FROTO
03.07.2014
ENDEKSE PARALEL GETİRİ
Yükselme Potansiyeli: %5
FROTO 31.03.2014 Hedef Fiyat Güncelleme…
Satışlar ilk çeyrekte %20 daraldı…
FROTO Hisse Verileri
 2014’ün 1. çeyreğinde zayıf seyreden yurtiçi talebin yanısıra
ürün geçişlerinden dolayı 3,4 puanlık pazar kaybı yaşayan Ford
Otosan’ın yurtiçi satışlarındaki daralma %36’yı bulurken, Avrupa
pazarındaki toparlanmaya rağmen model değişiminden dolayı
Transit ve Connect satışlarının olmaması ihracatın da %13
daralmasına neden oldu. Böylece Ford Otosan’ın satış
gelirlerindeki düşüş; ilk çeyrekte adetsel bazdaki %44’lük
daralmaya rağmen, kur etkisinin desteğiyle %20 ile sınırlı
kalarak 2,04 milyar TL oldu. Kur etkisi, cironun geçen yılın
altında kalmasını engelleyemese de brüt kar marjını 0,2 puan
yükselterek %10 seviyesinin üstüne çıkmasını sağladı.
Fiyat
HEDEF FİYAT
25,95
27,25
Piyasa Değeri(Milyon TL)
9.106
Firma Değeri(Milyon TL)
11.212
 Yurtiçi satış adetlerinde; otomobilde %63, ticari araçta ise
%48’lik gerileme gözlendi. Ford Otosan ilk çeyrekte yurtiçinde
9.337 adet araç satarken, 1Ç13’ün %54 gerisinde kaldı.
İhracatta ise Transit Custom satışlarındaki %115’lik artış dikkat
çekerken, Transit Custom’ın ihracattaki oranı yıllık bazda
%18’den %66’ya yükselmiş oldu. Ford Otosan 1Ç14’te 36.431
adetlik ihracat performansı sergiledi (1Ç13: 61.933). Seçim
süreci, kurdaki yüksekliş, ÖTV zammı ve BDDK’nın kredi
düzenlemesinden ötürü yurtiçi talebin zayıfladığı bu dönemin,
Ford’un model değişimi dönemine denk gelmesi pazar kaybını
derinleştirse de bunun geçici olduğunu düşünüyoruz. Ford
Otosan’ın, Mart’ta piyasaya sunulan Yeni Transit ve Mayıs’ta
piyasaya sunulan Courier modellerinin sayesinde hem yurtiçinde
pazar payını hem de ihracatını iyileştireceği beklentisindeyiz.
Buna ek olarak ikinci çeyrekte TL’deki toparlanmanın, yurtiçi
pazarda daha güçlü bir fiyatlamaya imkan sağlayacağını ve
Ford’un yılın geri kalan kısmında cirosunu iyileştirmesine katkı
sağlayacağını öngörüyoruz.
TL
Fiyat/Kazanç (Cari Dönem)
13,63
Piyasa Değeri/Defter Değeri
3,81
Halka Açıklık Oranı(%)
18,00
Ortalama Günlük İşlem Hacmi(3Ay-Bin TL)
9.031
Kaynak: BMD Araştırma, Finnet
Değerleme Metodolojisi
Hedef Fiyat (TL) Ağırlık (%)
İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi
28,11
70%
Çarpan Analizi Yöntemi
25,24
30%
Hesaplanan FROTO Hedef Fiyatı (TL)
27,25
Kaynak: BMD Araştırma
ÖNEMLİ RASYOLAR
1Ç13
4Ç13
1Ç14
Brüt Kar Marjı
9,9%
9,4%
10,1%
Faaliyet gider marjı
4,9%
4,2%
4,3%
Net Esas Faaliyet Kar Marjı
5,0%
5,2%
5,8%
FAVÖK Marjı
6,9%
5,4%
7,4%
Net Kar Marjı
6,8%
3,8%
9,9%
Toplam Borç / Özsermaye
172,8%
167,9%
159,8%
Özsermaye Karlılığı
939,8%
2868,1%
836,7%
Endekse Göre Getiri
250
200
150
100
50
 Ford Otosan’ın FAVÖK’ü 1Ç14’te %14 azalışla 151 milyon TL
olurken, kur farkı gelirlerindeki artış FAVÖK’teki düşüşte
sınırlayıcı etki gösterdi. İthal araç satış fiyatlarının kurdaki
yükselişe bağlı olarak yükseltilmesi, yoğun rekabet ortamında
satışları aşağı çektiğinden bahsetmiştik. Ancak fiyatların
yükseltilmesi; karlılığı daha düşük olan binek araç payını
düşürürken, daha iyi bir ürün karması oluşturarak karlılığı
iyileştirdi. Yoğun maliyet azaltıcı önlemelerin de etkisiyle
1Ç14’te FAVÖK marjı 0,5 puan iyileşerek %7,4 oldu. Yönetimin
karlılık odaklı stratejisinin, FAVÖK marjının bu seviyelerde
tutunmasını sağlayacağını düşünüyoruz.
0
FROTO
XU100
FROTO 31.03.2014 Hedef Fiyat Güncelleme…
 FAVÖK’teki azalmaya rağmen net dönem karı; yatırım teşviği
dolayısıyla kaydedilen 150 milyon TL’nin, finansal giderler
kalemindeki yükselen kur farkını bastırmasıyla 87 milyon TL olan
piyasa beklenetisinin üzerinde ve 202 milyon TL olarak
gerçekleşti.
FROTO ÖZET BİLANÇO (Bin TL)
Kısaca Ford Otosan...
Duran Varlıklar
 Ford Otosan, 55 yıllık geçmişiyle Türkiye’nin ilk otomotiv şirketi
olmakla birlikte, Türk mühendisler tarafından tasarlanan ilk yerli
otomobil Anadol’un ve ilk dizel motor ERK’in üreticisidir. Ayrıca
2009 yılında ABD’ye otomotiv ihraç eden ilk Türk şirketi olarak
sektörün öncülerinden olmaya devam etmektedir.
 Binek, hafif ticari, orta ticari ve ağır ticari segmentlerde boy
gösteren Ford Otosan; binek araçları ithal ederken, yurtiçinde
bulunan
üç
fabrikasında
ticari
araç
üretimi
gerçekleştirmektedir. 2001 yılında kurulan Kocaeli Fabrikası’nın
2012’de devreye giren hattında yeni modeller Transit Custom ve
Tourneo Custom üretimine başlamıştır. Eskişehir’de bulunan
İnönü fabrikasında Ford Cargo kamyon ile motor ve aktarma
oranları üretimi yapılmakta ve fabrika Ford Cargo modelinin
Brezilya ile birlikte dünyadaki iki üretim üssünden biridir. İnönü
fabrikasında, 2013 yılından itibaren 100 milyon doların üzerinde
yatırımla fikri mülkiyet haklarının tamamı Ford Otosan’a ait 11
litre ve 13 litre Ecotorq motorlarının geliştirilmesine başlanmıştır.
Ford Otosan’ın üçüncü fabrikası olan Yeniköy fabrikasının
temelleri 205 milyon Euro sabit kıymet yatırımıyla 2012 yılında
atılmıştır. Böylece, Ford Otosan’ın üç fabrikasına yaptığı sabit
kıymet yatırımı 1 milyar doları aşmıştır. Yeniköy fabrikası yıllık
110 bin adet kapasiteye sahip olup, 2014 yılının Mayıs ayında
piyasaya sunulan Transit Courier ve Tourneo Courier
modellerinin dünyadaki tek üretim merkezi konumundadır.
Dönen Varlıklar
31.12.2013 31.03.2014 Değişim %
2.443.438
2.421.927
238.128
233.559
-2%
1.451.254
1.179.761
-19%
Stoklar
563.889
739.738
31%
Diğer Dönen Varlıklar
190.168
268.869
41%
3.547.752
3.866.972
9%
7.733
7.733
0%
2.231.069
2.347.479
5%
Maddi Olmayan Duran Varlıklar
415.312
459.249
11%
Ertelenen Vergi Varlıkları
301.914
451.068
49%
Diğer Duran Varlıklar
599.456
609.176
2%
Toplam Aktifler
5.991.190
6.288.899
5%
Kısa Vadeli Yükümlülükler
2.396.989
2.509.143
5%
Kısa Vadeli Finansal Borçlar
629.930
647.424
3%
UV Fin. Borçların Kısa Vadeli Kıs.
441.633
471.297
7%
1.182.096
1.203.879
2%
143.331
186.544
30%
Uzun Vadeli Yükümlülükler
1.357.596
1.359.340
0%
Uzun Vadeli Finansal Borçlar
1.219.653
1.220.987
0%
137.230
137.322
0%
713
1.031
45%
Öz Sermaye (Ana Ortaklığa Ait)
2.236.604
2.420.417
8%
Toplam Pasifler
5.991.190
6.288.899
5%
Net yabancı Para Pozisyonu
-1.719.641
-1.625.138
Net Borç (+) / Nakit (-)
2.053.088
2.106.148
Nakit ve Benzeri Değerler
Kısa Vadeli Ticari Alacaklar
Finanal Yatırımlar
Maddi Duran Varlıklar
Kısa Vadeli Ticari Borçlar
Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler
Uzun Vadeli Karşılıklar
Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler
 İlk çeyrekte yurtiçi pazardaki daralmanın yanısıra model değişim sürecinden dolayı ihracat performansındaki düşüş
de Ford Otosan’ın cirosunu aşağı çekti. İkinci çeyrekle birlikte iç pazarın dengelenmeye başlaması ve yeni modellerin
satışlarının başlamasıyla yılın geri kalan kısmında Şirket’in daha iyi bir performans sergileyeceğini düşünüyoruz.
FROTO için hedef fiyatımızı 27,25 TL olarak belirliyor ve “Endekse Paralel Getiri” önerisi veriyoruz.
FROTO ÖZET GELİR TABLOSU (Bin TL)
1Ç13
4Ç13
1Ç14
Değişim % Değişim %
1Ç14-1Ç13 1Ç14-4Ç13
Satış Gelirleri
2.570.527 3.327.435 2.045.628
-20,4%
-38,5%
Satışların Maliyeti (-)
2.315.240 3.013.839 1.839.445
-20,6%
-39,0%
Brüt Kar
255.287
313.596
206.182
-19,2%
-34,3%
Faaliyet Giderleri (-)
126.095
139.179
87.897
-30,3%
-36,8%
Net Esas Faaliyet Karı/Zararı
132.980
132.180
96.965
-27,1%
-26,6%
15.792
58.169
44.193
179,8%
-24,0%
Diğer Faaliyetlerden Gelir ve Karlar
Diğer Faaliyetlerden Zararlar ve Giderler (-)
Faaliyet Karı veya Zararı
Yatırım Faaliyetlerinden Gelirler
Yatırım Faaliyetlerinden Giderler
19.579
15.931
22.873
16,8%
43,6%
129.192
174.417
118.285
-8,4%
-32,2%
0
930
13
0,0%
-98,6%
69
5.254
1.418
1941,8%
-73,0%
(Esas Faaliyet Dışı) Finansal Gelirler
31.069
9.122
46.035
0,0%
404,7%
(Esas Faaliyet Dışı) Finansal Giderler (-)
25.225
99.490
102.605
306,8%
3,1%
Net Finansal Gelirler/Giderler
5.845
-90.368
-56.570
-1067,9%
-37,4%
134.968
79.726
60.310
-55,3%
-24,4%
Vergi Öncesi Kar/Zarar
Ödenecek Vergi ve Yasal Yükümlülükler (-)
-41.102
-45.548
-142.214
246,0%
212,2%
Net Dönem Karı/Zararı
176.070
125.274
202.524
15,0%
61,7%
Ana Ortaklık Payları Net Dönem Karı/Zararı
176.070
125.274
202.524
15,0%
61,7%
43.561
49.011
54.095
24,2%
10,4%
176.541
181.191
151.060
-14,4%
-16,6%
Amortisman Giderleri , İtfa Ve Tükenme Payları
FAVÖK
-1%
DEĞERLEME
Ford Otosan’ın 12 aylık hedef piyasa değerine ulaşırken
İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi yöntemine %70 ve çarpan
analizine %30 ağırlık verilmiştir. Çarpan analizinde Gelişmiş Ülke
ve Gelişmekte olan Ülkelerden benzer faaliyet gösteren şirketler
seçilmiştir. TL olarak belirlediğimiz 12 aylık hedef hisse değerimiz
hissenin şu anki fiyatından %5’lik bir artış potansiyeline işaret
etmektedir.
İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi Yöntemine Göre Değerleme
İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi yöntemi ile ulaştığımız hedef
değerimizde Ford Otomotiv’in faaliyetlerinden 2012-2020 yılları
arasında elde etmesini tahmin ettiğimiz nakit akımlarını %11,39
AOSM ile bugüne indirgeyerek değerledik. İskonto oranı
hesaplamalarımızla ilgili varsayımlarımız sağdaki tabloda
özetlenmiştir. Risksiz getiri oranını 2 yıllık devlet tahvillerinin getiri
oranına bağlı olarak %8,50 olarak belirlerdik. 2020 yılından sonraki
nakit akımlarında ise uç değer nakit akımları büyüme oranının
%2,00 olacağı kabul edilmiştir.
FROTO İskonto Oranı Hesaplama
2012-2020 Uç değer
Risksiz getiri oranı
8,5%
8,5%
Beta Katsayısı
0,81
0,81
Kaldıraçlı Beta Katsayısı
1,12
1,12
Sermaye Piyasası Risk Primi
%5,50
%5,50
Özsermaye Maliyeti
%12,93 %12,93
Özsermaye Maliyeti (kaldıraçlı)
%14,67 %14,67
Borçlanma Maliyeti
%10,00 %10,00
Vergi Oranı
%20,00 %20,00
Toplam Finansal Borçlar
2.339.707.044
49,2%
Özkaynaklar
2.420.416.866
50,8%
FROTO AOSM
%11,39 %11,39
Gelişmiş Ülke Rakipleri Çarpanları
Firma
RENAULT SA
FIAT SPA
ISUZU MOTORS LTD
DAIHATSU MOTOR CO LTD
NISSAN MOTOR CO LTD
MITSUBISHI MOTORS CORP
SUZUKI MOTOR CORP
Ülke
Fransa
İtalya
Japonya
Japonya
Japonya
Japonya
Japonya
Piyasa Değeri ($)
26.866.280.335
12.845.641.161
11.356.773.227
7.576.972.517
43.096.743.574
10.875.868.883
17.755.010.505
Firma Değeri ($)
56.369.223.410
32.359.187.917
11.732.323.824
8.915.305.689
93.029.886.098
9.053.583.058
14.276.316.414
FORD OTOSAN
Turkey
4.272.751.182
5.258.829.712
Gelişmiş Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Piyasa Değeri (bin TL)
Gelişmiş Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Hisse Değeri (TL)
Kaynak: Bloomberg, BMD Araştırma
FD/FAVÖK
(Son 4 Ç)
8,72
4,82
4,29
7,66
5,07
3,78
FD/Satış (Son 4
Ç)
0,94
0,59
0,48
0,86
0,42
13,60
6.987.005
19,91
0,90
FD/FAVÖK
(Son 4 Ç)
FD/Satış (Son 4
Ç)
F/K
PD/DD
14,05
9,67
9,19
10,45
1
1,82
1,4
16,81
2,05
1,36
13,61
3,75
F/K
11,61
17,15
PD/DD
2,13
10,14
14,9
2,17
2,98
Gelişmekte olan Ülke Rakipleri Çarpanları
Firma
JIANGLING MOTORS CORP LTD-B
GUANGZHOU AUTOMOBILE GROUP-H
GEELY AUTOMOBILE HOLDINGS LT
TATA MOTORS LTD
MAHINDRA & MAHINDRA LTD
KIA MOTORS CORPORATION
HYUNDAI MOTOR CO
SSANGYONG MOTOR CO
TOFAS TURK OTOMOBIL FABRIKA
Ülke
Çin
Çin
Hong Kong
Hindistan
Hindistan
Güney Kore
Güney Kore
Güney Kore
Türkiye
Piyasa Değeri ($)
3.755.142.754
7.602.437.174
3.111.135.021
22.082.671.198
12.060.037.337
22.312.846.605
49.779.383.130
1.164.725.756
3.102.816.054
Firma Değeri ($)
2.643.628.807
7.032.372.677
2.496.544.587
24.769.372.134
16.276.209.580
20.173.584.458
37.225.793.281
1.006.343.183
3.427.255.362
FORD OTOSAN
Turkey
4.272.751.182
5.258.829.712
Gelişmekte Olan Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Piyasa Değeri (bin TL)
Gelişmekte Olan Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Hisse Değeri (TL)
Gelişmiş Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Hisse Değeri (TL)
Gelişmekte Olan Ülke Rakipleri Çarpan Analizine Göre FROTO Hisse Değeri (TL)
Çarpan Analizine Göre FROTO Hisse Değeri (TL)
Kaynak: Bloomberg, BMD Araştırma
Değer (TL)
19,91
28,78
25,24
8,22
8,69
6,98
6,33
8,14
13,60
10.100.689
28,78
Ağırlık
40%
60%
2,07
0,77
0,63
1,14
0,74
0,92
11,5
0,97
14,21
3,86
0,90
13,61
3,75
Bizim Menkul Değerler A.Ş
Araştırma Departmanı
Email : [email protected]
Telefon : 0216-444-1-263
0216-547-13-00
Önemli Uyarı
Burada yer alan bilgiler Bizim Menkul Değerler A.Ş. tarafından okuyucuyu bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı
kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak
yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.
Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da belli bir getiri garantisi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize
uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun olmayan sonuçlar doğurabilir.
Burada yer alan bilgiler BMD’nin güvenilir olduğunu düşündüğü yayımlanmış bilgilerden ve veri kaynaklarından derlenmiştir. Kullanılan bilgilerin hatasızlığı ve/veya
eksiksizliği konusunda BMD hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. BMD Araştırma raporları şirket içi ve dışı dağıtım kanalları aracılığıyla tüm BMD müşterilerine eşzamanlı
olarak dağıtılmaktadır. Ayrıca, Burada yer alan tahmin, yorum ve tavsiyeler dokümanın yayınlandığı tarih itibariyle geçerlidir. BMD Araştırma Bölümü daha önce
hazırladığı ya da daha sonra hazırlayacağı raporlarda bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerden farklı ya da bu raporda sunulan görüş ve tavsiyelerle çelişen başka
raporlar yayınlayabilir. Çelişen fikir ve tavsiyeler bu raporu hazırlayan kişilerden farklı zaman dilimlerine işaret ediyor, farklı analiz yöntemlerini içeriyor ya da farklı
varsayımlarda bulunuyor olabilir. Böyle durumlarda, BMD’nin bu raporlardaki tavsiye ve görüşlerle çelişen diğer BMD Araştırma Bölümü raporlarını okuyucunun
dikkatine sunma zorunluluğu yoktur.
Bu çalışma kesinlikle tekrar çıkarılmak, çoğaltılmak, kopyalanmak ve/veya okuyucudan başkasına dağıtılmak üzere hazırlanmamıştır ve BMD Araştırma Bölümü’nün izni
olmadan kopyalanamaz ve çoğaltılıp dağıtılamaz. Okuyucuların bu raporun içeriğini oluşturan yatırım tavsiyeleri, tahmin ve hedef fiyat değerlemeleri de dahil olmak
üzere tüm yorum ve çıkarımların, BMD Araştırma ‘nün izni olmadan başkalarıyla paylaşmamaları gerekmektedir. BMD bu araştırma raporunu yayınlamaya,
müşterilerine ve gerekli yatırım profesyonellerine dağıtmaya yetkilidir. BMD Araştırma Bölümü gerekli olduğunu düşündüğünde düzenli olarak yatırım tavsiyelerini
güncellemekte ve temel analize dayalı araştırma raporları hazırlamaktadır. Bununla birlikte, bu çalışma herhangi bir hisse senedinin veya finansal yatırım
enstrümanlarının alımı ya da satımı için BMD ve/veya BMD tarafından direk veya dolaylı olarak kontrol edilen herhangi bir şirket tarafından gönderilmiş bir teklif ya da
öneri oluşturmamaktadır. Herhangi bir alım-satım ya da herhangi bir enstrümanın halka arzına talepte bulunma kararı bu çalışmaya değil, arz edilen yatırım aracı ile
ilgili kamuya duyurulmuş ve yayınlanmış izahname ve sirkülere dayanmalıdır. BMD ya da herhangi bir BMD çalışanı bu raporun içeriğindeki görüş ve tavsiyelere
uyulması sebebiyle doğabilecek doğrudan ya da dolaylı herhangi bir zarar ya da kayıpla ilgili olarak sorumlu tutulamaz.
Download

FROTO - Bizim Menkul Değerler