HALK GYO - HALK GAYRİMENKUL YATIRIM ORTAKLIĞI A.Ş.
Ağırlıklı olarak “ofis kiralama” modelini benimseyen HALK
GYO için 12 aylık hedef fiyatımızı 1,74 TL olarak belirliyor;
mevcut fiyatlardan %54 yükseliş potansiyeli taşıyan hisse
için ‘AL’ önerisi veriyoruz. Net aktiflerine göre %67 yukarı
yönde potansiyel sunan HALK GYO’yu, 2014 ve 2017
yıllarındaki güçlü nakit akımlarıyla cazip değerlendiriyoruz.
Olumlu görüşümüzü, İstanbul Finans Merkezi ve devam eden
diğer projelerin yaratacağı, çoğu kontrata bağlı ve mevcut
durumda Halkbank destekli ‘istikrarlı’ güçlü nakit akımlarına
dayandırıyoruz.
HALK GYO’nun, çoğunlukla Halkbank şube ve genel
müdürlük birimlerine kiralanan 21 ofis ve binası
bulunmaktadır. Halkbank tarafından kullanılacak operasyon
merkezinin de 2014 sonundan itibaren ekleneceği bu
varlıkların 2014 ve 2015 yıllarında, sırasıyla 34 ve 47 milyon
TL ‘risksiz’ nakit akımı yaratmasını bekliyoruz.
HALK GYO’nun Kocaeli’deki operasyon merkezi, İstanbul
Levent’teki otel, Bakırköy ve Eskişehir’deki konut ağırlıklı
projeleri olmak üzere toplam 4 projesi devam etmektedir.
Mayıs ayında 128 milyon TL tutarında ön satışın
gerçekleştiği Bakırköy konut projesi ve toplam kira gelirine
yıl sonunda katkı sağlamaya başlayacak Kocaeli operasyon
dışında,
10 yıllığına
kira sözleşmesi
imzalanan otel
Halkmerkezi
GYO, 2010
yılında
gayrimenkullere,
gayrimenkule
projesinin
yıllık ortalama
12 milyon
nakit akımı
dayalı
haklara, projelere
ve sermaye
araçlarınaTLyatırım
yaratacağını
yapmak
amacıyla hesaplıyoruz.
HalkBank bağlı ortaklığı olarak kurulan
bir şirkettir. Halk GYO, XXX milyon TL piyasa değeri ile, XX
En erken 2017 yılında operasyona dahil edilebilecek
GYO şirketini içeren XGMYO (BIST
portföyün en değerli varlığı ‘İstanbul Finans Merkezi’
arazisinin 2017 yılında 210 milyon TL kira geliri yaratarak,
yıllık nakit akımında %80 artış sağlamasını bekliyoruz. Kira
gelirlerinin yaklaşık olarak %80’ini sağlayacak Finans
Merkezi Projesinin gerçek değerinin projenin hayata
geçmesi ile gözleneceğini düşünüyoruz.
Diğer taraftan, HALK GYO portföy değerinin %38, net
aktiflerinin %41’ini oluşturan İstanbul Finans Merkezi
projesine olan yüksek bağımlılık, orta-uzun vadeli risk
unsuru olarak değerlendirilebilir.
03.06.2014
AL
Hedef Fiyat
1,74 TL
Mevcut Fiyat
1,13 TL
Potansiyel
54%
1 ay
3 ay
2014
Performans
(BIST100 relatif) -4,2% -24,4% -23.0%
(XGMYO relatif)
1,7% -11,2% -24,2%
HALK GYO 2010 yılında gayrimenkullere, gayrimenkule
dayalı haklara, projelere ve sermaye araçlarına yatırım
yapmak amacıyla Halkbank bağlı ortaklığı olarak kurulan
bir şirkettir. HALK GYO, 761 milyon TL piyasa değeri ile,
31 GYO şirketini içeren XGMYO’da (BİST Gayrimenkul
sektör endeksi) %2,2 ağırlığa sahiptir. Yüksek piyasa
değeri ile sektörde önemli bir konumda bulunan şirket,
2014 yılında (2 Haziran itibariyle) 1,9 milyon TL günlük
ortalama işlem hacmine sahiptir .
Halka açıklık oranı %28,0 olan HALK GYO’da, Halkbank
%71,9 ile en büyük paya sahipken; diğer iştirak ve bağlı
ortaklıkların (Halk Yatırım, Halk Sigorta, Halk Hayat
Sigorta, Halk Finansal Kiralama)
%0,1 payı
bulunmaktadır.
Ortaklık Yapısı
Kaynak: HLGYO
Banu KIVCI TOKALI
Yatırım Danışmanlığı ve Araştırma Direktörü
[email protected]
+90 212 314 81 88
Ozan DOĞAN
Uzman
[email protected]
+90 212 314 87 30
03.06.2014
HALK GYO Portföy Tablosu (Aralık 2013 değerleri ile)
HALK GYO’nun 2013 sonu değerleme raporlarına göre, 1,171
milyar TL’lik portföyünün %44’ünü İstanbul Finans Merkezi
projesi kapsamında çalışmaların yürütüldüğü Ümraniye arazisi,
%37’sini çoğunlukla Halkbank’ın şube ve Genel Müdürlük
birimlerine kiralanan 21 varlığı, %19’unu ise ikisi İstanbul,
diğerleri Kocaeli ve Eskişehir’de devam eden projeler
oluşturmaktadır. Portföyün Ümraniye arazisine bağımlılığı ve
süren projelerin bitiş tarihiyle ilgili değişiklikler, HALK GYO için
belirsizlik unsurları olarak görülebilir.
HALK GYO varlıklarının %87’si İstanbul’da yer almaktadır.
Ümraniye arazisi ve Ataşehir Genel Müdürlük ek binaları ile biri
Asya Bölgesi’nde yer alan 10 banka şubesi ve Bakırköy ile
Levent’te süren projelerden oluşan portföyünde, Sakarya, Kocaeli
ve Bursa en düşük ağırlığa sahip şehirler olarak belirmektedir.
Portföy Dağılımı
Kaynak: HLGYO
Porftöy/Şehir Dağılımı
Kaynak: HLGYO
Şehir/Bina Dağılımı
Kaynak: HLGYO
Kaynak: HLGYO
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
03.06.2014
İstanbul için 2009 yılı baz alınarak hesaplanan ofis kira değer
endeksinin, alt ve üst gelir grupları için yükseliş eğiliminde olduğu
görülmektedir.
Ofis üretip kiralama üzerine iş modeline dayalı HALK GYO
portföyünün %30’una yakınını, İstanbul’da Halkbank’a kiralanan
varlıkları oluşturmaktadır. Üst gelir grubuna dahil ofisler; iyi bir
yerleşim bölgesinde bulunan, yüksek kalitede ve profesyonel
yönetime sahip olan; alt gelir grubuna dahil ofisler ise daha düşük
kira değerli binaları ifade etmektedir. HALK GYO’nun mevcut
İstanbul portföyünün yaklaşık %60’ının “üst gelir grubu”na dahil
olduğunu, süren projelerin tamamlanmasıyla bu oranın %85’e
kadar yükselebileceğini hesaplıyoruz. 2013’ün son çeyreğinden
itibaren üst gelir grubu kira gelirlerindeki artışı HALK GYO için
olumlu değerlendiriyoruz.
HALK GYO varlıklarının %63’ünü oluşturan projelerden İstanbul
Finans Merkezi, Dedeman Park Levent, Referans Bakırköy,
Eskişehir Panorama Plus ve Kocaeli Şekerpınar’a ait detaylı
inceleme sonuçlarımızın özetini aşağıda sunuyoruz:
İstanbul Portföy Dağılımı
Kaynak: HLGYO
İstanbul Ofis Kira Değer Endeksi
İstanbul Finans Merkezi
2016’nın ikinci yarısında tamamlanması planlanan proje,
Halkbank ve üçüncü taraflara kiralanacak iki kule ile üç binadan
oluşmakta; kamu bankaları ile TCMB, SPK gibi kamu tarafındaki
ekonomi aktörlerini tek bir merkezde toplamayı amaçlamaktadır.
İstanbul’un en değerli yerleşim bölgelerinden Ataşehir’de 28.732
metrekarelik alana kurulu proje, şirketin net aktiflerinin %40’ını
oluşturmaktadır. Toplam projenin yarıya yakın payının Halkbank
tarafından kiralanacak olması ise, portföyün projeye olan yüksek
bağımlılık riskini minimize etmektedir.
Kaynak: Reidin GYO Bilgi Bankası
İstanbul Finans Merkezi
Dedeman Park Levent
2014 sonunda tamamlanması planlanan proje 10 yıllığına
Dedeman Grup’a kiralanmıştır. Yıllık kira gelirinin 2015’te 9,3
milyon TL, 2016-2024 döneminde ortalama olarak 12,5 milyon TL
nakit akımı yaratması beklenmektedir.
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
03.06.2014
Referans Bakırköy
Ofis odaklı çalışan HALK GYO’nun ilk konut projesi olan ve 2014 ikinci
yarısında bitmesi planlanan Referans Bakırköy, 327 ünite
kapasitesinde ve %50 HALK GYO payı ortaklığında 187 milyon TL
değerine sahiptir. Gelir paylaşımı yöntemi ile gerçekleştirilen
projede, 2014 Mayıs itibariyle 128 milyon TL ön satış yapıldığı
açıklanmıştır.
Eskişehir Panorama Plus
2015’in son çeyreğinde tamamlanması beklenen proje 44,3 milyon
TL değerine sahip, 19 katlı konut ve 8 katlı konut ile ticari üniteler
bütününden oluşmaktadır. HALK GYO’nun tüm proje ve inşaat
aşamalarını tek başına yürüteceği bu ilk konut projesi, şirketin konut
tarafında atacağı adımlar için referans niteliğinde olacaktır.
Kocaeli Şekerpınar
Tamamı Halkbank tarafından kullanılacak operasyon merkezi, depo,
çağrı ve eğitim merkezi birimlerinden oluşan kompleksin yıllık kira
geliri 2014 sonundan itibaren ‘risksiz’ nakit akımı yaratacaktır.
Ofis üretimi ve kiralanması ana iş modeline sahip şirketin
Eskişehir’de tüm aşamalarını tek başına gerçekleştirdiği konut
projesinin, Anadolu’ya yayılabilecek bir başarı modeline
dönüşebilme potansiyelini ve ‘2013 mali yılı kazancından başlamak
üzere her hesap yılı için net dağıtılabilir dönem karının en az
%50’sinin nakit veya bedelsiz hisse senedi olarak dağıtılması’
politikasını olumlu değerlendiriyoruz. Portföyün büyümesi
noktasında da, agresif yatırımların yol açacağı balon oluşumlarını
engelleyecek ‘kamu iştiraki’ pozisyonunun yönetim risklerini
sınırlamasını dengeleyici bir unsur olarak görüyoruz.
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
03.06.2014
Halk GYO’nun birim pay fiyatı tespitinde, Net Aktif Değer ve Çarpan
Analizi değerleme yöntemlerini kullandık.
Net Aktif Değer
Şirketin portföy değerine hazır değerler, alacaklar ve diğer aktiflerin
eklenerek toplam borçların düşülmesiyle bulunan Net Aktif Değeri,
Mart 2014 itibariyle 1,275 milyar TL olarak hesaplıyoruz. (Aynı
dönemde şirketin portföy değeri ise 1,171 milyar TL’dir.) Pay başına
1,89 TL olarak hesapladığımız HALK GYO’nun, net aktiflerine göre
%67 iskontolu işlem gördüğünü buluyoruz.
Çarpan Analizi
Çarpan analizinde, XGMYO (BIST GYO endeksi)’ya dahil 31 şirketin,
Mart 2014 itibariyle, PD/NAD ve PD/DD çarpanları kullanılmıştır.
31 şirket arasında HALK GYO’ya benzer şirketlerin seçiminde, banka
iştiraki GYO’ların içinden ‘kiralama’ modelini kullanan GYO’ları
gözönüne alarak, çalışmamızı 5 GYO üzerinde gerçekleştirdik. Yatırım
amaçlı gayrimenkullerini, maliyet ve gerçeğe uygun değer yöntemi
ile iki farklı şekilde muhasebeleştiren GYO’ların, maliyet yöntemi ile
muhasebeleştirme yapan HALK GYO’ya benzerliği açısından seçim
kriterlerinde ikiye düştüğü durumda, gerçeğe uygun değer
yöntemini kullanan şirketlere göre ağırlığını arttırmadık. Çarpan
analizine göre HALK GYO için hesapladığımız birim pay değeri 1,58
TL’dir.
Yukarıda belirtilen iki analiz yöntemine göre pay değerlerini ayrı
olarak tespit edip, sonuç değer hesaplamamıza eşit ağırlıklarla
taşıdığımızda, hedef fiyatımızı 1,74 TL olarak hesaplıyoruz. Bu
durumda hedef fiyat, mevcut seviyeye göre %54 yükseliş
potansiyeline işaret etmektedir.
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
03.06.2014
KÜNYE
Banu KIVCI TOKALI
Başekonomist
[email protected]
+90 212 314 81 88
Ozan DOĞAN
Uzman
[email protected]
+90 212 314 87 30
Furkan OKUMUŞ
Uzman Yardımcısı
[email protected]
+90 212 314 81 86
Cüneyt MEHMETOĞLU
Uzman Yardımcısı
[email protected]
+90 212 314 81 11
ÇEKİNCE
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar,
portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi ç erçevesinde
sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali
durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatır ım kararı verilmesi
beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu sayfalarda yayınlanan görüş, yorum, haber veya öneriler nedeniyle ortaya çıkacak ticari
kazanç veya kayıplardan Halk Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir. Buradaki yazı, görüş ve yorumlar sayfa ziyaretçilerini
bilgilendirme niteliği taşımaktadır. Rapor sayfalarında yayınlanan hiçbir yazı, görüş, resim, analiz ve diğer sunumlar izin alınmadan yazılı veya
görsel basın organlarında yayınlanamaz.
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Download

Halk GYO, 2010 yılında gayrimenkullere