Lisanslama Sınavları Çalışma Kitapları
GAYRİMENKUL DEĞERLEME
ESASLARI
Ders Kodu: 1014
Konut Değerleme Sınavı, Gayrimenkul Değerleme Sınavı
Lisanslama Sınavları Çalışma Kitapları
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Ders Kodu: 1014
Konut Değerleme Sınavı,
Gayrimenkul Değerleme Sınavı
DOÇ. DR. ALİ HEPŞEN
Bu kitabın tüm yayın hakları Sermaye Piyasası Lisanslama Sicil ve Eğitim Kuruluşu A.Ş.’ye
aittir. Sermaye Piyasası Lisanslama Sicil ve Eğitim Kuruluşu A.Ş.’nin izni olmadan hiç bir
amaçla çoğaltılamaz, kopya edilemez, dijital ortama (bilgisayar, CD, disket vb) aktarılamaz.
Mart 2015
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SINAV ALT KONU BAŞLIKLARI
1. Gayrimenkul Değerlemesine İlişkin Temel Kavramlar
2. Yapı Bilgisi
3. Değerleme Süreci
4. Değerleme Yöntemleri
5. Gayrimenkul Piyasası ve Analizi
6. Gayrimenkul Finansmanı
7. Paranın Zaman Değeri ve Faiz Hesaplamaları
8. İpotek (Mortgage) Kredileri
9. Değerleme Standartları ve Raporlama
9.1.Sermaye Piyasasında Uluslararası Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ Seri:
VIII, No: 45
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
2
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
İÇİNDEKİLER
BÖLÜM 1. GAYRİMENKUL DEĞERLEMESİNE İLİŞKİN TEMEL KAVRAMLAR ..................... 8
1.1. MÜLK VE MÜLKİYET HAKKI ................................................................................................. 9
1.2. ARAZİ VE ARSA ......................................................................................................................... 10
1.3. FİYAT, MALİYET, PAZAR VE DEĞER KAVRAMLARI .................................................... 10
BÖLÜM 2. YAPI BİLGİSİ ................................................................................................................... 15
2.1. YAPI MALZEMESİNE (GEREÇLERİNE) GÖRE SINIFLANDIRMA ............................... 16
2.2. BULUNDUKLARI YERE GÖRE SINIFLANDIRMA ............................................................ 16
2.3. SÜREKLİLİĞİNE GÖRE SINIFLANDIRMA ......................................................................... 16
2.4. HİZMET AMAÇLARINA GÖRE SINIFLANDIRMA............................................................ 17
2.5. MÜLKİYETLERİNE GÖRE SINIFLANDIRMA .................................................................... 17
2.6. TAŞIYICI SİSTEMLERİNE GÖRE SINIFLANDIRMA........................................................ 17
2.7. İNŞAAT SAFHALARINA GÖRE SINIFLANDIRMA ............................................................ 18
2.8. YAPIM ELEMANLARINA GÖRE SINIFLANDIRMA ......................................................... 19
BÖLÜM 3. DEĞERLEME SÜRECİ .................................................................................................... 20
3.4. ARAZİNİN DEĞER TAHMİNİ ................................................................................................. 24
3.5. DEĞERLEME YAKLAŞIMLARININ UYGULANMASI ...................................................... 25
3.6. DEĞER GÖSTERGELERİNİN UZLAŞTIRILMASI VE NİHAİ DEĞER TAHMİNİ ....... 26
3.7. TANIMLANAN DEĞERİN RAPORLANMASI ...................................................................... 26
BÖLÜM 4. DEĞERLEME YÖNTEMLERİ ........................................................................................ 27
4.1. EMSAL KARŞILAŞTIRMA YAKLAŞIMI .............................................................................. 27
4.2. MALİYET YAKLAŞIMI ............................................................................................................ 35
4.3. GELİR İNDİRGEME (KAPİTALİZASYONU) YAKLAŞIMI ............................................... 42
4.3.2.1. İPOTEK KREDİSİ KAPİTALİZASYON ORANI (İPOTEK SABİTİ) ........................... 49
4.3.2.2. YATIRIM BANDI YÖNTEMİ ............................................................................................. 50
4.4. GAYRİMENKUL PROJE YATIRIMLARININ DEĞERLEMESİ ....................................... 55
4.5. KONU UYGULAMA SORULARI VE CEVAPLARI .............................................................. 64
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
3
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 5. GAYRİMENKUL PİYASASI VE ANALİZİ ................................................................... 80
5.1. GAYRİMENKUL YATIRIMLARININ AVANTAJLARI ...................................................... 82
5.1.2. GAYRİMENKUL YATIRIMLARI İLE ENFLASYONA KARŞI KORUNMA ................ 82
5.1.3. BEKLENEN GELİR DEĞİŞKENLİĞİNİN AZ OLMASI ................................................... 82
5.1.4. SERMAYE KAZANÇLARI ..................................................................................................... 82
5.2. GAYRİMENKUL YATIRIMLARININ RİSKLERİ ................................................................ 83
5.2.1. YASAL RİSKLER .................................................................................................................... 83
5.2.2. LİKİDİTE RİSKİ ...................................................................................................................... 83
5.2.4. ANAPARA KAYBI ................................................................................................................... 84
5.2.5. GETİRİ KAYBI ........................................................................................................................ 84
BÖLÜM 6. GAYRİMENKUL FİNANSMANI .................................................................................... 84
6.1. GAYRİMENKUL FİNASMAN PİYASALARINDA KULLANILAN YÖNTEMLER ......... 88
6.2. GAYRİMENKUL FİNANSMAN PİYASALARINDA İPOTEK KAVRAMI VE
ETKİNLİĞİ ......................................................................................................................................... 91
6.2.1. GENEL OLARAK İPOTEK KAVRAMI ............................................................................... 91
6.2.2. BİRİNCİ EL İPOTEK PİYASASI VE İPOTEKLİ KONUT KREDİLERİ ........................ 93
6.3. GAYRİMENKUL YATIRIM ORTAKLIKLARI................................................................... 103
6.4. GAYRİMENKUL YATIRIM FONLARI ................................................................................ 112
6.5. GAYRİMENKUL SERTİFİKALARI ...................................................................................... 114
BÖLÜM 7. PARANIN ZAMAN DEĞERİ VE FAİZ HESAPLAMALARI ...................................... 118
7.1. FAİZ KAVRAMI ....................................................................................................................... 118
7.2. PARANIN ZAMAN DEĞERİ ................................................................................................... 122
7.3. KONU UYGULAMA SORULARI VE CEVAPLARI ............................................................ 128
BÖLÜM 8. İPOTEK KREDİLERİ ..................................................................................................... 143
8.1. GAYRİMENKUL FİNANSMAN PİYASALARINDA İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ
TÜRLERİ ........................................................................................................................................... 145
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
4
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
8.1.1. SABİT FAİZLİ EŞİT TAKSİTLİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ .................................... 145
8.1.2. DEĞİŞKEN FAİZLİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ ......................................................... 147
8.1.3.2. ARTAN ÖDEMELİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ ....................................................... 150
8.1.3.3. AYARLANABİLİR FAİZLİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ ......................................... 150
8.1.3.4. BALON ÖDEMELİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ ....................................................... 150
8.1.3.5. İNDİRİMLİ İPOTEKLİ KONUT KREDİSİ .................................................................... 150
8.2. İPOTEKLİ KONUT KREDİLERİNDE KARŞILAŞILAN RİSKLER ................................ 151
8.2.1. KREDİ RİSKİ (GERİ ÖDEMEME RİSKİ/TEMERRÜT RİSKİ) .................................... 151
8.2.2. FAİZ ORANI RİSKİ ............................................................................................................... 152
8.2.3. ERKEN ÖDEME RİSKİ ........................................................................................................ 153
8.3. İPOTEK SİGORTACILIĞI ...................................................................................................... 154
BÖLÜM 9. DEĞERLEME STANDARTLARI VE RAPORLAMA ................................................. 157
9.1. SERMAYE PİYASASINDA ULUSLARARASI DEĞERLEME STANDARTLARI
HAKKINDA TEBLİĞ (SERI: VIII, NO: 45) ................................................................................. 161
KAYNAKÇA ...................................................................................................................................... 226
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
5
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
TABLO VE ŞEKİLLER LİSTESİ
Şekil 1: Değerleme Süreci ........................................................................................................ 21
Şekil 2: Gayrimenkul Finansman Yöntemlerin İşleyişi ........................................................... 89
Şekil 3: İpotek Piyasalarının İşlevleri ...................................................................................... 92
Şekil 4: İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetleştirme Yöntemleri .................... 97
Şekil 5: Uluslararası Değerleme Standartlarının Yapısı ........................................................ 163
Şekil 6: Pazar Değeri Dışı Değeri Oluşturan Unsurlar .......................................................... 216
Tablo 1: İpotekli Konut Kredisi Geri Ödeme Tablosu ........................................................... 125
Tablo 2: Farklı Vade ve Faiz Oranlarına Sahip Kredi İçin Geri Ödemeler ........................... 146
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
6
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÖNSÖZ
Gayrimenkul (taşınmaz mülk), fiziksel bir varlık olan arazi ve bu arazi üzerine insanlar
tarafından yapılmış yapılar olarak tanımlanır. Gayrimenkul değerleme süreci ise, bir
gayrimenkulün, gayrimenkul projesinin veya bir gayrimenkule bağlı hak ve faydaların, belli
bir tarihteki muhtemel değerinin bağımsız ve tarafsız olarak takdirini ifade etmektedir.
Dolayısıyla, gayrimenkule yönelik temel kavramlar, değer takdir süreci, değerlemede
kullanılan yaklaşımlar, finansman boyutu, raporlama süreci ve standartlar gayrimenkul
piyasasındaki tüm katılımcılar açısından son derece önemlidir. Bu kapsamda hazırlanan ilgili
kitapta ilk bölüm gayrimenkul değerlemesine ilişkin temel kavramlara ayrılmış olup, bölüm
2’de ve bölüm 3’te sırasıyla yapı bilgisi ve değerleme sürecine ilişkin detay paylaşımlarda
bulunulmuştur. Hazırlanan kitapta bölüm 4, değerleme yöntemlerine ayrılırken; takip eden
bölümlerde gayrimenkul piyasası ve analizi, gayrimenkul finansmanı, faiz hesaplamaları ve
paranın zaman değeri ile ipotek kredileri ayrıntılı olarak aktarılmıştır. Kitabın son bölümü
olan değerleme standartları ve raporlama bölümünde ise, özellikle, Sermaye Piyasası Kurumu
tarafından, “Sermaye Piyasasında Uluslararası Değerleme Standartları Hakkında Tebliği’ne
geniş bir yer verilmiştir. Kitap içerisinde, ayrıca, gayrimenkul değerleme yöntemleri ile faiz
hesaplamaları ve paranın zaman değeri konularının aktarıldığı ilgili bölümlerde konular
çözümlü uygulama soruları ile pekiştirilmiştir.
Doç. Dr. Ali Hepşen
İstanbul Üniversitesi
İşletme Fakültesi
Finans Anabilim Dalı
Öğretim Üyesi
[email protected]
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
7
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 1. GAYRİMENKUL DEĞERLEMESİNE İLİŞKİN TEMEL KAVRAMLAR
Gayrimenkul (taşınmaz mülk), fiziksel bir varlık olan arazi ve bu arazi üzerine insanlar
tarafından yapılmış yapılar olarak tanımlanır. Gayrimenkul, yerin üstünde, üzerinde veya
altındaki tüm ilaveleriyle birlikte, görülebilen, dokunulabilen maddi bir ‘şey’dir. Devletlerin
yerel yasaları, gayrimenkulü, kişisel mülkten ayıran esaslar koymuşlardır. Örneğin, ülkemizde
4721 sayılı Medeni Kanun’un 704ncü maddesine göre arsa-araziler, tapu kütüğünde ayrı
sayfaya kaydedilen bağımsız bölüm ve sürekli haklar, kat mülkiyeti kütüğüne kayıtlı bağımsız
bölümler gayrimenkul konusuna girmektedir. Diğer taraftan, 213 sayılı Vergi Usul Kanunu
ise gayrimenkul tanımını daha geniş ele alarak, 269ncu maddesinde gayrimenkullerin
mütemmim cüzüleri ve teferruatı; tesisat ve makinalar; gemiler ve diğer taşıtlar ile gayrimaddi
hakları gayrimenkul sınıflandırmasına dahil etmiştir.
Değerleme ise bir değer düşüncesi geliştirme faaliyeti veya süreci olup, bunu gerçekleştirecek
olan uzmanlardan yapacakları değerlemelerde bağımsız ve tarafsız bir şekilde piyasa ve çevre
koşullarını analiz ederek, uluslararası alanda kabul görmüş değerleme standartları
çerçevesinde değerleme raporlarını hazırlamaları beklenmektedir. Bu kapsamda, Seri: VIII,
No: 35 Sermaye Piyasası Mevzuatı Çerçevesinde Değerleme Hizmeti Verecek Şirketlere ve
Bu Şirketlerin Kurulca Listeye Alınmalarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğin 3ncü maddesi
gayrimenkul değerleme, gayrimenkul değerleme şirketi ve değerleme uzmanı tanımlamalarını
getirmiştir. İlgili maddeye göre,

Gayrimenkul Değerleme, bir gayrimenkulün, gayrimenkul projesinin veya bir
gayrimenkule bağlı hak ve faydaların, belli bir tarihteki muhtemel değerinin bağımsız
ve tarafsız olarak takdirini;

Gayrimenkul Değerleme Şirketi, bir gayrimenkulün, gayrimenkul projesinin veya bir
gayrimenkule bağlı hak ve faydaların belli bir tarihteki muhtemel değerinin bağımsız
ve tarafsız olarak, bu değeri etkileyen gayrimenkulün niteliği, piyasa ve çevre
koşullarını analiz ederek uluslararası alanda kabul görmüş değerleme standartları
çerçevesinde yazılı olarak raporlayabilecek düzeyde bilgi ve tecrübe sahibi değerleme
uzmanları vasıtasıyla takdir edilmesi konusunda faaliyet gösteren ve Kanunda
gayrimenkul değerleme kurumu olarak ifade edilen hizmet şirketini;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
8
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Gayrimenkul Değerleme Uzmanı, gayrimenkul değerleme şirketleri tarafından tam
zamanlı istihdam edilen veya değerleme şirketleri ile tam zamanlı istihdam
edilmeksizin, sözleşme imzalamak suretiyle değerleme hizmeti veren, Sermaye
Piyasası Kurulu’nun lisanslamaya ilişkin düzenlemeleri çerçevesinde asgari 4 yıllık
üniversite mezunu, gayrimenkul değerlemesi alanında en az 3 yıl tecrübesi olan ve
kendilerine Gayrimenkul Değerleme Uzmanlığı Lisansı verilen kişileri; Sorumlu
Değerleme Uzmanı ise, şirketin ödenmiş sermayesinde asgari %10 oranında pay sahibi
olan, gayrimenkul değerlemesi alanında en az 5 yıl tecrübesi olan, değerleme uzmanı
sayılmak için belirtilen diğer şartların tamamını taşıyan ve şirket adına değerleme
çalışmasını kendi kişisel sorumlulukları ile yürüten ve şirket adına değerleme
raporlarını tek başına imzalamaya yetkili olan değerleme uzmanlarını ifade
etmektedir.
Aşağıda gayrimenkul değerlemesine yönelik olarak bazı temel kavramlara ve tanımlamalara
yer verilmeye çalışılmıştır. İlgili unsurlara ilişkin detay bilgi çalışmanın 9ncu Bölümü’nde
ayrıca ele alınmaktadır.
1.1. MÜLK VE MÜLKİYET HAKKI
Mülkiyet, sahiplikle ilgili tüm menfaatler, haklar ve faydaları kapsayan hukuki bir kavramdır.
Mülk, sahibine bu sahiplikten dolayı belirli bir menfaat edinme imkanı veren sahiplik
hakkından oluşur. Fiziksel bir varlık olan gayrimenkul ve hukuki bir kavram olan mülkiyet
arasında bir ayrım yapmak için mülkiyet hakkı terimi kullanılır.
Taşınmaz Mülkiyeti, bir taşınmaz mala sahip olmaktan kaynaklanan tüm menfaatleri ve
gelirleri kapsar. Taşınmaz mülkiyeti üzerindeki menfaat ve gelir hakkının bir delili olarak
fiziksel olarak taşınmazın dışında bir tapu ile kanıtlanmalıdır. Taşınmaz mülkiyeti, fiziksel
olmayan bir kavramdır.
Kişisel mülkiyet ise, taşınmaz mal olmayan tüm maddi ve maddi olmayan varlıklar üzerindeki
hak ve menfaatleri kapsar. Maddi kişisel mülk kalemleri, bir taşınmaz mala sabit olarak bağlı
olmayıp hareketlilik niteliğine sahiplerdir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
9
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
1.2. ARAZİ VE ARSA
Arazi, sınırları belirlenmiş zemin parçası olup, hayatımız ve varlığımız için çok önemlidir. Bu
önemi nedeniyle arazi, hukukçular, coğrafyacılar, sosyologlar ve ekonomistlerin odak
noktasıdır. Bu mesleklerden her biri arazi ve arazinin kullanımıyla ilgili çalışmalar yaptıkça
toplumlar ve milletler etkilenmektedir. Dolu veya boş bir arazi ile arazinin kendisinde veya
üzerinde yapılan iyileştirmelerin değerlemesi ekonomik bir konudur. Boş veya üzerinde
iyileştirme yapılmış her arazi “gayrimenkul” olarak addedilir. Diğer taraftan, Medeni
Kanun’da araziyi gayrimenkul olarak saymış ve tapu siciline kaydedileceğini belirtmiştir.
Arsa ise, belediye ve mücavir alan sınırları veya köy yerleşik alanlarında yapılan planlara
göre yapılaşma (iskan) sahası olarak ayrılmış yerlerde bulunan arazi parçalarına
denilmektedir.
1.3. FİYAT, MALİYET, PAZAR VE DEĞER KAVRAMLARI
Fiyat, maliyet ve değer arasındaki terminolojik farklılıklar, pazarların işleyişi açısından
önemlidir, çünkü bunların her birinin kendisine has fonksiyonel bir ilişkisi bulunmaktadır.
Örneğin, fiyat, mal veya hizmetlerin fiili olarak değiş tokuşu ile ilişkiliyken, maliyet mal veya
hizmetin üretim masraflarını yansıtmakta, değer ise satın alınmak üzere sunulan bir mal veya
hizmetin alıcıları ve satıcıları tarafından anlaşabilecekleri olası fiyat anlamına gelmektedir.
Fiyat, bir mal veya hizmet için arz veya talep edilen veya ödenen tutar için kullanılan bir
terimdir. Satış fiyatı, kamuya açıklanmış veya gizli tutulmuş olsun, tarihi bir gerçektir. Belirli
bir alıcı ve/veya satıcının, finansal olanakları, amaçları ve özel menfaatleri nedeniyle bir mal
veya hizmet için ödedikleri fiyat ile başkaları tarafından o mal ve hizmete atfedilen değer
arasında herhangi bir ilişki olabilir veya olmayabilir. Fiyat genelde belirli bir alıcı/satıcı
tarafından belirli şartlar altında mal ve hizmetlere verilen göreceli değerin bir göstergesidir.
Maliyet, mal ve hizmetler için ödenen tutar veya o mal ve hizmeti üretmek, yaratmak için
katlanılması gereken bedeldir. Söz konusu mal veya hizmet tamamlandığında, maliyet artık
tarihi bir gerçektir. Mal veya hizmet için ödenen bedel alıcı için onun maliyeti olmaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
10
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Pazar, alıcılar ve satıcılar arasında fiyat mekanizması aracılığı ile mal ve hizmet alış verişinin
yapıldığı ortamdır. Pazar kavramının içinde, alıcı ve satıcılar arasında mal ve/veya hizmet alış
verişinde herhangi bir kısıtlama olmaması fikri zımnen yer almaktadır. Alıcı ve satıcılar, arz
ve talep ilişkisine, fiyat belirleyici diğer faktörlere, tarafların kendi olanak ve bilgilerine, mal
ve hizmetlerin göreceli kullanımlarına, kişisel ihtiyaç ve isteklerine göre davranırlar. Pazar,
yerel, bölgesel, ulusal veya uluslararası olabilir.
Değer, satın alınacak bir mal veya hizmet için alıcılar ve satıcılar arasında oluşturulan fiyat ile
ilgili ekonomik bir kavramdır. Değer gerçek bir veri olmayıp belirli bir değer tanımına göre
belirli bir zamanda mal ve hizmetler için ödenmesi muhtemel bir fiyatın bir takdirinden
ibarettir. Değerin ekonomik anlamdaki kavramı, değerlemenin yapıldığı tarihte malın sahibi
veya hizmeti alan kişiye tahakkuk eden yararlar hakkında piyasanın görüşünü yansıtır. Değer
kavramı, Pazar Değeri ve Pazar Dışı Değer olarak ikiye ayrılmaktadır.
1.3.1. Pazar Değeri Kavramı
Uluslararası Değerleme Standardı (UDES) 1: Pazar Değeri Esaslı Değerleme kapsamında
Pazar Değeri, “Bir mülkün uygun bir pazarlamanın ardından birbirinden bağımsız istekli bir
alıcıyla istekli bir satıcı arasında herhangi bir zorlama olmaksızın ve tarafların herhangi bir
ilişkiden etkilenmeyeceği şartlar altında, bilgili, basiretli ve iyi niyetli bir şekilde hareket
ettikleri bir anlaşma çerçevesinde değerleme tarihinde el değiştirmesi gereken tahmini
tutardır” şeklinde ifade edilmektedir. Burada yer alan tanımın her bir unsurunun kendisine ait
bir kavramı vardır:
a) “Tahmini tutar...” tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyecek şartlar altında bir mülk
için ödenecek olan para cinsinden (genelde yerel para biriminden) ifade edilen fiyat
anlamındadır. Pazar Değeri, Pazar Değeri tanımıyla tutarlı olarak değerleme tarihinde
piyasada makul ölçülerde elde edilebilir en olası fiyat olarak ölçülür. Satıcı tarafından makul
ölçüler çerçevesinde elde edilebilecek en iyi fiyattır ve aynı zamanda alıcının da makul
ölçüler çerçevesinde elde edebileceği en avantajlı fiyattır. Bu tahmin, Özel Değer’in veya
herhangi bir unsurunun satışı veya başka herhangi bir özelliği ile ilişkili olarak herhangi biri
tarafından sağlanan tipik olmayan finansman, satış veya geri kiralama anlaşmaları, özel
sınırlamalar veya imtiyazlar gibi özel durumlar veya şartlar nedeniyle artan veya azalan
tahmini fiyatları içermemektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
11
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
b) “...bir mülkün el değiştirmesi gereken...” ile bir mülkün değerinin önceden belirlenmiş
tutarı veya fiili satış fiyatını değil de tahmini bir tutarı ifade ettiği gerçeğinden bahsedilir.
Pazarın, değerleme tarihinde Pazar Değeri tanımının tüm unsurlarını içeren bir alım satım
işleminin sonuçlanmasını beklediği fiyattır.
c) “...değerleme tarihinde...” tahmini Pazar Değeri’nin belirtilen tarihe özgü olduğunu
göstermektedir. Piyasalar ve piyasa koşulları değişebildiğinden tahmini değer bir başka
zamanda doğru veya uygun olmayabilir. Bu değerleme, ne geçmişteki ne de gelecekteki bir
tarihte değil de etkin değerleme tarihinde fiili pazar durumunu yansıtacaktır. Bu tanımda
ayrıca fiyatta herhangi bir farklılık olmaksızın satış sözleşmesinin eşzamanlı olarak el
değiştirdiği ve tamamlandığı da varsayılmaktadır.
ç) “...istekli bir alıcıyla...” satın alma işlemi için motivasyonu olan ancak bu konuda zorunlu
olmayan birisi anlamına gelmektedir. Bu alıcı, ne herhangi bir fiyatta satın almak için çok
heveslidir ne de hiçbir şekilde satın almamaya kararlıdır. Bu alıcı, aynı zamanda varlığı
kanıtlanamayan veya beklenti dahilinde olmayan hayal ürünü veya bir hipotez niteliğindeki
bir piyasayla ilişkili olarak hareket etmekten ziyade cari piyasanın gerçeklerine bağlı olarak
ve beklentileriyle hareket ederek satın alma işlemini gerçekleştiren kişidir. Bu alıcı, piyasanın
gerektirdiği fiyatlardan daha yüksek bir fiyat ödemeyecektir. Var olan mülkün sahibi de
“piyasa”yı oluşturanlar arasında sayılmaktadır. Bir Değerleme Uzmanı, ne piyasa koşulları
hakkında gerçekçi olmayan varsayımlarda bulunmalı, ne de makul ölçüler çerçevesinde elde
edilebilir durumdaki pazar değeri seviyesinden daha fazlasını varsaymalıdır.
d) “...istekli bir satıcı arasında...” ifadesindeki satıcı ise ne herhangi bir fiyata satmaya hazır
olup satma konusunda çok istekli olan veya satmak zorunda olan ne de cari piyasada makul
kabul edilmeyecek bir fiyattan satış yapmaya hazır olan bir satıcıdır. İstekli satıcı, normal bir
pazarlama faaliyetinin ardından (açık) piyasada elde edilebilir en iyi fiyattan, fiyat ne olursa
olsun, piyasa şartları çerçevesinde mülkünü satmaya motive olmuş olan satıcıdır. Fiili mülk
sahibinin içinde bulunduğu koşullar, bu değerlemenin bir parçası değildir çünkü ‘istekli satıcı’
varsayımsal bir satıcıdır.
e) “...tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyeceği şartlar altında...” fiyat seviyesini
piyasa nitelikleriyle bağdaşmayan veya Özel Değer nedeniyle yükselten özel veya belirli bir
ilişkisi (örneğin, ana ve bağlı ortaklıklar arasındaki veya arazi sahibi ve kiracısı arasındaki
ilişki gibi) olmayan taraflar arasındaki anlaşmadır. Pazar Değeri üzerinden işlem, her biri
bağımsız olarak hareket eden birbirleriyle ilişkisi olmayan taraflar arasında gerçekleştirilmiş
gibi varsayılır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
12
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
f) “...uygun bir pazarlamanın ardından...” mülkün Pazar Değeri tanımına uygun olarak makul
ölçüler çerçevesinde elde edilebilecek en iyi fiyat seviyesinden elden çıkarılmasını sağlamak
üzere piyasaya en uygun şekilde sunulması anlamına gelmektedir. Mülkün piyasaya sunulma
süresi, piyasa koşullarına göre farklılık gösterebilir, ancak mülkün uygun sayıda potansiyel
alıcının dikkatine sunulması için yeterli olması gerekir. Piyasaya sunulma süresi, değerleme
tarihinden önce gerçekleşir.
g) “...tarafların bilgili ve basiretli bir şekilde hareket ettikleri...” ifadesiyle de hem istekli
alıcının hem de istekli satıcının mülkün özellikleri ve niteliği, fiili ve potansiyel kullanım
alanları ve değerleme tarihi itibariyle piyasanın durumu hakkında makul ölçüler dahilinde
bilgilendirildiği varsayılmaktadır. Ayrıca, tarafların her birinin bu bilgilerle birlikte kendi
çıkarları doğrultusunda ve işlem dahilindeki kendi pozisyonları için en iyi fiyatı elde etmek
amacıyla da basiretli olarak hareket ettikleri varsayılmaktadır. Bu işlemde gösterilen basiret,
daha sonraki bir tarihte ortaya çıkacak bir gizli çıkar değil de, değerleme tarihinde pazarın
durumu ele alınarak değerlendirilmektedir. Bir satıcı için fiyatların gittikçe düştüğü bir
piyasada daha önceki pazar seviyelerinden daha düşük olan bir fiyattan mülkünü satması
basiretsizlik olarak değerlendirilmez. Değişken fiyatlara sahip olan pazarlardaki diğer satın
alma ve satış örnekleri için bu durum gerçek olsa da, basiretli alıcı veya satıcı, o an için var
olan en iyi pazar bilgilerine göre hareket edeceklerdir.
ğ) “...ve baskı altında olmaksızın...” ise her bir tarafın bu işlemi gerçekleştirmek için yeterli
motivasyona sahip olduklarını ancak bu işlemi tamamlamak için zorlanmadıkları ve gönülsüz
olmadıkları anlamına gelmektedir.
1.3.2. Pazar Dışı Değer Kavramları
Uluslararası Değerleme Standardı (UDES) 2: Pazar Değeri Dışındaki Değerleme Esasları
çerçevesinde ele alınan pazar dışı değer kavramlarının tanımları aşağıda yapılmıştır.
Kullanım Değeri - Belirli bir mülkün, belirli bir kullanıcı için, belirli bir kullanıma yönelik
olarak sahip olduğu değerdir ve bu nedenle de pazar ile ilişkili değildir. Bu değer tipi, mülkün
en verimli ve en iyi kullanımına (EVİK) veya mülkün satılması halinde elde edilecek parasal
değere
bakılmaksızın,
bir
parçasını
oluşturduğu
kuruma
yaptığı
katkı
üzerine
odaklanmaktadır. Kullanım Değeri’nin muhasebedeki tanımı bir varlığın süregelen
kullanımından ve kullanım ömrünün sonunda elden çıkartılmasından beklenen gelecekteki
tahmini nakit akışlarının şimdiki değeridir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
13
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yatırım Değeri - Bir mülkün belirli bir yatırımcı veya yatırımcılar grubu için, belirlenmiş
yatırım hedefleri doğrultusunda ifade ettiği değerdir. Bu sübjektif kavram, bir mülkü,
tanımlanabilir yatırım hedefleri ve/veya kriterleri bulunan belirli bir yatırımcı, yatırımcılar
grubu veya kurumla ilişkilendirir. Bir varlığın yatırım değeri, o varlığın Pazar Değeri’nden
daha fazla veya daha az olabilir. Yatırım Değeri terimi yatırım mülkünün Pazar Değeri ile
karıştırılmamalıdır. Bununla birlikte Pazar Değeri, belirli bir mülke birçok kişi tarafından
atfedilen yatırım değerlerini yansıtabilir. Yatırım değeri, Özel Değer ile ilişkilidir.
Faal İşletme Değeri - Bir işletmenin bir bütün olarak değeridir. Bu kavram, faaliyetlerini
sürdüren bir kuruluşun her biri tek tek ele alındığında Pazar Değeri’ni oluşturan bileşenler
olarak görülmeyen ancak toplam işletme değerinin bölümlerini oluşturan unsurların
değerlemesini içerir. Bu nedenle, “Faal İşletme Değeri” kavramı, sadece bir işin veya
kurumun parçasını oluşturan mülklere uygulanabilir.
Sigortalanabilir Değer - Bir mülkün, bir sigorta sözleşmesi veya poliçesinde yer alan
tanımlar çerçevesindeki değeridir.
Vergi Değeri - Bir mülkün vergi değeri, ilgili yasalarda yer alan tanımları esas alan değeridir.
Her ne kadar bazı mevzuatlarda Pazar Değeri, Değerlemenin esası olarak belirtilse de bu
değerin takdiri için kullanılan yaklaşımlar, UDES 1’de tanımlanan Pazar Değeri’nden farklı
sonuçlara neden olabilir. Bu nedenle Vergi değeri, aksi açık bir şekilde belirtilmediği
müddetçe Pazar Değeri ile uyumlu olarak görülemez.
Kurtarılabilir Değer (Hurda Değer) - Arazi dışındaki bir varlığın, özel tamirat veya
uyarlama yaparak kullanmaya devam etmekten çok, içerdiği malzeme için elden çıkarılma
değeridir. Bu değer, elden çıkarma maliyetlerini içeren brüt veya bu maliyetleri içermeyen net
değer olarak verilebilir ve ikinci durumda paraya çevrilebilir net değere eşit olabilir. Her
durumda, değere dahil edilen veya dışında tutulan unsurlar belirtilmelidir.
Tasfiye veya Zorunlu Satış Değeri - Pazar Değeri tanımının gerektirdiği pazarlama süresine
göre çok kısa bir zaman içerisinde bir mülkün satışından makul olarak elde edilebilecek
tutardır. Bazı ülkelerde Zorunlu Satış Değeri, gönülsüz bir satıcı ve satıcının bu dezavantajını
bilen alıcı veya alıcıların bulunduğu durumları da içerebilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
14
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Özel Değer - Pazar Değeri’nin üzerinde yer alan olağandışı bir değer unsurunu ifade eder.
Özel Değer, örneğin, bir mülkün bitişiğindeki mülk gibi başka bir mülk ile fiziksel, ekonomik
veya fonksiyonel ilişkisinden kaynaklanabilir. Genelde pazardan ziyade bir mülkün özel bir
sahibi veya kullanıcısı ya da potansiyel bir sahibi veya kullanıcıyla ilgili olarak yaşanan bir
değer artışıdır ve bu nedenle de özel değer sadece özel bir çıkarı olan alıcıya uygulanabilir.
Evlilik (birleştirme) değeri, bir mülkteki iki veya daha fazla sayıdaki hakkın birleşmesinden
kaynaklanan değer artışıdır ve özel değerlere bir örnek niteliğindedir. Özel değer, işletme
değeri ve yatırım değeri unsurları ile de ilişkili olabilir. Değerleme Uzmanı, bu tür mülklerin
değerini takdir etmek için kullanılan kriterlerin Pazar Değeri’ni takdir etmek için
kullanılanlardan ayrı olduğunu ve kullanılan her tür özel varsayımı açık bir şekilde
belirtmelidir.
İpotek Teminatlı Kredi Değeri - Değerleme Uzmanı’nın, mülkün uzun vadede
kullanılabilecek özelliklerini, normal ve yerel pazar koşullarını ve mülkün mevcut ve uygun
alternatif kullanımlarını hesaba katarak gelecekteki pazarlanabilirliğini basiretli bir şekilde
değerleyip tespit ettiği değerdir. İpotek teminatlı kredi değerinin takdirinde spekülatif unsurlar
hesaba katılmayabilir. İpotek teminatlı kredi değeri, açık ve şeffaf bir şekilde
belgelendirilmelidir.
BÖLÜM 2. YAPI BİLGİSİ
Tüm canlıların beslenme, barınma ve diğer doğal gereksinimlerini sağlamak için çeşitli yapı
gereç ve yapım teknikleriyle oluşturulan yeryüzü, yeraltı ve sualtı tesislerine yapı
denilmektedir. 3194 sayılı İmar Kanunu’na göre ise yapı, karada ve suda, daimi veya
muvakkat, resmi ve hususi yeraltı ve yerüstü inşaatı ile bunların ilave, değişiklik ve
tamirlerini içine alan sabit ve müteharrik tesisler olarak tanımlanmaktadır. Bu tanımlar
kapsamında ifade edilen yapının başlıca özelliklerini “planlanan amaca uygun olmalı, yapı
gereçleri yapım tekniklerine ve özelliklerine uygun kullanılmalı, yapılar kendi yükü ve
hareketli yükler gibi iç etkiler ile yağmur, kar, rüzgâr, deprem gibi dış etkilere dayanabilecek
sağlamlıkta olmalı, estetik ve ekonomik olmalı” şeklinde sıralamak mümkündür.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
15
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yapıların sınıflandırma ölçütleri için “yapı malzemesine (gereçlerine) göre, bulundukları yere
göre, sürekliliğine göre, hizmet amaçlarına göre, mülkiyetlerine göre, taşıyıcı sistemlerine
göre, inşaat safhalarına göre ve yapım elemanlarına göre” bir sınıflandırma bulunmaktadır.
2.1. YAPI MALZEMESİNE (GEREÇLERİNE) GÖRE SINIFLANDIRMA
Bu sınıflandırma, yapıların taşıyıcı sistemleri ve duvarlarını oluşturan malzemeler için
yapılmış olup yapı malzemelerinin, birtakım özellikleri karşılaması gerekmektedir. Buna
göre;

Kerpiç yapılar,

Ahşap yapılar,

Hımış yapılar,

Taş yapılar,

Betonarme yapılar,

Çelik yapılar yapı malzemesine göre sınıflandırmanın alt türleridir.
2.2. BULUNDUKLARI YERE GÖRE SINIFLANDIRMA
Altyapı ve üstyapıları kapsamaktadır. Buna göre;

Altyapılar, yol, içme suyu şebekesi, kanalizasyon şebekesi, menfez, vb. zemin
seviyesinin altında kalan yapılardır.

Üstyapılar, zemin seviyesinin üzerinde yapılan tüm yapıları kapsamaktadır.
2.3. SÜREKLİLİĞİNE GÖRE SINIFLANDIRMA
Geçici ve daimi yapıları kapsamaktadır. Buna göre;

Geçici (Muvakkat) yapılar, kısa ve geçici bir süre kullanılmak üzere yapılan şantiye
binası, baraka vb. yapılardır.

Daimi yapılar, hizmet ömrü boyunca kullanılmak üzere inşaa edilmiş olan yapılardır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
16
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
2.4. HİZMET AMAÇLARINA GÖRE SINIFLANDIRMA
Oturmaya elverişli olan ve oturmaya elverişli olmayan yapılar şeklinde değerlendirilmektedir.
Buna göre;

Konutlar (müstakil ev, apartman, köşk vb.)

Konaklama yapıları (otel, motel vb.)

Kültür yapıları (okul, müze, kütüphane vb.)

Sağlık yapıları (hastane, sağlık ocağı, vb.)

Dini yapılar (cami, mescit, kilise, havra vb.)

Sosyal yapılar (sinema, tiyatro vb.)

Ticaret yapıları (Banka, dükkân, iş hanı vb.)

Endüstri yapıları (fabrika, atölye vb.)

Ulaştırma yapıları (terminal, gar, liman, yol, köprü vb.)

Spor yapıları (stadyum, yüzme havuzu, hipodrom vb.)

Su yapıları (baraj, su kanalı, içme suyu, kanalizasyon vb.)

Anıtsal yapılar (Anıtkabir, Çanakkale şehitler abidesi vb.)
2.5. MÜLKİYETLERİNE GÖRE SINIFLANDIRMA
Resmi, özel ve vakıf mülkiyetinde olan yapıları kapsamaktadır.
2.6. TAŞIYICI SİSTEMLERİNE GÖRE SINIFLANDIRMA
Kâgir, iskelet ve prefabrik yapılar şeklinde üç ana sınıfa ayrılmaktadır. Buna göre;

Kâgir (Yığma) Yapılar: Doğal malzemelerin (ahşap, taş vb.) veya yapay malzemelerin
(kerpiç, briket, tuğla, kumtaşı, gaz beton vb.), bir mineral bağlayıcı ile yapılmış harç
kullanılarak örülmesi ya da harçsız olarak örülmesi sonucu elde edilen, kendi kendini
taşıyan yapı çeşididir. Kullanılan malzemenin özellikleri, yapı zemini ve yapının
kullanım amacı yığma yapıların biçimlendirilmesinde rol oynamaktadır.

İskelet (Karkas) Yapılar: Bir yapıyı taşıyan iskelet sistemi olarak adlandırılan iskelet
(karkas) yapılarda yükü taşıma ve aktarma işi şu sıraya göre yapılır: Döşeme ve çatılar
kendi ağırlıklarını ve üzerine gelen yükleri yatay taşıyıcı elemanlar olan kirişlere
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
17
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
aktarır. Daha sonra ise, kirişler bu yükleri düşey taşıyıcı olan kolonlara, kolonlar da
temellere iletirler. İskelet (karkas) yapılarda duvarlar yük taşımazlar. İskelet (karkas)
yapılar kendi içerisinde üç alt gruba ayrılmaktadır. Buna göre;
o Ahşap İskelet Yapılar: Yatay ve düşey yapı elemanları ağaçtan yapılan yapı
türüdür.
o Betonarme İskelet Yapılar: Yatay ve düşey taşıyıcı sistemleri betonarme yapı
elemanlarından oluşan yapı türüdür.
o Çelik İskelet Yapılar: Yatay ve düşey taşıyıcı sistemleri çelikten yapılan yapı
türüdür.

Prefabrik Yapılar: Amacına göre geniş ve uzunlukları değişken, istenilen her türlü
yerleşim alanına uygulanabilecek şekilde çevre koşuları da dikkate alınarak imal
edilen yapı türüdür.
2.7. İNŞAAT SAFHALARINA GÖRE SINIFLANDIRMA
İlgili sınıflandırma ölçütünde kaba ve ince yapı şeklinde iki alt sınıf mevcuttur. Buna göre;

Kaba Yapı: Temel, duvar, kolon, kiriş, döşeme, merdiven, çatı şeklindeki taşıyıcı
elemanlardan oluşan sistemi ifade etmektedir.
o Temel: Yapının kendi ağırlığıyla, üzerine binen tüm yükleri (zati, hareketli,
hareketsiz) alıp zemine aktaran yapı elemanıdır. Temel tamamen zemin
içerisine yapılır. Temelin oturacağı tabii zemine temel yatağı adı verilir. Bu
zemin değişik özelliklerde oluşum verebildiği gibi, farklı derinliklerde ve hatta
iklim ve mevsime göre de değişik özellikler gösterebilmektedir. Bu nedenle,
iyi bir zemin etüdü yapılmadan oluşturulan temel, yapı yapıldıktan sonra
tehlikeli olabilmektedir. Dolayısıyla, temel tabanının sağlam bir zemine
oturtulması gerekir.
o Duvar: Yapılarda bulunduğu yere göre aldığı yükleri temele aktaran, mekânları
birbirinden ayıran ve yapıyı dış etkilere karşı koruyan düşey yapı elemanları
olarak adlandırılır. Özelikle yapıya ilişkin dış duvarlar, sürekli olarak basınç
etkisi altındadır. Duvarların bu etkiye karşı koyabilmesi, yapısını oluşturan
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
18
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
malzemelere, bu malzemelerin özelliklerine ve çevresel faktörlere göre uygun
seçilmeleri ile doğrudan ilişkilidir.
o Kolon: Kolon veya sütun, taşıyıcı sistemde düşey yapı elemanları olarak
adlandırılır. Yapıda dış ve iç etkilerden oluşan kuvvetleri temellere, dolayısı ile
zemine aktarırlar.
o Kiriş: Kiriş, yapılarda döşeme ve kullanım alanı yüklerini düşey taşıyıcılara
(kolon) aktaran, mekanik olarak çubuk kabul edilen yapı elemanı olarak
adlandırılır.
o Döşeme: Döşeme, bir mekânın alt ve üstünü oluşturan yatay taşıyıcı yapı
elemanı olarak adlandırılır. Kolan ve kirişleri kat seviyesinde birbirine bağlar.
o Merdiven: Yapıda düşey dolaşım elemanı olarak görev yapmaktadır.
o Çatı: Çatı, bir binanın en üst bölümüdür. Esas olarak binanın hava şartlarından
korunması için yapılmaktadır.

İnce Yapı: Sıva, boya, badana, yalıtım, doğramalar, tesisat vb. kaba yapıyı örten ince
imalatı ifade etmektedir.
2.8. YAPIM ELEMANLARINA GÖRE SINIFLANDIRMA
İlgili sınıflandırma ölçütünde taşıyıcı (kaba yapı), tamamlayıcı (ince yapı) ve tesisat
elemanları şeklinde üç alt sınıf mevcuttur. Buna göre;

Taşıyıcı Elamanlar: Bir yapıda taşıyıcı elemanlar temeller, duvarlar, kolonlar, kirişler,
döşemeler, merdivenler ve çatılar şeklindedir.

Tamamlayıcı Elemanlar: Bir yapıda tamamlayıcı kapı ve pencere doğramaları,
kaplamalar (döşeme, duvar vb.), korkuluklar (merdiven, teras vb.), yalıtım, boyabadana şeklindedir.

Tesisat Elemanları: Bir yapı içerisinde tesisat elemanlarını, sıcak, soğuk ve atık su
tesisatları, elektrik tesisatı, ısıtma tesisatı, havalandırma tesisatı, iklimlendirme (klima)
tesisatı, asansör tesisatı, kanalizasyon tesisatı, telefon tesisatı ve televizyon tesisatı
şeklinde sınıflandırmak mümkündür.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
19
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 3. DEĞERLEME SÜRECİ
Değerleme süreci, değerleme uzmanının bir müşterisinin gayrimenkul değeri hakkında
sorduğu sorulara yanıt hazırlayabilmek amacı ile takip ettiği bir dizi sistematik yöntemler
bütünüdür. Burada ifade edilen değerleme süreci, değerleme uzmanının bir görevi kabul
etmesi ile başlar ve değerleme sonucunun müşteriye ve diğer ilgili birimlere bildirilmesi ile
sonra erer.
Değerleme süreci çerçevesinde izlenecek adımlar kendine özgü aşamalarla tamamlanmakta
olup, süreç Uluslararası Değerleme Standartları (UDES) Kılavuz Notu 1-Taşınmaz Mülk
(Gayrimenkul) Değerlemesi-kapsamında ayrıntılı bir şekilde ele alınmıştır. Burada ifade
edilen değerleme süreci Şekil 1’de de gösterilmekte olup, aşağıda belirtilen aşamalardan
oluşmaktadır:
1. Değerlemenin Tanımlanması
a. Taşınmaz mülkün tanımı;
b. Taşınmaz mülkiyet haklarının tanımı;
c. Değerlemenin kullanımı;
d. Değer tanımı;
e. Değer tarihi;
f. Değerlemenin kapsamı;
g. Diğer sınırlayıcı koşullar;
2. Ön Analiz Veri Seçimi ve Toplanması
a. Genel;
b. Özel;
c. Rekabetçi Arz ve Talep;
3. En Verimli ve En İyi Kullanımın Belirlenmesi
a. Boş Olarak Arazi
b. Geliştirilmiş Olarak Mülk
c. Kullanım, Zaman ve Pazar Katılımcıları Bakımından
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
20
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
4. Arazinin Değer Tahmini
5. Değerleme Yaklaşımlarının Uygulanması
a. Emsal Karşılaştırma Yaklaşımı
b. Maliyet Yaklaşımı
c. Gelir Kapitalizasyonu (İndirgeme) Yaklaşımı
6. Değer Göstergelerinin Uzlaştırılması ve Nihai Değer Tahmini
7. Tanımlanan Değerin Raporlanması
Şekil 1: Değerleme Süreci
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
21
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
3.1. DEĞERLEME SORUNUN TANIMI
Değerleme sürecinin ilk aşaması değerleme sorununun tanımlanması aşamasıdır. İlgili ilk
aşamada, “değerleme konusu taşınmaz mülkün tanımlanması; değerlemesi yapılacak mülkiyet
haklarının tanımlanması; değerlemenin kullanım amacı ve ilgili her tür sınırlamalar; her tür
yardımcı kurum veya temsilci ile bunların yapabilecekleri katkıların belirlenmesi; aranan
değerin bir tanımı veya hangi esaslara göre oluşturulacağı; değer tahmininin geçerli olacağı
tarih ve planlanan rapor tarihi; değerlemenin ve raporun kapsam/genişliğinin belirlenmesi ve
değerlemenin esas aldığı her tür şarta bağlı ve sınırlandırıcı koşulun belirlenmesi”
gerekmektedir.
3.2. ÖN ANALİZ VERİ SEÇİMİ VE TOPLANMASI
Değerleme sürecinde tavsiye edilen ikinci aşama olan ön analiz, veri seçimi ve toplanması
işlemlerinin aşamalarını gerçekleştirirken Değerleme Uzmanı genel pazar ve değerleme
konusu mülk hakkında bilgi sahibi olur ve böylece daha detaylı analizleri yapabilecek bir
konuma gelir. Burada belirtilen genel ekonomik veriler, mülke özel veriler ve rekabetçi arz/
talep verileri aşağıda detaylandırılmıştır:

Genel ekonomik veriler, mülkün bulunduğu mahalde, şehirde, bölgede ve hatta ilgili
mülke bağlı olarak ulusal ve uluslararası seviyede toplanır. Pazar Değeri (veya diğer
tanımlanan değer tipi) üzerinde etkisi olabilecek sosyal, ekonomik, devletle ilgili ve
çevresel etkenler özel mülkü daha iyi anlamak için incelenir. Göz önünde
bulundurulması gereken diğer her türlü faktör ise ayrıntılarıyla araştırılır.

Mülke özel veriler veya değerlemesi yapılan mülkle ve bu mülkle karşılaştırılabilecek
nitelikteki mülklerle daha doğrudan bir ilişkisi olan veriler de ayrıca toplanır ve
incelenir. Bu veriler arasında, mevki ve iyileştirme verileri, maliyet ve amortisman
verileri, gelir ve gider verileri, kapitalizasyon ve getiri oranı verileri, mülkiyet ve
kullanım geçmişleri ve önemli olacağı tespit edilen ve genelde pazarlıklarda ve
işlemlerinde alıcılar ve satıcılar tarafından göz önünde bulundurulan diğer bilgiler yer
almaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
22
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Mülkün içinde bulunduğu en uygun pazarın arz ve talep verileri ise değerlemenin
konusunu oluşturan mülkle pazar payı için rekabet içerisinde bulunan diğer mülklere
ilişkin envanterin yanı sıra uyarlama yapılacak mevcut mülkler veya rekabetçi arzın
artmasına yol açan inşa edilecek yeni mülklerden oluşan bir envanter geliştirmek
amacıyla analiz edilir. Pazarlar; pazar eğilimlerini, arz ve talep arasındaki ilişkileri,
birleşme oranlarını ve pazar ile ilgili diğer bilgileri tespit etmek amacıyla analiz edilir.
3.3. EN VERİMLİ VE EN İYİ KULLANIM ANALİZİ
Ön analiz aşamasında yer alan veriler toplandıktan ve analiz edildikten sonra üçüncü aşamada
Değerleme Uzmanı, değerleme konusu mülk için arazinin olası kullanım şekillerini de tespit
edecektir. Farklı taşınmaz mülk parsellerinin farklı kullanım potansiyelleri olacağından satış
verilerinin ve diğer karşılaştırılabilir verilerin seçimine yönelik atılması gerekli adım,
değerleme konusu mülkün en verimli ve en iyi kullanımını (EVİK) tespit etmektir. Değerleme
Uzmanı, hem boşmuş gibi o arazinin en verimli ve en iyi kullanımını hem de mülkün
geliştirilmiş haliyle en verimli ve en iyi kullanımını dikkate alacaktır. En verimli ve en iyi
kullanım kavramı, her ne kadar iki veya daha fazla sayıda taşınmaz mülk parseli fiziksel
benzerliklere sahip olsalar ve birbirlerine çok benzeseler de kullanım şekilleri açısından
önemli farklılıklarının olabileceği düşüncesine dayanmaktadır. Bir mülkün en verimli şekilde
nasıl kullanılabileceği, o mülkün Pazar Değeri’nin tespit edilmesinde temel oluşturmaktadır.
En verimli ve en iyi kullanımı belirleyen ve sıklıkla da aynı sırayla dikkate alınan temel
unsurlar aşağıdaki soruların cevaplarını içermektedir:

Kullanım makul ve olası bir kullanım mıdır?

Kullanım yasal mı veya kullanım için bir yasal hak alabilme olasılığı var mı?

Mülk fiziksel olarak kullanıma uygun mu veya uygun hale getirilebilir mi?

Önerilen kullanım finansal yönden gerçekleştirilebilir mi?

İlk dört test sorusunu geçen kullanım şekilleri arasında seçilen en verimli ve en iyi
kullanım, arazinin gerçekten en verimli kullanımı mıdır?
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
23
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
3.4. ARAZİNİN DEĞER TAHMİNİ
Değerleme sürecinin dördüncü aşaması, yapının üzerinde bulunduğu arazinin değer tahmini
aşamasıdır. Her ne kadar arazi toplam mülk değerinin ana bileşkeni olsa da, üzerinde binalar
bulunan mülklerde bile arazi değerinin ayrıca saptanması gerekmektedir. Arazi üzerindeki
mülkün değeri, kullanımdan kaynaklanan eskimeden veya demodelikten dolayı düşerken;
arazinin değeri, alternatif kullanım imkanlarından dolayı yükselebilir. Arazi ve mülk
değerlerinin ayrı olarak belirlenmesinin temel nedenleri “maliyet yaklaşımında arazi değerinin
maliyetten ayrılmasının gerekmesi, en verimli ve en iyi kullanımın belirlenmesi, değerleme
tekniklerinin uygulanmasından kaynaklanan durumlar” şeklinde ifade edilebilir. Bu
çerçevede, bir değerleme uzmanı, arazi değerini tahmin ederken çeşitli teknikleri kullanabilir:

Emsal Karşılaştırma Tekniği

Altbölümler Geliştirme Tekniği

Paylaştırma

Çıkartma

Alıntı Kalıntı Değeri Tekniği

Arazi Kirası Kapitalizasyonu
Arazi Değerlemesi için kullanılan emsal karşılaştırması tekniği, pazarda yakın geçmişte
gerçekleşen işlemlere ilişkin fiili verilerin mevcut olduğu benzer arazi parselleri ile değerleme
konusu mülkün doğrudan doğruya karşılaştırılmasını içerir. Her ne kadar satışlar en önemli
husus olsa da değerleme konusu mülkle rekabet eden benzer arazi parselleri için teklif edilen
fiyatların analizi de pazarın daha iyi anlaşılmasına katkı sağlayabilir.
Arazi Değerlemesi için ayrıca bir altbölümler geliştirme tekniği de uygulanabilir. Bu süreç,
belirli bir mülkün bir dizi parçalara bölünerek projelendirilmesini, bu süreç ile ilişkili gelir ve
giderlerin geliştirilmesini ve sonuç olarak elde edilen net gelirlerin bir değer göstergesi olarak
indirgenmesini kapsar. Bu teknik, bazı durumlarda destekleyici olabilir, ancak Pazar Değeri
tanımıyla ilişkilendirmenin oldukça zor olabileceği bir dizi varsayıma tabidir. Değerleme
Uzmanının eksiksiz bir şekilde açıklaması gereken bu tür destekleyici varsayımların
geliştirilmesi sırasında dikkat gösterilmelidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
24
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Doğrudan arazi karşılaştırmalarının mevcut olmadığı ortamlarda ihtiyatlı olmak kaydı ile
aşağıdaki yöntemler de uygulanabilir:
Paylaştırma, arazi değeri ile iyileştirme değeri veya mülk bileşenleri arasındaki diğer ilişkiler
arasında bir oran geliştiren dolaylı bir karşılaştırma tekniğidir. Bu, karşılaştırmak amacıyla
toplam pazar fiyatını arazi ile iyileştirmeler arasında paylaştıran bir ölçüdür.
Çıkartma da bir başka dolaylı karşılaştırma tekniğidir (bazen soyutlama olarak da
adlandırılır). Maliyetlerden amortismanların çıkartılmasıyla elde edilen sonucu diğer
karşılaştırılabilir mülklerin toplam fiyatından çıkartarak bir iyileştirme değeri tahmini elde
edilmesini sağlar. Bakiye, olası arazi değerinin bir göstergesidir.
Arazi Değerlemeleri için uygulanan arazi kalıntı değeri tekniği analizin unsurları olarak gelir
ve gider verilerini de kullanır. Gelir getiren bir kullanım yoluyla elde edilebilecek net gelire
ilişkin bir finansal analiz gerçekleştirilir ve bu net gelirden iyileştirmelerin gerektirdiği
finansal getiri tutarı çıkartılır. Kalan gelir, arazinin geliri olarak kabul edilir ve indirgenerek
bir değer göstergesine dönüştürülür. Bu yöntem, gelir getiren mülklerle sınırlıdır ve en çok da
daha az varsayımda bulunulmasını gerektiren daha yeni mülkler için uygundur.
Arazi,
ayrıca
arazi
kirası
indirgeme
(arazi
kirası
kapitalizasyonu)
yoluyla
da
değerlendirilebilir. Eğer arazi, bağımsız olarak bir arazi kirası üretebilecek nitelikteyse bu
kira, yeterli pazar verilerinin mevcut olduğu durumlarda Pazar Değeri’ne katılabilir. Ancak,
belirli bir pazarı temsil edecek niteliği olmayan arazi kirası anlaşmasının özel şartları ve
koşulları tarafından yanlış yönlendirilmemek için özen gösterilmelidir. Ayrıca, arazi kiraları,
değerleme tarihinden yıllar önce yapılmış olabileceğinden, orada belirtilen kira tutarlarının
zamanı geçmiş ve cari indirgeme oranlarını temin etmek zor olabilir.
3.5. DEĞERLEME YAKLAŞIMLARININ UYGULANMASI
Değerleme Süreci için üç değerleme yaklaşımı kabul edilmektedir; “emsal karşılaştırma,
gelir indirgeme ve maliyet yaklaşımı”. Emsal Karşılaştırma Yaklaşımında, alıcılar için söz
konusu gayrimenkul ile rekabet eden diğer mülklere genel olarak ödenen fiyatların
incelenmesi ile gayrimenkulün Pazar Değerinin sınırları belirlenir. Gelir İndirgeme
Yaklaşımında, gayrimenkulün Pazar Değeri, gelir yaratma kapasitesiyle ölçülür. Gelir
indirgeme yaklaşımı, değerin gelecekte elde edilmesi beklenen faydalara göre belirlendiği
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
25
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
beklentiler ilkesine dayanır. Maliyet Yaklaşımında ise, mülkiyetin değeri, arazinin satın
alınması ve eşit faydaya sahip yeni bir gayrimenkul inşa edilmesi veya eski bir
gayrimenkulün gecikmeden kaynaklanan aşırı bir maliyete katlanmaksızın aynı kullanıma
uyarlanması sonucunda ortaya çıkacak maliyetin takdir edilmesi suretiyle belirlenir.
Çalışmanın bir sonraki bölümü olan Değerleme Yöntemleri içerisinde burada ifade edilen üç
yaklaşıma yönelik ayrıntılı bilgiler paylaşılacaktır.
3.6.
DEĞER
GÖSTERGELERİNİN
UZLAŞTIRILMASI
VE
NİHAİ
DEĞER
TAHMİNİ
Değerleme sürecindeki son analitik adım, değer yaklaşımlarının sonucunda ortaya çıkan
göstergelerin uzlaştırılması ve nihai değer tahmini olmaktadır. Süreçte kullanılan bu üç
yaklaşım, hepsi aynı ekonomik ilkelere dayansa bile birbirlerinden bağımsızdır. Bu üç
yaklaşım ile bir değer göstergesi geliştirilmek amaçlanmaktadır, ancak nihai değer kararı,
kullanılan tüm verilerin ve süreçlerin hesaba katılmasına ve farklı yöntemlerle elde edilen
değer göstergelerinin nihai bir değer tahmini için mutabık hale getirilmesine bağlıdır.
Değerleme sürecinin amacı olan tanımlanmış değerin nihai düşüncesi genellikle tek bir rakam
olarak ifade edilir. Ancak, bu değer yine bir değer aralığı (asgari ve azami değer arasında
kalan miktar) içinde ve bir referans noktasını da işaret ederek de ifade edilebilir.
3.7. TANIMLANAN DEĞERİN RAPORLANMASI
Uluslararası Değerleme Standardı 3: Değerlemenin Raporlanması bölümünde ayrıntılı olarak
ifade edilecek olan değerleme raporu, değerleme uzmanının çalışmasının somut bir ifadesi
olup, değerleme sürecinin son aşamasıdır. İlgili rapor, değerlemeye ilişkin talimatların,
değerlemenin esasının ve amacının ve nihai değere ulaşılmada kullanılan analiz sonuçlarının
kayıt edildiği bir belgedir. Değerleme Raporu, ayrıca, değerlemeyi gerçekleştirirken
başvurulan analiz süreçlerini ve bu analizde kullanılan anlamlı bilgileri de açıklayabilir.
Değerleme Raporları sözlü veya yazılı olabilir. Bir raporun türü, içeriği ve uzunluğu, raporun
verileceği kullanıcıya, yasal şartlara, mülkiyet türüne ve değerlemenin nitelik ve
karmaşıklığına bağlı olarak farklılık gösterebilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
26
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 4. DEĞERLEME YÖNTEMLERİ
Birçok ülkede Değerleme Süreci için üç değerleme yaklaşımı kabul edilmektedir. Bunlar
“emsal karşılaştırma yaklaşımı, maliyet yaklaşımı ve gelir indirgeme yaklaşımı” olarak ifade
edilir. Yeterli verilere sahip bir pazarda maliyet yaklaşımı daha az uygulanabilir bir yaklaşım
olsa da karşılaştırılabilir verilerin eksikliğinin söz konusu olduğu durumlarda maliyet
yaklaşımı daha baskındır. Bazı ülkelerin yasaları ise bu üç yaklaşımdan birinin veya daha
fazlasının uygulanmasını engellemekte veya sınırlandırmaktadır. Bu tür sınırlamalar olmadığı
veya belirli bir yöntemin hariç tutulması için zorlayıcı başka sebepler bulunmadığı müddetçe
Değerleme Uzmanı her bir yaklaşımı göz önünde bulundurmalıdır. Bazı ülkelerde, Değerleme
Uzmanı belirli bir yaklaşımın uygulanmamasına ilişkin destekleyici veriler veya geçerli diğer
sebepleri sunamıyorsa bu yaklaşımlardan her birinin uygulanması zorunlu tutulmaktadır.
Değerleme süreci içerisinde ele alınan yaklaşımların her biri kısmen de olsa İkame İlkesi’ni
esas almaktadır ve bu ilke benzer veya yeterli miktarda emtia, mal veya hizmet mevcut
olduğunda en düşük fiyatlı olanın en fazla talebi çekeceğini ifade eder. Basitçe belirtmek
gerekirse bir mülkün belli bir pazarda oluşan fiyatı, bu mülkle pazar payı için rekabet halinde
olan diğer mülkler için genelde ödenen fiyatlarla, parayı bir başka yere yatırmanın
sağlayacağı finansal alternatifler ve değerleme konusu mülke benzer bir kullanım için yeni bir
mülk inşa etme veya eski bir mülkü uyarlamanın (adapte etmenin) maliyetiyle sınırlıdır.
Burada söz konusu olan üç değerleme yaklaşımı aşağıda detaylıca ifade edilmektedir.
4.1. EMSAL KARŞILAŞTIRMA YAKLAŞIMI
Emsal karşılaştırma yaklaşımı mülk fiyatlarını pazarın belirlediğini kabul eder. Pazar Değeri1
de bu nedenle pazar payı için birbirleriyle rekabet halinde olan mülklerin pazar fiyatları
üzerinde bir çalışma gerçekleştirilerek hesaplanır. Burada uygulanan karşılaştırmalı süreçler,
bir önceki bölümde detaylandırılan Değerleme Süreci’nin de temelini oluşturur.
1
Pazar Değeri: Bir mülkün uygun bir pazarlamanın ardından birbirinden bağımsız istekli bir alıcıyla istekli bir
satıcı arasında herhangi bir zorlama olmaksızın ve tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyeceği şartlar
altında, bilgili, basiretli ve iyi niyetli bir şekilde hareket ettikleri bir anlaşma çerçevesinde değerleme tarihinde el
değiştirmesi gereken tahmini tutardır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
27
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Veriler mevcut olduğunda emsal karşılaştırma yaklaşımı, değerin takdirinde kullanılan en
doğrudan ve sistematik yaklaşım olduğu kabul edilmektedir. Veriler yetersiz olduğunda ya da
değişkenliğin çok olduğu dönemlerde ise emsal karşılaştırma yaklaşımının uygulanabilirliği
sınırlandırılabilir. Ancak, verilerin mevcut olduğu veya makul şartlar dahilinde elde
edilebileceği durumlarda Değerleme Uzmanı tarafından yetersiz araştırma yapılması bu
yaklaşımın kullanılmaması için bir bahane teşkil etmez.
Emsal karşılaştırma yaklaşımı süreci, konu mülke ilişkin satış verilerinin toplanıp
doğrulatılmasından sonra bir veya daha fazla sayıda emsal birimin seçilerek analiz edilmesini
içerir. Emsal birimler, mülkler arasındaki farklılıkları doğru olarak yansıtan bir faktör elde
etmek amacıyla iki bileşenden oluşur. Bu kapsamda “karşılaştırma birimleri”, örneğin,

Ölçü birimi başına düşen fiyat (Fiyat/Metrekare vb.)

Bir mülkün satış fiyatını net gelire bölerek elde edilen oran (Net Gelir Çarpanı: Satış
Fiyatı/Net Gelir veya Yıllara Yayılan Alım) şeklinde ifade edilebilir.
Uluslararası Değerleme Standartları (UDES) Kılavuz Notu 1-Taşınmaz Mülk (Gayrimenkul)
Değerlemesi kapsamında ayrıntılı olarak ifade edildiği üzere, karşılaştırılabilir bir mülk satışı
ile değerleme konusu mülk arasında doğrudan karşılaştırma yapmak için Değerleme Uzmanı
karşılaştırma unsurları arasındaki farklılıklara dayanarak yapılacak olası düzeltmeleri göz
önüne alacaktır. Bu düzeltmeler ile birlikte her bir karşılaştırılabilir mülkle değerlemesi
yapılan mülk arasındaki farklılıkları azaltabilir. Değerleme Uzmanları, bu farklılıkları analiz
etmek ve düzeltmeleri tahmin etmek amacıyla kantitatif ve/veya kalitatif yöntemler
uygularlar.
Yukarıda da ifade edildiği üzere, emsal karşılaştırma yaklaşımında, karşılaştırılabilir satış
verileri karşılaştırılabilir her bir mülk ile değerlemenin konusunu oluşturan mülk arasındaki
farklılıkları yansıtmak amacıyla düzeltilir. Karşılaştırma unsurları arasında, devredilen
taşınmaz mülk hakları, finansman şartları, satış koşulları, satın almanın hemen ardından
yapılan harcamalar, pazar koşulları, mevki, fiziksel özellikler, ekonomik özellikler, kullanım
ve bir satışın taşınmaz olmayan bileşenleri yer almaktadır. Aşağıda detayları belirtilen
“karşılaştırma unsurları”, emsal karşılaştırması yaklaşımında temel unsurlar olarak ele alınır:
Devredilen Taşınmaz Mülkiyet Hakları (Hukuksal Durum) - Analiz için seçilen her bir
karşılaştırılabilir nitelikteki işlemde devredilen taşınmaz mülkiyet haklarının kesin bir şekilde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
28
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
belirtilmesi, alış veriş fiyatının her zaman devredilen taşınmaz mülkiyet hakları üzerinden
tahmin edilmesi nedeni ile önemlidir.
Finansman Şartları - Farklı finansman düzenlemelerinin bir mülk için ödenen fiyatın benzer
niteliklere sahip bir başka mülk için ödenen fiyattan farklı olmasına neden olabileceği
durumlarda bu alış verişteki finansman düzenlemelerinin tipleri ve koşulları da tam olarak
anlaşılacak, analiz edilecek ve hesaba katılacaktır.
Satış Koşulları - Birçok durumda bir alış verişin taraflarının motivasyonu, ödenen fiyatları
etkileyebilir ve hatta bazı alış verişlerin pazar dışı olarak nitelendirilmesini bile sağlayabilir.
Özel satış koşullarına örnek olarak bir alıcı tarafından bir arazi parçasına toplama veya
birleştirme amacıyla daha yüksek bir fiyat ödemesi veya satıcının satışı tamamlamak için
acelesi olduğundan daha düşük bir fiyatı kabul etmesi, işlemin tarafları arasındaki bir finansal
veya şirket veya aile ilişkisinin bulunması, olağan olmayan vergilerin bulunması, mülkün
(açık) pazarda yeterli süre boyunca satışa sunulmaması veya uzun sürecek hukuki sorunların
olma olasılığı sayılabilir.
Satın Alma İşleminin Hemen Ardından Yapılan Harcamalar - Bu tür harcamalar mülkün
satın alınmasının ardından yapılması gerekecek olan ve bilgili bir alıcının satın alma fiyatının
müzakeresinde kullanabileceği harcamalardır. Bu tür harcamalara örnek olarak yapıların veya
yapı parçalarının onarım veya yenileriyle değiştirilme maliyetleri, çevre kirliliğini giderme
maliyeti veya mülk üzerindeki geliştirme çalışmalarına izin vermek amacıyla bölgelere
ayırma değişiklikleri ile ilgili maliyetler sayılabilir.
Pazar Koşulları (Piyasa Koşulları) - Karşılaştırılabilir bir mülkün satış işlemi sırasındaki
pazar şartları, değerlemesi yapılan mülkün değerleme tarihindeki pazar koşullarından farklı
olabilir. Pazar koşullarını etkileyen faktörler arasında hızla değer kazanan veya kaybeden
mülk değerleri, vergi mevzuatındaki değişiklikler, bina kısıtlamaları veya moratoryumlar, arz
ve talepteki dalgalanmalar veya pazar koşullarının bir günden bir güne değişimine yol açan
çeşitli faktörler yer alır.
Konum (Mevki) - Karşılaştırılabilir nitelikteki satış mülklerinin ve değerlemenin konusunu
oluşturan mülkün konumu, bu konum ve yakın çevresinin ödenen fiyatları etkileyip
etkilemediğini tespit etmek amacıyla karşılaştırılır. Bulundukları yerden kaynaklanan aşırı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
29
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
farklılıklar, bir işlemin gerçek anlamıyla karşılaştırılabilir nitelikte olmayabileceğini ve bu
nedenle de göz ardı edilmesi gerektiğini gösterebilir.
Fiziksel Özellikler - Değerleme konusunu oluşturan mülk ile karşılaştırılabilir nitelikteki
diğer mülklerin boyutları, inşaat kaliteleri ve fiziksel koşulları gibi özellikler, Değerleme
Uzmanı tarafından açıklanıp analiz edilir. Eğer karşılaştırılabilir nitelikteki bir mülkün
fiziksel özellikleri, değerlemesi yapılan mülkün özelliklerinden farklı ise bu farklılıkların her
biri dikkate alınır ve Değerleme Uzmanı da bu farklılıkların her birinin mülkün değeri
üzerindeki etkisini düzeltir. Örneğin, arsa değerlemesine yönelik olarak öncelikle inşa edilmiş
ya da edilecek olan yapının boyutları ve buna bağlı olarak kullanılabilir yararlı alanları
belirlenmelidir. Arsa üzerinde yapı mevcutsa, mevcut kat alanı, kat adedi ile çarpılmak sureti
ile “toplam alan” hesaplanır. Bazı katlarda zemin kata göre artış (zemin üstü katlarda
çıkmalar) ya da eksilme (en üst katta çekme uygulaması) söz konusu ise, bu miktarlarda
toplam inşaat alanına ilave edilir ya da eksiltilir. Diğer taraftan, arsa üzerinde yapı mevcut
değilse ve arsanın imar durumuna göre verileri verilmiş ise, arsa üzerine yapılacak yapının
boyutlarının hesaplanması gerekecektir. Arsanın değerinin belirlenmesinde üzerinde inşaatı
düşünülen yapının toplam alanının belirlenmesi yadsınamaz gerçektir. Çünkü bir arsada
yapılaşma oranı ne kadar yüksekse, o arsa benzerlerine kıyasla daha değerli olacaktır. İmar
durumu verilerine göre, bir arsanın yapılaşma oranını ve o arsa üzerine yapılacak binanın
toplam alanını bulmak mümkündür. Bu kapsamdaki hesaplamalarda, Planlı Alanlar Tip İmar
Yönetmeliği yapı düzenine ait tanımlarda da ifade edildiği üzere Taban Alan Kat Sayısı
(TAKS) ve Kat Alanı Kat Sayısı (KAKS) ile Kat Adedi ve Toplam İnşaat Alanı önem arz
etmektedir.
Taban Alan Kat Sayısı (TAKS) - Taban alanının imar parseli alanına oranıdır.
Taban alanı kat sayısı, arazi eğimi nedeniyle tabii veya tesviye edilmiş zeminin
üzerinde kalan tüm bodrum katlar ile zemin kat izdüşümü birlikte değerlendirilerek
hesaplanır. Örneğin, 1.000 m2 bir arsanın imar durum belgesinde TAKS 0,25 olarak
belirtilmiş ise, bu arsaya yapılacak olan yapının zeminine oturduğu alan (Yapı Taban
Alanı) en fazla 250 m2 (1.000 m2 x 0,25) olacaktır.
Kat Alanı Kat Sayısı (KAKS) - Yapının katlar alanı toplamının imar parseli alanına
oranından elde edilen sayıdır. Kat Alanı Kat Sayısı (KAKS) ile Emsal (E) eşanlamlı
kullanılmaktadır. Örneğin, 1.000 m2 bir arsanın imar durum belgesinde KAKS (E)
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
30
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
1,25 olarak gösteriliyorsa, bu arsanın üzerine yapılacak yapının toplam inşaat alanı
1.250 m2 (1000 m2 x 1,25) olacak demektir.
Kat Adedi = Kat Alanı Kat Sayısı (KAKS)/ Taban Alan Kat Sayısı (TAKS)
Yukarıdaki TAKS ve KAKS hesaplamalarından hareketle de eğer toplam inşaat alanı
1.250 m2 ve taban alanı 250 m2 ise, bu yapı 5 katlı (Kat Adedi = 1.250 m2/250 m2)
olacaktır anlamını taşır.
Toplam İnşaat Alanı = TAKS x Arsa Alanı x Kat Adedi
Toplam İnşaat Alanı = Yapı Taban Alanı x Kat Adedi
Toplam İnşaat Alanı = KAKS x Arsa Alanı (Arsa Alanı2 = Arsa Cephesi x Arsa
Derinliği)
Toplam İnşaat Hacmi = TAKS x Arsa Alanı x Yükseklik (H) (Arsanın Sanayi
Bölgesinde Bulunması Durumunda)
Eğer arsanın imar özelliklerine ilişkin olarak ön bahçe mesafesinin ve yan bahçe
mesafesinin verilmesi söz konusu ise, değerleme uzmanı arka bahçe mesafesini
hesaplamak durumunda kalacaktır. Burada gösterim şu şekilde olmaktadır:
Arka bahçe mesafesi ise aşağıdaki formül yardımı ile hesaplanacaktır:
Bina Yüksekliği = Her Kat Yüksekliği3 x Kat Adedi
2
Arsanın yola paralel olan kenarına “cephe”; yola dik olan kenarına ise “derinlik” adı verilmektedir.
Planlı Alanlar Tip İmar Yönetmeliği çerçevesinde kat yüksekliği, binanın herhangi bir katının döşeme üstünden
bir üstteki katının döşeme üstüne kadar olan mesafesi olarak tanımlanmıştır. Kat yükseklikleri uygulama imar
planında daha fazla belirlenmemiş ise genel olarak; ticaret bölgelerinde ve zemin kat ticaret olarak belirlenen
yerlerde zemin katlarda 4.50 m., asma katlı zemin katlarda 5.50 m; diğer katlarda 3.80 m., konut bölgelerinde ise
3
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
31
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Arka Bahçe Mesafesi = [Bina Yüksekliği + 0,5m (Subasman Seviyesi)]/2
Bu kapsamda, öncelikle, yapı taban alanı hesaplamalarında ön ve arka bahçeler ile sağ
ve soldan yan bahçe mesafelerinin düşülmesi sonrasında asıl cephe (Cephe-Sağ Yan
Bahçe Mesafesi-Sol Yan Bahçe Mesafesi) ile asıl derinlik (Derinlik-Ön Bahçe
Mesafesi-Arka Bahçe Mesafesi) mesafelerinin belirlenmesi gerekecektir. Daha sonra
ise, asıl cephe ile asıl derinlik mesafeleri çarpılarak yapı taban alanı hesaplanacaktır:
Yapı Taban Alanı = [Cephe-Sağ Yan Bahçe Mesafesi-Sol Yan Bahçe Mesafesi] x
[Derinlik-Ön Bahçe Mesafesi-Arka Bahçe Mesafesi]
Gayrimenkul değerleme uzmanı, emsal karşılaştırması yaklaşımı çerçevesinde, konu
gayrimenkul ile emsal gayrimenkullerin karşılaştırmasını yapacak ise ve arsaya ilişkin imar
durumu verileri de mevcut ise, öncelikle, her emsal arsa için ayrı ayrı toplam inşaat alanlarını
hesaplayacaktır. Sonrasında, emsal arsaların değerleri, bulunan toplam inşaat alanlarına
bölünerek birim inşaat alan değerleri bulunur. Sürecin üçüncü ve dördüncü adımlarında,
sırasıyla, emsal arsaların birim inşaat alanı değerleri ortalaması alınır ve emsal arsaların birim
inşaat alanı değerlerinin sapmaları (örneğin, ± %15) kontrol edilerek dışa düşen değerler
elenir. Son aşamada ise, gayrimenkul değerleme uzmanı, emsal arsaların bulunan ortalama
birim değerleri ile konu gayrimenkulün arsa alanı çarpılarak yaklaşık değer hesaplanır.
Ekonomik Özellikler - Gelir, işletme giderleri, kira hükümleri, yönetim ve kiracı profili gibi
özellikler, gelir getiren mülklerin analiz edilmesi için kullanılır.
Kullanım - Bölgelere ayırma ve diğer kısıtlamalar veya sınırlamalar, bir mülkün kullanımını
etkiler. Eğer karşılaştırılabilir nitelikteki bir mülkün ve değerleme konusu mülkün mevcut
kullanımı ile en verimli ve en iyi kullanımı arasında bir fark varsa, bu farkın değer üzerindeki
etkisi dikkatli bir şekilde hesaba katılmalıdır. Genelde sadece aynı veya benzer en verimli ve
en iyi kullanıma sahip olan mülkler karşılaştırma analizlerinde kullanılır.
zemin katlarda 4.00 m., asma katlı zemin katlarda 5.50 m., diğer katlarda 3.50 m. kabul edilerek uygulama
yapılabilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
32
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Satışın Taşınmaz Mülkiyeti Olmayan Unsurları - Taşınmaz mülkü oluşturmayan kişisel
taşınabilir mülkler, şirket hakları veya taşınmaz mülkiyeti olmayan diğer kalemler değerleme
konusu mülkün alış veriş fiyatına veya mülkiyet haklarına dahil olabilir. Bu unsurlar,
taşınmaz mülkten ayrı olarak analiz edilecektir. Bu tür kişisel taşınabilir mülklere tipik örnek
olarak bir otel veya restorandaki mobilyalar, tesisat ve ekipmanlar gösterilebilir.
Emsal karşılaştırması yaklaşımı uygulanırken sistematik bir yaklaşımın takip edilmesi
gerekmektedir. Bu kapsamda Değerleme Uzmanı aşağıdaki 5 adımı izleyecektir:
1. Değerleme konusu mülk ile pazar payı için rekabet eden benzer mülklerin uygun pazar
bilgilerini elde etmek amacıyla pazarı araştıracaktır. Bu bilgiler, farklı mülk türlerine
göre farklılıklar gösterecektir, ancak genelde mülk tipi, satış tarihi, büyüklüğü, yeri,
bölgelere ayırma ve diğer ilgili bilgileri içerecektir.
2. Bilgilerin doğru olduklarını ve satış şart ve koşullarının Pazar Değeri şartlarıyla tutarlı
olduğunu teyit ederek bilgileri doğrulayacaktır ve farklılıkların meydana gelmesi
halinde de verilerin sadece genel bir görüş gerektirip gerektirmediğini belirleyecektir.
3. İlgili karşılaştırma birimlerini (örneğin, metrekare başına fiyat; odabaşına fiyat; gelir
çarpanı veya yıllara yayılan satın alma veya diğerleri) seçecek ve bu birimlerin her biri
için karşılaştırmalı bir analiz geliştirecektir.
4. Karşılaştırma unsurlarını kullanarak ve böyle bir ayarlamayı destekleyecek veriler
mevcut olduğunda karşılaştırılabilir nitelikteki her bir mülkün satış fiyatını
ayarlayarak
satış
özelliklerini
değerleme
konusu
mülkün
özellikleri
ile
karşılaştıracaktır. Bir alternatif olarak Değerleme Uzmanı, mülk değerinin de içinde
bulunabileceği bir olası değer aralığını belirlemek amacıyla satış verilerini de
kullanabilir. Eğer bu veriler yeterince karşılaştırılabilir nitelikte bulunmazlarsa satılan
mülk, karşılaştırılabilir olarak kabul edilmeyecektir.
5. Elde edilen sonuçları bir değer göstergesi şekline getirecektir. Pazar koşullarının
belirsiz olduğu veya satış verilerinin farklı karşılaştırılabilirlik seviyelerine sahip
olduğu durumlarda bir değer göstergesi aralığı geliştirilmesi tavsiye edilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
33
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Emsal karşılaştırma yaklaşımı çerçevesinde, konu mülk ile karşılaştırılması beklenen
emsallerin seçiminde özen gösterilmesi ve mümkünse üçten fazla emsalin kullanılmasının
tercih edilmesi gerektiğini belirtmek gerekir. Konum, mülkiyet hakları, finansman koşulları,
fiziksel özellikler gibi konularda konu mülk ile karşılaştırılabilir mülkleri eşdeğer hale
getirebilmek anlamında düzeltme işlemlerinin uygulanması gerekmektedir. Düzeltmeler,
mülkler arasındaki ilişkilerin piyasa tarafından nasıl fiyatlandırıldığının ortaya konulması
amacıyla farklı şekillerde uygulanabilir. Yüzdesel düzeltmeler ve parasal düzeltmeler öne
çıkan iki düzeltme yöntemi olmaktadır:
Yüzdesel Düzeltmeler - Bu düzeltme türü, genellikle pazar koşullarındaki değişme
(emsal bölgesinde yaşanan fiyat artışlarının yüzdesi, ödeme finansman şeklinin yüzde
olarak etkisi vb.) ile konum farklılıklarını yansıtmak amacıyla kullanılır. Örneğin,
emsal bölgede konut fiyat artışları son altı ayda %10 oranında artış göstermiş olabilir.
Tam tersi, emsal mülk satıcısının mali durumunun bozulması nedeniyle acilen
değerinin %4 altında satılmış olabilir. Bir gayrimenkul değerleme uzmanı, bir
bölgedeki emsal mülkün diğer emsal mülklere kıyasla konumundan ötürü değerinin
%5 daha fazlasına satılmış olduğu sonucuna varabilir ya da tam tersi emsal mülkün
arka planda ve manzarası olmaması nedeniyle %15 oranında daha düşük fiyata
satıldığını tespit etmiş olabilir. Piyasa koşullarının yarattığı etkiye bağlı olarak, emsal
mülklerden bir tanesi %10 peşin iskontosu ile satılmış olabilir ya da konut kredi faiz
oranları geçen aydan bu aya %1 oranında artmış olabilir. Burada ifade edilen yüzdesel
değerler konu mülkün değerini bulabilmek anlamında emsal mülklerin değerlerine
ilave edilir veya çıkarılır, böylece düzeltilmiş emsal değerler bulunmuş olunur.
Uzlaştırma aşamada ise, düzeltilmiş emsal değerlerin ortalaması alınarak konu mülkün
ortalama değeri tespit edilir.
Parasal Düzeltmeler - Konu mülk ile emsal mülkler arasındaki farkların para
cinsinden ifade edilmesi yoluyla yapılan düzeltmelerdir. Çoğunlukla finansman
koşulları veya fiziksel özelliklerdeki farkları yansıtmak amacıyla kullanılan parasal
düzeltmeler de yüzdesel düzeltmelerde olduğu gibi emsal mülklerin değerlerine ilave
edilir veya çıkarılır, böylece düzeltilmiş emsal değerlere ulaşılır. Son analitik aşama
olan uzlaştırma aşamasında ise, düzeltilmiş emsal değerlerin ortalaması alınarak konu
mülkün ortalama değeri tespit edilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
34
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Emsal karşılaştırma yaklaşımındaki son analitik aşama olan uzlaştırma aşamasında kullanılan
emsal mülklerin veya düzeltme yöntemlerinin, konu mülkün değerinin geçerli bir göstergesi
olup olmadığı sorgulanmalıdır. Bu kapsamda, emsal mülklerin seçimine özenli yaklaşılması
söz konusu olup, kullanılan verilerin yeterli olup olmadığı, emsallerin konu mülkle
karşılaştırılıp karşılaştırılmayacağı noktalarına hassasiyet gösterilmesi gerekmektedir.
Karşılaştırmada
kullanılan
düzeltme
sayısı
arttıkça
hata
olasılığının
yükseleceği
unutulmamalıdır. Bu noktada, asgari sayıda düzeltme gerektiren emsallere ağırlık
verilmelidir. Benzer şekilde parasal düzeltmelerin miktarları ne kadar düşük olursa
karşılaştırma sonucunda elde edilecek sonuç o kadar anlamlı olacaktır.
4.2. MALİYET YAKLAŞIMI
Maliyet yaklaşımı, yüklenici (müteahhit) yöntemi olarak da bilinir, birçok ülkede tanınan bir
yaklaşımdır. Herhangi bir uygulamada maliyet yaklaşımı araziyi satın alıp, gecikmeden
kaynaklanan herhangi bir anormal gider olmaksızın yeni bir mülk inşa etmenin maliyetlerini
veya aynı kullanımı elde etmek amacıyla eski bir mülkü uyarlamanın maliyetlerini tahmin
ederek değeri (Yeniden Yapım Maliyet Değeri) belirler. Arazinin maliyeti, toplam inşaat
maliyetine eklenir. Uygulanabilen durumlarda girişimcilik teşviki veya girişimci kar tahmini
de genelde inşaat maliyetlerine eklenmektedir.
Daha eski bir mülk için Pazar Değeri’ne yaklaşık gelen bir fiyatı tahmin etmek amacıyla
çeşitli amortisman (yıpranma, aşınma payı) yolları kullanılarak (fiziksel yıpranma;
fonksiyonel veya teknik değer kaybı ve ekonomik veya harici değer kaybı) tahakkuk eden
bazı karşılıklar değerden düşülür. O halde, maliyet yaklaşımına göre gayrimenkulün değerine
şu şekilde ulaşmak mümkündür:
“Gayrimenkul Değeri = İkame/İnşa Maliyeti + Girişimci Karı – Amortisman + Arsa Değeri”
Dolayısıyla, mevcut verilerinin kapsamına bağlı olarak maliyet yaklaşımı, Pazar Değeri’nin
doğrudan bir göstergesini verebilir.
Maliyet yaklaşımının kullanım alanları incelendiğinde; piyasada sık sık alım-satımı
yapılmayan mülklerin değerlemesinde, özel kullanımı olan yapılar değerlemeye konusu ise,
karşılaştırılabilir satış bilgisi olmadığında, alışılagelmişin dışında bir mülk olduğunda veya
çok yavaş bir pazarı olduğunda, gelir getiren bir mülk cinsi olmadığında, fizibilite
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
35
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
çalışmalarında, yarım kalmış veya teklif aşamasındaki projelerin değerleme çalışmalarında,
arsa ve yapıların ayrı ayrı değerlendirilmesi gerekli durumlarda, eklentiler ve yenilemeler söz
konusu olduğunda, emsal satış bilgileri yetersizse ilgili yöntemin kullanılabileceğini ifade
etmek gerekecektir. Bu doğrultuda Uluslararası Değerleme Standartları (UDES) Kılavuz Notu
1-Taşınmaz Mülk (Gayrimenkul) Değerlemesi kapsamında ayrıntılı olarak da ifade edildiği
üzere Maliyet Yaklaşımının, önerilen inşaatın, özel bir amaca yönelik mülklerin ve pazarda
sıkça el değiştirmeyen diğer mülklerin Pazar Değerleri’nin tahmininde çok kullanışlı olduğu
söylenebilir.
Maliyet yaklaşımının yapı ve tesislerin yaşlanarak ekonomik değerini yitirdiği durumlarda,
boşmuş gibi araziyi değerlendirildiğinde mevcut yapının en etkin ve en verimli kullanıma
cevap vermediği hallerde, uzun geliştirme ve inşaat sürelerine ihtiyaç gösteren yatırım
mülklerinin değerlemesinde ve maliyet yaklaşımı ile yapılan değer tahminlerinin piyasa
verileri ile desteklenmediği hallerde uygulanmasının güç olduğunu ifade etmek gerekir.
Maliyet yaklaşımın uygulanmasında değerleme uzmanı aşağıda belirtilen aşamaları takip
edecektir:
1. Sürecin ilk aşamasında öncelikle arsanın boşmuş gibi en etkin ve en verimli kullanımına
uygun olduğu varsayımıyla değeri tahmin edilir. Bunun için konu mülkün bulunduğu
bölgedeki arsa değerlerinin araştırılması ve yakın zamanda satılmış veya satışa çıkarılmış
emsal nitelikteki arsaların değerlerinin tespit edilmesi gerekir. Sonrasında ise uzlaştırma
kapsamında konu mülk için uygulanacak bir fiyat birimi elde edilir. Birim fiyat ile arsa
alanının çarpılması suretiyle arsa değeri bulunur.
2. Değerleme uzmanının, ikinci aşamada, yeniden inşa maliyeti ya da yerine koyma (ikame)
maliyeti arasında hangisinin göreve en uygun olduğunu saptaması gerekmektedir. Buradaki
karar çoğunlukla değerlemenin amacına bağlıdır. Bu noktadaki tanımlar aşağıda belirtilmiştir:
Yeniden İnşa Maliyeti - Fiili değerleme tarihinde mümkün olduğu kadar aynı malzeme,
inşaat standartları, tasarım, vaziyet planı ve işçilik kalitesini kullanarak ve konu mülkün bütün
kusurlarını, fazlalıklarını ve eskimesini dikkate alarak değerlendirilen mülkün aynısını ya da
tam bir kopyasını inşa etmenin tahmini maliyetidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
36
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yerine Koyma (İkame) Maliyeti - Fiili değerleme tarihinde güncel malzemeler ile güncel
standart, tasarım ve vaziyet planları kullanarak değerlendirilen mülkün kullanım yararlarına
eşdeğer bir mülkü inşa etmenin tahmini maliyetidir.
3. Bu aşamada, değerleme uzmanının fiili değerleme tarihi itibariyle yapılandırmanın
öncelikle doğrudan (direkt) ve dolaylı maliyetlerini tahmin etmesi gerekmektedir. Burada
ifade edilen doğrudan ve dolaylı maliyetleri aşağıdaki şekilde detaylandırmak mümkündür:
Doğrudan Maliyetler – Yapılandırmayı güncel değerleme tarihinde inşa etmek için gerekli
olan malzeme ve işçilik gibi doğrudan inşaatı ilgilendiren harcamalardır. Buna göre doğrudan
maliyetler “Bina Ruhsatı Gideri; Malzemeler, Ürünler ve Teçhizat; İnşaatta Kullanılan İşçilik;
İnşaat Sürecinde Güvenlik Maliyetleri; Geçici Şantiye Bürosu ve Çevre Çitleri Maliyetleri;
Malzeme Depolama Tesisleri; Elektrik Hattı ve Altyapı Maliyetleri; İnşaat Denetim ve
Yönetim Giderleri; Yangın, Hasar, Sorumluluk ve İşsizlik Sigortası Gibi Harcamaları da
Kapsayacak Şekilde İçeren Girişimcilik Karı ile Kesin Teminat Giderleri” toplamını
kapsamaktadır.
Dolaylı Maliyetler - İnşaatın yürütülmesi için gerekli ve fakat inşaat sözleşmesinin parçası
olmayan gider türleridir. Buna göre dolaylı maliyetler “Proje, Proje Kontrol ve Çevre Etütleri
İçin Ödenecek Mimarlık ve Mühendislik Ücretleri; Değerleme, Danışmanlık, Mali Müşavir
ve Avukatlık Ücretleri; İnşaatın Varsa Kredi Finansmanına İlişkin Faizler; İnşaata Ait Vergi,
Harç ve Tapu Giderleri; İnşaat Süresine Ait Tüm Riskleri Kapsayan Sigorta Ücretleri;
Kiralama, Reklam ya da Pazarlama Giderleri, Satış Komisyonları ile Geliştirici İdari
Komisyonları” toplamını kapsamaktadır.
Maliyetlerin tahmin edilmesine yönelik uygulamalar incelendiğinde konu mülkün yapı sınıfı
belirlenerek, bu sınıfa uygulanacak birim fiyatı tespit edilir. Birim fiyatları için Çevre ve
Şehircilik Bakanlığı’nın her yıl yayınlanan inşaat birim fiyatları temel olarak alınabilir. Birim
fiyatı ile konu mülkün brüt inşaat alanı çarpılarak yeniden yapım maliyet değeri bulunur.
Ancak bu yolla yapılan hesaplamalarda, aynı bina tipi ve aynı toplam inşaat alanına sahip ve
fakat iki farklı bölgede, farklı özelliklerdeki iki yapının bina maliyetleri aynı çıkabilmektedir.
Oysaki inşaatın yapılacağı bölge, kat yüksekliği, kat adedi, dış duvar tipi, bodrum katın olup
olmaması gibi değişkenler bina maliyetini önemli derecede etkileyebilmektedir. Bunun
dışında gayrimenkul değerleme uzmanı maliyetlerin tahmininde geleneksel üç tahmin
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
37
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yöntemini de kullanabilecektir. Bunlar sırasıyla, “Karşılaştırmalı Birim Yöntemi, Yerinde
Birim Yöntemi ve Keşif Yöntemi”dir.
Karşılaştırmalı Birim Yöntemi – Öncelikle konu mülk maliyet verilerinin mevcut olduğu
yeni inşa edilmiş benzer mülkler ile karşılaştırılır. Bu kapsamda mülkler aynı piyasada ise
yapı tipi, kalitesi, inşaat sınıfı gibi niteliklere göre belirlenmiş olan m2 veya m3 başına düşen
parasal maliyet kullanılarak yapının toplam maliyetinin tespit edilmesine çalışılır. Mülkler
aynı piyasada değiller ise düzeltmeler gerekir. Kolay ve yaygın bir yöntemdir.
Yerinde Birim Yöntemi – Toplam bina maliyetinin, çeşitli bina bileşenlerinin tamamlanmış
haliyle birim maliyetlerinin toplanarak tahmin edildiği bir maliyet tahmin yöntemidir. Bir
başka ifade ile yapı bileşenlerine ayrılarak her bir bileşenin m2 veya m3 maliyetleri
kullanılarak ilgili yapı ögesinin maliyetine ulaşılmakta, her bir yapı ögesinin maliyeti
toplanarak da toplam yapı maliyetine ulaşılmaktadır. Karşılaştırmalı birim yöntemine göre
daha çok ayrıntılı ayrıntılıdır.
Keşif Yöntemi - Ayrıntılı ve doğru bir ölçme metodu olup, bu yöntemde mülkün her
unsurunun tüm nitelik ve miktarları ile gerekli bütün işgücü sınıflarının tahminleri yer
almaktadır. Malzeme ve işçilikleri kapsayan toplam bir tahmine varabilmek için bulunan
rakamların maliyet birimleri ile çarpılmasından sonra beklenmeyen giderler, genel giderler ve
kar marjının ilave edilmesi gerekir. Kapsamlı ve zaman alıcıdır.
1. Gayrimenkul değerleme uzmanından bu aşamada uygun bir girişimci karı ya da teşviki
tahmin etmesi beklenir. Burada belirtilen girişimci karı aslında yüklenicinin yatırım için
katlandığı risk karşılığında elde etmeyi umduğu kazancı ifade eder. Piyasadan derlenen bu
miktarın da maliyet hesabına mutlak dahil etmesi gerekir.
2. İlgili aşamada yapılandırmanın toplam maliyetini hesaplayabilmek için, yukarıda da
detayları belirtilen doğrudan maliyetler, dolaylı maliyetler ve girişimci karı toplanması
gerekmektedir.
3. Altıncı aşama yapının birikmiş amortismanın tahmin edilmesine yöneliktir. Amortisman,
değerlemede herhangi bir nedenden dolayı bozulma ve eskimeye bağlı olarak mülk değerinde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
38
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
meydana gelen kaybı ifade etmektedir4. Mülke ilişkin yaş ve eskime arttıkça düşülecek
amortisman miktarı da artar. Gayrimenkul değerleme uzmanı bir yapılandırmada meydana
gelen amortismanı hesap eder, bulduğu değeri tahmini inşa veya ikame maliyetinden
çıkartarak yapının yıpranmış maliyetini belirler. Bir yapılandırmada amortisman, ayrı ayrı
veya birlikte işleyen, “fiziksel bozulma, işlevsel eskime ve dış etkenlere dayalı eskime”
nedenlerinden kaynaklanabilir:
Fiziksel Bozulma - Normal kullanımdan ve unsurların etkisinden kaynaklanan ve yapı
malzemelerinin ömürlerini doldurması sürecinde yaş ilerledikçe meydana gelen
yıpranmadır.
İşlevsel Eskime - Yapı tarzının zamanın koşul ve ihtiyaçlarına cevap veremez hale
gelmesi, modasının geçmesi ile ortaya çıkan değer yıpranmasıdır. Fiziksel bozulma
kadar açık değildir. Saptanması ve ölçülmesi daha zordur. Bina yaşlandıkça işlevsel
eskime olasılığı da artar.
Dış Eskime - İmar planı değişiklikleri, yol güzergâhının değişmesi, mülk önüne yeni
bina yapılması sonucunda görüş ve manzarasının kapanması ya da çevre kirliliği gibi
mülkün dışında oluşan olumsuz faktörlerden kaynaklanan ve bir yapılandırma veya
mülkün yarar ve satılabilirliğine geçici veya devamlı zarar veren unsurların
oluşturduğu değer kaybıdır.
Amortisman miktarının belirlenebilmesi için aşağıda detayları belirtilen “Piyasadan
Çıkartma,
Yaş-Ömür
(Doğrusal
Amortisman)
ve
Ayrıştırma”
yöntemleri
kullanılmaktadır5. Burada belirtilen yöntemlerin hepsi yaş-ömür ilişkilerini doğrudan
ya da dolaylı olarak dikkate almaktadır.
4
Bozulma, durumun kötüleşmesi, aşınma ve yıpranma, parçalanma gibi nedenlerle mülkte meydana gelen değer
kaybını ifade ederken; eskime ise, yeni buluşlar, tasarımdaki değişimler, yeni üretim teknikleri sonucu zamana
bağlı olarak mülkün daha az çekici ve tercih edilir olmasından kaynaklanan değer kaybını ifade etmektedir.
5
Amortisman tahmini yapabilmek için bazı kavramların da açıklanması gerekmektedir. Bu kapsamda,
Ekonomik Ömür: Gayrimenkul yapılandırılmalarının mülkün değerine katkıda bulundukları süre. Ekonomik
ömür genellikle fiziksel ömürden daha kısadır. Ekonomik ömür yenileştirme ve model değiştirme suretiyle
uzatılabilir. Kalan Ekonomik Ömür: Yapının içinde bulunulan zamandan yarar sağlayacağı son tarihe kadar
geçecek süreyi ifade eder. Faydalı Ömür: Yapılandırma bileşenlerinin tasarlandıkları işlevlerini makul ölçüde
devam ettirmelerinin beklendiği zaman süresi. Fiziksel Ömür (Teknik Ömür): Yapının inşaatının tamamlandığı
zaman ile ayakta kaldığı son tarihe kadar olan zaman farklılığını ifade eder. Gerçek Yaş: Yapının inşaatının
tamamlandığı zaman ile değerleme yapılan tarihe kadar olan zaman aralığını ifade eder; aynı zamanda tarihi yaş
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
39
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Piyasadan Çıkartma Yöntemi – Bu yöntem, amortismanın içinden çıkartılabileceği
emsal satışların varlığına bağlıdır. Piyasa satışlarıyla doğrudan karşılaştırmalar yapar,
anlaşılması kolay bir yöntemdir. Konu mülk ile emsal mülklerin benzer fiziksel,
işlevsel ve dış özellikleri nedeniyle aynı değer eksilmesiyle karşı karşıya bulunmaları
gerekir. Piyasadan çıkartma yönteminin uygulanabilmesi için öncelikle konu mülkle
karşılaştırılabilir bir miktarda amortismanı olduğu görülen benzer mülklerin
satışlarının bulunması ve doğrulanması gerekmektedir. İkinci aşamada varsa emsal
satışlar ile konu mülkü karşılaştırarak düzeltmeler yapılır. Devam eden süreçte ise,
yapının amortismanlı maliyetinin bulunması için arsa değeri taşınmaz değerinden
düşülür ve satış zamanında her emsal için yapılandırma maliyeti tahmin edilir.
Amortismanın parasal değerine ulaşmak için bulunan yapılandırma maliyetinden,
mevcut yapının çıkartılması gerekmektedir.
Yaş-Ömür Yöntemi – İlgili yöntemde toplam amortisman, bir mülkün efektif yaşının
toplam ekonomik ömrüne bölünmesi ile elde edilir.
 Amortisman (Yıpranma) Oranı = Efektif Yaş / Toplam Ekonomik Ömür
 Toplam Amortisman Tutarı = Toplam Maliyet (Yeniden Yapım Maliyet Değeri) x
Amortisman Oranı
 Yıllık Amortisman Tutarı = Toplam Amortisman Tutarı / Efektif Yaş
 Yıllık Amortisman Oranı = 1/ Toplam Ekonomik Ömür
 Yıllık Amortisman Oranı = Yıllık Amortisman Tutarı/Toplam Maliyet
 Efektif Yaş = Toplam Ekonomik Ömür – Kalan Ekonomik Ömür
 Toplam Ekonomik Ömür = Efektif Yaş + Kalan Ekonomik Ömür
 Yapı Değeri = Toplam Maliyet – Toplam Amortisman Tutarı
 Yapı Değeri = Toplam Maliyet – (Toplam Maliyet x Amortisman Oranı)
 Yapı Değeri = Toplam Maliyet – [Toplam Maliyet x (Efektif Yaş / Toplam
Ekonomik Ömür)]
 Yapı Değeri = Toplam Maliyet x (Kalan Ekonomik Ömür/ Toplam Ekonomik
Ömür)
veya kronolojik yaş olarak da tanımlanır. Efektif Yaş (Fiili Yaş): Bir yapının ilk fayda sağlamaya başladığı
tarihten içinde bulunulan zamana kadar geçen süreyi tanımlamaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
40
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
 Toplam Maliyet (Yeniden Yapım Maliyet Değeri) = Yapı Değeri + Toplam
Amortisman Tutarı
 Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
Yaş-ömür yöntemi amortisman tahmininde en basit yoldur. Yöntemin uygulanabilmesi
için piyasa araştırması ile benzer yapıların toplam ekonomik ömrü ve konu mülkün
efektif yaşı hesaplanır. Konu mülkün efektif yaşı benzer mülklerin ekonomik ömrüne
bölünerek bir oran bulunur. Son olarak, konu mülkün yapı maliyetine uygulanan oran
ile amortisman miktarı bulunur ve maliyetinden çıkarılır. Örneğin, bir binanın yeniden
yapım maliyeti 1.000.000 TL, ekonomik ömrü 50 yıl ve binanın yaşı 5 ise yıllık
amortisman oranı (1/50 yıl) %2’dir. Yaş-ömür yöntemine göre 5 yıllık toplam
amortisman miktarı ise binanın yeniden yapım maliyetinin %10’u (%2 x 5 Yıl) olan
100.000 TL olarak hesaplanır.
Ayrıştırma Yöntemi – Bir mülkün değerinin meydana gelen toplam azalma,
amortismanın her sebebinin (fiziksel, işlevsel, dış etkenlere dayalı) analizi ve
ölçülmesi suretiyle tahmin edilir. Çok fazla detay ve ölçümler gerektirdiği için
uygulamada fazla kullanılan bir yöntem değildir.
1. Gayrimenkul değerleme uzmanı amortismanlardan sonra kalan maliyete erişebilmek
için tahmin edilen amortisman miktarını yapılandırmaların toplam maliyetinden
çıkarması gerekir.
2. Gayrimenkul değerleme uzmanı bu aşamaya kadar dikkate alınmayan arsa
yapılandırmalarının katkısal değerlerini tahmin eder.
3. Gayrimenkul değerleme uzmanı bu aşamada mülkün belirlenen değerine varmak için,
arsanın değerini tüm yapılandırmaların toplam amortismanlı maliyetine ilave eder.
4. Gayrimenkul değerleme uzmanı, mülkün belirtilen değerini, herhangi bir kişisel mülk
veya maliyet tahminine dahil edilebilir herhangi bir gayri maddi varlık değeri için
düzeltir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
41
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
4.3. GELİR İNDİRGEME (KAPİTALİZASYONU) YAKLAŞIMI
Gelir indirgeme yaklaşımı, değerlemesi yapılan mülke ait gelir ve harcama verilerini dikkate
alarak net (işletme) gelirini belirler ve indirgeme yöntemi ile değer tahmini yapar. İndirgeme,
tek bir yılın gelirine tek bir oran (genel indirgeme oranı veya tüm risklere ilişkin getiri oranı)
uygulanarak veya bir getiri veya iskonto oranının (yatırım getirisi ölçümlerini yansıtan) belirli
bir zaman dilimi içerisindeki bir dizi gelirlere uygulanmasıyla yapılır. Bu noktada indirgeme,
gelir tutarını değer tahminine çeviren net gelir ve tanımlanan değer tipi ile ilişkilidir. Bu
işlem, Hasıla veya İskonto Oranı ya da her ikisini de dikkate alır.
Gelir indirgeme yaklaşımında, gayrimenkulün Pazar Değeri, gelir yaratma kapasitesiyle
ölçülür. Gelir indirgeme yaklaşımı, değerin gelecekte elde edilmesi beklenen faydalara göre
belirlendiği beklentiler ilkesine dayanır. O halde, beklenti ilkesi ilgili yaklaşımın temel
öğesidir. Gelir getiren mülkün getirisi ne kadar yüksek ise, değer de o kadar yüksek olur.
Emsal karşılaştırması ve maliyet yaklaşımlarında da olduğu gibi, gelir indirgeme yaklaşımı da
sadece ilgili karşılaştırılabilir veriler mevcut olduğunda kullanılabilmektedir. Bu tür veriler
mevcut olmadığında ise bu yöntem, doğrudan pazar karşılaştırması yapmak için değil de
genel analiz amacıyla kullanılabilir. Gelir indirgeme yaklaşımı özellikle sağladıkları kazanç
olanakları ve özellikleri esas alındığında alınıp satılabilen mülkler için ve bu analize dahil
edilen muhtelif unsurları destekleyecek pazar kanıtlarının olduğu durumlarda önemlidir. Yine
de bu yöntemde kullanılan prosedürlerin matematiksel kesinliği, sonuçların kesin
doğruluğunun bir göstergesi olarak algılanmamalıdır.
Uluslararası Değerleme Standartları (UDES) Kılavuz Notu 1-Taşınmaz Mülk (Gayrimenkul)
Değerlemesi kapsamında ayrıntılı olarak da ifade edildiği üzere gelir indirgeme yaklaşımı
hem Pazar Değeri belirleme görevlerinde ve hem de diğer değerleme tiplerinde uygulanabilir.
Ancak Pazar Değeri uygulamaları için ilgili pazar bilgilerini geliştirmek ve analiz etmek
gereklidir. Bu husus, özellikle belli bir mülk sahibine ilişkin taraflı bilgilerin
geliştirilmesinden veya belli bir analist veya yatırımcının görüş veya bakış açısından
tamamıyla ayrılmaktadır. O halde pazar araştırması, gelir indirgeme yaklaşımı için birkaç
açıdan önemli olmaktadır. İşlenecek verilerin sağlanmasına ek olarak pazar araştırmaları
ayrıca karşılaştırma yapmak ve analiz sonuçlarının uygulanabilirliğini belirlemek için gerekli
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
42
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
nitel bilgileri de sunar. Bu nedenle bu yöntem tam olarak kantitatif veya matematiksel bir
yöntem olmayıp kalitatif değerlemeleri de gerektirmektedir.
Uygun pazar araştırması tamamlandıktan ve karşılaştırılabilir veriler toplanıp doğrulandıktan
sonra Değerleme Uzmanları, değerleme konusu mülk için sunulan gelir ve gider tablolarını
analiz ederler. Bu adım, mülkün geçmişteki gelir ve giderlerine ve ilgili verilerin bulunduğu
diğer rekabetçi özelliklerine dair bir çalışmayı da içerir. Ardından, pazar beklentilerini
yansıtan, belirli bir mülk sahibinin özel deneyimlerini göz ardı eden, ilave analizler için bir
format sağlayan ve yeniden düzenlenmiş işletme tablosuna dayanan bir nakit akışı geliştirilir.
Bu adımın amacı bir değer göstergesi olarak alınmak üzere mülk tarafından kazanılabilecek
geliri tahmin etmektir. Bu tahmin, tek bir yıla ait gelir ve giderleri yansıtabileceği gibi bir dizi
yıla ait gelir ve giderleri de yansıtabilir.
Yeniden düzenlenmiş işletme tablosuna dayanan bir nakit akışının geliştirilmesinin ardından
Değerleme Uzmanı, bir indirgeme yöntemi seçmelidir. Burada en sık kullanılan iki gelir
yaklaşımı yöntemi, direkt kapitalizasyon yöntemi (Doğrudan İndirgeme) ve gelir indirgeme
(Gelir Kapitalizasyonu) yöntemidir.
Direkt kapitalizasyon bir genel oranı veya tek bir yılın veya istikrarlı net işletme gelirine
bölündüğünde bir değer göstergesi elde edilmesini sağlayan tüm riskler getirisini
uygulamaktadır. Direkt kapitalizasyon özellikle verilerin yeterli olduğu pazarlarda
kullanılmaktadır. Gelir indirgeme yöntemi ise, paranın zaman değerini ele almakta ve birkaç
yıl süren bir dönem için elde edilen net işletme gelirlerine uygulanmaktadır. Gelir indirgeme
yaklaşımında karşılaştırılabilir verilerde kira, gelir, gider, kapitalizasyon ve getiri oranları
verileri bulunmaktadır. Bu kapsamda, gelecekteki gelir ve giderlerin tahmininde ve indirgeme
ve getiri oranlarının geliştirilmesinde kullanılan karşılaştırılabilir gelir ve gider verileri
kategorileri aynı olmalıdır. İndirgenmiş nakit akışı analizi (İNA) yöntemi gelir indirgemenin
en önemli örneğidir. İndirgeme ve getiri oranlarının pazar tarafından uygun bir şekilde
desteklenmesi halinde Pazar Değeri’ni tahmin etmek amacıyla hem direkt kapitalizasyon hem
de gelir indirgeme (veya her ikisi birden) yöntemi kullanılabilir. Eğer bu yöntemler doğru bir
şekilde uygulanırlarsa her ikisi de aynı değer tahminini vermelidir.
Belirtildiği üzere, gelir indirgeme yaklaşımında, mülk sahibi olmanın gelecekteki yararlarının
bugünkü değeri ölçülür. Bir başka ifade ile gayrimenkulün değeri, ilgili gayrimenkulden
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
43
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
gelecekte elde edilecek “dönemsel net nakit akışlarının” risk primlerini de içerecek şekilde
belirlenen bir iskonto faiz oranına bağlı olarak hesaplanan bugünkü değerleri toplamı
olmaktadır. O halde ilgili yöntem gelir getiren mülkler veya gelir getirmesi beklenen mülkler
için kullanılabilir. Diğer taraftan, gelir getirmeyen mülkler ile uygun ve sağlıklı ölçülebilir
değerin alınabileceği verilerin olmadığı durumlarda kullanılması zor bir yöntemdir.
Gelir kapitalizasyonu yönteminde gayrimenkulün değerinin belirlenebilmesi için izlenen
sıralama şöyledir;
Konu gayrimenkul ve emsal gayrimenkuller için gelir ve gider verileri araştırılır.
Gayrimenkulün potansiyel brüt geliri, kira geliri ve diğer gelirleri toplanmak suretiyle
hesaplanır.
Boşluk ve tahsilât kaybı tahmini yapılır.
Konu gayrimenkulün efektif brüt geliri, potansiyel brüt gelirden boşluk ve tahsilât kayıpları
çıkartılarak belirlenir.
Konu gayrimenkul için, toplam işletme giderleri, sabit giderler, değişken giderler ve yerine
koyma ödeneği toplanmak suretiyle hesap edilir.
Net faaliyet gelirini bulmak için toplam işletme giderleri efektif brüt gelirden çıkartılır.
Net işletme geliri, direkt veya getiri kapitalizasyon yöntemlerinden birisi ile değere
dönüştürülür.
4.3.1. Yöntemde Kullanılan Temel Kavramlar
İşletme nakit akışı çerçevesinde kullanılan gelir ve gider yapılarına ilişkin temel kavramlar
aşağıda açıklanmıştır. Buna göre;
Potansiyel Brüt Gelir - Gayrimenkulün bir dönem içerisinde tüm birimlerinin dolu ve
tüm potansiyel gelirlerinin tamamen toplanabilmesi halinde sağlanacak gelir
toplamıdır. Mülke ilişkin potansiyel gelirler kira ve diğer gelirlerden oluşmakta olup,
potansiyel brüt gelir hesabı için yapılan giderler indirilmez.
Efektif (Fiili) Brüt Gelir - Gayrimenkule ilişkin kirada boşluk oluşması ve tahsilat
kaybı için bir indirim yapılması sonucunda ortaya çıkması beklenen gelir miktarıdır.
Bir başka ifade ile potansiyel brüt gelirden boşluk ve kayıplarının çıkartılması ile elde
edilen gelirdir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
44
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Boşluk Oranı = Boş Birim Sayısı / Toplam Birim Sayısı
Net Faaliyet Geliri - Efektif brüt gelirlerden bütün faaliyet giderleri düşüldükten
sonra ortaya çıkan gelir miktarını ifade eder. Faaliyet (işletme) giderleri kendi arasında
değişken ve sabit giderler ile yenileme için birikimler şeklinde ayrılmakta olup, ilgili
giderlere ve birikimlere katlanılmasındaki amaç işletmenin sağlıklı olarak gelir
yaratmaya devam etmesini sağlamaktır. Diğer taraftan, faaliyet giderleri içerisine borç
servisine yönelik ödemeler ile gelir vergisi dahil değildir.
“Değişken Giderler”, Gayrimenkulün doluluk düzeyi ve belirlenen hizmetlerin
kapsamına bağlı olarak ortaya çıkan giderlerdir. Yönetim giderleri; personel ücretleri;
yakıt, bakım gibi giderler ile genel temizlik, güvenlik, ilaçlama, kiralama komisyonları
gibi giderler değişken gider kapsamında sayılır.
“Sabit Giderler”, Gayrimenkulün doluluk düzeyinden bağımsız olarak ortaya çıkan
giderlerdir. Emlak vergisi; yangın, kaza, hırsızlık, deprem gibi sigorta ödemeleri gibi
giderler sabit gider kapsamında sayılır.
Yenileme İçin Birikimler: İlgili birikimler gayrimenkulün ekonomik ömrü içerisinde
yıpranan ögeler için yapılması gereken harcamalar olup, ısıtma soğutma sistemi, çatı
tamiratı, asansör ve klima yenileme gibi giderleri kapsamaktadır.
Vergi Öncesi Nakit Akışı - Net işletme gelirlerinin borç servisi ödemeleri yapıldıktan
sonraki ve fakat gelir vergisi düşülmeden önceki kalan miktarıdır. Vergi sonrası nakit
akışı ise, vergi öncesi nakit akışından gelir vergisi düşüldükten sonraki kalan miktarı
ifade eder.
Yukarıda açıklanan işletme nakit akışlarına yönelik gelir ve gider kavramları aşağıda
ayrıca kısaca özetlenmiştir:
Potansiyel Brüt Gelir
XXXX
(-) Boşluk ve Kira Kayıpları
(XXXX)
(+) Diğer Gelirler
XXXX
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
45
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
= Efektif (Fiili) Gelir
XXXX
(-) Faaliyet Giderleri
(XXXX)
= Net Faaliyet Geliri
XXXX
(-) Borç Servisi
(XXXX)
= Vergi Öncesi Nakit Akışı
XXXX
(-) Gelir Vergisi
(XXXX)
= Vergi Sonrası Nakit Akışı
XXXX
Gelir indirgeme yaklaşımında yapılan gelir tanımına bağlı olarak ya da harcama bileşimine
bağlı olarak gelir ve getiri oranları türetilmiştir. Gelir oranı (kapitalizasyon oranı, özsermaye
kapitalizasyon oranı), bir yıllık gelir ile mülkün sermaye değeri arasındaki ilişkiyi ifade
ederken; getiri oranı (iskonto oranı, iç verim oranı, özsermaye getiri oranı) sermayenin getiri
oranı olarak ifade edilir. Buna göre:
Kapitalizasyon Oranı – Gelir getiren bir mülk genellikle yatırım amacı ile kullanılır.
Bu çerçevede yatırımın getiri oranı olarak da ifade edilebilecek olan kapitalizasyon
oranı, bir yılın net faaliyet geliri ile gayrimenkulün değeri arasındaki ilişkiyi gösterir.
  =
  
 ğ
Gayrimenkul değerinin belirlenebilme noktasında değerleme uzmanı, öncelikle, emsal
mülklerle karşılaştırma yaparak onların satış fiyatlarını ve net faaliyet gelirlerini
kullanıp ortalama bir kapitalizasyon oranı tespit edebilir; tespit edilen bu oran ve konu
gayrimenkulün net faaliyet geliri kullanılarak değer belirlenebilir.
Özsermaye Kapitalizasyon Oranı (RE) - Bir yılın nakit akışı beklentisi ve özsermaye
arasındaki ilişkiyi yansıtan bir gelir oranıdır. Yatırımcının özsermaye ile yatırım
yapması durumunda, nakit akışını indirgemek için özsermaye kapitalizasyon oranını
kullanılır.
İskonto Faiz Oranı (Beklenen Getiri Oranı) - Gelecekte ödenecek veya alınacak olan
parasal bir tutarın bugünkü değerine dönüştürülmesi amacıyla kullanılan bir getiri oranıdır.
Teorik olarak bu oran sermayenin alternatif maliyetini, yani sermayenin benzer riskleri içeren
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
46
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
diğer alanlara yatırılması halinde kazanabileceği getirinin oranını yansıtmalıdır. Ayrıca buna
getiri oranı da denir. Aslında gayrimenkul yatırımlarının değerlemesinde, eğer amaç ilgili
gayrimenkulün gelecekte yaratacağı satış geliri ya da kira geliri gibi nakit akışlarının bugünkü
değerlerini belirleyerek bir değer takdirinde bulunmak ise gayrimenkule ilişkin olası tüm
riskleri de içine alacak şekilde uygun bir iskonto faiz oranı belirlemek esastır.
“İskonto Faiz Oranı = Risksiz Faiz Oranı + Risk Primleri” şeklinde ifade etmek gerekecektir.
Burada ifade edilen, “Risksiz Faiz Oranı”, devletin iç piyasadan aldığı borcu geri ödeyememe
ihtimalinin bulunmadığı varsayımı, devlet iç borçlanma senetlerini yükümlülüğü yerine
getirme açısından risksiz olduğu varsayımını doğurur. Dolayısıyla devletin aldığı borçlara
ödediği faiz, risksiz faiz oranı olarak kabul edilir. “Risk Primi” ise, bir yatırım aracının
taşıdığı risklerin fiyatlara yansıması risk primidir. Riskli bir yatırım aracının beklenen getirisi
ile risksiz bir aracın beklenen getirisi arasındaki fark olarak da hesaplanabilir. Risk primi
unsurları aşağıda ayrıca detaylandırılmıştır.
İç Verim Oranı - Bir mülke ilişkin net nakit akışlarının bugünkü değerini sermaye
yatırımının bugünkü değeriyle eşitleyen indirgeme oranıdır. İç verim oranı hem
yatırılan sermayenin getirisini hem de orijinal yatırımın getirisini yansıtmaktadır ve bu
getirilerin her ikisi de potansiyel yatırımcıların göz önüne aldıkları temel unsurlardır.
Bu nedenle, iç verim oranını karşılaştırılabilir gelir yapısına sahip benzer
özelliklerdeki pazar işlemlerinin analizinden elde etmek, Pazar Değerine ulaşmak için
yapılan değerlemelerde kullanılmak üzere pazar iskonto oranları geliştirmenin uygun
bir yöntemidir.
Özsermaye Getiri Oranı – Borç niteliğindeki yabancı kaynağın getiri oranından ayrı
olarak hesaplanan özsermaye yatırımının iç verim oranıdır.
Gelir indirgemesi yaklaşımında kullanılan getiri oranlarının hesaplanmasında risk algısı
önemlidir. Doğaldır ki her gayrimenkul kendi içerisinde bir risk içermekte olup, risk
primlerinin toplamı değer üzerinde önemli etki yapmaktadır. Bu bağlamda, değer ve risk
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
47
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
primleri arasında ters yönlü bir ilişki söz konusudur. Burada ifade edilen önemli risk primi
unsurları açıklanacak olur ise6,
Faiz Oranı Riski - Piyasada genel faiz haddinin yükselme olasılığı olarak ifade edilir.
Gayrimenkul değeri, genel faiz oranındaki değişimlerden ters yönde etkilenmektedir.
Kur Riski - Kurun değerinde yaşanan değişiklikler sonucu varlıklar ve/veya
yükümlülüklerde (borçlarda) meydana gelebilecek değişimlerdir.
Politik ve Jeopolitik Risk - Politik ve jeopolitik koşullardaki değişmeler nedeniyle
gayrimenkul değerlerinde ve getirilerinde ortaya çıkan değişiklikleri tanımlar.
Faaliyet Riski
(Operasyonel Risk) - Bu kapsamdaki riskleri, gayrimenkul
sektöründeki olası daralmaya bağlı olarak yeni yatırım olanaklarının azalması,
makroekonomideki daralmaya bağlı olarak gayrimenkullere olan talebin azalması ile
yerel ve/veya merkezi yönetimin şirket faaliyetlerini etkileyecek şekilde politika ve
uygulamalarını değiştirmesi gibi dışsal faktörler olarak değerlendirmek mümkündür.
Piyasa Riski - Arz ve talepteki değişiklikleri ifade eder.
Finansal Risk - Yatırımı finanse edecek borcun geri ödenmesine ilişkin riski gösterir.
Satın Alma Gücü Riski/Enflasyon Oranı Riski - Beklenmeyen enflasyonun işlemler
ve mülkiyetin kiradan sonra geri alınması sırasında neden olacağı nakit akımlarının
bozulmasıdır.
Gayrimenkul değerleme uzmanı, gelir indirgeme yaklaşımı çerçevesinde bir değer takdirine
varabilmek için bir yılın net faaliyet gelirini kapitalizasyon oranına bölerek direkt
kapitalizasyon yöntemini ya da gelecekteki bir dizi nakit akışını iskonto ederek değer
göstergesine dönüştüren indirgenmiş nakit akışları yöntemini kullanabilir. İlgili yöntemler
aşağıda ayrıntılanmıştır.
6
Gayrimenkul yatırımlarına ilişkin diğer risk unsurları ise Bölüm 5’de ayrıca ele alınmaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
48
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
4.3.2. Direkt Kapitalizasyon Yöntemi
Direkt kapitalizasyon yöntemi, gayrimenkulün tek bir yıl için üreteceği net gelirin, güncel
gayrimenkul piyasası koşullarına göre emsal mülklerden türetilen bir kapitalizasyon oranına
bölünerek gayrimenkul değerinin hesaplanmasını içermektedir. Bu noktada emsal mülklerin
dengeli bir şekilde işletildiği ve ilgili mülkle benzer nitelikte risk düzeyine, gelir ve gider
yapısına, doluluk ve boşluk oranlarına, fiziksel ve konumsal özelliklere, geleceğe yönelik
benzer beklentilere sahip oldukları kabul edilmektedir. Direkt kapitalizasyon yöntemi, ayrıca,
tek bir yılda elde edilecek net gelirlerin hep aynı kalacağı varsayımına dayanmaktadır.
Direkt kapitalizasyon yönteminde gayrimenkul değerinin belirlenebilmesi için aşağıdaki
formül kullanılmaktadır:
 ğ () =
   ()
  ()
4.3.2.1. İpotek Kredisi Kapitalizasyon Oranı (İpotek Sabiti)
İpotek kredisi kapitalizasyon oranı (ipotek sabiti), yıllık borç servisi ödemesinin toplam kredi
tutarına oranıdır. Yılık borç servisi ise, yılda ödenmesi gereken toplam kredi taksit geri
ödemesi olarak ifade edilir.
İ  ( ) =
 ç 
  
 ç  = ö Ö  ×  İç Ö 
Diğer taraftan Kredi-Değer Oranı, borç (yabancı kaynak/kredi) kullanılarak satın alınacak
olan gayrimenkuller için kullanılmakta olup, borç talebinde bulunan yatırımcının alacakları
borç miktarının, gayrimenkulün değerine olan oranı şeklinde ifade edilmektedir. Dolayısıyla,
satın alınan gayrimenkulün değeri ile alınan borç miktarı arasındaki fark, gayrimenkulün satın
alınması sırasında kullanılan özsermaye miktarıdır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
49
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
 − ğ  =
 ç () 
 ğ
Borç Servisi Kapsama (Karşılama) Oranı ise, bir gayrimenkulden elde edilen dönemsel
(örneğin, yıllık) net faaliyet gelirinin, o gayrimenkulün finansmanında kullanılan borç
(yabancı kaynak) için ödenen dönemsel (örneğin, yıllık) anapara ve faiz ödemesi toplamına
(dönemsel borç servisi) olan oranıdır. Dolayısıyla, borç servisi kapsama oranı dönemsel net
faaliyet gelirinin dönemsel borç servisini kaç kez karşıladığını gösterir. İlgili oranın 1’den
fazla olması tercih edilir. Bu noktada unutulmaması gereken önemli nokta, alınan borcun
vadesinin uzaması halinde borç servis miktarı düşeceğinden borç kapsama oranı da yükselir.
ç    =
ö   
ö ç 
4.3.2.2. Yatırım Bandı Yöntemi
Yatırım bandı yaklaşımı, toplam kapitalizasyon oranının hesaplanmasında mülkün
finansmanında kullanılan ya da kullanılacak olan kaynakların [borç (yabancı kaynak) +
özsermaye (özkaynak)] tamamının ağırlıklı ortalama maliyetinin kullanılmasını ifade eder.
Toplam kapitalizasyon oranı hesaplanırken öncelikle finansman kaynakların her bir
bileşeninin maliyetinin hesaplanması, sonrasında ise her bir bileşeninin toplam içerisindeki
ağırlıklarının (yüzdelerinin) belirlenmesi gerekmektedir.
Buna göre bir mülkün toplam (bileşik) kapitalizasyon oranı (RO);
RO = Borç Oranı (M) x İpotek Kredisi Kapitalizasyon Oranı (RM) + Özsermaye Oranı (1-M) x
Özsermaye Kapitalizasyon Oranı (RE) şeklinde hesaplanmalıdır.
RO = (M x RM)+ [(1-M) x RE]
İlgili yöntemde mülkün ne kadarlık kısmının hangi maliyetli kaynakla finanse edildiği verisi
çerçevesinde bir kapitalizasyon oranı hesaplandığı görülmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
50
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Diğer taraftan yatırım bandı analizi kapsamında arazi ve bina kapitalizasyon oranları
kullanılarak bir mülkün toplam (bileşik) kapitalizasyon oranının hesaplanması aşağıdaki
şekilde olmaktadır:
RO = Mülkteki Arazi Değeri Oranı (L) x Arazi Kapitalizasyon Oranı (R L) + Mülkteki Bina
Değeri Oranı (B) x Bina Kapitalizasyon Oranı (RB)
RO = (L x RL)+ (B x RB)
4.3.2.3. Artık Değer Yöntemi
Artık değer yöntemi kapsamında bina artık değer yöntemi, arsa artık değer yöntemi ve
özsermaye artık değer yöntemi olarak farklı yaklaşımlar bulunmaktadır. Bina artık değer
yönteminde, öncelikle, toplam net faaliyet gelirinden arsa payına düşen net faaliyet geliri
düşüldükten sonra binaya düşen net faaliyet geliri bulunur; sonrasında ilgili gelir, iskonto faiz
oranı ve bina amortisman oranı toplamına (toplam kapitalizasyon oranı) oranlanarak bina
değeri belirlenir. Toplam mülk nihai değeri için ise belirlenen bina değeri ile arsa değeri
toplanır. Bina artık değer yönteminin uygulanabilmesi için ilk koşul, emsaller vasıtasıyla arsa
değerine ulaşılabilmesi ve arsa değerlerinin dengeli olmasıdır. Arsa artık değer yöntemi emsal
karşılaştırma yaklaşımı ile bina değerinin elde edilebiliyor olması noktasında uygulanmakta
olup, binanın değerinin ayrı olarak tahmin edilebilirliğini varsayar. Bina artık değer
yönteminin tersi bir uygulamadır; burada toplam net faaliyet gelirinden binanın net faaliyet
geliri düşüldükten sonra arsaya kalan gelir iskonto faiz oranı ile indirgenerek değer tespiti
yapılmaktadır. Aslında her iki yöntem için hesaplamada aynı süreç izlenir, sadece bina ve arsa
hesapları yer değiştirir. Özsermaye artık değer yönteminde ise borç (yabancı kaynak) için
ödenen yıllık borç servisinin net faaliyet gelirinden indirilmesi ile hesaplama yapılmakta olup,
kalan miktar özsermaye artık değeri olmaktadır. Bulunan bu miktarın özsermaye yatırım
tutarına oranlanması ise özsermaye kapitalizasyon oranını verecektir.
4.3.2.4. Brüt Kira (Gelir) Çarpanı Yöntemi
Gayrimenkul değerleme uzmanı brüt gelir çarpanı yöntemini kullanarak, bir gayrimenkulün
değeri ile brüt kira geliri arasındaki ilişkiyi ortaya koymaktadır. Bu yöntemde, öncelikle,
benzer nitelikteki yakın zamanda satışı gerçekleşmiş gayrimenkullerin satış fiyatları ile yıllık
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
51
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
brüt kira gelirleri tespit edilerek brüt kira çarpanları bulunur ve ortalaması alınır. Daha sonra
ise, ortalama brüt kira çarpanı ile konu gayrimenkulün yıllık brüt kira geliri çarpılır ve değere
ulaşılır.
Belirtildiği üzere, dönemsel kira getiren gayrimenkullerin değerlemesinde kullanılmakla
birlikte, ilgili yöntemdeki en önemli varsayım dönemler itibariyle kira gelirinin hep aynı
kalacak olmasıdır. Diğer taraftan brüt kira çarpanı yöntemine yönelik olarak, baz kira ve ciro
toplamı şeklindeki kiralamalarda ciro ile ilgili yüzdenin kira rakamına dahil edilmeden
analizin yapılması, toplam potansiyel brüt gelir yerine yalnızca kira gelirinin dahil edilmesi ve
gayrimenkule ait genel giderlerin dikkate alınmaması uygulamadaki hatalar olarak dikkat
çekmektedir. İlgili yöntem, ayrıca, gayrimenkulün kendini amorti etme süresi olarak da
bilinir.
ü  Ç =
 ğ
 ü  
 ü   = 12 ×  ü  
4.3.3. Gelir Kapitalizasyonu Yöntemi-İndirgenmiş Nakit Akışı Analizi7
Gelir kapitalizasyonu, bir gayrimenkulün gelecek dönemlerde sağlayacağı nakit akışlarının
belirlenen bir iskonto faiz oranı ile indirgenerek bugünkü değerleri toplamının bulunmasıdır.
Yöntem gayrimenkulün değeri ile ilgili gayrimenkulden beklenen gelirler arasındaki ilişkiyi
yansıtır. Gelir getirmeyen mülkler ile piyasada uygun ve sağlıklı ölçülebilir emsallerin
alınabileceği verilerin olmadığı durumlarda ilgili yöntemin kullanılması uygun olmayabilir.
Diğer taraftan, benzer gelir-gider beklentileri olan emsal verilerin seçimi gerekli olup,
gayrimenkul değerleme uzmanının gayrimenkule ilişkin gelir, gider ve boşluk tahminlerini
çok iyi hesaplaması gerekmektedir. Gelir kapitalizasyonu yönteminin en önemli uygulama
örneği İndirgenmiş Nakit Akışı (İNA) analizidir.
Uluslararası Değerleme Standartları (UDES) Kılavuz Notu 9- Pazar Değeri Esaslı ve Pazar
Değeri Dışı Değer Esaslı Değerlemeler için İndirgenmiş Nakit Akışı Analizi kapsamında
ayrıntılı olarak da ifade edildiği üzere İNA analizi, bir mülkün gelecekteki gelirleri ve
7
Gelir kapitalizasyonu yönteminin sağlıklı olarak anlaşılabilmesi için Bölüm 7’de incelenen faiz
hesaplamalarının ve paranın zaman değeri konusunun iyi şekilde kavranmış olması gerekmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
52
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
giderleri ile ilgili kesin varsayımlara dayalı bir finansal modelleme tekniğidir. Bu tür kesin
varsayımlar, bugünkü değere indirgenmiş olan para girişi ve çıkışının tutarı, özelliği,
değişkenliği, zamanlaması ve süresi ile ilgilidir. Aslında İNA analizi, uygun ve desteklenebilir
veri ve iskonto oranlarıyla birlikte değerlemede kullanılan gelir indirgeme yaklaşımının sıkça
başvurulan metodolojilerinden biridir.
Bir gayrimenkul değerleme uzmanı, İNA modelinin temelini oluşturan nakit akışı
projeksiyonlarının ve varsayımların değerlemenin yapıldığı pazar için uygun ve makul
olduğundan emin olmak amacıyla yeterli miktarda araştırma yapmalıdır. Örneğin değerleme
uzmanı, kiralar üzerinde gerçekleştirilen ve birden fazla kiracının yer aldığı bir mülkün nakit
akışı projeksiyonunu desteklemek amacıyla yapılan analizde sözleşme kirasını ve pazar
kirasını, kira süresinin sona ereceği tarih ile kira gözden geçirme tarihini, kira artırımlarını ve
kademeli kiraları, işletme masrafları/giderlerini, geri kazanılabilir veya kazanılamaz
maliyetleri, teşvikleri, sermaye harcamalarını ve uygulanacak diğer her tür hükmü de göz
önünde bulundurmalıdır. Ayrıca, gelirdeki büyümeye veya düşüşe yönelik varsayımlar,
ekonomik koşullara ve pazar koşullarına dair yapılan analizi esas almalıdır. Faaliyet
giderlerindeki değişiklikler, tüm gider trendlerini ve önemli gider kalemlerindeki belirli
trendleri yansıtmalıdır. Son olarak, bir İNA analizinin sonuçları, hatalar olup olmadığına ve
makul ölçülerde gerçekleştirilip gerçekleştirilmediğine dair test edilmelidir.
Yukarıda da ifade edildiği üzere, nakit akışları (nakit giriş ve çıkışları) İNA analizinin
temelini oluşturmaktadır. Bu kapsamda, gayrimenkul değerlemeleri için nakit girişleri,
kiralardan ve kiracılara verilen hizmetlerden elde edilen gelirleri ve tamamlanmış veya inşa
edilmiş mülklerde boş kalma kaybını ve geliştirme mülklerinde ise satışlardan gelen gelirleri
içerir. Diğer taraftan, nakit çıkışları ise, sabit ve değişken giderleri, yenisiyle değiştirme
tahsisatını/yenileme fonu ve sermaye harcamalarını ve uygun olan durumlarda da geliştirme
mülkleri için inşa maliyetleri ve yan maliyetleri içerir. Gayrimenkul değerleme uzmanı,
gayrimenkule ilişkin nakit giriş ve çıkışları arasındaki farklılıktan hareketle dönemsel net
nakit akışlarını belirlemek durumundadır.
Net nakit akışlarının bugünkü değerlerinin hesaplanmasında kullanılacak olan iskonto faiz
oranını (beklenen getiri oranı) elde edebilmek için bir Değerleme Uzmanının gayrimenkul ve
sermaye piyasalarına ilişkin muhtelif veri ve bilgi kaynaklarını kullanması gerekir.
Karşılaştırılabilir nitelikteki mülklerin gelir akışlarına ve satış fiyatlarına ilişkin verilere ilave
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
53
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
olarak söz konusu mülkün dahil olduğu pazar ile araştırmada kendilerine danışılmış
yatırımcılar tarafından edinilen mülklerin içinde bulunduğu pazarın tutarlı olması koşulu ile
yatırımcı görüşlerine dair anketler ve getiri endekslerinin kullanılması iskonto oranlarının
seçilmesinde faydalıdır.
İndirgenmiş nakit akışı modelleri, belirli bir ekonomik ömre bağlı olarak yapılandırılmaktadır.
Ancak gayrimenkul değerleme analizlerinde arsa/arazi gibi ekonomik ömrü sınırlı olmayan
gayrimenkullerin dönemsel net faaliyet gelirleri sonsuza kadar devam eder. Üzerinde kurulu
olduğu arsa ile birlikte değerlendirildiğinde, binalar için de durum benzerdir. O halde
gayrimenkul değerleme uzmanının bugünden yarına, yarından sonsuza kadar uzanan süreçte
elde edilecek net faaliyet gelirlerini belirlemesi ve bunların bugünkü değerlerini hesaplaması
gerekmektedir. Doğaldır ki, gayrimenkul değerleme uzmanı sonsuza uzanan bu süreçte
sağlıklı ve gerçekçi olarak belirli bir süre için nakit akışlarını tahmin edebilecektir. Kira
bedelini gözden geçirme, kira yenileme/yeniletme, yeniden geliştirme veya yeniden donatma
gibi olaylar analiz tahmin süresini etkileyebilecek olsa da bu süre genelde mülk sınıfının veya
içinde bulunduğu pazar sektörünün özelliklerini oluşturan pazarın davranışına bağlıdır.
Gayrimenkul değerleme sürecinde tahmin süresi genelde beş ile on yıl arasında
belirlenmektedir.
Tahmin süresinin sonundan sonsuza kadar uzanan süreçteki net nakit akışlarının da mutlaka
İNA analizi kapsamında hesaplamalara dahil edilmesi gerekmektedir. Tekrar satış değeri
olarak da adlandırılan Son Değer (artık değer/ nihai değer/ terminal değer), gayrimenkulün
belirlenen tahmin süresinin sonrasında beklediği net faaliyet gelirlerinin tahmin süresi
sonundaki değer toplamını ifade eder. Son değer hesaplama yönteminin seçimi, pazardaki
yatırımcıların teamüllerine dayalı olarak değişmektedir ve Değerleme Uzmanları, bu
uygulamaları kendi değerlemelerine yansıtmalı ve seçilen yöntemi de her yönüyle eksiksiz bir
şekilde açıklamalıdır. Uygulamalara bakıldığında, eğer konu gayrimenkule ilişkin tekrar satış
değeri bilinmiyorsa, direk kapitalizasyon yönteminde olduğu gibi tahmin süresinin son
yılındaki net faaliyet gelirinin (veya son yılını takip eden net faaliyet gelirinin) kapitalizasyon
oranına oranlanması ile de son değer tespiti yapılabilir. Buradaki hesaplamalarda dönemsel
net faaliyet gelirlerinin sonsuza kadar sabit şekilde devam edeceği varsayımı söz konusudur.
 ğ =
1
2
3
[ +  ğ]
+
+
+ ⋯+
1
2
3
(1 + )
(1 + )
(1 + )
(1 + )
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
54
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yukarıdaki eşitlikte, “NNA” Dönemsel Net Nakit Akışını, “i” ise gayrimenkule ilişkin olası
tüm riskleri de içine alacak şekilde belirlenen iskonto faiz oranını (beklenen getiri oranını)
ifade etmektedir.
İNA analizlerinde hesaplamalara ilişkin var olan bir başka husus da analiz için veri girişi
olarak kesin varsayımların kullanılmasıdır. Değerleme hizmetlerinin kullanıcılarına sonuçları
tekrarlayabilme imkanı sunmak için Değerleme Uzmanının bu varsayımları ve bu
varsayımların İNA modeli geliştirilirken kullanılma sebeplerini açıklaması gerekir. Bu
noktada, İNA analizi kapsamında aşağıdaki unsurlar da belirtilmelidir:
Modelde kullanılan başlangıç tarihi, süresi ve sıklık;
Tahmini kira ücreti, diğer gelirler ile gelirlerin değişiminin tahmini oranı;
Tahmini faaliyet giderleri ve giderlerin değişiminin tahmini oranı ve
Kiranın sona erme tarihleri/yarıda kesilme maliyetleri, boş kalma ve tahsilat kayıpları.
Son olarak belirtilmesi gerekir ki, İNA analizinde değerleme uzmanına önemli görevler
düşmektedir. Kontrol amaçlı kullanılan verilerin pazar kanıtları ile ve hakim pazar
görünümüyle tutarlı olmasını sağlamak Değerleme Uzmanının sorumluluğundadır. Ayrıca,
İNA modelinin oluşturulmasında veya özel bir modelin seçilmesinde denetim görevini
üstlenen Değerleme Uzmanının da teorik ve matematiksel doğruluk, nakit akışlarının
büyüklüğü ve tüm veri girişlerinin uygunluğu açısından bu modelin bütünlüğüne ilişkin bir
sorumluluğu vardır. Bir Değerleme Uzmanı, nakit akışlarını yapılandırmak ve modele diğer
veri girişlerini sağlamak için uygun bir deneyime ve pazar bilgisine sahip olmalıdır.
4.4. GAYRİMENKUL PROJE YATIRIMLARININ DEĞERLEMESİ
Proje geliştiren işletmeler açısından belirli bir gelir elde edilebilmesi için yapılan her türlü
harcamaya yatırım denilmektedir. Bir işletmenin bir yıldan uzun vadeli varlıklara yapılan
yatırımlar
sermaye
harcamaları
olarak
adlandırılmakta,
yatırım
planları
(sermaye
harcamalarının planlanması) ise proje değerlemesi olarak adlandırılmaktadır. Diğer bir
ifadeyle proje değerlemesi; uygun ve verimli yatırım alanlarının araştırılması ve yatırım proje
önerilerinin değerlendirilmesidir. Gayrimenkul projelerinin analizinin hem en önemli hem de
en zor adımı; proje için yapılan yatırım harcamalarının ve nakit girişleri olarak adlandırılan
projeye özgü tüm nakit akışlarının tahmin edilmesidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
55
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Ekonomik olarak değerlendirildiğinde gayrimenkul yatırım projelerini bağımlı ve bağımsız
olmak üzere iki gruba ayırmak mümkündür:
Bağımsız Yatırımlar - Bir yatırım projesinin gerektirdiği nakit çıkışları ve
sağlayacağı nakit girişleri diğer yatırım projelerinin kabul ve reddinden etkilenmiyorsa
bu yatırım projesi bağımsız olarak kabul edilir.
Bağımlı Yatırımlar - Bir yatırım projesinin gerektirdiği nakit çıkışları ve sağlayacağı
nakit girişleri diğer yatırım projelerinin kabul ve reddinden etkileniyorsa bu yatırım
projesi bağımlı olarak kabul edilir. Eğer bir yatırım kararı, diğer bir yatırımdan
beklenen faydayı artırıyorsa ya da diğer yatırımın maliyetini azaltıyorsa, bu yatırım
projesi diğerinin tamamlayıcısı olarak nitelendirilir (Tamamlayıcı Yatırımlar). Eğer
bir yatırımın yapılması, başka bir yatırımın sağlayacağı yararı azaltıyor ya da
sağlanacak yarar aynı kalmakla beraber söz konusu yatırımın maliyetini artırıyorsa bu
durumda ikinci yatırım diğerinin ikamesi olarak nitelendirilir (Yerine Koyma (İkame)
Yatırımları). Eğer ikinci yatırım projesi kabul edildiğinde, birinci yatırımın
sağlayacağı yarar tamamen ortadan kalkıyor ya da projenin gerçekleştirilmesi teknik
olarak imkansız hale geliyorsa bu iki yatırım almaşık olarak kabul edilmektedir
(Almaşık Yatırımlar).
Gayrimenkul projelerini geliştiren işletmeler sınırlı kaynaklara sahip olmaları sebebiyle
yatırım teklifleri arasında bir seçim yapmak, bunları önem derecesine göre sıralamak ve bazı
yatırımlardan vazgeçmek zorundadırlar. Dolayısıyla işletme kaynaklarının amaca uygun en
iyi sonuçları verebilecek yatırımlara tahsis edilebilmesi için yatırım projelerinin
değerlendirilip bir karara varılması gerekecektir. Projelerin değerlendirilmesi belirlilik veya
belirsizlik varsayımı altında yapılabilir. Belirlilik varsayımında, projeyle ilgili yapılan
tahminlerin kesinlik göstereceği kabul edilir. Çok genel bir ifadeyle bu varsayım, gelecekte
gayrimenkulün iç veya dış çevrelerinde büyük değişiklikler olmayacağına dayanmaktadır.
Belirsizlik varsayımında ise, yatırımla ilgili yapılan tahminlerin belirli olasılıklarla
değişebileceği kabul edilmektedir.
Belirlilik varsayımı altında proje değerleme yöntemlerini, paranın zaman değerini dikkate
almayan (statik) yöntemler (geri ödeme süresi yöntemi) ve paranın zaman değerini dikkate
alan (dinamik) yöntemler (net bugünkü değer, iç verim oranı ve karlılık endeksi) olarak ele
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
56
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
almak mümkündür. İndirgenmiş nakit akışları analizinin en yaygın uygulaması İç Verim
Oranı (İVO) ve Net Bugünkü Değer (NBD) yöntemleri olmakla birlikte, aşağıda gayrimenkul
projelerinin değerlemesi kapsamında hem İç Verim Oranı ve Net Bugünkü Değer Yöntemleri
hem de Geri Ödeme Süresi ve Karlılık Endeksi Yöntemleri incelenmiştir.
4.4.1. Geri Ödeme Süresi
Geri ödeme süresi bir gayrimenkul yatırımının sağlayacağı net para girişinin, yatırım tutarını
karşılayabilmesi için geçmesi gerekli zaman uzunluğudur. Bu yöntemin esası, bir proje için
yatırılan paranın kaç dönem (örneğin, yıl) sonra geri alınabileceğinin hesaplanmasıdır. Bu
yöntemde birden fazla gayrimenkul projesi arasından seçim yapılıyorsa, geri ödeme süresi en
kısa olan proje tercih edilir.
Geri ödeme süresi yöntemi, projelerinin değerlendirilmesinde oldukça basit hatta riskli
projelerin değerlendirilmesinde kaba olarak nitelendirilebilecek bir yöntemdir. Paranın zaman
değerinin ve yatırımın ekonomik ömrünün dikkate alınmaması, geri ödeme süresinden sonra
sağlanacak net nakit girişlerinin hesaba katılmaması, işletme açısından stratejik önem taşıyan,
uzun ömürlü, yatırımlara öncelik verilmesi imkânı ortadan kaldırması bu yöntemin eleştirilen
yönleridir. Bununla birlikte; anlaşılması ve uygulaması kolay bir yöntem olması, riski az
projelere öncelik verme sonucunu doğurması ve likidite sorunu olan işletmelerin bu
sorunlarını çözmelerine yardımcı olması geri ödeme yönteminin üstünlükleri olarak
belirtilebilir.
Örneğin, bir konut projesinin yatırım tutarı 1.200.000 TL’dir. Projenin sağlayacağı satış
gelirlerine ilişkin olarak net nakit girişleri aşağıdaki gibidir. Bu durumda projenin geri ödeme
süresi hesaplanacak olur ise,
YIL
NET NAKİT GİRİŞLERİ
1
300.000 TL
2
450.000 TL
3
450.000 TL
4
500.000 TL
Proje geliştirici işletme ilk yıl 300.000 TL, ikinci yıl 450.000 TL ve üçüncü yıl yine 450.000
TL net nakit girişi elde etmiştir. Bu çerçevede yatırım tutarı olan 1.200.000 TL’lik miktar üç
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
57
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yıl içerisinde geri kazanılmış olmaktadır. Projenin geri ödeme süresi 3 yıl olarak
belirlenmiştir.
Aşağıda ifade edilecek olan yöntemler; hem paranın zaman değerini dikkate almakta hem de
yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağladığı tüm nakit girişlerini hesaba katmaktadır.
Dolayısıyla daha sağlıklı karar verilmesine imkân tanımaktadır.
4.4.2. Net Bugünkü Değer
Bir gayrimenkul yatırımının net bugünkü değeri; yatırımın ekonomik ömrü boyunca
sağlayacağı nakit girişlerinin iskonto faiz oranı üzerinden bugüne indirgenmiş değerleri
toplamı ile yatırımın gerektirdiği nakit çıkışlarının aynı oran üzerinden hesaplanmış bugünkü
değerleri toplamı arasındaki farktır. Bu tanımdan hareketle hesaplamayı aşağıdaki gibi
yapabiliriz.
Net Nakit Girişlerinin Bugünkü Değerleri Toplamı
XXXX
(-) Yatırım Maliyetinin Bugünkü Değerleri Toplamı
(XXXX)
Yatırımın Net Bugünkü Değeri
XXXX
Eğer bir tek proje ile ilgili olarak karar verilecekse, bulunan net bugünkü değerin pozitif
olması gerekir. Birden fazla proje arasından en uygun olanı seçilecek olursa, bu durumda,
pozitif net bugünkü değerler arasında en yüksek olanı sağlayan proje tercih edilmelidir.
Örneğin, bir gayrimenkul projesinin sağlayacağı net nakit akışları yıllar itibarıyla aşağıdaki
gibidir:
YIL
NET NAKİT AKIŞLARI
0
-12.800 TL
1
4.200 TL
2
6.400 TL
3
7.700 TL
4
9.900 TL
İskonto faiz oranı %23 olarak belirlenmiştir. Buna göre yatırımın Net Bugünkü Değeri şu
şekilde hesaplanacaktır:
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
58
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
 = −12.800 +
4.200
6.400
7.700
9.900
+
+
+
= 3.308,1
(1 + %23)1 (1 + %23)2 (1 + %23)3 (1 + %23)4
Net Nakit Girişlerinin Bugünkü Değerleri Toplamı
16.108,1 TL
(-) Yatırım Maliyetinin Bugünkü Değerleri Toplamı
(12.800,0 TL)
Yatırımın Net Bugünkü Değeri
3.308,1 TL
Paranın zaman değerini ve yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlanan tüm nakit girişlerini
dikkate alması, teorik açıdan tutarlı olması işletme amaçlarından birisi olan hisse senetlerinin
piyasa fiyatını arttırmanın üzerinde durması net bugünkü değer yönteminin üstünlüklerini
oluşturmaktadır.
Net Bugünkü Değer Yönteminin Üstünlükleri:

Projenin tam hayat süresini göz önünde tutar.

Gerçekteki nakit akımlarını bugünkü değere indirgeyerek zaman tercihlerini göz
önünde tutar.

İskonto faiz oranı için hem borç ile finansmanın maliyetini hem de öz sermayenin
muhtemel alternatif kullanma oranlarındaki fırsat maliyetlerini dikkate almış olur.

Nakit akımları bazı yıllarda olumsuz dahi olsa, yine çözüm mümkündür.
Net Bugünkü Değer Yönteminin Sakıncaları:

Projelerin tercih sıralaması yapılırken hatalı sonuçlar doğurmaktadır. Projelerin
karlılıkları değil yapılan yatırım harcamaları ve sağlanan net nakit akımlarının
büyüklükleri ağırlık kazanmaktadır.

İskonto faiz oranının önceden tespit edilmiş olması diğer bir dezavantajdır.

İskonto faiz oranının projenin ömrü boyunca sabit kaldığı varsayılmaktadır.
4.4.3. İç Verim Oranı
İskonto edilmiş nakit akımı yöntemi olarak da bilinen iç verim (karlılık) oranı “projenin
gerektireceği nakit çıkışlarının bugünkü değeri ile ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit
girişlerinin bugünkü değerini eşit kılan iskonto faiz oranı” olarak tanımlanmaktadır. Bir başka
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
59
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ifadeyle “yatırımın net bugünkü değerini sıfıra eşitleyen iskonto faiz oranı” dır. Yapılacak
olan gayrimenkul projesine harcanacak olan her 1TL’nin getirisi olarak da ifade edilebilir.
İç verim oranı, istenilen değerin (yatırım tutarının) üstünde ve altında kalan bugünkü değerleri
veren en az iki iskonto oranı denendikten sonra, aşağıda belirtilen formül yardımıyla
interpolasyon yapılarak hesaplanabilir:
 Üstünde Kalan BD-Yatırım Tutarı

İVO = Küçük Iskonto Oranı + 
 Iskonto Oranları Farkı 
 Üstünde Kalan BD - Altında Kalan BD

Bulunan iç verim oranı, projenin finansmanında kullanılacak olan iskonto faiz oranından
yüksek ise proje kabul edilir. Birden fazla proje söz konusu ise bahsi geçen kriterden büyük
ve en yüksek olan iç verim oranını veren proje kabul edilir.
Örneğin, bir gayrimenkul projesinden beklenen net nakit akışları aşağıda verilmiştir. Projenin
iç verim oranı hesaplanmak istendiğinde,
6.700 =
YIL
NET NAKİT AKIŞLARI
0
-6.700 TL
1
3.200 TL
2
2.900 TL
3
4.700 TL
3.200
2.900
4.700
+
+
1
2
(1 + )
(1 + )
(1 + )3
 = −6.700 +
3.200
2.900
4.700
+
+
=0
1
2
(1 + )
(1 + )
(1 + )3
Net Bugünkü Değeri “0” a Eşitleyen İskonto Oranı = İç Verim Oranı
Buradaki bilgilere göre iç verim oranı şu şekilde hesaplanacaktır:
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
60
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Önce herhangi bir iskonto faiz oranı denenerek bu oran üzerinden yatırımın bugünkü değeri
hesaplanacaktır. Örneğin, iskonto faiz oranını %20 olarak belirlensin:
 = −6.700 +
3.200
2.900
4.700
+
+
= 700,46
1
2
(1 + %20)
(1 + %20)
(1 + %20)3
Hesaplanan sonuç değeri yatırım tutarının (6.700 TL) üzerinde çıktığı için istenilen değerin
altında bir sonuç yakalamak amacıyla iskonto oranı yükseltilmelidir:
İskonto faiz oranını %30 olarak değiştirip tekrar deneyelim:
 = −6.700 +
3.200
2.900
4.700
+
+
= −383,20
1
2
(1 + %30)
(1 + %30)
(1 + %30)3
İSKONTO ORANI
İskonto
Oranı1=%20
(Küçük
BUGÜNKÜ DEĞER
NBD
İskonto İçin
7.400,46TL
+700,46 TL
İçin
6.700,00TL
0,00 TL
İskonto İçin
6.316,80TL
-383,80 TL
Oranı)
İVO=?
İskonto
Oranı2=%30
(Büyük
Oranı)
Bundan sonra iç verim oranı yukarıdaki formül yardımıyla bulunur:
 Üstünde Kalan BD-Yatırım Tutarı

İVO = Küçük Iskonto Oranı + 
 Iskonto Oranları Farkı 
 Üstünde Kalan BD - Altında Kalan BD

 7400, 46  6700

İVO  0, 20  
 0,10   0, 20  0,0646  0, 2646  %26, 46
 7400, 46  6316,80

Proje %26,46 oranıyla iskonto edildiğinde projenin net bugünkü değeri “0”dır. Bu oran
projeye harcanacak olan her 1 TL’nin getirisi olarak da tanımlanabilir ve eğer projenin
iskonto faiz oranından büyük ise proje kabul edilecektir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
61
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
İfade edildiği gibi, iç verim oranı yöntemi, yatırım projelerinin değerlendirilmesinde zaman
faktörünü ve yatırımın ekonomik ömrünü dikkate alan, yatırımın sağlayacağı para girişleri ile
gerektireceği para çıkışlarını aynı zaman düzeyine indirgeyerek birbiriyle karşılaştırılabilir
hale getiren objektif yöntemdir.
İç Verim Oranı Yönteminin Özellikleri:

Yöntem paranın zaman değerini dikkate alarak karşılaştırmalarının yapılmasını
mümkün kılar.

Projenin ekonomik ömrü dikkate alınmalıdır.

Yatırılan sermayenin karlılığını yansıtır.
İç Verim Oranı Yönteminin Sakıncaları:

Proje hayatının işletme safhasında oldukça önemli olan nakit çıkışları mevcut ise iç
verim oranı yöntemi bu şartlarda güvenilir şekilde uygulanmaz.

Bu yöntem aynı anda uygulanmayan birden fazla sayıdaki projelerin mukayesesi
yapıldığında yanlış sonuçlar verilebilir.

Bu ölçüt kararının zamanla ilgili tercihlerini direkt olarak yansıtmaz. Ağırlıklı
ortalama sermaye maliyeti projenin kendi bilgilerinden doğar.

Projenin ekonomik ömrü uzunsa iç karlılık oranını hesaplamak oldukça yorucu ve
monoton bir iştir.
Düzeltilmiş İç Verim Oranı, özellikle projelere ilişkin nakit akımlarının büyük dalgalanmalar
gösterdiği durumlarda iç verim oranına kıyasla daha öne çıkmaktadır. Bazı projelerin
dönemler itibari ile net nakit akımlarının büyük dalgalanmalar gösterdiği bazı yıllarda net
nakit akımlarının negatif olduğu görülmektedir. Bu gibi durumlarda projeye ilişkin birden
fazla iç verim oranı söz konusu olmaktadır. Bu durumda projenin negatif olan net nakit
akımları iskonto faiz oranı ile başlangıç noktasına çekilirken, pozitif olan net nakit akımları da
yine iskonto faiz oranına bağlı olarak dönem sonuna taşınmaktadır. Daha sonrasında da,
dönem başındaki nakit çıkışlarını dönem sonundaki nakit girişlerine eşitleyen iskonto oranı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
62
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
bulunmaktadır. Bulunan bu oran düzeltilmiş iç verim oranı olarak adlandırılmakta ve böylece
projeye ilişkin tek bir iç verim oranı elde edilmiş olmaktadır.
4.4.4. Karlılık Endeksi (Fayda-Maliyet Oranı)
Gayrimenkul projesini geliştiren firma açısından bir yatırımın kârlılık endeksi (fayda-maliyet
oranı); yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit girişlerinin belirli bir ağırlıklı
ortalama sermaye maliyeti (iskonto oranı) üzerinden bugünkü değerinin, yatırımın
gerektirdiği nakit çıkışlarının (yatırım tutarının) bugünkü değerine oranıdır.
  =
 ş ü ğ 
 Çş ü ğ 
Net bugünkü değer yöntemi ile kârlılık endeksi (fayda-maliyet oranı) kriteri, yatırım
projelerinin sıralanmasında farklı sonuçlar verebilir. Net bugünkü değer yönteminde amaç,
belirli bir iskonto oranı üzerinden yatırımların net bugünkü değerini maksimum kılma olduğu
halde, kârlılık endeksinde amaç, yatırımlarda fayda-maliyet oranını en yüksek düzeye
çıkarmaktır.
Yatırım projeleri seçiminde, kârlılık endeksi kullanılıyorsa ve eğer yatırım bağımsız bir
yatırım ise, kârlılık endeksinin birden büyük oluşu yatırım projesinin kabulü için yeterlidir.
Örneğin, bir gayrimenkul projesinin sağlayacağı net nakit akışları yıllar itibarıyla aşağıdaki
gibidir:
YIL
NET NAKİT AKIŞLARI
0
-12.800 TL
1
4.200 TL
2
6.400 TL
3
7.700 TL
4
9.900 TL
İskonto faiz oranı %23 olarak belirlenmiştir. Buna göre yatırımın Karlılık Endeksi şu şekilde
hesaplanacaktır:
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
63
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
  =
 ş ü ğ 
 Çş ü ğ 
Benzer soru net bugünkü değer yöntemin içerisinde hesaplanmış olup, ilgili nakit girişlerinin
%23 iskonto faiz oranı üzerinden bugünkü değerleri toplamı 16.108,06 TL’dir. Nakit çıkışları
toplamı ise 12.800 TL’dir.
Buna göre, ilgili projenin karlılık endeksi = 16.108,06/12.800 = 1,25 dir ve oran 1’den yüksek
olduğu için proje kabul edilmelidir.
Sonuç olarak her hangi bir gayrimenkul yatırım projesinin;
Net Bugünkü Değeri > 0 ise; İç Verim Oranı > İskonto Faiz Oranı; Karlılık Endeksi > 1
Net Bugünkü Değeri = 0 ise; İç Verim Oranı = İskonto Faiz Oranı; Karlılık Endeksi = 1
Net Bugünkü Değeri < 0 ise; İç Verim Oranı < İskonto Faiz Oranı; Karlılık Endeksi < 1
4.5. KONU UYGULAMA SORULARI VE CEVAPLARI
SORU 1:
Belirli bir yerleşim alanında son üç ayda satışı yapılan benzer taşınmazların (boş arsa)
özellikleri ve piyasa verileri aşağıdaki tabloda verilmiştir. Buna göre, konu taşınmazın
karşılaştırmalı satış analizi yöntemiyle hesaplanacak piyasa değeri kaç TL’dir? (Sınır
kontrolleri %15 olarak alınacaktır.)
Veriler
Değer (TL)
Arsa Alanı (m2)
KAKS (E)
Emsal 1
150.000
1.000
1,50
Emsal 2
180.000
1.300
1,25
Emsal 3
220.000
1.500
1,20
Konu Arsa
?
1.425
1,50
ÇÖZÜM 1:
Toplam İnşaat Alanı = KAKS x Arsa Alanı
Emsal 1 Toplam İnşaat Alanı = 1,50 x 1.000 = 1.500m2
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
64
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Emsal 2 Toplam İnşaat Alanı = 1,25 x 1.300 = 1.625m2
Emsal 3 Toplam İnşaat Alanı = 1,20 x 1.500 = 1.800m2
Birim m2 Değer Hesabı = Toplam Değer/ Toplam İnşaat Alanı
Emsal 1 Birim m2 Değeri = 150.000 TL / 1.500m2 = 100,00 TL/m2
Emsal 2 Birim m2 Değeri = 180.000 TL / 1.625m2 = 110,77 TL/m2
Emsal 3 Birim m2 Değeri = 220.000 TL / 1.800m2 = 122,22 TL/m2
Alt-üst sınırlar için emsal birim değerlerin aritmetik ortalaması alınmalıdır. Buna göre,
(100,00 TL/m2+110,77 TL/m2+122,22 TL/m2)/3 = 110,99 TL/m2’nin %15 altında ve
üstünde yer alan değerler uç değer olarak nitelendirilecek ve hesaplamaya dahil
edilmeyecektir. Ancak ilgili emsallerin tamamı alt değer (94,34 TL/m2) ve üst değer (127,64
TL/m2) arasında olduğu için konu arsa birim değeri için üç emsalin birim değerlerinin
aritmetik ortalaması (110,99 TL/m2) alınmalıdır.
Konu Arsa Değeri = 110,99 TL/m2 x 1.425m2 = 158.161 TL
SORU 2:
Bir ticaret bölgesinde bulunan, dikdörtgen şeklindeki emsal arsaların yapılanma koşulları ve
değerleme gününe dönüştürülmüş rayiç bedelleri aşağıdaki tabloda verilmiştir. Eğer sınır
kontrolleri %30 olarak alınacak ise, aynı ticaret bölgesinde bulunan konu gayrimenkul A
arsasının değeri kaç TL’dir?
Değer
Cephe
Derinlik
KAKS
Yükseklik
(TL)
(m)
(m)
(E)
(m)
Emsal 1
1.440.000
42
50
0,40
3
22
Emsal 2
1.350.000
30
50
0,35
2
21
Emsal 3
1.077.120
34
48
0,30
3
27
A Arsası
?
42
52
0,30
3
25
TAKS
ÇÖZÜM 2:
Toplam İnşaat Alanı = KAKS x Arsa Alanı (Arsa Alanı = Arsa Cephesi x Arsa Derinliği)
Emsal 1 Toplam İnşaat Alanı = 3 x 42 x 50 = 6.300m2
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
65
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Emsal 2 Toplam İnşaat Alanı = 2 x 30 x 50 = 3.000m2
Emsal 3 Toplam İnşaat Alanı = 3 x 34 x 48 = 4.896m2
Birim m2 Değer Hesabı = Toplam Değer/ Toplam İnşaat Alanı
Emsal 1 Birim m2 Değeri = 1.440.000 TL / 6.300m2 = 228,58 TL/m2
Emsal 2 Birim m2 Değeri = 1.350.000 TL / 3.000m2 = 450,00 TL/m2
Emsal 3 Birim m2 Değeri = 1.077.120 TL / 4.896m2 = 220,00 TL/m2
Burada Emsal 2 birim m2 değeri, emsallerin birim değerlerinin aritmetik ortalamasının
%30’undan (alt-üst değer kontrol sınırı) daha fazla olduğu için uç değer olarak
değerlendirilmiş ve ortalama dışında tutulmuştur. Emsal 1 ve 3 birim m2 değerlerinin
ortalamalarından hareketle konu gayrimenkul için birim m2 değer tespiti yapılacaktır.
A Arsası Birim m2 Değeri = (228,58 TL/m2 + 220,00 TL/m2) / 2 = 224,29 TL/m2
A Arsası Toplam İnşaat Alanı = 3 x 42 x 52 = 6.552m2
A Arsası Toplam Değeri = 224,29 TL/m2 x 6.552m2 = 1.469.548 TL olarak hesaplanır.
SORU 3:
Bir sanayi bölgesinde bulunan emsal arsaların yapılanma koşulları ve değerleme gününe
dönüştürülmüş rayiç bedelleri aşağıdaki tabloda verilmiştir. Eğer sınır kontrolleri %15 olarak
alınacak ise, aynı sanayi bölgesinde bulunan konu gayrimenkul A arsasının değeri kaç
TL’dir?
Değer
Cephe
Derinlik
(TL)
(m)
(m)
Emsal 1
1.000.000
40
45
0,40
20
Emsal 2
750.000
35
40
0,35
17
Emsal 3
500.000
30
35
0,30
15
A Arsası
?
25
30
0,30
14
TAKS
Yükseklik
(m)
ÇÖZÜM 3:
Arsanın sanayi bölgesinde bulunması durumunda birim değer hesaplamalarında toplam inşaat
alanı yerine toplam inşaat hacmi kullanılmaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
66
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Toplam İnşaat Hacmi = TAKS x Arsa Alanı (Arsa Cephesi x Arsa Derinliği) x Yükseklik
Emsal 1 Toplam İnşaat Hacmi = 0,40 x 40 x 45 x 20 = 14.400m3
Emsal 2 Toplam İnşaat Hacmi = 0,35 x 35 x 40 x 17 = 8.330m3
Emsal 3 Toplam İnşaat Hacmi = 0,30 x 30 x 35 x 15 = 4.725m3
Birim m3 Değer Hesabı = Toplam Değer/ Toplam İnşaat Hacmi
Emsal 1 Birim m3 Değeri = 1.000.000 TL / 14.400m3 = 69,44 TL/m3
Emsal 2 Birim m3 Değeri = 750.000 TL / 8.330m3 = 90,04 TL/m3
Emsal 3 Birim m3 Değeri = 500.000 TL / 4.725m3 = 105,82 TL/m3
Burada Emsal 1 ve Emsal 3 birim m3 değerleri, emsallerin birim değerlerinin aritmetik
ortalamasının %15’inden (alt-üst değer kontrol sınırı) daha fazla olduğu için uç değer olarak
değerlendirilmiş ve ortalama dışında tutulmuştur. Emsal 2 birim m3 değeri konu
gayrimenkulün birim m3 değeri olacaktır.
A Arsası Birim m3 Değeri = 90,04 TL/m3
A Arsası Toplam İnşaat Hacmi = 0,30 x 25 x 30 x 14 = 3.150m3
A Arsası Toplam Değeri = 90,04 TL/m3 x 3.150m3 = 283.626 TL olarak hesaplanır.
SORU 4:
Yukarıdaki şekilde dikdörtgen biçiminde ve konut bölgesinde bulunan, ara parsel
konumundaki arsalar üzerinde yapılabilecek binaların taban alanları kaç metrekaredir?
(Soruda her kat yüksekliği 3 metre, subasman seviyesi ise 1 metre olarak alınacaktır.)
ÇÖZÜM 4:
A arsasında 5/A-3/4 olduğu için burada ön bahçe mesafesi 5 metre, yan bahçe mesafesi 4
metre ve kat adedi 3; B arsasında ise 7/A-5/4 olduğu için burada ön bahçe mesafesi 7 metre,
yan bahçe mesafesi 4 metre ve kat adedi 5 alınacaktır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
67
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Konu içerisinde de ifade edildiği üzere, burada olduğu gibi eğer arsanın imar özelliklerine
ilişkin olarak ön bahçe mesafesinin ve yan bahçe mesafesinin verilmesi söz konusu ise,
değerleme uzmanı arka bahçe mesafesini hesaplamak durumunda kalacaktır. Arka bahçe
mesafesi aşağıdaki formül yardımı ile hesaplanacaktır:
Bina Yüksekliği = Her Kat Yüksekliği x Kat Adedi
Arka Bahçe Mesafesi = [Bina Yüksekliği + 1m (Subasman Seviyesi)]/2
A arsası için arka bahçe mesafesi [(3 x 3) + 1]/2 = 5 metre
B arsası için arka bahçe mesafesi [(3 x 5) + 1]/2 = 8 metre
Hatırlanacağı üzere, yapı taban alanı hesaplamalarında ön ve arka bahçeler ile sağ ve soldan
yan bahçe mesafelerinin düşülmesi sonrasında asıl cephe (Cephe-Sağ Yan Bahçe MesafesiSol Yan Bahçe Mesafesi) ile asıl derinlik (Derinlik-Ön Bahçe Mesafesi-Arka Bahçe
Mesafesi) mesafelerinin belirlenmesi gerekecektir. Daha sonra ise, asıl cephe ile asıl derinlik
mesafeleri çarpılarak yapı taban alanı belirlenmektedir.
Yapı Taban Alanı = [Cephe-Sağ Yan Bahçe Mesafesi-Sol Yan Bahçe Mesafesi] x [DerinlikÖn Bahçe Mesafesi-Arka Bahçe Mesafesi]
Yapı Taban Alanı (A) = [(25-4-4) x (35-5-5)] = [17m x 25m] = 425m2
Yapı Taban Alanı (B) = [(20-4-4) x (30-7-8)] = [12m x 15m] = 180m2
SORU 5:
Değerlemeye tabi konu gayrimenkul 4 oda ve 1 salondan oluşmaktadır. İlgili konut merkezi
konumda bir konut projesinde yer almakta olup, manzaralıdır. Emsal karşılaştırma yaklaşımı
çerçevesinde değeri belirleyebilmek için aynı konut projesinde yer alan emsallerin satış
fiyatlarında yüzde düzeltme yapmayı hedefleyen değerleme uzmanı, şu bilgilere ulaşmıştır:
Buna göre, emsal 1 önceki gün önce 300.000 TL fiyatla %10 peşin alım iskontosu
uygulanarak satılmıştır; emsal 2 bir ay önce 350.000 TL fiyatla satılmış olup, satış gününden
değerleme gününe kadar geçen süreçte kredi faiz oranları %1,5 artmıştır; emsal 3 ise bir gün
önce 275.000 TL peşin fiyat ile satılmış olmakla birlikte, konu gayrimenkule kıyasla arka
taraftadır ve manzarası yoktur (-%15). Belirtilen bilgiler doğrultusunda konu mülkün değeri
ne olmalıdır?
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
68
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 5:
Emsal 1
Emsal 2
Emsal 3
Satış Fiyatı
300.000 TL
350.000 TL
275.000 TL
Peşin Alım İskontosu
%10
Faizlerdeki Değişim
%1,5
Konum/ Manzara
-%15
Düzeltme İşlemleri
300.000 TL/0,90
350.000TLx1,015
275.000 TL/0,85
Düzeltilmiş Fiyat
333.333 TL
355.250 TL
323.529 TL
Konu Mülk Değeri
(333.333 TL+355.250 TL+323.529 TL)/3 = 337.371 TL
SORU 6:
Aşağıda yer alan bilgilere bağlı olarak A taşınmazının efektif yaşını ve toplam ekonomik
ömrünü hesaplayınız.
Veriler
A
Taşınmaz Değeri
450.000 TL
Arsa Değeri
150.000 TL
Toplam Amortisman Tutarı
200.000 TL
Yıllık Amortisman Oranı
%2
ÇÖZÜM 6:
Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
A Taşınmazı Yapı Değeri = 450.000 TL – 150.000 TL = 300.000 TL
Yeniden Yapım Maliyet Değeri= Yapı Değeri + Toplam Amortisman Tutarı
A Taşınmazı Yeniden Yapım Maliyeti = 300.000 TL + 200.000 TL = 500.000 TL
Yıllık Amortisman Tutarı = Yeniden Yapım Maliyet Değeri x Yıllık Amortisman Oranı
A Taşınmazı Yıllık Amortisman Tutarı = 500.000 TL x %2 = 10.000 TL
Efektif Yaş = Toplam Amortisman Tutarı / Yıllık Amortisman Tutarı
A Taşınmazı Efektif Yaş = 200.000 TL / 10.000 TL = 20 Yıl
Toplam Ekonomik Ömür = 1/Yıllık Amortisman Oranı
A Taşınmazı Toplam Ekonomik Ömür = 1/%2 = 50 Yıl
Kalan Ekonomik Ömür = Toplam Ekonomik Ömür - Efektif Yaş
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
69
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
A Taşınmazı Kalan Ekonomik Ömür = 50 Yıl – 20 Yıl = 30 Yıl
SORU 7:
Yeniden yapım maliyet değeri 400.000 TL olan 22 yaşındaki C taşınmazının yıpranma tutarı,
aşağıdaki tabloda yer alan, her ikisinde de doğrusal biçimde yıpranmış A ve B taşınmazlarına
bağlı olarak belirlenmiştir.
Veriler
A
B
Taşınmaz Değeri
380.000 TL
350.000 TL
Arsa Değeri
180.000 TL
158.000 TL
Yapı Yaşı (Yıl)
43
38
Toplam Amortisman Tutarı
212.200 TL
310.000 TL
Yıllık Amortisman Oranı
% 1,197
?
Yukarıda yer alan tabloya göre B taşınmazının yıllık ortalama amortisman oranı ile C
taşınmazının yıpranma tutarı ne kadardır?
ÇÖZÜM 7:
Öncelikle B taşınmazının yıllık amortisman (yıpranma) tutarının bulunması gerekmektedir:
Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
B Taşınmazı Yapı Değeri = 350.000 TL – 158.000 TL = 192.000 TL
Yeniden Yapım Maliyet Değeri= Yapı Değeri + Toplam Amortisman Tutarı
B Taşınmazı Yeniden Yapım Maliyeti = 192.000 TL + 310.000 TL = 502.000 TL
Yıllık Amortisman Tutarı = Toplam Amortisman Tutarı / Efektif Yaş
B Taşınmazı Yıllık Amortisman Tutarı = 310.000 TL / 38 = 8.158 TL/Yıl
Yıllık Amortisman Oranı = Yıllık Amortisman Tutarı / Yeniden Yapım Maliyet Değeri
B Taşınmazı Yıllık Amortisman Oranı = 8.158TL / 502.000 TL = 0,01625 => %1,625
C taşınmazı amortisman oranı, A ve B taşınmazlarının amortisman oranlarının ortalaması
olarak bulunmalıdır:
C Taşınmazı Amortisman Tutarı = 400.000 TL x 22 x [(0,01197 + 0,01625) / 2] = 124.168 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
70
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 8:
Aşağıda yer alan tabloya göre bölgedeki arsa metrekare değerini hesaplayınız.
Nitelik/ Konut
A
Arsa Alanı (m2)
1.200
KAKS (E)
2,4
Yeniden Yapım Maliyet Değeri (TL/M2)
1.250
Yıpranma (%)
5
Her Bir Konut Arsa Pay Oranı (%)
5
Taşınmaz Değeri (TL)
300.000
ÇÖZÜM 8:
Toplam İnşaat Alanı = KAKS x Arsa Alanı
Toplam İnşaat Alanı = 2,4 x 1.200 = 2.880m2
Yeniden Yapım Maliyet Değeri = Birim Yeniden Yapım Maliyeti x Toplam İnşaat Alanı
Yeniden Yapım Maliyet Değeri = 1.250 TL/m2 x 2.880m2 = 3.600.000 TL
Her bir konut arsa payı %5 olduğuna göre binadaki toplam konut sayısı => 1/%5 = 20 konut
Bir Konut İçin Yeniden Yapım Maliyet Değeri = 3.600.000 TL / 20 = 180.000 TL
Yapı Değeri = Yeniden Yapım Maliyet Değeri – (Yeniden Yapım Maliyet Değeri x
Amortisman Oranı)
Bir Konut İçin Yapı Değeri = 180.000 – (180.000 x %5) = 171.000 TL
Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
Bir Konut İçin Arsa Değeri = 300.000 TL – 171.000 TL = 129.000 TL
Birim Arsa Değeri = (129.000 TL x 20 Konut) / 1.200m2 = 2.150 TL/m2
SORU 9:
Yapı yeniden yapım maliyeti 1.500TL/m2, oluşmuş toplam amortisman (yıpranma/aşınma)
tutarı 60.000 TL olan 200m2 yapı alanlı 550.000 TL değerindeki bir konutun arsa payı oranı
%10, arsa birim m2 değeri ise 3.000 TL’dir. Bu bilgilere göre arsa yüzölçümü kaç m2’dir?
ÇÖZÜM 9:
Yeniden Yapım Maliyet Değeri = Birim Yeniden Yapım Maliyeti x Toplam İnşaat Alanı
Yeniden Yapım Maliyeti Değeri = 1.500TL/m2 x 200m2 = 300.000 TL
Yapı Değeri = Yeniden Yapım Maliyet Değeri - Toplam Amortisman Tutarı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
71
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yapı Değeri = 300.000 TL – 60.000 TL = 240.000 TL
Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
550.000 TL = 240.000 TL + Arsa Değeri => Arsa Değeri = 310.000 TL
Konutun Arsa Payı = 310.000 TL / 3.000 TL/m2 = 105m2
Tüm Yapının Arsa Alanı = 105m2 / 0,10 = 1.050m2
SORU 10:
Gayrimenkul değerleme uzmanı, değerlemesi yapılacak 1.250m2 arsa vasfındaki taşınmaza
benzer ve emsal olarak alınabilecek yapısız taşınmaz tespit edememiştir (KAKS = 0,40).
Ancak iki ay önce taşınmaza benzer niteliklere sahip olan 1.500m2’lik bir arsanın üzerindeki
yapı ile birlikte 350.500 TL’ye satıldığını belirlemiştir (KAKS = 0,30). Arsa üzerindeki yapı,
iki katlı betonarme (kalorifersiz ve asansörsüz) olup, fili yaşı 20 yıl (ekonomik ömrü 80 yıl)
olarak saptanmıştır. Resmi birim fiyatlarına göre arsa üzerindeki yapının maliyet bedeli 1.176
TL/m2 ve alanı ise 250m2'dir. Konu taşınmaz ve emsal aynı cadde üzerinde ve değeri
etkileyebilecek bütün nitelikleri büyük ölçüde benzerdir. Dönüşüm değeri (piyasadan
çıkartma) yöntemine göre, konu arsanın değeri kaç TL’dir?
ÇÖZÜM 10:
Yeniden Yapım Maliyet Değeri = Birim Yeniden Yapım Maliyeti x Toplam İnşaat Alanı
Emsal Mülk Yeniden Yapım Maliyeti Değeri = 1.176TL/m2 x 250m2 = 294.000 TL
Amortisman (Yıpranma) Oranı = Efektif Yaş / Toplam Ekonomik Ömür
Emsal Mülk Amortisman (Yıpranma) Oranı = 20 / 80 = 0,25
Yapı Değeri = Yeniden Yapım Maliyet Değeri – (Yeniden Yapım Maliyet Değeri x
Amortisman Oranı)
Emsal Mülk Yapı Değeri = 294.000 TL – (294.000 TL x 0,25) = 220.500 TL
Taşınmaz Değeri = Yapı Değeri + Arsa Değeri
350.500 TL = 220.500 TL + Arsa Değeri => Emsal Mülk Arsa Değeri = 130.000 TL
Toplam İnşaat Alanı = KAKS x Arsa Alanı
Emsal Mülk Toplam İnşaat Alanı = 0,3 x 1.500 = 450m2
Emsal Mülk Birim İnşaat Alanı Değeri = 130.000 TL / 450m2 = 288,89 TL/m2
Konu Mülk Arsa Değeri = 1.250m2 x 0,4 x 288,89 TL/m2 = 144.445 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
72
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 11:
Bir konutun satın alınmasında %40 oranında borç (yabancı kaynak), %60 oranında özsermaye
kullanılmıştır. Aylık borç servisi 3.000 TL ve ipotek sabiti (ipotek kredisi kapitalizasyon
oranı) %18 ise, konutun değeri yaklaşık ne kadardır? Eğer özsermaye kapitalizasyon oranı
%10 ise, konutun toplam (bileşik) kapitalizasyon oranını hesaplayınız.
ÇÖZÜM 11:
 ç  = ö Ö  ×  İç Ö 
 ç  = 3.000 × 12 = 36.000
İ  ( ) =
 ç 
36.000
= %18 =
  
  
   =
36.000
= 200.000
%18
 − ğ  =
 ç () 
200.000
= %40 =
 ğ
 ğ
 ğ =
200.000
= 500.000
%40
Mülkün toplam (bileşik) kapitalizasyon oranı (RO) için;
RO = Borç Oranı (M) x İpotek Kredisi Kapitalizasyon Oranı (RM) + Özsermaye Oranı (1-M) x
Özsermaye Kapitalizasyon Oranı (RE) belirlenmelidir. Buradan hareketle,
 = %40 × %18 + %60 × %10 = %7,2 + %6,0 = %13,2 olarak hesaplanacaktır.
SORU 12:
Ekonomik ömrü 20 yıl kalmış bir binaya ilişkin arazi değeri, emsal karşılaştırma yaklaşımı ile
tespit edilmiş ve 150.000 TL olarak belirlenmiştir. Yatırımın toplam net faaliyet geliri 75.000
TL olup, arsa için pazardaki beklenen getiri oranı %10’dur. İlgili verilere göre binanın ve
toplam mülkün değerini hesaplayınız.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
73
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 12:
Arsa Değeri
150.000 TL
Toplam Net Faaliyet Geliri
Arsanın Net Faaliyet Geliri
75.000 TL
150.000 TL x %10
Binaya Kalan Net Faaliyet Geliri
İskonto Faiz Oranı
(15.00 TL)
60.000 TL
%10
Bina Amortisman Oranı
+ %5
(1/20 Yıl = %5 Yıllık)
Toplam Kapitalizasyon Oranı
= %15
Bina Değeri
60.000 TL / %15
Toplam Mülk Değeri
400.000 TL
= 550.000 TL
SORU 13:
Bir gayrimenkulde 40 adet ofis ünitesi bulunmakta olup, her üniteden aylık 2.000 TL kira
geliri elde edilmektedir. Boş ve tahsil edilememe oranı %5 ve sabit giderler yıllık 150.000
TL’dir. Gayrimenkule ilişkin yönetim giderleri; personel ücretleri; yakıt, bakım gibi giderler
ile genel temizlik, güvenlik, ilaçlama gibi giderlerden oluşan değişken giderler yıllık 70.000
TL’dir. Gayrimenkulün ortak kullanım alanındaki demirbaşların yenilenmesi için her yıl
10.000 TL ayrılması gerektiği ve gayrimenkule ilişkin kapitalizasyon oranının %15 olduğu
düşünülürse, gayrimenkulün net faaliyet gelirini ve değerini hesaplayınız?
ÇÖZÜM 13:
Potansiyel Brüt Gelir
(40 Ofis x 2.000 TL/Ay x 12 Ay)
(-) Boşluk ve Kira Kayıpları
(%5 x 960.000 TL)
960.000 TL
(48.000 TL)
= Efektif (Fiili) Gelir
912.000 TL
(-) Değişken Giderler
(70.000 TL)
(-) Sabit Giderler
(150.000 TL)
(-) Yenileme Tutarı
(10.000 TL)
= Net Faaliyet Geliri
682.000 TL
 ğ =
  
682.000
=
= 4.546.667
 
%15
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
74
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 14:
Yıllık brüt kira geliri 72.000 TL olan bir gayrimenkul ipotek kredisi kullanılarak finanse
edilmiştir. İlgili krediye ilişkin aylık borç servisi miktarı 4.500 TL olup, borç kapsama oranı
1,5 ve brüt kira çarpanı ise 12’dir. Buradaki verilerden hareketle gayrimenkule ilişkin
kapitalizasyon oranını belirleyiniz.
ÇÖZÜM 14:
ü  Ç =
12 =
 ğ
 ü  
 ğ
=>  ğ = 12 × 72.000 = 864.000
72.000
ç   =
   
   
=> 1,5 =
 ç 
4.500 × 12
    = 1,5 × 4.500 × 12 = 81.000
  =
  
81.000
=
= %9,4
 ğ 864.000
SORU 15:
5 yıl boyunca her yıl 24.000 TL brüt faaliyet geliri sağlayacak olan bir gayrimenkul 5nci yılın
sonunda (Son Değer) 480.000 TL’ye satılabilecektir. Gayrimenkulün net gelir/brüt gelir oranı
%75 ve o bölgedeki emsal gayrimenkuller için kullanılan iskonto faiz oranı (beklenen getiri
oranı) %12 ise, gayrimenkulün değerini indirgenmiş nakit akışları analizini kullanarak
hesaplayınız.
ÇÖZÜM 15:
    =  ü  × %75 = 24.000 × %75 = 18.000
 ğ =
1
2
3
[ +  ğ]
+
+
+
⋯
+
(1 + )1 (1 + )2 (1 + )3
(1 + )
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
75
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Burada, “NNA” Dönemsel Net Nakit Akışını, “i” ise iskonto faiz oranını göstermektedir.
 ğ =
18.000
18.000
[18.000 + 480.000]
+
+ ⋯+
1
2
(1 + %12)
(1 + %12)
(1 + %12)5
 ğ = 337.251
SORU 16:
Aşağıda belirtilen bilgilere göre; projeler bağımsız projeler ise Proje A ve Proje B hakkında
ne söylenebilinir?
PROJE A
PROJE B
Yatırım Harcaması, t=0
60.000 TL
80.000 TL
Projenin Süresi
4 YIL
3 YIL
Yıllık Nakit Girişleri
20.000 TL/YIL
30.000 TL/YIL
Sermaye Maliyeti
%8
%8
ÇÖZÜM 16:
Her iki projenin karşılaştırılabilmesi için öncelikle projelere ilişkin net bugünkü değerlerin
bulunması gerekmektedir. Net bugünkü değeri yüksek olan proje ise diğerine tercih
edilecektir.
 = −60.000 +
20.000
20.000
20.000
20.000
+
+
+
= 6.242,5
(1 + %8)1 (1 + %8)2 (1 + %8)3 (1 + %8)4
 = −80.000 +
30.000
30.000
30.000
+
+
= −2.687,1
(1 + %8)1 (1 + %8)2 (1 + %8)3
Görüldüğü üzere hem proje A’nın net bugünkü değeri proje B’den daha yüksektir hem de
proje B’nin net bugünkü değeri sıfırdan küçük çıkmıştır. Proje A, proje B’ye göre tercih
edilecektir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
76
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 17:
Başlangıç yatırımı 30.000 TL olan bir projeden birinci yılın sonunda 13.800 TL, ikinci yılın
sonunda 10.580 TL, üçüncü yılın sonunda 0 TL ve dördüncü yılın sonunda ise 17.490 TL net
nakit girişi beklenmektedir. Söz konusu gayrimenkul projesinin iç verim oranı % kaçtır?
ÇÖZÜM 17:
İç verim oranı (İVO), matematiksel ifadesi ile nakit girişlerinin net bugünkü değerini nakit
çıkışlarının net bugünkü değerine eşit kılan orandır.
30.000 =
13.800
10.580
0
17.490
+
+
+
=> İ = %15
1
2
3
(1 + İ)
(1 + İ)
(1 + İ)
(1 + İ)4
Konu açıklamalarında detaylıca ifade edilen interpolasyon yöntemi kullanılarak ilgili
gayrimenkul projesinin iç verim oranı %15’dir.
SORU 18:
Proje A ve B’ye ilişkin nakit akışları aşağıdaki tabloda verilmektedir. Sermaye maliyetinin
%10 olması durumunda projelere ilişkin Net Bugünkü Değer ve Karlılık Endeksi değerleri
nedir?
YILLAR
PROJE A
PROJE B
0
-10.000 TL
-8.000 TL
1
6.600 TL
4.950 TL
2
6.655 TL
5.929 TL
ÇÖZÜM 18:
 = −10.000 +
 = −8.000 +
6.600
6.655
+
= 1.500
1
(1 + %10)
(1 + %10)2
4.950
5.929
+
= 1.400
1
(1 + %10)
(1 + %10)2
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
77
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
  =
 ş ü ğ 
 Çş ü ğ 
6.600
6.655
+
(1 + %10)1 (1 + %10)2
 =
= 1,15
10.000
4.950
5.929
+
1
(1 + %10)
(1 + %10)2
 =
= 1,17
8.000
SORU 19:
A işletmesi 3 yıl boyunca her dönem sonunda 20.000 TL net nakit girişi sağlayacak bir
gayrimenkul alırsa iç verim oranı %15 olacaktır. Buna göre, ilgili gayrimenkulün yatırım
harcaması kaç TL olur?
ÇÖZÜM 19:
İlgili gayrimenkulün iç verim oranı %15 ise, projeye ilişkin net nakit girişlerinin bugünkü
değer toplamı ile yatırım harcaması %15 oranı üzerinden birbirlerine eşit olacaklardır.
  =
20.000
20.000
20.000
+
+
= 45.664,5
1
2
(1 + %15)
(1 + %15)
(1 + %15)3
SORU 20:
Gerçekleştirilmesi planlanan bir projeye ilişkin olarak yıl sonları itibariyle öngörülen nakit
akımları aşağıdaki tabloda ifade edilmiştir:
Dönem
Nakit Girişi
Nakit Çıkışı
0
---
1.000.000 TL
1
500.000 TL
85.000 TL
2
500.000 TL
85.000 TL
3
250.000 TL
200.000 TL
4
200.000 TL
80.000 TL
5
200.000 TL
80.000 TL
6
600.000 TL
80.000 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
78
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Projeye ilişkin sermaye maliyeti %10 ise projenin geri ödeme süresini, net bugünkü değerini,
iç verim oranını ve karlılık endeksi değerlerini hesaplayınız.
ÇÖZÜM 20:
Hesaplamalara başlamadan önce projenin dönemsel net nakit akışlarının belirlenmesi
gerekmektedir. Buna göre,
Dönem
Nakit Girişi
Nakit Çıkışı
Net Nakit Akımı
0
---
1.000.000 TL
-1.000.000 TL
1
500.000 TL
85.000 TL
415.000 TL
2
500.000 TL
85.000 TL
415.000 TL
3
250.000 TL
200.000 TL
50.000 TL
4
200.000 TL
80.000 TL
120.000 TL
5
200.000 TL
80.000 TL
120.000 TL
6
600.000 TL
80.000 TL
520.000 TL
Geri ödeme süresi yöntemi bir yatırımın sağlayacağı net nakit girişlerinin net nakit çıkışlarını
karşıladığı süreyi göstermektedir. Proje ilk 3 yıl içerisinde elde etmiş olduğu net nakit girişleri
ile 900.000 TL tutarındaki yatırım harcamasını karşılamış durumdadır. Kalan 100.000 TL’lik
yatırım harcaması ise 4ncü yıl içerisinden karşılanacaktır. Buna göre projesinin geri ödeme
süresi 3 yıl 10 ay [(100.000 TL/120.000 TL) x 12 Ay] dır.
Bir yatırımın net bugünkü değeri; yatırımın ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı net nakit
girişlerinin ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (iskonto oranı) üzerinden bugüne indirgenmiş
değerleri toplamı ile yatırımın gerektirdiği net nakit çıkışlarının aynı oran üzerinden
hesaplanmış bugünkü değerleri toplamı arasındaki farktır.
 = −1.000.000 +
415.000
520.000
+⋯+
= 207.812
1
(1 + %10)
(1 + %10)6
İç verim (karlılık) oranı “yatırımın gerektireceği nakit çıkışlarının bugünkü değeri ile
ekonomik ömrü boyunca sağlayacağı nakit girişlerinin bugünkü değerini eşit kılan iskonto
oranı” olarak tanımlanmaktadır. Bir başka ifadeyle “yatırımın net bugünkü değerini sıfıra
eşitleyen iskonto oranı” dır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
79
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
1.000.000 =
415.000
520.000
+
⋯
+
=> İ = %17,45
(1 + İ)1
(1 + İ)6
Bir yatırımın kârlılık endeksi (fayda-maliyet oranı); yatırımın ekonomik ömrü boyunca
sağlayacağı net nakit girişlerinin belirli bir ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti (iskonto oranı)
üzerinden bugünkü değerinin, yatırımın gerektirdiği net nakit çıkışlarının (yatırım tutarının)
bugünkü değerine oranıdır.
415.000
520.000
+ ⋯+
1
(1 + %10)
(1 + %10)6
 =
=>  = 1,21
1.000.000
BÖLÜM 5. GAYRİMENKUL PİYASASI VE ANALİZİ
Gayrimenkul, fiziksel bir varlık olan arazi ve bu arazi üzerine insanlar tarafından yapılmış
yapılar olarak tanımlanır. Bu tanım içerisinde gayrimenkulleri oturmaya elverişli yapılar
(konut nitelikli) ve oturmaya elverişli olmayan yapılar (ofis, alış veriş merkezleri gibi ticari
yapılar; fabrika, imalathane gibi sınaî yapılar; hastane, kreş gibi sıhhi ve sosyal yapılar; dini
yapılar; idari yapılar ve arazi, tarla gibi yerleşime imkân vermeyen yapılar) şeklinde iki gruba
ayırmak mümkündür.
Genel olarak değerlendirildiğinde, arsa piyasası, yapı malzemesi, araç gereç, dayanıklı
tüketim ve iş gücü piyasalarıyla olan bağlantıları nedeniyle gayrimenkul piyasası her zaman
için ülke ekonomilerinin lokomotif sektörlerinden biri olmaya devam etmektedir.
Bu çerçevede gayrimenkul piyasasının konut piyasası, ticari mülk piyasası, sanayi piyasası,
tarımsal piyasa, özel amaçlı piyasa (otel-turizm, eğlence gibi) yer almaktadır. İlgili
piyasalarda, piyasalara ilişkin farklı unsurlar değer takdiri üzerinde önemli farklılıklar
yaratabilmektedir. Örneğin konut piyasalarının analizinde analiz edilen bölgenin nüfusu, hane
halkı büyüklüğü ve sayısı, hane halkı artış ve azalış hızları, hane halkı yaş dağılımı bileşimi,
kişi başına ve hane halkı başına gelir, tasarruf düzeyleri, çevredeki sosyal donatılar ve destek
tesisler, konuta ilişkin nitel ve nicel özellikler gibi faktörler etkili olurken; perakende
piyasasının analizinde ticaret yöresinin, hane halkı büyüklüğü ve sayısı, kişi başına ve hane
halkı başına harcanabilir gelir, boşluk ve doluluk oranları, kiracı karması ya da imaj gibi
parekende tesislerin çekiciliğini etkileyen unsurlar, perakende tesisine erişim ve ulaşım
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
80
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
maliyetleri etkili olabilmektedir. Diğer taraftan, ofis piyasalarının analizinde bölgenin ofis
yeri olarak işverenleri, tercih edenleri ve bu firmaların tahmini personel gereksinimleri, ofisin
merkezi iş alanı ve kent dışı gelişim içindeki konumu, boşluk ve doluluk oranları, inşaat
kalitesi, yönetim profesyonelliği ve diğer kiracılar gibi ofis binasının çekiciliğini etkileyen
faktörler ile lokanta, dükkân, eğlence yeri gibi destek tesislerin mevcudiyeti, ulaşım
sistemlerine erişim ve ulaşım maliyeti etkili olurken; sanayi piyasasının analizinde
hammaddenin mevcudiyeti veya hammaddeye ulaşılabilirlik, vasıflı ve vasıfsız işgücünün
güncel ve tahmin edilebilen bulunabilirliği, toplam istihdamdaki büyüme, piyasanın organize
olup olmadığı ve altyapı imkanlarından yararlanma durumu, karayolu, denizyolu, demiryolu,
havayolu gibi ulaşım sistemlerine erişim ve maliyeti gibi faktörler etkili olabilmektedir.
Tarımsal mülk piyasası analizinde ise, Ürün piyasası, toprağın verimliliği, ekolojik ve
çevresel konular, konu tarımsal bölgenin özelliği, uzun vadeli devlet politikaları ve
sübvansiyonlar, yeraltı suyu rezervleri gibi faktörler etkili olabilmektedir.
Ancak yine de ülke koşulları ve piyasa dinamikleri dikkate alındığında, yukarıda belirtilen
piyasalar içerisinde konut olarak kullanılan yapıların gayrimenkul türleri içerisinde en fazla
önem verilmesi gereken yapılar olarak değerlendirilmesi gerekmektedir. Konut, en geniş
ifadesi ile insanların barınma ihtiyaçlarını karşılayan ve toplumun en temel birimi olan aileyi
bir arada tutan fiziksel ve moral mekanlar bütünü olarak tanımlanabilir. Konut niteliğindeki
gayrimenkuller gelecek dönemler için bir güvence, bir yatırım aracı ya da gerektiğinde
teminat olarak gösterilebilen bir mal özelliğine de sahiptirler. Konut sahibi olma olgusu bazı
toplumlarda sosyal güvencenin değişmez bir parçası olarak kabul edilmektedir. Gelişmiş
ülkelerde hane halkı konut sahipliği oranları, Amerika Birleşik Devletleri (ABD)’nde yüzde
69, Avrupa Birliği (AB)’nde ise ortalama olarak yüzde 65 düzeyindedir. Türkiye İstatistik
Kurumu’nun 2011 yılı Türkiye Nüfus ve Konut Araştırması sonuçları incelendiğinde, Türkiye
genelinde kentsel hane halkının konut sahipliği oranı, ABD ve AB ortalaması ile
karşılaştırıldığında bu ülkeler ile yakın sonuçlar vermektedir. Türkiye’de hane halkının yüzde
67,3’ü konut sahibidir. Toplam hane halkının yüzde 23,8’i ise kiracı durumundadır; geri kalan
yüzde 8,9’luk kesim ise lojmanda oturan, ev sahibi olmayan ama kira ödemeyen, bilinmeyen
ve diğeri temsil etmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
81
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
5.1. GAYRİMENKUL YATIRIMLARININ AVANTAJLARI
Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerde yüksek olan gayrimenkul sahipliğinin, aranan bir
yatırım alternatifi olmasının yararlarını şu şekilde sıralamak mümkündür:
5.1.1. Gayrimenkul Değerinin Artması
Gayrimenkulün kullanımına ve mülkiyetine ait gelecekte sağlanacak nakit akışlarının
bugünkü karşılığı gayrimenkulün değer kavramını ifade etmektedir. Ülkedeki genel
ekonominin gidişatına, arz-talep dengesine ve çevre koşullarına bağlı olarak gayrimenkuller
zaman içerisinde değer kazanır ya da kaybederler. İyi konumdaki bir gayrimenkulün sınırlı
miktardaki arzına karşılık piyasada oluşan talep baskısı, arsanın ve binanın zaman içerisinde
değer kazanmasına neden olmaktadır. Değer kazanmanın miktarı ise, gayrimenkulün
konumuna, oluşan alış fiyatına, alternatif kullanımlarına ve tüm bu kullanımlar için piyasada
oluşan genel talebe göre değişiklik göstermektedir.
5.1.2. Gayrimenkul Yatırımları ile Enflasyona Karşı Korunma
Uzun vadeli yatırımları tercih eden hane halkı için en büyük risk algısının enflasyon riski
olduğu bilinmektedir. Enflasyonun yol açtığı olumsuz etkilerden uzun vadede daha iyi
korunabilen varlıklar, örneğin gayrimenkul yatırımları, hane halkı tarafından daha çok tercih
edilmektedir.
5.1.3. Beklenen Gelir Değişkenliğinin Az Olması
Gayrimenkul yatırımları yatırımcılarına kira geliri elde etme imkânı sunmaktadır.
Öngörülebilir ve düzenli kira gelirleri yatırımcılar açısından kazanç niteliğindedir.
Yatırımcılar açısından düzenli gelir getiren bir varlık genelde nakit akımları toplamı kadar bir
fiyattan satılacağından, piyasa fiyatının da daha az değişken olması beklenmelidir.
5.1.4. Sermaye Kazançları
Gayrimenkul yatırımları, yatırımcılarına hem düzenli kira geliri sağlamakta hem de satış
fiyatının alış fiyatından yüksek olması durumunda sermaye kazancı sağlamaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
82
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
5.2. GAYRİMENKUL YATIRIMLARININ RİSKLERİ
Bütün yatırımlarda olduğu gibi gayrimenkul piyasalarına yönelik yapılan yatırımlar da
beraberinde birtakım riskler taşımaktadır. Yatırımcılar, yasal mevzuattan kaynaklanan
problemler, likidite yetersizliği, ülkenin içinde bulunduğu politik istikrarsızlık, anapara kaybı
ve getiri kaybı gibi sorunlarla karşılaşabilmektedirler.
5.2.1. Yasal Riskler
Gayrimenkul finansmanı ile ilgili olarak mevcut yasal mevzuatın yetersizliği sonucunda ilgili
kanunlardaki uygulama sorunları yasal riskler olarak tanımlanmaktadır.
Ülkemizde de gayrimenkul finansmanına yönelik olarak “5582 Sayılı Konut Finansmanı
Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması Hakkında Kanun” Resmi
Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe girmiş ve yasa ile “İcra ve İflas Kanunu, Sermaye Piyasası
Kanunu, Tüketicinin Korunması Hakkında Kanun, Finansal Kiralama Kanunu, Toplu Konut
Kanunu ve Çeşitli Vergi (Gelir Vergisi Kanunu, Gider Vergileri Kanunu, Harçlar Kanunu,
Damga Vergisi Kanunu, Katma Değer Vergisi Kanunu) kanunlarında” gayrimenkul
finansman sistemin etkinliğinin arttırılması amacı ile değişiklikler yapılmıştır. Kanunlarda
yapılan değişiklikler ile gayrimenkul finansman piyasalarında etkinliğin arttırılması
amaçlansa da, uygulamada sorunlarla karşılaşıldığını söylemek mümkündür.
5.2.2. Likidite Riski
İlgili risk unsuru, gayrimenkulü makul bir sürede nakde çevirme zorluğu olarak ifade
edilebilmektedir. Bu çerçevede, gayrimenkulün elden çıkarılması zaman alıcı bir süreç olup,
aynı zamanda ciddi bir çaba ve gerçekçi bir değerleme de istemektedir. Gayrimenkul
yatırımının nakde dönüştürülürken süreç alması ve değere ilişkin belirsizlikler risk değerini
arttırmaktadır.
5.2.3. Tamamlamama Riski
Yapı
maliyet
artışından,
tamamlanma
tarihinde
ertelemeden
ya
da
projenin
tamamlanamamasından kaynaklanan risk unsurlarını içerir. 28 Mayıs 2014 tarihinde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
83
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yürürlüğe giren 6502 sayılı Tüketicinin Korunması Hakkındaki Kanun ile getirilen bina
tamamlama sigortası önemli bir katkı sağlayacaktır.
5.2.4. Anapara Kaybı
Gayrimenkulün tahrip olması, genel veya yatırımcının ekonomik koşullarındaki değişiklikler
ve sahiplik haklarının yitirilmesi gibi durumlarda gayrimenkule yatırılan sermayenin
kaybedilmesi mümkün olmaktadır.
5.2.5. Getiri Kaybı
Uzun dönemli projelerde gelir ve maliyet tahminlerinin beklenenden farklı olması durumunda
gayrimenkul yatırımcıları gelir kaybına uğrayabilirler. Nakit akımlarındaki istikrarsızlık
olasılığı, borç veren kuruluşlara belirlenen dönemlerde düzenli ödeme yapılmaması riskini
beraberinde getirmekte ve böyle bir durumda yapılan sermaye yatırımları riskli
olabilmektedir.
BÖLÜM 6. GAYRİMENKUL FİNANSMANI
Gayrimenkul fiyatlarının hane halkı gelirleriyle karşılaştırıldıklarında çok yüksek olmaları ve
yaşanılan ülkenin genel ekonomik şartlarından kaynaklanan problemler nedeniyle,
gayrimenkul edinmek isteyen birçok yatırımcı bunların bedelini peşin ödeyebilecek kaynağa
sahip değildir. Bu durumda, gayrimenkuller borçlanma yoluyla sağlanan fonlarla
alınmaktadır. Borçlanma doğrudan ya da finans sektörünün gelişme düzeyine bağlı olarak,
finansal aracılar yoluyla yapılabilmektedir. Gayrimenkul edinmeye yönelik yaşanan sorunlar
ve bunlara karşı geliştirilen çözümler, hane halklarının ve ülkelerin içinde bulundukları genel
ekonomik şartlarla doğrudan ilişkili olmakla birlikte, gayrimenkullerin finansmanına ilişkin
yaşanan kaynak problemi asıl sorun olarak ortaya çıkmaktadır.
Gayrimenkul satın almak isteyen kişilere veya büyük gayrimenkul projelerini gerçekleştirmek
isteyen kurumlara ihtiyaç duydukları kaynakların sağlanması gayrimenkul finansmanının en
temel amacıdır. Etkin bir gayrimenkul finansman sisteminden fon fazlası olan birimlerden
gerekli fonları toplayarak, bunları gayrimenkul almak için borçlanma ihtiyacında olan kişi ya
da kurumlara aktarması beklenmektedir. Yine, gayrimenkul finansman piyasasının
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
84
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
gelişmişliği ve etkinliği, o piyasada arz edilebilir yeterli miktarda uzun vadeli konut
kredilerinin varlığı ile değerlendirilmektedir.
Gayrimenkul finansman sisteminin başarısını belirleyen bir diğer unsur ise, piyasaya mali
kurumlar tarafından arz edilecek olan kredilerin hem ödenebilecek koşullarla hane halkına
sunulması hem de bu kredilerin kuruluşların mali tablolarını zedelememesidir. Uzun vadeli,
sabit faiz oranlı, eşit geri ödemeli krediler hane halkı tercihi bakımından olumlu iken, bu tür
bir kredinin vadesi boyunca piyasa faiz oranlarında oluşabilecek artışlar da kredi kullandıran
kurumları olumsuz etkilemektedir. Dolayısıyla, etkin işleyen bir gayrimenkul finansman
piyasası bir taraftan kredi arz eden kurumların piyasadaki sürekliliğini sağlamayı amaçlarken,
diğer yandan da kredi geri ödemelerinin devamlılığının sağlanmasına yönelik bir denge
sağlamak durumundadır.
Gayrimenkul finansman piyasalarına fon kaynağı yaratan yapıyı, kurumsal olmayan ve
kurumsal olan şeklinde iki açıdan ele almak ve yapıların farklılıklarını irdelemek önem arz
etmektedir.
a) Kurumsal Olmayan Finansman Kaynakları
Az gelişmiş ya da gelişmekte olan ülkelerin birçoğunda uzman finans kuruluşlarının önemli
roller üstlendikleri gelişmiş bir kurumsal gayrimenkul finansman sistemi bulunmamakta,
mevcut üretim ve finansman çoğunlukla kurumsal olmayan bir yapı içerisinde
gerçekleştirilmektedir. Kurumsal olmayan finansman sistemi, faaliyetlerini düzenleyen kural
ve yönetmeliklerin resmi bir şekilde oluşturulmadığı, daha çok gelenek ve uygulamalara
dayalı olan bir sistemdir. Dolayısıyla, kayıtlara girmemekte ve yasal düzenlemelere konu
olmamaktadır.
Kurumsal olmayan finansman kaynaklarının büyük bir kısmı, hane halklarının zaman
içerisinde yapmış oldukları tasarruflar yoluyla sağlanmaktadır. Hane halkı tasarruflarının yanı
sıra, kişilerin yakın aile çevresinden, işverenlerinden, meslektaşlarından borçlanmaları ya da
daha önce yapmış oldukları tasarruflarla alınan kıymetli maden, hisse senedi gibi varlıkların
satılması yoluyla sağladıkları fonlar da kurumsal olmayan finansman kaynakları içerisinde yer
almaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
85
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Kurumsal olmayan gayrimenkul finansmanı içerisinde müteahhitlerden sağlanan kredilerle de
kaynak
sağlanmaktadır.
Özellikle
inşasına
başlanan
ve
henüz
tamamlanmayan
gayrimenkullerin finansmanı için müteahhitlerden vadeli olarak konut satın alınması şeklinde
gerçekleşmektedir. Bu yöntem alt ve orta gelir grubundan ziyade, orta-üst ve üst gelir grubuna
yöneliktir.
Kişiler, sağladıkları arazi üzerinde yapı malzemelerini satın alarak kendileri ya da yakınları ile
birlikte kendi konutlarını da inşa edebilmekte veya müteahhitlerle anlaşarak arsa payına denk
gelecek oranda kat karşılığı konut inşa ettirebilmektedirler.
b) Kurumsal Finansman Kaynakları
Kurumsal finansman kaynakları, gayrimenkul finansman piyasalarında resmi kurum ve
kuruluşlarından oluşan, kamu otoriteleri tarafından onaylanmış olan ve hukuki bir temele
dayanan yapıyı ve bu yapı içerisinden sağlanan kaynakların bütününü temsil etmektedir.
Kurumsal gayrimenkul finansman kurumlarını ve kaynaklarını “uzman gayrimenkul
finansman kurumları, genel finansman kurumları ve kamu kurumları” şeklinde üç başlık
halinde incelemek mümkündür.
c) Uzman Gayrimenkul Finansman Kurumları
Uzmanlık alanı sadece mülk satın almak veya inşa ettirmek isteyen kişilere ipotekli t kredisi
tahsis etmek olan bu kurumlar, kamu ya da özel sektör tarafından farklı yapılarda
oluşturulmaktadır. Kamu otoritesi tarafından kurulmuş olan ipotek bankaları ve diğer
kurumlar kaynaklarını, hükümetlerin sağladıkları fonlardan, konu ile ilgili konan vergilerden
veya ihraç ettikleri ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymetlerden sağlamaktadırlar.
Özel sektör tarafından kurulan uzman gayrimenkul finansman kurumlarının fon kaynakları
ise, topladıkları mevduatlar ve menkul kıymet ihraçları yolu ile sağlanmaktadır. Gelişmiş ülke
uygulamaları incelendiğinde, özel sektör kurumlarına ilişkin sınıflandırmanın ülke
uygulamalarına göre farklılık gösterdiği ifade edilebilir. ABD’de faaliyet gösteren İpotek
Bankaları, Kredi ve Tasarruf Birlikleri, Tasarruf Bankaları ve Kredi Birlikleri; İngiltere’de
faaliyet gösteren Konut Birlikleri ile Almanya’da uzman gayrimenkul finansman kuruluşları
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
86
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
şeklinde faaliyet gösteren Yapı Tasarruf Sandıkları ve İpotek Bankaları yapı olarak
birbirlerinden farklılık göstermektedirler.
ABD’de faaliyet gösteren İpotek Bankaları, Kredi ve Tasarruf Birlikleri, Tasarruf Bankaları
ve Kredi Birlikleri şeklinde gayrimenkul finansman piyasalarında yapılanan uzman bu
kuruluşlara, mevduata dayalı fakat banka olmayan finansal kurumlar da denilmektedir. Bu
kurumlar çalışan kesimin tasarruflarından sağladıkları mevduatlarla ipotekli konut kredisi
vermekte ve aynı zamanda yeni kredilere daha fazla miktarda fon sağlamak için ipotekli konut
kredilerine dayalı menkul kıymet ihraç etmektedirler.
İngiltere’de faaliyet gösteren Yapı Toplulukları işleyiş bakımından ABD’de faaliyet gösteren
uzman kurumlara benzemekte olup, üyelerinin ödedikleri taahhütlerden gelen fonları yine
üyelerine ipotekli konut kredisi olarak sunmaktadırlar. Bu krediler, üyelerinin sahip oldukları
gayrimenkulün ipoteği veya kira garantisi ile güvence altına alınırlar. İngiltere’de faaliyet
gösteren uzman kurumların faaliyetleri ipotekli konut kredisi hizmeti vermek ve emlak
komisyonculuğu yapmak olarak sınırlandırılmış ve dolayısıyla bu kurumlar ticari bankalardan
farklı olarak sadece bireysel müşterilere hizmet eder bir yapıya sahip olmuşlardır. Halifax,
Nationwide, Bradford&Bingley ve Leed Permanent Society gibi önde gelen yapı
topluluklarının sahip oldukları ipotekli konut kredilerini menkul kıymetleştirmekten ziyade
bilançolarında tutmalarının en önemli sebebi ise, kredilerin çoğunlukla değişken faizli olarak
verilmesi sayesinde fon maliyetlerindeki olası artışların kredi borçlularına yansıtılma
olanağıdır. İngiltere Yapı Toplulukları, konut bedelinin yüzde 90’ına kadar 20-25 yıl vadeli
kredi vermekte olup, verdikleri bu kredilerin en belirgin özelliği değişken faizli ipotekli konut
kredileri şeklinde olmalarıdır.
Almanya’da ise gayrimenkul finansmanı çoğunlukla Yapı Tasarruf Sandıkları ve İpotek
Bankaları şeklindeki uzman kurumlar tarafından sağlanmaktadır. Bu kuruluşlar tamamen özel
sermayeli kuruluşlar olup, kaynaklarını sadece uzun vadeli ipotekli konut kredisi vermek
şeklinde kullandırmaktadırlar. Bu kurumların kısa vadeli kredi açmaları ise yasaklanmıştır.
Yapı tasarruf sandıklarının işleyişi ise diğer ülke uygulamalarındaki benzerlerine kıyasla
farklılık göstermektedir. Gayrimenkul sahibi olmak isteyen kişiler yapı tasarruf sandıklarına
yatırdıkları mevduatlarından piyasa koşullarına göre daha düşük faiz getirisi elde etmekte;
ancak gayrimenkul alım sıraları kendilerine geldiğinde ise piyasa koşullarına kıyasla
Sandık’tan daha düşük faiz ödeyerek ipotekli konut kredileri kullanmaktadırlar.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
87
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Alman konut finansman sisteminde faaliyetlerini sürdüren başta yapı tasarruf sandıkları
olmak üzere tüm kurumlar uzun vadeli ipotekli konut kredisi verebilmek için gerekli olan
fonları topladıkları mevduatların yanı sıra “pfandbrief” adı verilen “ipotekli konut kredilerine
dayalı tahvilleri8” ihraç ederek de sağlamaktadırlar.
d) Genel Gayrimenkul Finansman Kurumları
Ticari bankalar, sigorta şirketleri ve emeklilik fonları şeklinde ifade edilen genel gayrimenkul
finansman kurumlarının her birinin bir uzmanlık alanı olmasına karşılık, bu kurumlar kendi
bünyelerinde gayrimenkul finansmanı ile ilgili ayrı bir bölüm oluşturmuşlardır. Ticari
bankalar çoğunlukla ipotekli kredi vermek şeklinde gayrimenkul finansman piyasaları
içerisinde yer alırken, sigorta şirketleri ve emeklilik fonları ipotekli konut kredilerinin
dayanak varlık olarak kullanıldıkları menkul kıymetlere yatırım yapmaktadırlar.
e) Kamu Kurumları Tarafından Sağlanan Finansman Kaynakları
Merkezi yönetimler tarafından gayrimenkul piyasalarına finansman desteği sağlamak
özellikle alt ve orta-alt gelir grupları açısından son derece önemlidir. Sosyal devlet anlayışının
da bir gereği olarak, kamu tarafından inşa ettirilen konut projelerinin hane halkının alım
gücüne göre fiyatlandırılması ve bu doğrultuda sağlanacak olan kamu sübvansiyonları ve
teşvikleri büyük önem taşımaktadır.
6.1. GAYRİMENKUL FİNASMAN PİYASALARINDA KULLANILAN YÖNTEMLER
Gayrimenkul üretilmesi ve edinilmesi için gerekli finansmanın sağlanması farklı yöntemlerle
mümkün olabilmektedir. İlgili bölüm giriş kısmında ifade edildiği gibi, bazen gayrimenkul
piyasalarında finansal aracıya ihtiyaç duyulmayan (kurumsal olmayan) yöntemler ile kaynak
sağlanırken,
bazen
de
finansal
aracıyla
çalışan
(kurumsal)
yöntemlerle
kaynak
sağlanmaktadır.
8
İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Tahvil (Mortgage Backed Bonds-MBBs/ Covered Bonds): Bu tür tahviller
klasik bir tahvilin her türlü özelliğine sahip olmakla birlikte, yine klasik tahvillere benzer olarak ihraç eden
kurumun borç yükümlülüğünü göstermektedirler. Klasik tahvillerden tek farkları ise, bunların ipotek
kredilerinden oluşan bir havuzla teminat altına alınmalarıdır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
88
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Genel olarak değerlendirildiğinde gayrimenkul finansman yöntemleri “Doğrudan Finansman
Yöntemi, Sözleşme Karşılığında Birikim Yöntemi, Mevduat Finansmanı Yöntemi ve İpotek
Bankacılığı Yöntemi” şeklinde dört ana başlık altında toplanmaktadır. Uygulamada kurumsal
yöntemlerin kurumsal olmayan yöntemlerle karşılaştırıldıklarında daha başarılı oldukları
kabul edilmektedir.
Gayrimenkul finansman yöntemlerinin nasıl bir işleyişe sahip oldukları aşağıda yer alan Şekil
2’de gösterilmektedir.
Şekil 2: Gayrimenkul Finansman Yöntemlerin İşleyişi
Kaynak: Mark Boleat, National Housing Finance System, Croom Helm, London, 1985, s.8.
6.1.1. Doğrudan Finansman Yöntemi
Kişiler gayrimenkul sahibi olmayı orta ve uzun vadede hedeflemekte, bunun için birikimde
bulunmakta ve uygun koşulların oluşması durumunda birikimlerini gayrimenkul edinmek için
değerlendirmektedirler. Kişisel birikimleri yetersiz olan ve ek kaynağa ihtiyaç duyan kişilerin
bu ihtiyaçlarını, kişisel ilişkilerini kullanarak kaynak fazlası olan kişi (yakın aile çevresinden
ya da meslektaşlarından) veya kurumlardan (işverenlerinden) temin etmeleri doğrudan
finansman yöntemi olarak adlandırılmaktadır. Kurumsal olmayan bu yapı içerisinde kişiler
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
89
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
herhangi bir finansal aracıya ihtiyaç duymadan kaynak temin etme imkânına sahiptirler.
Kişilerin konut üreticilerine doğrudan borçlanarak, taksitler halinde ödeme yapmaları da bu
yöntem içinde sayılabilir.
Gelişmiş ülkelerde sınırlı bir uygulama alanına sahip olan doğrudan finansman yöntemi her
ne kadar kaynak kullanım etkinliği açısından verimsiz gibi görünse de az gelişmiş ve
gelişmekte olan ülkelerde iyi işleyen bir kurumsal gayrimenkul finansman sistemi
bulunmadığından, bu ülkelerde doğrudan finansman yöntemi etkin bir gayrimenkul finansman
yöntemi olarak kullanılmaktadır.
6.1.2. Sözleşme Karşılığında Birikim Yöntemi
Bu yöntemde gayrimenkul edinmek isteyen kişiler kurumsal yapıya sahip uzman gayrimenkul
finansman kuruluşlarına belirli süreler için piyasa faiz oranlarının altında bir getiriyle
tasarrufta bulunur ve kurumdan tasarruflarıyla orantılı olarak ipotekli konut kredisi almaya
hak kazanırlar. Alınan bu kredinin geri ödemesi sırasında ise, krediye piyasa faiz oranlarının
altında faiz ödenmektedir. Almanya’daki Yapı Tasarruf Sandıkları (Bausparkassen)’nın
uyguladıkları sistem, sözleşme karşılığında birikim yönteminin en güzel örneğidir. Brezilya,
Meksika ve Filipinler de bu yöntemi kullanan ülkeler arasında sayılabilir.
6.1.3. Mevduat Finansmanı Yöntemi
Yasal yollar ile mevduat toplama yetkisine sahip olan ticari bankalar, tasarruf bankaları, kredi
birlikleri, kredi ve tasarruf birlikleri ve yapı toplulukları ipotekli konut kredilerine dayalı
menkul kıymet ihraç ederek kendilerine kaynak sağladıkları gibi, piyasa faizi ile topladıkları
fonların tamamını ya da bir kısmını yine piyasa faiz oranları üzerinden ipotekli konut kredisi
şeklinde gayrimenkul almak isteyen kişilere kullandırmaktadırlar.
6.1.4. İpotek Bankacılığı Yöntemi
Gayrimenkul finansman piyasalarının gelişmiş olduğu ülkelerde ipotek bankaları sadece
gayrimenkul piyasasının finansman ihtiyaçlarını karşılamaya yönelik fon temini ve tahsisi
amacıyla kurulmuşlardır. Bu tür kurumlar, “kişilerin ipotekli konut kredisi başvurularını
toplamak ve değerlendirmek, sonrada gerekli fonları bularak kredi vermek (Kredilendirme
İşlemi); kredi havuzları oluşturarak, ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymet ihraç
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
90
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
etmek (Menkul Kıymetleştirme İşlemi); ipotekli konut kredilerinin geri ödemelerini tahsil
etmek ve ihraç ettikleri menkul kıymetlere ilişkin anapara ve faiz ödemelerini yapmak (Kredi
Hizmetlerine Yönelik İşlemler)” şeklinde üç grup işlemde yoğunlaşmaktadırlar. İpotek
bankaları gerçekleştirdikleri bu görevlerle hem birinci el ipotek piyasasında aktif rol
oynamakta hem de ikinci el ipotek piyasasının gelişmesine ve derinleşmesine katkıda
bulunmaktadırlar.
6.1.5. Yöntemin Seçimini Etkileyen Unsurlar
Özellikle büyük gayrimenkul projelerinin özelliklerinden veya finansmanından kaynaklanan
nedenlerden dolayı gayrimenkul piyasalarında kullanılan finansman yöntemlerinin seçimi
farklılık göstermektedir.
Gayrimenkulün büyüklüğü ve finansmanında kullanılacak kredinin miktarı ve vadesi;
mülkiyetin kullanım ve inşat hakları; mülkiyet üzerindeki yönetim hakkı ve nakit akımları;
vergi etkileri ve finansman maliyeti; gayrimenkul projesinin planlanması ve inşaat süresi ile
projenin sağlayacağı düzenli nakit akımları ve karlılığı yöntemin seçimini etkileyecek
unsurlar olarak sıralanabilir.
6.2. GAYRİMENKUL FİNANSMAN PİYASALARINDA İPOTEK KAVRAMI VE
ETKİNLİĞİ
6.2.1. Genel Olarak İpotek Kavramı
İpotek işlemi, doğmuş ya da ileride doğması muhtemel bir borç için bir taşınmaz malın,
özellikle de gayrimenkulün teminat olarak gösterilmesi işlemidir. İpotek işleminde belirtilen
bu borç ise herhangi bir kişi ya da kuruma verilen ipotekli konut kredisidir. Gayrimenkul
alıcısının (ipotek yaptıran) kredi veren kuruma (ipotek yapan) gerekli ödemeleri zamanında
yapamaması durumunda, kredi veren kurum ipotek işlemine konu olan gayrimenkule el
koyarak satışa çıkarmakta ve bu yolla krediyi tahsil etmeye çalışmaktadır.
İpotek piyasası ise daha geniş bir kavram olup, gayrimenkul üretiminden, pazarlamasından ve
satışından başlayıp tasarrufların para ve sermaye piyasalarında değerlendirilmesi aşamasına
kadar uzanan fonksiyonel bir piyasadır. Bu piyasa içerisinde gayrimenkullerin üretimi,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
91
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
pazarlanması ve satışı; gayrimenkuller üzerine ipotek konulması ve kaldırılması; gayrimenkul
alımına ilişkin ipotekli konut kredilerinin sağlanması; verilen kredilerin anapara, faiz ve diğer
hizmet bedellerinin belirlenmesi; ipotekli konut kredilerinin menkul kıymete dönüştürülerek
kurumlara yeni krediler için uzun vadeli fon sağlanması; ipotekli konut kredilerine dayalı
menkul kıymetlerin sigortalanması, derecelendirilmesi ve yönetilmesi gibi fonksiyonlar yer
almaktadır. Dolayısıyla, gayrimenkul alıcılarına sağlanan ipotekli konut kredileri ile ipotek
piyasasının işleyiş mekanizması, ilgili taraflar ve işlem gören menkul kıymetler etkin bir
ipotek piyasasının oluşması açısından önemli olmaktadır.
İpotek piyasaları, fonksiyonları bakımından birinci el ipotek piyasası ve ikinci el ipotek
piyasası şeklinde iki alt piyasadan oluşmaktadır.
Birinci el ipotek piyasası, ipotekli konut kredilerinin düzenlendiği ve kredi sağlayan kuruma
doğrudan kaynak aktarımının yapıldığı bir piyasadır. Bu piyasanın katılımcıları ipotekli konut
kredisi talebinde bulunan gerçek kişi ya da tüzel kişiler ile kredileri düzenleyen kurumlardır.
Birinci el ipotek piyasasına likidite sağlamak amacı ile oluşturulan ikinci el ipotek piyasasının
temelini ise, ipotekli konut kredilerinin ya da bu kredilere dayalı menkul kıymetlerin alınıp
satılması oluşturmaktadır. Etkin bir ikinci el ipotek piyasası sayesinde likit olmayan varlıklar
ipotekli konut kredileri) likit ve tedavül kabiliyeti olan varlıklara (ipotekli konut kredilerine
dayalı menkul kıymetler) dönüştürülmektedir. İkinci el ipotek piyasası uygulamaları ile kredi
veren kurumların uzun vadeli kaynak arayışlarına ve gayrimenkullere olan talebin
finansmanına ilişkin sorunlara çözüm getirilmeye çalışılmaktadır.
Şekil 3: İpotek Piyasalarının İşlevleri
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
92
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yukarıda yer alan şekilden (Şekil 3) de görüldüğü üzere, her iki piyasa arasında yapısal ve
kurumsal farklılıklar bulunmakla beraber, aslında bu piyasaları tam olarak birbirinden
ayırmak da mümkün değildir. Birinci el ipotek piyasasının gelişebilmesi, bir başka ifade ile
yeni ipotekli konut kredilerinin verilebilmesi ve bunlar için kaynak yaratılabilmesi ikinci el
ipotek piyasasının etkin işlemesine bağlıdır. Yine ikinci el ipotek piyasasının istikrarı birinci
el ipotek piyasasında gerçek değerleri tespit edilmiş gayrimenkuller için düzenlenen ipotekli
konut kredilerinin standardize edilmesi ve yaygınlaştırılması ile mümkündür. Dolayısıyla,
düzenlenen ipotekli konut kredilerinin ikinci el ipotek piyasasında satılarak ya da devredilerek
yeni kredilere fon yaratılması uygulaması sayesinde, gayrimenkul piyasaları ile sermaye
piyasalarının bütünleşmesi sağlanmış olmaktadır.
Ülkemizde de 06.03.2007 tarih ve 26454 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe
giren “5582 Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik
Yapılması Hakkında Kanun” ile birlikte birinci el ipotek piyasasında kullandırılan kredilerin
ikinci el ipotek piyasalarında uygun koşullarda yeniden finanse edilmesi amaçlanmaktadır.
İkinci el ipotek piyasasının ülkemizde etkin çalışması ve finansman olanaklarının
çeşitlenmesinin bir sonucu olarak, birinci el ipotek piyasalarında kullandırılan kredilerin
hacmi de genişlemeye devam etmektedir.
6.2.2. Birinci El İpotek Piyasası ve İpotekli Konut Kredileri
Gayrimenkul finansmanının kurumsal bir yapı içerisinde çözümlenmesinde, ipotekli konut
kredilerinin kullandırılması ve yeni krediler için uygun koşullarda fon yaratılması son derece
önemlidir.
Birinci el ipotek piyasası, temelde, kişilerin ipotekli konut kredisi taleplerinin karşılandığı ve
kişilerin ipotek karşılığı gayrimenkul sahibi oldukları piyasadır. Bu piyasadan sağlanan uzun
vadeli krediler ipotek ile teminat altına alınmakta, kredi kullanan kişiler ise aylık ödemelerle
bu krediyi (anapara ve faizi ile birlikte) kredi dönemine bağlı kalarak geri ödemektedirler. Bu
noktada sorunsuz işleyen bir birinci el ipotek piyasası için, kredi veren kuruluşun sadece
ipotekli konut kredisi vermek amacıyla değil, finansal sistemin istikrarını koruyacak sınırlar
dâhilinde kredi kullandırması, kredi başvuru sahibinin mali analizini doğru bir şekilde ölçmesi
ve kredi kullananın da ödemelerini tam ve zamanında yapması ön koşuldur. Aksi takdirde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
93
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
birinci el ipotek piyasasında kredilerin nakit akışlarında sorunlar yaşanması, bu piyasayla
ilişkili ikinci el ipotek piyasasının işleyişini de etkilemektedir.
Birinci el ipotek piyasalarında faaliyet gösteren gayrimenkul finansman kurumları “uzman
gayrimenkul finansman kurumları, genel finansman kurumları ve kamu kurumları” şeklinde
sınıflandırılmış ve bu kurumlar ayrıntılı bir şekilde çalışmanın önceki bölümlerinde ele
alınmıştır. Ülkemizde ise gayrimenkul finansman piyasalarının etkinliğinin arttırılması
amacıyla yasalaşan ilgili Kanun’un 38/A maddesi birinci el ipotek piyasasında tüketicilere
doğrudan ipotekli konut kredisi kullandıracak kuruluşlar olan “Konut Finansmanı
Kuruluşları”nı “konut finansmanı amacıyla doğrudan tüketiciye kredi kullandıran ya da
finansal kiralama yapan bankalar ile Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu tarafından
konut finansmanı faaliyetinde bulunması uygun görülen finansal kiralama şirketleri ve
finansman şirketleri” şeklinde tanımlamaktadır. Kanun, tüketicilere doğrudan ipotekli konut
kredisi kullandıracak kuruluşları bu üçü ile sınırlandırmıştır. Birinci el ipotek piyasasındaki
tek finansal akış konut finansmanı kuruluşlarının tüketicilere kullandıracakları ipotekli konut
kredileri olmaktadır9.
6.2.3. İkinci El İpotek Piyasası ve İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetler
Birinci el ipotek piyasasına likidite sağlamak amacı ile oluşturulan ikinci el ipotek piyasasının
temelinde
ipotekli
konut
kredilerine
dayalı
menkul
kıymetlerin
alınıp
satılması
oluşturmaktadır. Etkin bir ikinci el ipotek piyasası sayesinde likit olmayan varlıklar (ipotekli
konut kredileri) likit ve tedavül kabiliyeti olan varlıklara (ipotekli konut kredilerine dayalı
menkul kıymetlere) dönüştürülmektedir. İkinci el ipotek piyasası uygulamaları ile kredi veren
kurumların uzun vadeli kaynak arayışlarına ve gayrimenkullere olan talebin finansmanına
ilişkin sorunlara çözüm getirilmeye çalışılmaktadır. Bu noktadan hareketle çalışmanın bu
bölümünde öncelikle menkul kıymetleştirme kavramı incelenmektedir. Devamında ise,
ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymet yapıları ele alınacaktır.
9
İpotekli kredilere ilişkin detaylı bilgi ve uygulamalar ileriki bölümlerde paylaşılacaktır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
94
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
6.2.3.1. Menkul Kıymetleştirmenin Tanımı
Tüm finansal işlemlerin temelini oluşturan borç verenler ile borçlananların karşılaşmasında
menkul kıymetleştirmenin yarattığı gelişme finans literatüründe önemli bir yere sahiptir.
Geleneksel fon yaratma yöntemlerini önemli ölçüde değiştiren menkul kıymetleştirme olgusu,
klasik anlatımı ile varlıklara ilişkin nakit akımlarının menkul kıymete dönüştürülmesidir.
Menkul kıymetleştirme, bir işletmenin (kredi veren kurum) bilançosunda yer alan likit
olmayan alacaklarının benzer nitelikte olanlarını bir araya toplayarak, kendisinin ya da bu
amaç doğrultusunda kurulmuş olan bir kurumun (özel amaçlı kurum) vasıtasıyla sermaye
piyasalarına bu alacak havuzuna dayalı menkul kıymet ihraç etmesi ve ödemelerin bu
havuzdaki alacakların geri ödemeleriyle finanse edilmesidir. Oluşturulan bu süreci; likit
olmayan ancak belirli bir getiri sağlayan varlıkların alınıp satılabilir menkul kıymetler şekline
dönüştürülmesi olarak da ifade edebiliriz. Bu yöntemle birlikte işletmeler, likit olmayan
varlıklarından gelecekte elde edecekleri ekonomik faydalar karşılığında yatırımcılardan
doğrudan ve düşük maliyetle fon temin edebilme imkanına kavuşmaktadırlar.
İlk uygulamalarını ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymet ihracı şeklinde
gördüğümüz menkul kıymetleştirme fikri, gelişen ekonomilerde gayrimenkule olan talebin
finansmanına ilişkin sorunlara çözüm getirme arayışlarının sonucunda ortaya çıkmıştır.
Menkul kıymetleştirme yönteminin geleneksel kredilendirme yöntemlerinden daha karmaşık
bir yapıya sahip olduğu, her aşamasındaki işlemlerin farklı kurumlarca yürütüldüğü ve bu
kurumların
sistem
içerisinde
birbirlerini
tamamladıkları
görülmektedir.
Geleneksel
kredilendirme yönteminde; krediyi alacak kişinin veya kurumun araştırılması, kredinin
fonlama maliyetinin ve vadesinin belirlenmesi, kredinin takibi gibi birçok işlem krediyi
sağlayan kurum tarafından yürütülmekteyken, menkul kıymetleştirme süreci ise hukuksal
olarak yapılandırılmış, konusunda uzman farklı kurumların birbirleriyle ilişkisi sonucunda
gerçekleşmektedir.
Yapılandırılmış finansman olarak da ifade edebileceğimiz menkul kıymetleştirme yapısı
içerisinde gerçekleşen olayları basitçe şu şekilde açıklamak mümkündür: Öncelikle kredi
veren kurum tarafından menkul kıymetleştirmeye konu olan alacaklar yaratılarak bunlardan
bir alacak havuzu oluşturulmaktadır. Daha sonra, kredi veren kurum, oluşturduğu alacak
havuzunu özel amaçlı kuruma satmakta veya devretmektedir. Özel amaçlı kurum satın veya
devraldığı alacak havuzu karşılığında menkul kıymet ihraç ederek bunları yatırımcılara
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
95
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
satmaktadır. Yedd-i emin ise, yatırımcıların anapara ve faiz ödemelerinin garantisini teşkil
eden alacakları saklamakta ve yatırımcıların korunması amacıyla sözleşme süresince
yatırımcılar adına gereken tedbirlerin alınmasını sağlamaktadır.
6.2.3.2. İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetler
Gayrimenkul finansmanının kurumsal bir yapı içerisinde çözümlenmesinde, ipotekli konut
kredilerinin verilmesi ve bunların sürdürülebilir nitelikte olmaları ipotek piyasalarının
gelişimi açısından çok önemlidir. Sermaye piyasaları gelişmiş olan ülkelerde, ipotekli konut
kredisi veren kurumlar yeni kredilere imkan sağlamak amacıyla düzenlemiş oldukları
kredileri satarak ya da bu kredilere dayalı menkul kıymet ihraç ederek kendilerine fon
sağlamaktadırlar. İpotek edilen gayrimenkulün satın alınması amacıyla verilen kredilerin bir
araya getirildikten sonra menkul kıymete dönüştürülerek para ve sermaye piyasalarına
sunulmasında farklı yapılar kullanılmaktadır. Bu çerçevede ipotekli konut kredilerine dayalı
menkul kıymet (İDMK) yapılarını şu şekilde sıralamak mümkündür:

İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Ödeme Aktarmalı Menkul Kıymetler

Teminatlı İpotek Yükümlülükleri

Getirisi Ayrılan İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetler

İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Tahviller (İpotek Teminatlı Menkul Kıymetler)
Burada ifade edilen menkul kıymetleştirme yöntemlerinden ipotekli konut kredilerine dayalı
ödeme aktarmalı menkul kıymetlerde, teminatlı ipotek yükümlülüklerinde ve getirisi ayrılan
ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymetlerde bilanço dışı10 menkul kıymetleştirme
yapısı söz konusu iken, ipotekli konut kredilerine dayalı tahvillerde ise bilanço içi11 yapı söz
konusudur (Şekil 4).
10
Bu tip bir menkul kıymetleştirmede, alacaklar kredi veren kurumun bilançosundan çıkartılarak özel amaçlı
kuruma satılmaktadırlar. Dolayısıyla bu menkul kıymetler, kredi veren kuruma borç yükümlülüğü doğurmazlar.
11
Bilanço içi menkul kıymetleştirme, borçluluk ifade eden ihraçlar şeklinde gerçekleşmektedirler. Bunlar kredi
veren kurumun borcunu gösteren belgeler olup, bilançosunun pasifinde yer almaktadırlar. Kredi veren kurumun
oluşturduğu alacak havuzuna dayandırılarak ihraç edilen tahvillerin mülkiyeti ise, ödeme aktarmalı menkul
kıymetlerden farklı olarak kredi veren kuruma aittir. Burada, alacak havuzunun herhangi bir kuruma satılması da
söz konusu olmamaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
96
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Şekil 4: İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetleştirme Yöntemleri
6.2.3.2.1. İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Ödeme Aktarmalı Menkul Kıymetler
İpotekli konut kredilerine dayalı ödeme aktarmalı menkul kıymetler, ipotek kredilerinden
oluşan bir havuzun sahiplik hakkını ve bunlardan sağlanan ödemeleri temsil etmektedir. İlk
kez, 1970 yılında, ihraç edilen ilgili menkul kıymetler, İDMK türleri içerisinde en çok
kullanılan menkul kıymet türüdür. Önceleri sabit faizli ipotek kredilerinin menkul
kıymetleştirilmesi ile başlayan uygulama, daha sonra değişken faizli, artan tutarlı ve indirimli
ipotek kredileri gibi farklı yapılardaki kredilerin de menkul kıymetleştirilmesi ile
genişlemiştir.
İlgili menkul kıymetleştirme yapısı içerisinde yer alan ihraççı kurum, öncelikle benzer
nitelikteki ipotekli konut kredilerini, bu kredilerin ilk sahibi olan kredi veren kurumdan, satın
alarak bir ipotek havuzu oluşturmaktadır. Daha sonra ihraççı kurum, bu kredilere dayalı
menkul kıymetleri yatırımcılara ihraç etmektedir. Ayrıca kurum, kredi borçlularından ipotek
kredilerine ilişkin ödemeleri toplayıp, ilgili servis ve garanti ücretlerini düştükten sonra,
bunları yatırımcılara aynen aktarmak zorundadır. Sistemde bulunan yedd-i emin sayesinde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
97
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
saklanmaya alınan ipotek kredileri menkul kıymetler için teminat vazifesi görmektedir. Söz
konusu menkul kıymetleri satın alan yatırımcılar ise ipotek havuzunun sağlayacağı nakit
akımları üzerinde, satın alacakları menkul kıymet pay oranı kadar mülkiyet hakkına
sahiptirler. Bir başka ifade ile havuzda yer alan kredilerin geri ödenme planlarına göre
yatırımcılara her ay sahip oldukları pay oranında anapara ve faiz ödemesi yapılmaktadır.
Bu yapının bir özelliği olarak, kredi veren kurum, menkul kıymetleştirme işleminde
kullanılacak kredilerini bilançosunun dışına çıkartmakta, dolayısıyla kredilere ilişkin riskler
de yatırımcılara transfer edilmektedir. Doğal olarak ipotek kredilerine ilişkin risklerin varlığı,
menkul kıymet sahiplerinin eline geçecek olan nakit akımlarının tahmin edilmesini de
engellemektedir. İpotek kredilerine ilişkin geri ödeme taksitlerinden ödenmeyenler olursa, bu
durum menkul kıymet
sahiplerine
aynen
yansıtılmaktadır. Dolayısıyla, taksitlerin
ödenmemesi yatırımcılar açısından kredi riskini doğurmaktadır. Ayrıca, piyasa faiz
oranlarının kredi faiz oranını altında kaldığı dönemlerde, kredi borçlusunun aldığı krediyi
vadesinden önce kapatma hakkı bulunmaktadır. Bu durumda, menkul kıymetler vadelerinden
önce itfa edildiklerinden yatırımcılar da erken ödeme riski ile karşılaşmaktadır.
6.2.3.2.2. Teminatlı İpotek Yükümlülükleri
İlk olarak 1983 yılında ihraç edilen teminatlı ipotek yükümlülükleri, ipotekli konut kredilerine
dayalı ödeme aktarmalı menkul kıymet yapısında gözlemlenen riskleri azaltmak amacıyla
geliştirilmiştir. Diğer bir ifade ile piyasa faiz oranlarının düşmesi, kredi borçlularının
kullandıkları ipotek kredilerini vadelerinden önce kapatmalarına neden olmakta, dolayısıyla
bu tür kredilere dayandırılarak çıkartılan menkul kıymetler vadelerinden önce itfa
edilmektedir. Bu çerçevede, erken ödeme riskinin azaltılması amacıyla ikinci el ipotek
piyasasında yeni bir uygulama alanı olarak teminatlı ipotek yükümlülükleri yaratılmıştır.
Teminatlı ipotek yükümlülüklerinin en belirgin özelliği, farklı risk/getiri beklentisi olan
yatırımcılara hitap eden farklı yapılara sahip olmalarıdır. İlgili menkul kıymetler, farklı
vadelerdeki seriler halinde ihraç edilirler. Bunlar ipotekli konut kredilerine dayalı ödeme
aktarmalı menkul kıymetler gibi ipotek kredilerinden oluşturulan havuza dayandırılırlar;
ancak farklı olarak ipotek havuzunun getirisine ve vade yapısına bağımlılık, havuzdaki
ipoteklerin özelliklerine göre ayrılarak farklı vadelere sahip serilere bağlanması yoluyla
giderilmektedir. Serilerin farklı vadelere sahip olmaları nedeniyle, erken ödeme riskinden
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
98
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
kaçmak isteyen yatırımcılara ulaşım da kolaylıkla sağlanmaktadır. Her şeye rağmen teminatlı
ipotek yükümlülüklerinin erken ödeme riskini yok etmediği, sadece bu riski farklı seriler
arasına yayarak azalttığı gözden kaçırılmaması gereken en önemli husustur.
Teminatlı ipotek yükümlülüklerinin nakit akımlarını esas olarak dayanak oluşturan havuzdan
almakla beraber, getirileri dayanılan havuzdan farklıdır. Değinildiği gibi, teminatlı ipotek
yükümlülükleri farklı vadelerdeki serilere ya da tahvil gruplarına ayrılmışlardır. Genellikle,
standart bir teminatlı ipotek yükümlülüklerinin yapısında A, B ve C serileri olarak ifade
edilen 3 tür tahvil grubu yer almaktadır. Bu gruplar, anapara ödemeleri yönünden bir önceki
grup itfa edildikten sonra bir sonraki grup itfa edilecek şekilde sıralı bir ödeme planına
bağlıdırlar. Faiz ödemeleri yönünden ise, tüm tahvil gruplarına genellikle aynı faiz oranı
üzerinden yılda 4 defa veya 6 ayda bir faiz ödemesi yapılmaktadır. Belirtilen tahvil grupları
içerisinde en kısa vadeli olanı A grubu tahvillerdir. İpotek havuzuna ilişkin nakit akımlarının
anapara ödemelerine karşılık gelen kısmı öncelikle A tahvil grubuna aktarılmaktadır.
Dolayısıyla, B ve C tahvil grubu yatırımcılarına A grubuna ilişkin anapara ödemeleri
bitinceye kadar ödeme yapılmamakta, ancak bunlar faiz ödemelerini düzenli olarak almaya
devam etmektedirler. Bir başka ifade ile, A tahvil grubunun geçerlilik süresi boyunca B tahvil
grubuna sadece faiz ödemesinde bulunulmakta ve ancak anapara ödemeleri bu grubun
vadesinin son yıllarında yapılmaktadır. Tüm A grubu itfa edildiğinde, sıra B grubunun
anapara ödemelerine gelmektedir. Bu grup da itfa edilince, en uzun vadeli tahvil grubu olan C
itfa edilir. Burada belirtilen tahvil grupları aynı zamanda “çabuk ödemeli”, “orta hızda
ödemeli” ve “yavaş ödemeli” diye de adlandırılmaktadırlar. A grubu tahviller genellikle 2 ile
3 yıl, B grubu tahviller 5 ile 7 yıl, C grubu tahviller ise 10 ile 12 yıl arasında değişen vadelere
sahiptirler. Uygulamada kullanılan teminatlı ipotek yükümlülükleri çoğunlukla 3 ile 10
arasında seriye sahip olmakla birlikte, seri sayısı bazen 50’ye kadar çıkabilmektedir.
Teminatlı ipotek yükümlülükleri yapısı içerisinde seri sayısının artması durumunda, nakit
akımlarına ilişkin belirtilen süreç bütün menkul kıymet sahiplerine yapılan ödemeler
tamamlanıncaya kadar devam etmektedir.
6.2.3.2.3. Getirisi Ayrılan İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetler
Getirisi ayrılan ipoteğe dayalı menkul kıymetler ilk olarak 1986 yılının ortalarında ihraç
edilmiştir. İlgili menkul kıymetler ipotekli konut kredisi havuzundan sağlanan anapara ve faiz
ödemelerini, ihraç edilen menkul kıymetin satışı aşamasında belirlenen ilkelere göre menkul
kıymet sahipleri arasında farklı şekilde dağıtmaktadırlar. Genellikle, ipotek havuzunda yer
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
99
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
alan kredilerden sağlanan anapara ve faiz tutarları birbirinden ayrılarak farklı seriler
yaratılmakta, bu yolla yatırımcıların erken ödeme ve faiz riskine karşı korunmaları
sağlanmaktadır. Bir seri yalnızca ipotek havuzundan gelen anapara ödemelerine dayalı olarak
ihraç edilirken, diğer seri ise yalnızca faiz ödemelerine dayanmaktadır. Bu uygulamayla
birlikte, ihraç edilen menkul kıymetlerin getirisi ile dayanak oluşturan ipotek havuzunun
getirisi birbirinden farklılaşmaktadır.
6.2.3.2.4. İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Tahviller (İpotek Teminatlı Menkul
Kıymetler)
İpotekli konut kredilerine dayalı tahviller, klasik bir tahvilin her türlü özelliğine sahip olmakla
birlikte, yine klasik tahvillere benzer olarak ihraç eden kurumun borç yükümlülüğünü
göstermektedirler. Klasik tahvillerden tek farkları ise, bunların ipotek kredilerinden oluşan bir
havuzla teminat altına alınmalarıdır.
İpotekli konut kredilerine dayalı tahvil ihracında, ipotek kredilerinin bilanço dışına
çıkartılmaları söz konusu olmamakta, sadece aktifteki krediler teminat gösterilerek tahviller
ihraç edilmektedir. Bu yolla ihraç edilen ipotekli konut kredilerine dayalı tahvillerin nakit
akımları ile ipotek havuzunun nakit akımları birbirlerinden bağımsızdır. Dolayısıyla, ipotek
kredilerindeki ödenmeme ya da erken ödeme şeklinde nakit akışının düzenini bozan olgular
ilgili menkul kıymetlerin sahiplerinin getirilerine yansıtılmazlar. İpotekli konut kredi havuzu
ancak ipotekli konut kredilerine dayalı tahvil ihraç eden kurumun bunlara ilişkin anapara ve
faiz ödemelerini yapamaması durumunda devreye girmekte ve ipotek kredileri satılarak tahvil
sahiplerine karşı olan yükümlülük yerine getirilmektedir.
Değinildiği üzere, ipotekli konut kredilerine dayalı tahvil ihracının ödemeleri ipotekli konut
kredilerinden oluşan bir havuzla teminat altına alınmakta; teminat olarak kullanılan ipotekli
konut kredilerinin tutarları ise, ihraç edilen tahvillerin tutarının iki katı kadar olabilmektedir.
Teminat tutarının bu kadar yüksek tutulmasının nedeni, tahvillere ilişkin nakit akımlarının
garanti altına alınması ihtiyacıdır. Ayrıca teminat tutarı ne kadar yüksek olursa, tahvilin
alacağı kredi derecesi de o kadar yüksek olmaktadır. Teminat üç ayda bir kontrol edilmekte,
eğer teminatın tutarı tahvil tutarının altına düşerse, teminata yeni ipotekli konut kredileri
eklenmektedir. İlgili menkul kıymetlerin vadeleri 5 ile 12 yıl arasında değişmekte olup,
faizleri genellikle 6 aylık dönemlerde; anapara ise vade sonunda ödenmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
100
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
6.2.3.3. Türkiye’de İpotekli Konut Kredilerine Dayalı Menkul Kıymetleştirme Piyasası
Ülkemizde, konut finansmanı alanında bugüne kadarki uygulamalardan da görüldüğü üzere,
fon fazlası yaratan kesim ile fon ihtiyacı olan kesimi bir araya getiren merkezi bir sistem
kurulamamıştır. Gelir seviyesine bağlı olarak tasarruf düzeylerinin düşüklüğü mevcut
piyasalarda uzun vadeli ipotekli konut kredisi sisteminin oluşumunu engellemiştir. Kısa
vadeli fon toplamakta olan ticari bankalardan da uzun vadeli konut kredisi için sağlıklı bir
finansman sağlamasını beklemek yanlış olur. Çünkü böyle bir durum, ticari bankaların vade
uyumsuzluğu sorunu ile karşı karşıya kalmalarına ve orta vadede açık vermelerine neden
olmaktadır. Ayrıca, sendikasyon12 ve seküritizasyon13 kredileri de Türk bankalarının ipotekli
konut kredilerinin finansmanı için mevduat dışında kendilerine finansman yarattıkları ikinci
bir alternatif olarak görülmektedir. Ancak, buradan sağlanan kaynak değişken faiz oranlı ve
yabancı para cinsindendir. Dolayısıyla bu durum Türk bankaları açısından riskli ve
maliyetlidir. Önümüzdeki dönemde Türk bankacılık sektörünün pasif yapısını mutlaka
çeşitlendirmesi ve kalitesinin arttırılması amacıyla ipotekli konut kredilerine dayalı menkul
kıymet ihracına yönelmesini beklemek doğru olacaktır. Belirtildiği üzere, konut finansmanı
amacıyla doğrudan tüketiciye kredi kullandıran ya da finansal kiralama yapan bankalara ilave
olarak Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu tarafından konut finansmanı faaliyetinde
bulunması uygun görülen finansal kiralama şirketleri ve finansman şirketleri de menkul
kıymet ihracı çerçevesinde kendilerine kaynak yaratma şansına sahip olabileceklerdir.
Bu doğrultuda, 06.03.2007 tarih ve 26454 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe
giren “5582 Karar Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik
Yapılması Hakkında Kanun”; 04.08.2007 tarih 26603 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak
yürürlüğe giren “İpotek Teminatlı Menkul Kıymetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ” ve
04.08.2007 tarih 26603 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren “Konut
Finansmanı Fonlarına ve İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ”
12
Sendikasyon: İki veya ikiden fazla kredi veren kuruluşun bir araya gelerek, çeşitli hükümler çerçevesinde hem
borçlunun yapacağı geri ödemeleri hem de kredinin koşullarındaki değişmeleri birlikte kararlaştıracak şekilde
ortaklaşa kredi açmaları işlemidir.
13
Seküritizasyon (Varlığa Dayalı Menkul Kıymetleştirme): Kredi veren kurumun bilançosunda yer alan likit
olmayan alacaklarının (otomobil kredileri, kredi kartı alacakları, ihracat kredileri, finansal kiralama
sözleşmelerinden kaynaklanan alacaklar, ipotekli konut kredileri gibi) benzer nitelikte olanlarını bir araya
toplayarak, kendisinin ya da bu amaç doğrultusunda kurulmuş olan bir kurumun (özel amaçlı kurum) vasıtasıyla
sermaye piyasalarına bu alacak havuzuna dayalı menkul kıymet ihraç etmesi ve ödemelerin bu havuzdaki
alacakların geri ödemeleriyle finanse edilmesidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
101
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
uyarınca Türkiye’de gayrimenkul finansman sisteminin oluşturulması ve ipotekli konut
kredilerinin menkul kıymetleştirilmesine yönelik önemli düzenlemelere gidilmiştir.
Ülkemizde çağdaş bir konut finansmanı sisteminin kurulmasına yönelik olarak ayrıca,
17.07.2014 tarih ve 29063 sayılı Resmi Gazete’de yayınlanan İpotek Finansmanı
Kuruluşlarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ ile ilk defa ipotekli finansman kuruluşları
(İFK) düzenlenmiştir. İFK’ların tüm dünyada olduğu gibi ülkemizde de iki ana iş kolunda
faaliyet göstermesi beklenmektedir: 1) Bu iş kollarından biri likidite faaliyetidir. Likidite
faaliyetinde konut finansmanı kuruluşları, bilançolarında bulunan konut kredilerini İFK’ya
teminat olarak göstermekte ve karşılığında İFK’dan kaynak kullanmaktadır. İFK böylece
konut finansmanı kuruluşlarına likidite sağlamış olmaktadır. İFK, sağlayacağı kaynak için
gerekli olan fonu, başta borçlanma olmak üzere çeşitli sermaye piyasası araçlarının ihracından
elde etmektedir. Likidite faaliyetinde, İFK’ya teminat olarak gösterilen konut kredileri, konut
finansmanı kuruluşunun bilançosunda kalmaktadır. 2) Diğer iş kolu ise, menkul
kıymetleştirme faaliyetidir. Menkul kıymetleştirme bilanço dışı bir finansman yöntemi olup,
bu faaliyette bulunan İFK’lar, devraldıkları konut kredilerine dayalı olarak, konut finansmanı
fonu kurmak suretiyle veya kurmaksızın ipoteğe dayalı menkul kıymet ihraç etmektedir.
İlgili Tebliğ uyarınca getirilen düzenlemeler incelendiğinde14, “İFK’lar münhasıran Tebliğde
belirtilen faaliyetlerin yerine getirilmesi amacıyla anonim şirket şeklinde kurulmuş olan
sermaye piyasası kurumu olarak tanımlanmıştır. İFK’lar konut finansmanı kuruluşları, geniş
yetkili aracı kurumlar, varlık kiralama şirketleri, TOKİ vb. kuruluşlar ile Kurulca uygun
görülen kurum ve kuruluşlar tarafından kurulabilecektir. İFK’lar, temel olarak, devraldığı
veya teminat olarak aldığı kredi ve alacaklar karşılığında sermaye piyasası aracı ihraç
edecek bir ikincil piyasa kuruluşu olarak tasarlanmıştır. İFK’ların yapabileceği diğer
faaliyetler detaylı olarak düzenlenmiş, yalnızca kendi yapacağı ihraçları değil konut
finansmanı kuruluşları tarafından yapılacak ihraçları da destekleyici birtakım görevler
(garanti verme, hizmet sağlayıcılık yapma vb.) üstlenebilmesi de mümkün kılınmıştır.
İFK’ların başlangıç sermayesi asgarî 10.000.000 TL olacaktır.”
14
Ayrıntılı bilgi için bkz. İpotek Finansmanı Kuruluşlarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğe Dair Basın
Duyurusu
ve
ilgili
Tebliğ,
(Çevrimiçi)
http://www.spk.gov.tr/duyurugoster.aspx?aid=20140717&subid=0&ct=c& submenuheader=null
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
102
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Menkul kıymetleştirme faaliyetlerine yönelik çıkartılan tebliğler incelendiğinde, Türkiye’de
oluşturulması düşünülen gayrimenkul finansman sistemi için hem Avrupa sistemini (İpotekli
Konut Kredilerine Dayalı Tahviller) hem de Amerikan sistemini (İpotekli Konut Kredilerine
Dayalı Menkul Kıymetler) içine alan bir yapı kurgulandığı görülmektedir.
6.3. GAYRİMENKUL YATIRIM ORTAKLIKLARI
28.05.2013 tarih ve 28660 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren
“Gayrimenkul Yatırım Ortaklıklarına İlişkin Esaslar Tebliği” çerçevesinde ifade edilen
gayrimenkul yatırım ortaklıkları, gayrimenkullere, gayrimenkul projelerine, gayrimenkule
dayalı haklara ve sermaye piyasası araçlarına yatırım yapabilen, belirli projeleri
gerçekleştirmek ya da belirli bir gayrimenkule yatırım yapmak amacıyla kurulabilen ve izin
verilen diğer faaliyetlerde bulunabilen, gelirleri kurumlar vergisinden istisna tutulmuş
sermaye
piyasası
kurumlarıdır.
İlgili
Tebliğ’de
ifade
edildiği
üzere,
Ortaklıklar
gayrimenkullere, gayrimenkul projelerine ve gayrimenkule dayalı haklara aktif toplamının en
az %51’i oranında yatırım yapmak zorundadırlar.
Gayrimenkul yatırım ortaklığının amacı, getiri potansiyeli yüksek gayrimenkullere ve
gayrimenkul projelerine yatırım yapmak, portföyündeki gayrimenkullerden kira geliri ve
gayrimenkul alım satım kazancı elde etmektir. Portföyündeki gayrimenkullerin alım
satımından kar sağlayan gayrimenkul yatırım ortaklığı, yılsonunda bu karı ortaklarına temettü
olarak dağıtabilmekte ve bu suretle gayrimenkul gelirini ortaklarına aktarabilmektedir.
Böylece gayrimenkul yatırım ortaklığının paylarını satın alarak ortak olan bir yatırımcı,
yüksek getirili gayrimenkullerin gelirlerinden dolaylı olarak yararlanmış olmaktadır.
Yatırımcılar gayrimenkul yatırım ortaklıklarının temettülerine ortak olmak yanında, bu
ortaklıkların paylarının borsada oluşan olası fiyat artışlarından da yararlanma imkanına
sahiptirler. Gayrimenkul
yatırım ortaklığı
sisteminde, likiditesi daha düşük olan
gayrimenkulün kendisinden ziyade, ona yatırım yapan bir şirketin paylarının satın alınması,
gayrimenkul yatırımının likidite edilmesi sorununu ortadan kaldırmaktadır.
Gayrimenkul yatırım ortaklıkları, sadece gayrimenkule dayalı portföyün işletilmesi faaliyeti
kapsamında faaliyet gösterebilirler. Bunun doğal bir sonucu olarak, gayrimenkul yatırım
ortaklıkları aktiflerinde makine ve ekipman bulunduramazlar. Ayrıca, inşaat işlerini kendileri
üstlenemez, proje yürütemez, ancak inşaatını başka şirketlerin gerçekleştirdiği projelere
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
103
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
finansman
sağlayabilirler.
Bir
şirketin
mevcut
faaliyetlerini
gayrimenkul
yatırım
ortaklıklarının faaliyetlerine değiştirmesi koşuluyla gayrimenkul yatırım ortaklığına
dönüşmesi mümkündür.
Bir gayrimenkul veya bir projenin ne şekilde finanse edileceği kararı, projenin büyüklüğüne,
kullanım ve inşaat haklarına, şirketin karlılık potansiyeline, finansman maliyetine bağlıdır.
Devletin konut ve gayrimenkul sorununu kamusal bir olgu olarak algılaması neticesinde
uygulanan vergi teşvikleri, gayrimenkul finansmanında gayrimenkul yatırım ortaklığını cazip
hale getirmektedir.
İlgili Tebliğ uyarınca, ortaklıklar gayrimenkul yatırım ortaklığı olarak kurulabileceği gibi,
anonim ortaklıklar esas sözleşmelerini 6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu (Kanun) ve bu
Tebliğ
hükümlerine
uygun
olarak
değiştirerek
gayrimenkul
yatırım
ortaklığına
15
dönüşebilirler . Kuruluş ve dönüşüm başvurularının Sermaye Piyasası Kurulunca (Kurul)
uygun görülebilmesi için, ortaklığın;
a) Kayıtlı sermayeli anonim ortaklık şeklinde kurulması veya anonim ortaklık niteliğinde olup
kayıtlı sermaye sistemine geçmek için Kurula başvurması,
b) Kuruluşta başlangıç sermayesinin, dönüşümde ise mevcut ödenmiş veya çıkarılmış
sermayesi ile öz sermayesinin her birinin 30.000.000 TL’den az olmaması,
c) İlgili maddenin (b) bendinde belirtilen sermaye miktarının;
60.000.000 TL’den az olması halinde, sermayeyi temsil eden paylarının en az %10’unun,
60.000.000 TL ve daha fazla olması halinde, sermayenin 6.000.000 TL’lik kısmını temsil
eden paylarının kuruluşta nakit karşılığı çıkarılmış olması ve nakit karşılığı çıkarılan pay
bedellerinin tamamının ödenmesi, dönüşümde ise nakit karşılığı çıkarılmış olması veya son
hesap dönemine ait bağımsız denetimden geçmiş konsolide olmayan veya bireysel finansal
tablolarında dönen varlıklar grubu altında yer alan nakit ve nakit benzerleri ile finansal
yatırımlar kalemlerinin toplamının bu bentte belirtilen oran ya da tutar kadar olması,
ç) Ticaret unvanında "Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı" ibaresini taşıması veya unvanını bu
ibareyi içerecek şekilde değiştirmek üzere Kurula başvurmuş olması,
d) Kurucu ortakların veya mevcut ortakların bu Tebliğde öngörülen şartları haiz olması,
15
İlgili Tebliğde, lider sermayedar zorunluluğu kaldırılmış, kuruluş ve dönüşüm süreçlerinde bürokratik süreçler
kolaylaştırılmıştır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
104
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
e) Esas sözleşmesinin Kanun ve bu Tebliğ hükümlerine uygun olması veya mevcut esas
sözleşmesini Kanun ve bu Tebliğ hükümlerine uygun şekilde değiştirmek üzere başvurmuş
olması,
f) Genel müdür ile yönetim kurulu üyelerinin bu Tebliğde öngörülen şartları taşımaları, genel
müdürün kuruluş ve dönüşüm başvurularında belirlenmiş ve en geç kuruluşun veya esas
sözleşme değişikliklerinin ticaret siciline tescili tarihi itibariyle atanmış olması,
g) Portföyünde yer alan/alacak varlıkların niteliklerinin ve ortaklık aktif toplamı içinde sahip
oldukları/olacakları ağırlıkların bu Tebliğde belirtilen niteliklere ve sınırlamalara uygun
olması,
ğ) Kuruluşta ayni sermaye konulması durumunda, bu Tebliğin 9 uncu maddesi çerçevesinde
ayni sermaye değerinin tespit edilmiş olması,
h) Başlangıç sermayesinin veya çıkarılmış sermayesinin %25’i oranındaki paylarının, bu
Tebliğde belirlenen süre ve esaslar dahilinde halka arz edileceğinin Kurula karşı taahhüt
edilmiş olması,
ı) Sermayesinin, son iki yıl içinde, varlıkların rayiç değere taşınması suretiyle oluşan
fonlardan artırılmamış olması zorunludur.
Diğer taraftan, gayrimenkul yatırım ortaklıkları aşağıda sayılan işlemler için, Sermaye
Piyasası Kurulu tarafından listeye alınmış bağımsız bir gayrimenkul değerleme şirketine,
işleme konu olan varlıkların ve hakların değerlerini ve rayiç kira bedellerini tespit ettirmekle
de yükümlüdürler:
a) Portföyde yer alan gayrimenkullerin, gayrimenkule dayalı hakların ve gayrimenkule dayalı
projelerin alım veya satımı,
b) Portföyde yer alan gayrimenkullerin kiraya verilmesi,
c) Kiraya verilmek üzere gayrimenkul kiralanması,
ç) Portföyde yer alan gayrimenkullerden kiraya verilenlerin kira sözleşmelerinin yenilenmesi
veya uzatılması,
d) Gayrimenkul ipoteği kabul edilmesi,
e) Gayrimenkule dayalı projelerin inşaatına başlanabilmesi için, yasal prosedüre uyulduğunun
ve gerekli belgelerin tam ve doğru olarak mevcut olduğunun tespit edilmesi,
f) Portföye Sermaye Piyasası Kurulu’nca değerleme yaptırılması uygun görülecek diğer
varlıkların dahil edilmesi ve çıkarılması,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
105
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
g) Ortaklık portföyünde yer alan ve ortaklığın hesap döneminin son üç ayı içerisinde herhangi
bir nedenle rayiç değeri tespit edilmemiş olan varlıkların yılsonu değerlerinin tespiti,
ğ) Portföyde yer alan gayrimenkullerin, gayrimenkule dayalı hakların ve gayrimenkule dayalı
projelerin niteliğinin veya cinsinin değiştirilmesi,
h) Ortaklığa ayni sermaye konulması.
İlgili Tebliğ uyarınca, gayrimenkul yatırım ortaklıkların her yılsonunu takip eden bir ay
içerisinde, portföyünde değerleme yaptırılması gereken her bir varlık için değerleme hizmeti
alınacak bir değerleme şirketini ve portföyüne o yıl içerisinde alınabilecek ve değerleme
gerektirecek varlıklar için değerleme hizmeti alınacak en fazla iki adet değerleme şirketini
yönetim kurulu kararı ile belirlemeleri gerekmektedir. Belirlenen değerleme şirketleri ancak
değiştirilme gerekçesinin Kurula gönderilmesini müteakip Kurul onayı ile değiştirilebilir.
Ortaklıklar, portföylerinde değerleme yaptırılması gereken her bir varlık için aynı
gayrimenkul değerleme şirketinden üst üste en fazla üç yıl hizmet alabilirler. Üç yıllık sürenin
dolmasından sonra ortaklığın aynı gayrimenkul değerleme şirketinden tekrar hizmet
alabilmesi için en az iki yılın geçmesi zorunludur.
Gayrimenkul yatırım ortaklığı olarak kurulan veya esas sözleşme tadili yoluyla gayrimenkul
yatırım ortaklığına dönüşen ortaklıkların, paylarını halka arz yoluyla satabilmek için
kuruluşlarının veya esas sözleşme değişikliklerinin ticaret siciline tescilini takip eden 3 ay
içinde faaliyetlerin yürütülebilmesi için gerekli olan mekan, donanım ve personeli temin
etmeleri ve organizasyonu kurmaları, gayrimenkul yatırım ortaklığı olarak kurulan
ortaklıkların genel müdürün atanmasına ve portföye dahil edilecek varlıklara ilişkin
taahhütlerini yerine getirmeleri, şekli ve esasları Kurulca belirlenecek halka arz başvuru
formunu ve formda belirtilen belgeleri tamamlayarak çıkarılmış sermayelerinin asgari
%25’ini temsil eden payların halka arzına ilişkin izahnamenin onaylanması talebiyle Kurula
başvurmaları zorunludur.
Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının yapamayacakları işler incelendiğinde ilgili ortaklıklar;
a) Bankacılık Kanunu'nda tanımlandığı üzere mevduat toplayamazlar ve mevduat toplama
sonucunu verecek iş ve işlemler yapamazlar.
b) İzin verilen işlemler dışında ticari, sınai veya zirai faaliyetlerde bulunamazlar.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
106
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
c) Hiçbir şekilde gayrimenkullerin inşaat işlerini kendileri üstlenemez ve bu amaçla personel
ve ekipman edinemezler. Ancak yürütülen projelerin kontrol işleri dahili olarak yürütülecekse
bu amaçla istihdam edilen personel kapsam dışındadır.
ç) Hiçbir surette otel, hastane, alışveriş merkezi, iş merkezi, ticari parklar, ticari depolar,
konut siteleri, süper marketler ve bunlara benzer nitelikteki gayrimenkulleri ticari maksatla
işletemez ve bu amaçla personel istihdam edemezler. Ancak, ortaklık portföyünde kira geliri
elde etme amacına yönelik gayrimenkuller olması halinde, söz konusu gayrimenkullere veya
onların bağımsız bölümlerine ilişkin olarak güvenlik, temizlik, genel idare ve buna benzer
nitelikteki temel hizmetler ile ortaklık portföyünde yer alan gayrimenkuller ve gayrimenkul
projelerinin pazarlanmasına ve değerinin artırılmasına yönelik olarak yapılacak reklam ve
promosyon faaliyetleri nedeniyle istihdam edilen personel bu kapsamda değerlendirilmez.
d) Kendi personeli vasıtasıyla portföye konu olan veya olacak projeler hariç olmak üzere
başka kişi ve kuruluşlara proje geliştirme, proje kontrol, mali fizibilite, yasal izinlerin takibi
ve buna benzer hizmetler veremezler.
e) Kredi veremezler, Kurulun finansal raporlamaya ilişkin düzenlemelerinde tanımlanan
ilişkili taraflarıyla herhangi bir mal veya hizmet alım satımı işlemine dayanmayan borç alacak
ilişkisine giremezler.
f) Belgeye dayandırılmayan ve piyasa rayicinden bariz farklılık gösteren bir harcama veya
komisyon ödemesinde bulunamazlar.
g) Sürekli olarak kısa vadeli gayrimenkul alım satımı yapamazlar.
Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının faaliyette bulunabilecekleri işler incelendiğinde ilgili
ortaklıklar;
a) Alım satım kârı veya kira geliri elde etmek amacıyla; arsa, arazi, konut, ofis, alışveriş
merkezi, otel, lojistik merkezi, depo, park, hastane ve benzeri her türlü gayrimenkulü satın
alabilir, satabilir, kiralayabilir, kiraya verebilir ve satın almayı veya satmayı vaad edebilirler.
b) Kendi mülkiyetlerindeki arsa ve arazilerin yanı sıra, hasılat paylaşımı veya kat karşılığı
arsa satışı sözleşmeleri akdettiği başka kişilere ait arsalar üzerinde, gayrimenkul projesi
geliştirebilirler veya projelere üst hakkı tesis ettirmek suretiyle yatırım yapabilirler.
c) Otel, hastane veya buna benzer faaliyete geçirilebilmesi için belirli asgari donanıma ihtiyaç
duyan gayrimenkullerin kiraya verilmeden önce tefrişini temin edebilirler.
ç) Mülkiyeti başka kişilere ait olan gayrimenkuller üzerinde kendi lehine üst hakkı, intifa
hakkı ve devre mülk irtifakı tesis edebilir ve bu hakları üçüncü kişilere devredebilirler.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
107
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
d) Mülkiyetine sahip oldukları gayrimenkuller üzerinde başka kişiler lehine üst hakkı, intifa
hakkı ve devre mülk irtifakı tesis edebilir ve bu hakların üçüncü kişilere devrine izin
verebilirler.
e) Özel düzenlemeler saklı kalmak kaydıyla Yap-İşlet-Devret modeliyle geliştirilecek
projeleri, düzenlemelerde belirtilen şartların sağlanması koşuluyla kendisi veya başkaları
lehine üst hakkı tesis ettirmek suretiyle gerçekleştirebilirler.
f) Aracılık faaliyeti kapsamında olmamak kaydıyla sermaye piyasası araçlarını alabilir ve
satabilir, Takasbank para piyasası ve ters repo işlemi yapabilir, Türk Lirası veya yabancı para
cinsinden mevduat veya katılma hesabı açtırabilirler, sermaye piyasası araçlarını ödünç
verebilirler. Kurulun ilgili düzenlemeleri çerçevesinde yapılacak bir sözleşme ile herhangi bir
anda portföylerindeki sermaye piyasası araçlarının piyasa değerinin en fazla %50’si
tutarındaki sermaye piyasası araçlarını, gerekli teminatın sağlanması koşuluyla ödünç
verebilirler.
g) İşletmeci şirketlere, diğer gayrimenkul yatırım ortaklıklarına, Yap-işlet-devret projeleri
kapsamında kurulan şirketlere, belirli gayrimenkullerin ya da gayrimenkule dayalı hakların
portföye alınması amacıyla sınırlı olarak faaliyet konusu yalnızca gayrimenkul olan yurt
dışında kurulu şirketlere, gayrimenkullerin ya da gayrimenkule dayalı hakların değerinin,
iştirak edilecek şirketin finansal tablolarında yer alan aktif toplamının en az %75’ini
oluşturduğu Türkiye’de kurulu şirketlere, portföylerinde yer alan ve/veya yer alması
planlanan gayrimenkul, gayrimenkule dayalı hak veya gayrimenkul projelerine ilişkin altyapı
hizmetlerinin; ilgili mevzuatta yer alan yasal zorunluluklar gereği yalnızca bu hizmetlerin
yerine getirilmesi amacıyla sınırlı olarak kurulmuş veya kurulacak şirketler tarafından
yapılmasının zorunlu olması halinde, bu şirketlere iştirak edebilirler.
ğ) Özel sözleşme hükümleri müsait olmak kaydıyla, kira geliri elde etmek amacıyla üçüncü
şahıslardan gayrimenkul kiralayabilirler ve bunları tekrar kiraya verebilirler.
h) Risklere karşı korunmak amacıyla swap ve forward işlemler yapabilirler, opsiyon
yazabilirler, mala dayalı olanlar hariç vadeli işlem sözleşmeleri alabilirler.
ı) Kat karşılığı ve hasılat paylaşımı yapılan projelerde, projenin gerçekleştirileceği arsaların
sahiplerince ortaklığa, bedelsiz veya düşük bedel karşılığı ortaklık lehine üst hakkı tesis
edilmesi veya arsanın devredilmesi halinde, projenin teminatı olarak arsa sahibi lehine
ortaklık portföyünde bulunan gayrimenkuller üzerine ipotek veya diğer sınırlı ayni haklar
tesis edebilirler. Ayrıca gayrimenkullerin, gayrimenkul projelerinin ve gayrimenkule dayalı
hakların satın alınması sırasında yalnızca bu işlemlerin finansmanına ilişkin olarak ya da
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
108
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yatırımlar için kredi temini amacıyla portföydeki varlıklar üzerinde ipotek, rehin ve diğer
sınırlı ayni hakları tesis edebilirler.
i) Kısa süreli fon ihtiyaçlarını veya portföyleri ile ilgili maliyetlerini karşılamak amacıyla
hesap dönemi sonunda hazırlayıp kamuya açıkladıkları finansal tablolarında yer alan
konsolide olmayan öz sermayelerinin beş katı kadar kredi kullanabilirler.
j) Sermaye piyasası mevzuatındaki sınırlamalar dahilinde borçlanma aracı ihraç edebilirler.
k) Kurul düzenlemeleri çerçevesinde gayrimenkul sertifikası ve portföydeki gayrimenkullerin
satış veya satış vaadi sözleşmeleri ile satışından kaynaklanan senetli alacakları ile kira
gelirlerinin teminatı altında varlık teminatlı menkul kıymet ihraç edebilirler.
l) Münhasıran bir projeyi gerçekleştirmek maksadıyla, bir veya birkaç ortakla adi ortaklık
oluşturabilirler.
Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının yatırımlarına ilişkin kısıtlamalar incelendiğinde,
a) Hiçbir şirkette sermaye veya oy haklarının %5’inden fazlasına sahip olamazlar. Ayrıca bu
kapsamdaki yatırımlarının toplamı aktif toplamının %10’unu aşamaz.
b) Altına, kıymetli madenlere ve diğer emtialara ve bunlara dayalı vadeli işlem sözleşmelerine
yatırım yapamazlar.
c) Yatırım fonları payları hariç, Borsada veya Borsa dışı teşkilatlanmış piyasalarda işlem
görmeyen sermaye piyasası araçlarına yatırım yapamazlar, sermaye piyasası araçlarının alım
satımlarının Borsa kanalıyla yapılması zorunludur.
ç) Sermaye piyasası araçlarını açığa satamazlar, kredili menkul kıymet işlemi yapamazlar ve
sermaye piyasası araçlarını ödünç alamazlar.
d) Türev araçları kullanarak korunma amacını aşan işlemler yapamazlar.
e) Kanunen ödemekle yükümlü oldukları vergi, harç ve benzeri diğer giderler hariç olmak
üzere varlıkların portföye alımı ve portföyden satımı sırasında varlık değerinin % 3’ünü aşan
komisyon ücreti ve benzeri giderler yapamazlar.
f) Herhangi bir şekilde, devredilebilmesi konusunda bir sınırlamaya tabi olan varlıklara ve
haklara yatırım yapamazlar.
Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının tabi olduğu portföy sınırlamaları incelendiğinde ise,
a) Gayrimenkullere, gayrimenkullere dayalı haklara ve gayrimenkul projelerine aktif
toplamının en az % 51’i oranında yatırım yapmak zorundadırlar.
b) Sermaye piyasası araçları, ters repo ve Takasbank para piyasası işlemleri ile iştiraklerin
tamamına en fazla aktif toplamının % 49'u oranında, bu varlıklar içerisinde yer alan yatırım
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
109
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
amaçlı Türk Lirası veya yabancı para cinsinden mevduat/katılma hesabına ise en fazla aktif
toplamının % 10'u oranında yatırım yapabilirler.
c) Yabancı gayrimenkullere, gayrimenkule dayalı sermaye piyasası araçlarına ve faaliyet
konusu yalnızca gayrimenkul olan yurt dışında kurulu şirketlere aktif toplamının en çok %
49’u oranında yatırım yapabilirler.
ç) Portföyünde bulunan ve alımından itibaren beş yıl geçmesine rağmen üzerlerinde proje
geliştirilmesine yönelik herhangi bir tasarrufta bulunulmayan arsa ve arazilerin oranı aktif
toplamının %20’sini aşamaz.
d) Belirli alanlarda faaliyet göstermek veya belirli projelere yatırım yapmak üzere kurulan
ortaklıkların aktif toplamlarının en az %75'inin, unvanlarında ve/veya esas sözleşmelerinde
belirtilen varlıklardan oluşması zorunludur.
e) Genel amaçlı gayrimenkul yatırım ortaklıklarının portföylerini sektör, bölge ve
gayrimenkul bazında çeşitlendirmeleri ve uzun vadeli yönetmeleri esastır
Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının diğer yapabildikleri faaliyetler ele alındığında ise,
Teminat Verebilme - Gayrimenkul yatırım ortaklıkları tarafından, kat karşılığı yapılan
projelerde, projenin gerçekleştirileceği arazilerin sahiplerince ortaklığa bedelsiz veya düşük
bedel karşılığı ortaklık lehine üst hakkı tesis edilmesi halinde, projenin teminatı olarak arazi
sahibi lehine ipotek veya sınırlı ayni haklar tesis edilmesi mümkündür. Ayrıca
gayrimenkullerin, gayrimenkul projelerinin ve gayrimenkule dayalı hakların satın alınması
sırasında yalnızca bu işlemlerin finansmanına ilişkin olarak ya da yatırımlar için kredi temini
amacıyla portföydeki varlıklar üzerinde rehin ve diğer sınırlı ayni haklar tesis edilebilir.
Borçlanma - Gayrimenkul yatırım ortaklıkları, kısa süreli fon ihtiyaçlarını veya portföyleri
ile ilgili maliyetlerini karşılamak amacıyla hesap dönemi sonunda hazırlayıp kamuya
açıkladıkları finansal tablolarında yer alan konsolide olmayan özsermayesinin beş katı kadar
kredi kullanabilirler.
Gayrimenkul Sertifikası ve Varlık Teminatlı Menkul Kıymet İhracı - Gayrimenkul
yatırım ortaklıkları, Kurul düzenlemeleri çerçevesinde gayrimenkul sertifikası ve portföydeki
gayrimenkullerin satış veya satış vaadi sözleşmeleri ile satışından kaynaklanan senetli
alacaklarının teminatı altında ve Kurul düzenlemeleri çerçevesinde, varlık teminatlı menkul
kıymet ihraç edebilirler.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
110
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
İştirak - Ortaklıklar sadece;
a) İşletmeci şirketlere,
b) Diğer gayrimenkul yatırım ortaklıklarına,
c) Yap-işlet-devret projeleri kapsamında kurulan şirketlere,
ç) Belirli gayrimenkullerin ya da gayrimenkule dayalı hakların portföye alınması amacıyla
sınırlı olarak faaliyet konusu yalnızca gayrimenkul olan yurt dışında kurulu şirketlere,
d) İktisap tarihinde gayrimenkullerin ya da gayrimenkule dayalı hakların ekspertiz değerinin,
iştirak edilecek şirketin bilanço aktifinin en az %75'ini oluşturduğu Türkiye'de kurulu
şirketlere,
e) Portföylerinde yer alan ve/veya yer alması planlanan gayrimenkul, gayrimenkule dayalı
hak veya gayrimenkul projelerine ilişkin altyapı hizmetlerinin; ilgili mevzuatta yer alan yasal
zorunluluklar gereği yalnızca bu hizmetlerin yerine getirilmesi amacıyla sınırlı olarak
kurulmuş veya kurulacak şirketler tarafından yapılmasının zorunlu olması halinde, bu
şirketlere iştirak edebilirler. Ancak ortaklıklar tarafından işletmeci şirketlere yapılacak iştirak,
ortaklıkların hesap dönemi sonunda hazırlayıp kamuya açıkladıkları finansal tablolarında yer
alan aktif toplamının % 10'undan fazla olamaz.
Ayrıca, son yıllarda ülkemizde yaşanan ekonomik gelişmelere paralel olarak ulaştırma, sosyal
altyapı, enerji, telekomünikasyon ve belediye hizmetleri de hızla artmaktadır. Hem ekonomik
hem de sosyal refah düzeyinin arttırılması için vazgeçilmez bir gereklilik olarak, söz konu
altyapı yatırımlarının finansmanında kamu kaynaklarının yanı sıra alternatif yöntemlerin
kullanılması da ihtiyaç olarak ortaya çıkmaktadır. Bu kapsamda 6362 sayılı Sermaye Piyasası
Kanunu’nu ile verilen yetki uyarınca ve yurtdışında yaygın bir finansman aracı olan altyapı
fonlarına benzer bir şekilde, altyapı yatırım ve hizmetlerine yatırım yapacak gayrimenkul
yatırım ortaklıklarına ilişkin esasların belirlenmesi amacıyla hazırlanan “Gayrimenkul
Yatırım Ortaklıklarına İlişkin Esaslar Tebliğinde Değişiklik Yapılmasına Dair Tebliğ”
23.01.2014 tarih ve 28891 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanmıştır16. Yeni düzenleme ile
yüksek miktarda sermaye gerektiren projelerin finansmanında “gayrimenkul yatırım ortaklığı”
modeli alternatif bir finansman aracı olarak düzenlenmiş; ayrıca yabancı yatırımcıların bu
modele ilgisinin artırılması maksadıyla söz konusu yapıda nitelikli yatırımcıya satış imkânı da
getirilmiştir. Bu modelin kullanılması durumunda, büyük projelerin kamu bütçesine yük
16
Ayrıntılı bilgi için bkz. Gayrimenkul Yatırım Ortaklıklarına İlişkin Esaslar Tebliğinde Değişiklik Yapılmasına
Dair Basın Duyurusu ve ilgili Tebliğ, (Çevrimiçi) http://www.spk.gov.tr/duyurugoster.aspx?aid
=20140123&subid=2&ct=c
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
111
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
getirmeden sermaye piyasaları kanalıyla finanse edilmesi ve bu projelerin gelirinin de
yatırımcılara aktarılması mümkün olacaktır.
İlgili Tebliğ ile, “Altyapı yatırım ve hizmetleri; tarım, sulama, madencilik, imalat, enerji,
ulaştırma, haberleşme, bilgi teknolojileri, turizm, konut, kültür, kentsel ve kırsal altyapı,
belediye hizmetleri, kentsel dönüşüm, çevre, araştırma-geliştirme hizmetleri ile eğitim, sağlık,
adalet, güvenlik, genel idare altyapısı ve benzeri yatırım ve hizmetler ile bu yatırım ve
hizmetlere ilişkin projeler ve bunlara dayalı haklar olarak tanımlanmıştır. Altyapı yatırım ve
hizmetlerinden oluşan portföyü işletecek ortaklıkların münhasıran bu faaliyette bulunmaları
ve aktif toplamlarının en az %75’inin altyapı yatırım ve hizmetleri ile projelerinden ve
bunlara dayalı haklardan oluşması öngörülmüştür. Münhasıran altyapı yatırım ve
hizmetlerinden oluşan portföyü işletecek ortaklıkların kuruluşta başlangıç sermayesinin,
dönüşümde ise mevcut ödenmiş veya çıkarılmış sermayesi ile öz sermayesinin her birinin
100.000.000 TL’den az olmayacağı; öte yandan ortaklık sermayesinin asgari %20’sinin kamu
kurum ve kuruluşu niteliğinde bir tüzel kişiye ait olması halinde ise bu tutarın en az 5.000.000
TL olması gerektiği hususları düzenlenerek, halka arza/nitelikli yatırımcıya satışa ilişkin
azami süreler belirlenmiştir. Gayrimenkul yatırım ortaklıklarının iştirak satın alma ve satma
işlemlerinde, Kurulumuzun değerlemeye ilişkin düzenlemeleri çerçevesinde, Sermaye Piyasası
Kurulu tarafından nitelikleri belirlenen kuruluşlara değerleme yaptırılması hususu hüküm
altına alınmıştır.”
6.4. GAYRİMENKUL YATIRIM FONLARI
Gayrimenkul yatırım fonları (GYF), gayrimenkul satın alarak oluşturdukları portföylere
ilişkin “katılım payları”, tasarruf sahiplerine satarak, tasarruf sahibinin kira ve değer artışı gibi
gayrimenkul kazancı elde etme imkanını sağlayan yapılardır. Aslında gayrimenkul yatırım
fonları, yatırımcılara, bu imkânı tanıyarak, hem gayrimenkul pazarına anlamlı bir rekabet
getirmesi düşünülmekte hem de ilgili katılım belgeleri ikinci piyasalarda satılacağından,
sermaye piyasalarının gelişmesine katkıda bulunması planlanmaktadır. 03.01.2014 tarih ve
28871 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren “Gayrimenkul Yatırım Fonlarına
İlişkin Esaslar Tebliği” çerçevesinde, ilgili fonların kurulmasına, faaliyetlerine, nitelikli
yatırımcılara satışına ve faaliyetlerine ilişkin esaslar ayrıntılı olarak düzenlenmiştir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
112
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Gayrimenkul Yatırım Fonlarına İlişkin Esaslar Tebliği ile getirilen düzenlemelere özet olarak
aşağıda değinilmektedir17:
a) Gayrimenkul yatırım fonları (GYF) portföy yönetim şirketleri ile gayrimenkul portföy
yönetim şirketleri tarafından kurulabilecek olup, GYF katılma payları nitelikli yatırımcılara
satılacaktır.
b) GYF toplam değerinin en az %80’inin gayrimenkul yatırımlarından oluşması zorunludur.
c) Gayrimenkul yatırımları arsa, arazi, konut, ofis, alışveriş merkezi, otel, lojistik merkezi,
depo, park, hastane ve benzeri her türlü gayrimenkul olabilecektir.
ç) GYF portföyündeki varlıkların, uluslararası uygulamalara paralel şekilde bağımsız bir
portföy saklayıcısı tarafından saklanması gerekmektedir.
d) GYF, sadece tapuya tescil ve tescile bağlı değişiklik, terkin ve düzeltme işlemleri ile sınırlı
olarak tüzel kişiliği haiz addolunmuştur.
e) Fonların asgari portföy büyüklüğünün katılma paylarının satışına başlandığı tarihi müteakip
en geç bir yıl içerisinde 10.000.000 TL’ye ulaşması zorunludur.
f) Fonların süreli veya süresiz olarak kurulmalarına imkan tanınmıştır.
g) Fon içtüzüğünde yer verilmesi kaydıyla portföyün gayrimenkul yatırımlarından oluşan
bölümüne ilişkin performans ücreti alınmasına imkan sağlanmıştır.
ğ) Gayrimenkul yatırımlarının değerlemesinin asgari olarak her takvim yılı sonu itibari ile
Kurulca uygun görülen değerleme kuruluşlarınca yapılması zorunlu tutulmuştur.
Gayrimenkul yatırım fonları, aşağıda sayılan işlemler için işleme konu olan varlıkların ve
hakların rayiç değerlerini ve rayiç kira bedellerini gayrimenkul değerleme firmalarına tespit
ettirmekle yükümlüdürler:
a) Portföyde yer alan gayrimenkullerin ve gayrimenkule dayalı hakların satımı, bunların
niteliğinin veya cinsinin değiştirilmesi veya portföye gayrimenkullerin ve gayrimenkule
dayalı hakların alımı,
b) Portföyde yer alan gayrimenkullerin kiraya verilmesi,
c) Kiraya verilmek üzere gayrimenkul kiralanması,
ç) Portföyde yer alan gayrimenkullerden kiraya verilenlerin kira sözleşmelerinin yenilenmesi
veya uzatılması,
17
Ayrıntılı bilgi için bkz. Sermaye Piyasası Kurumu Gayrimenkul Yatırım Fonlarına İlişkin Tebliğ Duyurusu ve
ilgili Tebliğ, (Çevrimiçi) http://www.spk.gov.tr/duyurugoster.aspx?aid=20140103&subid=1&ct=c
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
113
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
d) Gayrimenkul ipoteği tesis edilmesi,
e) Portföye Kurulca değerleme yaptırılması uygun görülecek diğer varlıkların dâhil edilmesi
ve portföyden çıkarılması,
f) Portföyde yer alan ve fonun hesap döneminin son üç ayı içerisinde herhangi bir nedenle
rayiç değeri tespit edilmemiş olan varlıkların yılsonu değerlerinin tespiti.
Gayrimenkul yatırım fonları, portföylerinde değerleme yaptırılması gereken her bir varlık için
aynı gayrimenkul değerleme kuruluşundan üst üste en fazla üç yıl hizmet alabilirler. Üç yıllık
sürenin dolmasından sonra fonun aynı gayrimenkul değerleme şirketinden tekrar hizmet
alabilmesi için en az iki yılın geçmesi zorunludur.
6.5. GAYRİMENKUL SERTİFİKALARI
Gayrimenkul sertifikası, ihraççıların inşa edilecek veya edilmekte olan gayrimenkul
projelerinin finansmanında kullanılmak üzere ihraç ettikleri, gayrimenkul projesinin belirli
bağımsız bölümlerini veya bağımsız bölümlerin belirli bir alan birimini temsil eden nominal
değeri eşit menkul kıymetlerdir18. 05.07.2013 tarih ve 28698 sayılı Resmi Gazete’de
yayımlanarak yürürlüğe giren “Gayrimenkul Sertifikaları Tebliği” çerçevesinde, gayrimenkul
sertifikaları halka arz edilerek veya halka arz edilmeksizin nitelikli yatırımcılara satılmak
suretiyle ihraç edilebilecektir. Her iki durumda da gayrimenkul sertifikalarının borsada işlem
görmeleri zorunluluğu getirilmiştir.
Gayrimenkul sertifikaları, ilgili Tebliğ’de ifade edildiği üzere, aşağıdaki esaslar çerçevesinde
ihraç edilebilir:
a) Gayrimenkul projesinin belirli bağımsız bölümlerini temsilen gerçekleştirilen ihraçlarda,
her bir bağımsız bölüme karşılık gelen gayrimenkul sertifikası adedinin ihraç öncesinde
belirlenmesi zorunludur.
b) Gayrimenkul projesinin bağımsız bölümlerine ilişkin belirli bir alan birimini temsilen
gerçekleştirilecek ihraçlarda ise, ihraççı tarafından asli edimin yerine getirilmesi sırasında
aynı alan birimine sahip bağımsız bölümler arasında blok, kat, cephe ve malzeme farklılıkları
gibi nedenlerle şerefiye talep edilebilir. Şerefiye talep edilmesi durumunda, asli edim
sırasında yatırımcılardan talep edilecek şerefiye tutarlarının veya ihraç anında belirlenmiş
18
Ayrıntılı bilgi için bkz. Gayrimenkul Sertifikaları Tebliği Basın Duyurusu ve ilgili Tebliğ, (Çevrimiçi)
http://www.spk.gov.tr/duyurugoster.aspx?aid=20130705&subid=0&ct=c
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
114
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
şerefiyenin edim yerine getirilirken hangi esaslara göre düzeltilerek uygulanacağının,
bağımsız bölümlerle ilişkilendirilerek izahname veya ihraç belgesinde açıklanması
zorunludur.
c) Gayrimenkul sertifikası ihracına konu edilen bağımsız bölümler üzerinde edimlerin yerine
getirilmesini engelleyecek nitelikte ayni veya şahsi bir hak, haciz kaydı ile gayrimenkul
projesinin esaslı unsurlarına yönelik herhangi bir ihtilafın bulunmaması gerekmektedir.
Gayrimenkul sertifikası ihraç tutarı, gayrimenkul projesindeki tüm bağımsız bölümlerin
Tebliğin 6ncı maddesi19 çerçevesinde hazırlanmış değerleme raporuna göre belirlenmiş satış
değerlerinin %50’sini aşamaz. İhraç işlemine konut ve ticari alanların aynı anda dahil
edilmesi durumunda bu %50 oranındaki sınır ihraç kapsamındaki konut ve ticari alanlar için
ayrı ayrı hesaplanır. Banka garantili ihraçlarda bu sınırlama uygulanmaz.
Gayrimenkul sertifikası ihracına konu bağımsız bölümlerin izahname veya ihraç belgesinde
belirtilen proje bitiş tarihinden önce tamamlanması ve bu durumun proje bitiş tarihinden en az
15 gün önce kamuya açıklanması halinde, kamuya açıklanan yeni tarih, proje bitiş tarihi
olarak esas alınır. Bu durumda yatırımcılara gerekli duyuruların yapılması şartıyla izahname
veya ihraç belgesi değişikliği gerekmez.
Gayrimenkul sertifikaları yurt dışında veya yurt içinde halka arz edilerek veya halka arz
edilmeksizin nitelikli yatırımcıya satış suretiyle ihraç edilebilir. Halka arz edilerek
gerçekleştirilecek ihraçlarda, Tebliğin 5nci maddesinin birinci fıkrasında yer alan hükümlere
ilave olarak;
a) İhraççının özkaynaklar toplamının ödenmiş veya çıkarılmış sermayesinden yüksek olması
ve
b) Tebliğin 5 inci maddesinin üçüncü ve dördüncü fıkraları çerçevesinde yapılacak ihraçlar
hariç olmak üzere, ihraççı tarafından edimlerin izahnamede ve ihraç belgesinde belirtilen
esaslar çerçevesinde yerine getirilmemesi halinde itfa bedelinin ve oluşabilecek cezai şartın
yatırımcılara ödenmesinin bir banka tarafından garanti altına alınması zorunludur.
19
Kurula başvuru ve proje bitiş tarihleri ile Tebliğde belirtilen durumlarda veya Kurulca uygun görülecek diğer
aşamalarda, değerleme kuruluşlarınca gayrimenkul projesine ilişkin olarak bir değerleme raporu hazırlanır.
Kurulun ilgili düzenlemeleri uyarınca hazırlanacak bu raporda gayrimenkul sertifikalarına konu edilen bağımsız
bölümlerin tahmini satış bedeli ile bu bedelin belirlenmesinde esas alınan emsal değerlere bağımsız bölümlerle
ilişkilendirilmek suretiyle yer verilmesi zorunludur. Değerleme raporunda gayrimenkul projesindeki emsal satış
bedellerine yer verilmesi zorunludur.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
115
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Gayrimenkul sertifikaları asli veya tali edimin yerine getirilmesi ve varsa cezai şartın
ödenmesi suretiyle itfa edilir. Banka garantili ihraçlarda gayrimenkul sertifikaları aşağıdaki
durumlarda itfa bedelinin ve oluşması halinde cezai şartın yatırımcıya ödenmesi suretiyle de
itfa edilebilir.
a) Asli edimin izahname veya ihraç belgesinde öngörülen esaslar çerçevesinde yerine
getirilememesi.
b) Tali edimin Tebliğin 8 inci maddesinin üçüncü fıkrasının (ç) bendinde belirtilen ihale
süreci sonunda yerine getirilememesi.
c) İzahname veya ihraç belgesinde tali edim için Tebliğin 8 inci maddesinin üçüncü fıkrasının
(ç) bendinde belirtilen ihale sürecinin yapılmamasının öngörülmesi.
Gayrimenkul sertifikalarının ihracının ve itfasının Kanunun 37nci maddesinin birinci
fıkrasının (e) bendinde belirtilen yatırım hizmet ve faaliyetinde bulunabilecek bankalar ile
portföy aracılığı, genel saklama hizmeti veya aracılık yüklenimi faaliyetinden herhangi birini
yürütecek olan aracı kurumlar vasıtasıyla yerine getirilmesi zorunludur.
İhraççı tarafından öngörülmesi halinde gayrimenkul sertifikaları, proje bitiş tarihinden önce
ihraççının belirlediği tutar veya borsada oluşan fiyat üzerinden geri alınmak suretiyle de itfa
edilebilir.
Edimlerin ilgili ifa süreleri içerisinde ve izahname veya ihraç belgesinde belirtilen esaslar
çerçevesinde yerine getirilememesi durumunda yatırımcılara ihraç aşamasında belirlenen
cezai şartın ödenmesi zorunludur.
Kurul itfa bedelinin ve oluşabilecek cezai şartın yatırımcılara ödenmesinin bir banka
tarafından garanti altına alınmasını, yurt içinde satışın yalnızca nitelikli yatırımcılara yönelik
olarak yapılmasını, ihraççının veya gayrimenkul sertifikalarının derecelendirilmesini talep
edebilir.
Gayrimenkul sertifikası ihraç etmek isteyen ihraççıların a) Gayrimenkul projesinin satış
değerinin en az yarısı büyüklüğünde satış değerine sahip bir projeyi, sözleşmesi ve teknik
şartnamelerine uygun olarak Kurula başvuru tarihinden önceki 5 yıl içerisinde tamamlamış
veya ihraççının gayrimenkul yatırım ortaklığı olması durumunda aynı şartlardaki bir projeyi
tamamlatmış olması ve b) Gayrimenkul projesinin gerçekleştirileceği arsanın mülkiyetine
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
116
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
münferiden sahip olması ve arsa tapusunun kat irtifakı tapusuna çevrilmesi veya arsa üzerinde
ihraççı lehine kat irtifakı tesis edilmiş olması zorunludur. İhraççının gayrimenkul sertifikası
ihraç etmek amacıyla kurulmuş bir anonim ortaklık olması durumunda yukarıda belirtilen (a)
bendindeki şartın, ihraççının Kurulun ilgili düzenlemelerine göre yönetim kontrolüne sahip
olan ortağı veya müştereken sahip olan ortaklarından en az birisi tarafından karşılanması
gerekmektedir.
Toplu Konut İdaresi, İller Bankası Anonim Şirketi veya bunların bağlı ortaklıklarının ihraççı
olması durumunda ise yukarıda ifade edilen (a) bendinde belirtilen şart aranmaz. İlgili kurum
ve kuruluşların ihraççı olmadığı ancak tamamen veya kısmen sahip olduğu arsa ve arazilerin
gayrimenkul projesine konu edildiği ihraçlarda da (b) bendindeki şart aranmaz.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
117
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 7. PARANIN ZAMAN DEĞERİ VE FAİZ HESAPLAMALARI
7.1. FAİZ KAVRAMI
Parayı sunan açısından o günkü kullanım hakkından vazgeçmenin bir getirisi, parayı talep
eden açısından ise gelecekte tüketeceği parayı bugün kullanabilmenin bir bedeli olarak ifade
edebileceğimiz faiz kavramı, aynı zamanda “paranın kirası” olarak da kabul edilir. Faizin
bileşenleri arasında; “enflasyon oranı, ödenmeme risk primi, likidite (paraya dönüşme gücü)
risk primi, vade risk primi, politik risk primi ve kur risk primi gibi unsurlar yer almaktadır.
7.1.1. Basit Faiz
Basit faiz anapara üzerinden hesaplanan faizdir. Basit faiz yöntemi ile hesaplanan faiz,
anaparanın dönem faiz oranı ve dönem sayısının çarpımına eşittir.
Dönem Faiz Tutarı = (Anapara) x (Faiz Oranı) x (Dönem Sayısı)
Örneğin, 10.000 TL’nin yıllık %10 faizden bir yıllık basit faiz tutarını bulunuz şeklinde bir
soru ile karşılaşıldığında,
Basit Faiz Miktarı = 10.000 TL x %10 x1 = 1.000 TL şeklinde bulunmaktadır. Dönem
sonunda ulaşılacak toplam değer ise anapara ve dönem faizinin toplamı olarak
hesaplanmaktadır. Bu çerçevede, 1nci yılın sonunda basit faiz oranı ortamında ulaşılan topla
değer miktarı 11.000 TL (10.000 TL + 1.000 TL) olmaktadır.
Bir başka örnek ile konu ele alınacak olur ise, bankada yıllık %12 faizle 5.000 TL’si olan bir
yatırımcı ilk yılın sonunda 600 TL faiz geliri elde edecektir. Biran için bankanın basit faiz
uyguladığı ve 2 yıl vadeli hesabın var olduğu düşünülürse, ikinci yılın sonunda banka
hesabında oluşan toplam bakiye 5.000 TL + 600 TL + 600 TL = 6.200 TL olacaktır. Aynı
şartlarda vade 5 yıl olsa idi toplam bakiye 8.000 TL olacaktır.
Diğer taraftan, yıllık %8 faiz oranı üzerinden 45 gün vadeli 1.000 TL tutarındaki bir hesabın
vade sonundaki faizi ve vade sonundaki toplam tutarı;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
118
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Dönem Faiz Tutarı = (Anapara) x (Faiz Oranı) x (Dönem Sayısı)
Dönem Faiz Tutarı = (1.000 TL) x (%8) x (45/365) = 9,86 TL
Toplam Bakiye = 1.000 TL + 9,86 TL = 1000 TL x (1 + (%8 x (45/365))) = 1.009,86 TL
olmaktadır.
7.1.2. Bileşik Faiz
Bileşik faiz oranı, anapara ve faiz üzerinden hesaplanan faiz türüdür. Bir başka ifade ile
anapara üzerinden her bir dönem sonundaki faize bir sonraki dönemde birikmiş değer
(anapara+faiz) üzerinden yapılan faiz hesaplamasıdır. İlgili hesaplama mantığında, faizin de
faizi hesaplanmaktadır. Bileşik faiz hesaplamasında değer bir sonraki döneme (1+Faiz Oranı)
oranında artarak gitmektedir.
Örneğin bankada yıllık %10 faizle 10.000 TL’si olan bir yatırımcı parasını 5 yıl boyunca
mevduat hesabında değerlendirdiğinde her dönem kazanılan faiz kazancı ve dönem sonunda
oluşan toplam bakiye şu şekilde hesaplanacaktır:
Dönemsel Faiz Kazancı = Bir Önceki Toplam Değer x (Faiz Oranı)
Dönemler
1
2
3
4
5
Faiz Kazancı
1.000 TL
1.100 TL
1.210 TL
1.331TL
1.464,1TL
Değer
10.000 TL 11.000 TL 12.100 TL 13.310 TL 14.641TL
16.105,1TL
Aynı soruda basit faiz ve bileşik faiz getirileri karşılaştırıldığında (5 Dönemlik):
Dönem
Basit Faiz (i=%10)
Bileşik Faiz (i=%10)
T=1
10.000 + 1.000 = 11.000
10.000 + 1.000 = 11.000
T=2
11.000 + 1.000 = 12.000
11.000 + 1.100 = 12.100
T=3
12.000 + 1.000 = 13.000
12.100 + 1.210 = 13.310
T=4
13.000 + 1.000 = 14.000
13.310 + 1.331 = 14.641
T=5
14.000 + 1.000 = 15.000
14.641 + 1.464,1 = 16.105,1
Bileşik faizde fazladan elde edilen 1.105,1 TL faizin faizidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
119
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Bileşik faiz eğer tutara, dönem faizine oranla daha sık dönemlerde uygulanıyorsa o zaman
dönemin faiz oranından daha fazla bir getiri söz konusudur. Değişik bileşik faiz dönemi olan
yatırımları (durumları) karşılaştırmak isteniyorsa bu yatırımları ortak bir esasa indirgemek
zorunda kalınır. Bunu yapmak için de efektif faiz oranı (yıllık bileşik faiz oranı) kullanılır.
Efektif faiz, faizin bir yıldan daha sık aralıklarla hesaplanmasından doğan yıllık faiz haddidir.
Efektif faiz, nominal faiz (yıllık faiz) haddinden daima büyük çıkar.
Burada, “r” yıllık nominal faiz oranını, “n” yıl sayısını ve “m” ise yıl içerisindeki dönem
sayını göstermektedir.
Örneğin, yıllık nominal faiz oranı %8 ve 6 ayda bir faizlendirme yapılıyorsa, efektif faiz oranı
(yıllık bileşik faiz oranı) şu şekilde hesaplanacaktır (yıl içerisinde iki tane 6 aylık dönem söz
konusudur):
2
 0,08 
2
EFO  1 
  1  (1,04)  1  0,0816  %8,16
2 

Konu kapsamlı bir örnek ile ele alındığında, farklı vadeler için mevduat hesabına uygulanan
farklı faiz oranlarının söz konusu olduğu görülmektedir.
a) Ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli
b) 3 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli
c) 4 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli
Bu çerçevede efektif faiz oranları (yıllık bileşik faiz oranı) şu şekilde hesaplanacaktır:
a) Ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli (Yılda Toplam 12 Dönem)
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
120
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%12 / 12)]12 = %12,68
b) 3 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli (Yılda Toplam 4 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%12 / 4)]4 = %12,55
c) 4 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 12 faizli (Yılda Toplam 3 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%12 / 3)]3 = %12,49
Faiz konusunda belirtilmesi gereken bir diğer önemli unsur reel faiz kavramıdır. Reel faiz
oranı enflasyonun20 etkisinden arındırılmış faiz oranı olarak ifade edilir. O halde,
Reel Faiz (Getiri) Oranı=
1 + Nominal Faiz Oranı
1+NFO
-1=>RFO=
-1
1 + Enflasyon Oranı
1+EO
- Nominal faiz (getiri) > Enflasyon oranı ise pozitif reel faiz (getiri) söz konusudur.
- Nominal faiz (getiri) = Enflasyon oranı ise reel faiz (getiri) yoktur.
- Nominal faiz (getiri) < Enflasyon oranı ise negatif reel faiz (getiri) söz konusudur.
Örneğin bir yatırımcı elindeki parasını yıllık %12 faiz oranı ile aylık dönemler halinde 1 yıl
süreyle bankada tutmuştur. Bu dönem içerisinde gerçekleşen enflasyon oranı %8 ise kişinin
reel kazancı şu şekilde hesaplanacaktır:
Çözüm için öncelikle yıllık bileşik faiz oranı hesaplanmalı, sonrasında ise enflasyonun
arındırma işlemi uygulanmalıdır.
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%12 / 12)]12 = %12,68
(1 + Yıllık Bileşik Faiz Oranı) = (1 + Reel Faiz) x (1 + Enflasyon Oranı)
Reel Getiri Oranı = [(1 + %12,68) / (1 +%8)] - 1 = %4,33 olacaktır.
20
Enflasyon oranı fiyatlar genel seviyesindeki yükselmeyi ifade ederken; deflasyon (negatif enflasyon) ise
fiyatlar genel seviyesindeki düşüşü ifade etmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
121
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
7.2. PARANIN ZAMAN DEĞERİ
Fon kullanan açısından paranın zaman değeri, bugün ödünç alarak kullandığı paraya karşılık
olarak gelecekteki herhangi bir zaman noktasında geri ödediği/ödeyeceği para arasındaki
farktır. Benzer şekilde fon sağlayıcı açısından olay değerlendirildiğinde, paranın zaman
değeri, fon sağlayan kişinin bugün ödünç verdiği paraya karşılık gelecekteki herhangi bir
zaman noktasında almaya razı olduğu para arasındaki farktır. Bir başka ifade ile bugünkü 1
TL, gelecekte elde edilecek olan 1 TL’den daha değerlidir. O halde paranın zaman değeri
kavramı, gelecekte elde edilecek olan paranın bugün elimizdeki aynı miktar paraya eşdeğer
olmadığını ifade eder. Bu farklılığı yaratan iki önemli unsur ise katlanılan vade ve dönemsel
faiz oranıdır.
Paranın zaman değeri işlevi, değişik zaman noktalarında gerçekleşmeleri söz konusu olan
nakit akımlarının her birinin/hepsinin değerini aynı zaman noktasına göre belirtmektir21. Bu
ortak zaman noktası bugün ya da gelecekteki herhangi bir zaman noktası olabilir.
7.2.1. Bugünkü Değer Kavramı
Bugünkü değer, gelecekte gerçekleşmesi beklenen bir nakit akımının, paranın zaman değerini
ve katlanılan riskin derecesini yansıtan uygun bir iskonto (faiz) oranı ile, bugüne veya sıfır
zaman noktasına indirgenmiş halidir.
BD 
GD
(1  r ) n
Burada, BD = Bugünkü Değeri
GD = Gelecekteki Değeri
r = Dönemin Faiz Oranını
n = Dönem Sayısını ifade etmektedir.
21
Bugünkü değer ve gelecekteki değer uygulamalarında faiz oranı yıllık iken hesaplamalarda her bir dönem
uzunluğu daha kısa bir süreyi kapsıyorsa, uyumlaştırma “Yıllık Faiz Oranı/Yıldaki Dönem Sayısı” işlemi ile
gerçekleştirilir. Yine yıl cinsinden verilen vade de yıl içerisindeki dönem sayısı ile çarpılarak toplam dönem
sayısı şeklinde işlemlere dahil edilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
122
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Örneğin, iskonto faiz oranının yıllık %20 olduğu bir piyasada aşağıdaki nakit akımlarının
bugünkü değeri nedir sorusunun cevabı için belirtilen her bir nakit akımının yıllık %20 faiz
oranı üzerinden bugünkü değerinin belirlenmesi gerekir:
YIL
1
2
3
4
-2.000 TL
2.500 TL
3.000 TL
-1.000 TL
Bugünkü Değer=
2.500
3.000
 1.000
 2.000
= 1.323,3 TL
1 +
2 +
3 +
(1  %20) (1  %20) (1  %20) (1  %20) 4
7.2.2. Gelecekteki Değer Kavramı
Gelecekteki değer, bir yatırımın faiz gelirini de elde ettikten sonraki ulaşılan toplam değeridir.
Daha genel bir ifadeyle gelecek değer kavramı, bugünkü bir paranın belirli bir faiz oranı
üzerinden belirli bir süre sonra ulaşacağı değeri ifade eder.
GD  BD * (1  r ) n
Burada, GD = Gelecekteki Değeri
BD = Bugünkü Değeri
r = Dönemin Faiz Oranını
n = Dönem Sayısını ifade etmektedir.
Örneğin, bugünkü 1.000 TL’nin 3 yıl sonraki değeri hesaplanmak istenir ise (yıllık faiz oranı
%5) ise,
Gelecekteki Değer = 1000  (1  %5) = 1.157,6 TL olarak hesaplanır.
3
7.2.3. Anüite Kavramı
Anüite (eşit dönemlerde gerçekleştirilen eşit miktar ödemeleri), belirli bir süre (aylık, 3 aylık,
6 aylık, yıllık vb. gibi) ile yapılan eşit para miktarlarını ifade eder. Burada dikkat edilmesi
gereken husus, para akışlarının ve para akışlarının gerçekleşme sürelerinin birbirine eşit
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
123
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
olmasıdır. Aksi takdirde anüiteden söz edilemez. Ayrıca, dönemsel nakit akışlarının eşit
olmadığı ancak eşit oranlı ya da eşit miktarlı olarak düzenli bir artış gösterdiği durumlarda da
sonuca gitmek mümkündür.
“n” dönem boyunca gerçekleşen “A” tutarındaki her biri eşit nakit akışlarının (bir anüitenin)
gelecekteki değerini aşağıdaki formülle hesaplamak mümkündür:
Örneğin, 3 yıl boyunca her ay sonunda 1.000 TL yatırılan bir mevduat hesabı, yatırımcısına
yıllık %12 getiri sağlamaktadır. Vade sonunda hesapta birikecek toplam miktarı
hesaplayabilmek için Anüitelerin Gelecekteki Değer formülünü kullanmak gerekecektir:
Dönemsel Faiz Oranı = %12 / 12 = %1 Aylık
Toplam Dönem Sayısı = 3 x 12 = 36 Ay
Dönemsel Birikim = 1.000 TL/Ay
 1  %136  1
ToplamMiktar  1.000TL * 
  43.076,8TL
%
1


“n” dönem boyunca gerçekleşen “A” tutarındaki her biri eşit nakit akışlarının (bir anüitenin)
bugünkü değerini ise aşağıdaki formül yardımıyla hesaplayabiliriz:
Burada, A = Anüite (eşit dönemlerde gerçekleştirilen eşit miktar ödemesi)
r = Dönemin Faiz Oranını
n = Dönem Sayısını ifade etmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
124
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Örneğin, bir kişi bankadan %14,88 yıllık faiz oranlı 10 yıl vadeli 100.000 TL tutarında konut
kredisi kullanmıştır. Buna göre kişinin krediye ilişkin ödeyeceği aylık eşit taksit tutarı ne
kadar olur sorusuna cevap bulabilmek için ilgili kredinin eşit dönemlerde gerçekleştirilen eşit
miktar ödemelerini Anüitelerin Bugünkü Değer formülünü kullanarak belirlemek gerekir.
Buna göre,
r = %14,88 yıllık ise r, aylık = %14,88 / 12 = %1,24
n = 10 yıl = 120
ay
 1  %1,24120  1 
100.000  A * 
 ise A = Aylık Taksit Ödeme Tutarı = 1.606,01 TL
120
 (1  %1,24) * %1,24 
olarak hesaplanır.
Aslında krediye ilişkin olarak ödenen eşit tutarlardaki kredi geri ödemelerinin bugünkü
değerleri toplamı alınan kredi miktarına eşit olmaktadır. Kredi tutarı (bugünkü değer)
bilinmekte ise belirli bir faiz oranı üzerinden ilgili kredinin hangi taksitlerle geri
ödenebileceğini hesaplamak da mümkündür. İlgili eşit miktardaki taksitler hem anapara hem
de faiz ödemelerini içermektedir. Dolayısıyla, taksitler ödendikten sonra anapara ve faiz
ödenmiş olmaktadır. Bu durumu dönemler itibariyle (anapara ve faiz tutarlarını) ayrıntılı
olarak gösteren tabloya “itfa tablosu” (geri ödeme tablosu ya da borç amortismanı tablosu)
denilmektedir.
Yukarıdaki örneğe ilişkin bilgilere göre geri ödeme tablosu hazırlanmak istenirse ve örneğin
dördüncü taksitteki anapara/ faiz tutarları hesaplanacaksa;
Tablo 1: İpotekli Konut Kredisi Geri Ödeme Tablosu
Dönem
Ödeme
Faiz (Aylık %1,24)
Anapara
Borç Bakiyesi
0
*
*
*
100.000,00
1
1.606,01
1.240,00
366,01
99.633,99
2
1.606,01
1.235,46
370,55
99.263,44
3
1.606,01
1.230,87
375,14
98.888,30
4
1.606,01
1.226,21
379,79
98.508,51
…
…
…
…
…
120
1.606,01
19,67
1.586,34
0,00
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
125
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Dördüncü Taksitteki Faiz Miktarı = 1.226,21 TL (98.888,30 TL x %1,24); Anapara Miktarı =
379,79 TL (1.606,01 TL - 1.226,21 TL)
Toplam Ödeme Miktarı = 192.721,06 TL (1.606,01 TL x 120); Toplam Faiz Ödeme Miktarı
ise 92.721,06 TL (192.721,06 TL – 100.000 TL) dir.
Belirtildiği üzere, belli bir sürede her dönem eşit miktarlarda gerçekleşen nakit akışlarına
anüite denilmişti. Artan anüite ise, belirli bir sürede her dönem gerçekleşen anüitelerin sabit
bir oranda (g) büyümesinden oluşan seriye denir. Artan anüitelerin bugünkü ve gelecekteki
değerler toplamı aşağıda yer alan formüller çerçevesinde hesaplanmaktadır:
Burada A1, ilk dönem yapılan ödeme tutarını; r, dönemsel faiz oranını; g, ödemelerdeki
dönemsel sabit büyüme oranını ve n ise toplam dönem sayısını göstermektedir.
Örneğin, konut yapı kooperatifinden bir ev satın alan birey ödemelerini 5 yıl (n = 60 ay)
boyunca her ayın sonunda yapmayı planlamaktadır. Ödenecek ilk taksit tutarı (A1) 1.000 TL
olup, taksit miktarları her ay sabit (g) %0,2 oranında artacaktır. Ödeme planı çerçevesinde
belirlenen aylık faiz oranı (r) %1,5 ise ödemelerin bugünkü değer toplamı aşağıdaki şekilde
hesaplanacaktır:
 1  %1,560  (1  %0,2) 60 
ToplamMiktar  1.000TL * 
  41.377,3TL
60
(
1

%
1
,
5
)
*
(%
1
,
5

%
0
,
2
)


LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
126
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Bir diğer örnek artan anüitelerin gelecekteki değer toplamı için ele alınacak olur ise, bir
yatırımcı birikimli mevduat hesabına 15 yıl (n = 180 ay) boyunca her ayın sonunda yapılmak
kaydı ile ödeme yapmayı planlamaktadır. İlk ayki ödeme tutarı (A1) 400 TL olup, ödemelerin
her ay sabit (g) %1 oranında artması söz konusudur. Mevduat hesabının aylık getirisi (r) %2
ise, dönem sonunda hesapta birikecek toplam miktar aşağıdaki şekilde hesaplanacaktır:
 1  %2180  (1  %1)180 
ToplamMiktar  400TL * 
  1.173.000TL
(%
2

%
1
)


Getirisi sonsuza kadar hep aynı şekilde devam eden nakit akışlarının bugünkü değerleri
toplamı ise sonsuz anüite (perpetuite) kavramı ile açıklanmaktadır. Burada nakit akışlarının
büyüme oranı sıfırdır. Konu bir örnek yardımı ile açıklanacak olur ise, ticari bir
gayrimenkulün yatırımcısına olan yıllık kira getirisi 10.000 TL olsun. İskonto faiz oranının
%10 olduğu ve ilgili kira gelirlerinin sonsuza kadar hep aynı kalacağı varsayımı altında nakit
akışlarının bugünkü değerleri toplamı aşağıdaki şekilde hesaplanacaktır:
10.000TL 
ToplamMiktar  
 100.000TL
 %10 
Anüite kavramına ilişkin olarak incelenmesi gereken bir diğer başlık ise, sonsuz kadar devam
eden sabit oranlı artan anüitelerdir. Burada dönemlik nakit akışlarının sonsuza kadar sabit bir
oranda büyümesi söz konusudur. İlgili anüitelerin bugünkü değer toplamı ise aşağıdaki formül
yardımı ile hesaplanacaktır:
 A   A  (1  g ) 
BugünküDeğerToplamı   1    0

r  g   r  g 
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
127
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Buradaki hesaplamada “A0”, en son dönem gerçekleşen nakit akışını; “A1”, bir sonraki dönem
gerçekleşecek nakit akışını ve “g” ise nakit akışlarının dönemsel sabit büyüme oranını
göstermektedir.
7.3. KONU UYGULAMA SORULARI VE CEVAPLARI
SORU 1:
10.000 TL nakdi bulunan bir yatırımcı söz konusu nakdini aylık mevduatta değerlendirmek
istemektedir. Aylık mevduat faizlerinin yüzde 1,5 olduğu düşünüldüğünde yatırımcının 5 ay
sonra elde edeceği toplam faiz geliri yaklaşık kaç TL’dir?
ÇÖZÜM 1:
Mevduat hesabının 5 inci ay sonundaki değeri = 10.000 x
(1  %1,5) 5  10.773TL
Faiz Geliri= 10.773 TL - 10.000 TL = 773 TL
SORU 2:
Yıllık yüzde 8 faiz oranı üzerinden 45 gün vadeli 2.000 TL tutarındaki bir hesabın vade
sonundaki toplam tutarı yaklaşık kaç TL olur? (1 yıl = 365gün)
ÇÖZÜM 2:
Dönem Faizi = 2000 x [%8 x (45 / 365)] = 19,7 TL
Toplam Tutar =2000 + 19,7 = 2019,7 TL
SORU 3:
100.000 TL 3 ay vadeli mevduat hesabına %20 net (vergi sonrası) faizden yatırıldığı takdirde
faiz geliri yaklaşık kaç TL olur? (1 yıl = 365gün)
ÇÖZÜM 3:
Dönem Faizi = 100.000 x [%20 x (90 / 365)] = 4.932 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
128
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 4:
Aylık mevduata uygulanan yıllık nominal faiz oranı %12’dir. Söz konusu faizin yıllık bileşik
faiz oranı (efektif faiz oranı) nedir?
ÇÖZÜM 4:
Toplam Dönem Sayısı = 12 (m)
Yıllık Faiz Oranı % 12 ise Aylık Faiz Oranı (Dönemsel Faiz Oranı, r) %12 / 12 = %1 dir.
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı) = [1 + (%12 / 12)]12 = %12,68
SORU 5:
Bir yatırımcı elindeki parasını yıllık %12 faiz oranı ile aylık dönemler halinde 1 yıl süreyle
bankada tutmuştur. Bu dönem içerisinde gerçekleşen enflasyon oranı %8 ise kişinin reel
kazancı aşağıdakilerden hangisidir?
ÇÖZÜM 5:
Öncelikle yıllık bileşik faiz oranı hesaplanmalı, sonrasında ise enflasyonun arındırma işlemi
uygulanmalıdır.
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı) = [1 + (%12 / 12)]12 = %12,68
(1 + Yıllık Bileşik Faiz Oranı) = (1 + Reel Faiz) x (1 + Enflasyon Oranı)
Reel Getiri Oranı = [(1,1268) / (1,08)] - 1 = %4,33
SORU 6:
Aşağıda yer alan kredi faizleri dikkate alındığında yıllık kredi maliyetleri ne olur?
a) Ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8 faizli
b) 3 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8 faizli
c) 4 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 9 faizli
d) 6 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8,5 faizli
e) Yılsonu faiz ödemeli, yıllık yüzde 9 faizli
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
129
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 6:
a) Ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8 faizli (Yılda Toplam 12 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı) = [1 + (%8 / 12)]12 = %8,30
b) 3 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8 faizli (Yılda Toplam 4 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı) = [1 + (%8 / 4)]4 = %8,24
c) 4 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 9 faizli (Yılda Toplam 3 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%9 / 3)]3 = %9,27
d) 6 ayda bir faiz ödemeli, yıllık yüzde 8,5 faizli (Yılda Toplam 2 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%8,5 / 2)]2 = %8,68
e) Yılsonu faiz ödemeli, yıllık yüzde 9 faizli (Yılda Toplam1 Dönem)
Yıllık Bileşik Faiz Oranı (Efektif Faiz Oranı)= [1 + (%9 / 1)]1 = %9,00
SORU 7:
Sahip olduğu parası ile konut alımı yapan yatırımcı bir yılda %30’luk nominal getiri elde
etmiştir. Yıllık enflasyon oranı %10 olarak gerçekleşmiş ise, yatırımcının konut yatırımından
elde ettiği reel getiri oranı yüzde kaçtır?
ÇÖZÜM 7:
(1 + Nominal Faiz) = (1 + Reel Faiz) x (1 + Enflasyon Oranı)
Reel Getiri Oranı = [(1,30) / (1,10)] - 1 = 0.18 ya da %18
SORU 8:
Bir yatırımcı 1.200.000 TL’ye satın aldığı bir taşınmazı dört yıl süreyle elde tutmayı,
dördüncü yılın sonunda da 1.500.000 TL’ye satmayı hedeflemektedir. Yatırımcı taşınmazdan
birinci yıl 200.000 TL; ikinci yıl 250.000 TL; üçüncü yıl 315.000 TL ve dördüncü yıl 350.000
TL net gelir beklemektedir. Iskonto faiz oranının yıllık %12 olacağı varsayımı altında
yatırımcı alım işleminden kaç TL kar elde etmiştir?
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
130
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 8:
Alım Değeri = 1.200.000 TL
Satım Değeri = 1.500.000 TL
Yıllık Kira Gelirleri = 200.000 TL; 250.000 TL; 315.000 TL; 350.000 TL
Nakit Girişlerinin Bugünkü Değerleri Toplamı=
 200000
250000
315000
(350000  1500000) 
 (1  %12) 1  (1  %12) 2  (1  %12) 3 
  1.777.789TL
4
(
1

%
12
)


Alım-Satım İşleminden Kazanç = 1.777.789 TL – 1.200.000 TL = 577.789 TL
SORU 9:
Bir yatırımcı sahip olduğu gayrimenkulünden önümüzdeki 5 yıl boyunca yıllık 10.000 TL;
12.000 TL; 15.000 TL; 18.000 TL ve 20.000 TL kira geliri beklemektedir.
a) Piyasa faiz oranının yüzde 10 olduğu bir ortamda, gayrimenkulünü satmak isteyen
yatırımcı, elde edeceği tutarı üç yıllığına yıllık yüzde 14 ile bankaya yatırmayı
düşünmektedir. Üçüncü yılsonunda bankadan çekmesi gereken tutar kaç TL dir?
b) Gayrimenkul fiyatlarındaki yıllık fiyat atışı sırasıyla yüzde 8, yüzde 12 ve yüzde 4 ise
yatırımcının üçüncü yılsonundaki kar/zarar durumunu hesaplayınız?
ÇÖZÜM 9:
A) Gayrimenkulün Değeri=
 10000
12000
15000
18000
20000 
 (1  %10)1  (1  %10) 2  (1  %10) 3  (1  %10) 4  (1  %10) 5 


Gayrimenkulün Değeri = 54.991 TL
Mevduat hesabının 3 üncü yılsonundaki değeri = 54.991 x (1  %14)  81.472TL
3
B) Gayrimenkulün 3ncü yılsonundaki değeri=
54.991 x
(1  %8) * (1  %12) * (1  %4)  69.178TL
Yatırımcının Karı = 81.472TL - 69.178TL = 12.294 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
131
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
SORU 10:
Bir gayrimenkulün değeri 100.000 TL olup, bir kısmı aylık geri ödemeli yıllık %14 faiz oranlı
ve 20 yıl vadeli kredi ile finanse edilmiştir. Kredinin aylık eşit taksitleri 1.000 TL ise, kredi /
değer oranı (İpotekli Konut Kredisi Tutarının Gayrimenkulün Değerine Oranı) yüzde kaçtır?
ÇÖZÜM 10:
r = %14 yıllık ise r, aylık = %14 / 12 = %1,17
n = 20 yıl = 240 ay
Kredi Miktarı=
 1  %1,17 240  1 
1.000 * 
  80.229TL
240
(
1

%
1
,
17
)
*
%
1
,
17


Kredi/Değer Oranı = 80.229 TL / 100.000 TL =%80
Peşinat Miktarı = 1 - %80 = %20 (19.771 TL)
SORU 11:
Bir kişi bankadan %22 faiz oranlı 20 yıl vadeli 200.000 TL tutarında konut kredisi
kullanmıştır. Buna göre kişinin krediye ilişkin ödeyeceği aylık eşit taksit tutarı ne kadardır?
ÇÖZÜM 11:
r = %22 yıllık ise r, aylık = %22 / 12 = %1,83
n = 20 yıl = 240 ay
 1  %1,83240  1 
200.000  A * 
 ise A=Ödeme Tutarı=3.707 TL dir
240
 (1  %1,83) * %1,83 
SORU 12:
Bankadan yıllık yüzde 12 faiz oranıyla 15 yıl vadeli alınan 108.000 TL tutarındaki sabit faizli
ipotekli konut kredisinin eşit olan taksitlerini hesaplayınız ve kredinin geri ödeme tablosunu
oluşturarak dördüncü taksitte ödenen anapara ve faiz miktarlarını belirleyiniz?
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
132
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 12:
Kredi = 108.000 TL n = 15 yıl = 180 ay
r = %12 yıllık ise r, aylık = %12 / 12 = %1
 1  %1180  1 
108.000  A * 
 ise A = Ödeme Tutarı = 1.296 TL’dir.
180
(
1

%
1
)
*
%
1


Dönem
Ödeme
Faiz
Anapara Kalan Borç Bakiyesi
0
*
*
*
108.000
1
1.296
1.080
216
107.784
2
1.296
1.078
218
107.566
3
1.296
1.076
220
107.346
4
1.296
1.073
223
107.123
Dördüncü Taksitteki Anapara Miktarı = 223 TL; Faiz Miktarı = 1.073 TL
SORU 13:
Gayrimenkul satın almak isteyen bir kişi bankaya başvurmuş ve 10 yıl vadeli 150.000 TL
tutarında “değişken faizli ipotekli konut kredisi” talep etmiştir. Değişken faizli kredide faiz
oranı yıllık olarak belirlenecek ve ilk yıl oran %12 olacaktır. Sonraki yıllar için ise yıllık
beklenen enflasyon oranının üzerine %1 marj uygulanacaktır.
Enflasyon oranlarının üç yıllık tahmin değerlerinin %10; %13 ve %9 olması durumunda
14üncü aydaki taksit miktarını belirleyiniz.
ÇÖZÜM 13:
Yıllık Konut Kredisi Faiz Oranı (KKFO) = Yıllık Beklenen Enflasyon Oranı+%1 Marj
Enflasyon Oranı
1
2
%10
KKFO, Yıllık
KKFO, Aylık
%12
%1,00
%11
%0,90
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
133
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
3
%13
%14
%1,20
4
%9
%10
%0,90
Kredi = 150.000 TL 10 yıl = 120 ay
İlk 12 Aylık Taksit Ödemeleri (Faiz Oranı Aylık %1):
 1  %1120  1 
150.000  A * 
 ise A=Ödeme Tutarı = 2.152 TL’dir
120
(
1

%
1
)
*
%
1


12 nci Aydaki Borç Bakiyesi (Kalan Ay Sayısı = 120 – 12 = 108 ay)
 1  %1108  1 
2152 * 
  141.666 TL
108
(
1

%
1
)
*
%
1


13-24 Aylar Arası Taksit Ödemeleri (Faiz Oranı Aylık %0,9):
 1  %0.9108  1 
141666  A * 
 ise A = Ödeme Tutarı = 2.073 TL’dir.
108
(
1

%
0
.
9
)
*
%
0
.
9


13-24 üncü ay arası taksit ödemeleri birbirine eşit ve 2.073 TL’dir.
14 üncü ay taksit ödemesi 2.073 TL’dir.
SORU 14:
200.000 TL’ye bir ev satın almak isteyen yatırımcı söz konusu tutarın %20’sini peşin olarak
vermek ve kalanı için de ipotekli konut kredisi kullanmak istemektedir. Eşit taksitli sabit faizli
kredinin vadesi 30 yıldır. Aylık taksit ödemelerinin 1.500 TL olmasını isteyen yatırımcı için
ilgili kredinin yıllık faiz oranı nedir?
ÇÖZÜM 14:
Ev=200.000 TL
%20 Peşinat = 200.000 x 0,20 = 40.000 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
134
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
%80 Kredi = 200.000 x 0,80 = 160.000 TL
30 yıl = 360 ay
Taksit Miktarı = 1.500 TL
 1  r 360  1 
160.000  1500 * 

360
 (1  r ) * r 
Faiz Oranının Belirlenmesi (Deneme-Yanılma Yöntemi):
Aşağıda yer alan formüldeki faiz oranını ifade eden r değerini deneme-yanılma yöntemi ile
bulabilmemiz için, r değerine değişik oranlar vererek eşitliğin sağlanıp sağlanmadığını
belirlemeye çalışalım.
 1  r 360  1 
160.000  1500 * 
 için,
360
(
1

r
)
*
r


 1  %2360  1 
r=%2 ise 1500 * 
  74.940TL  160.000TL
360
 (1  %2) * %2 
 1  %0,5360  1 
r=%0,5 ise 1500 * 
  250.187TL  160.000TL
360
(
1

%
0
,
5
)
*
%
0
,
5


Burada elde edilmesi beklenen 160.000 TL değeri iki değerin arasında kalmaktadır.
Dolayısıyla, 160.000 TL değerini sağlayacak r oranı da %0,5 ile %2 değerlerinin arasında
olacaktır. %0,5 ile %2 oranları arasındaki fark olan %1,5 rakamsal olarak 250.187 TL ile
74.940 TL arasındaki farkın karşılığı olduğuna göre, o zaman 250.187 TL ile 160.000 TL
arasındaki rakamsal farkın karşılığının da ne olduğunu interpolasyon ile bulmak mümkündür:
 250.187  160.000 
r  %0,5  (%2  %0,5) * 
 %1,27
 250.187  74.940 
Aylık Faiz Oranı = %1,27
Yıllık Basit Faiz = %1,27 x 12 = %15,24
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
135
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Yıllık Bileşik Faiz Oranı =
(1  %1.27)12  1  %16,35
SORU 15:
Bir yatırımcı, bir evi satın almak için 150.500 TL tutarında ipotekli konut kredisi almıştır.
Kredinin geri ödeme süresi 25 yıl olup, yıllık faiz oranı %13,8’dir. Yatırımcı ilgili evi dört yıl
sonra satıp kredi ödemelerini bir balon ödeme ile kapatmayı planlamaktadır. Buna göre balon
ödemenin tutarı ne kadardır?
ÇÖZÜM 15:
Kredi = 150.500 TL
r = %13,8 yıllık ise r, aylık = %13,8 / 12 = %1,15
n = 25 yıl = 300 ay
 1  %1,15300  1 
150.500  A * 
 ise A=Ödeme Tutarı = 1.789 TL’dir
300
(
1

%
1
,
15
)
*
%
1
,
15


Evin satışı 4.yılı sonunda (48 inci ay sonunda) gerçekleştirilecektir. Buna göre;
Geriye kalan dönem sayısı = 300 - 48 = 252 ay
 1  %1,15252  1 
Balon Ödeme Miktarı= 1789 * 
  146.845TL
252
(
1

%
1
,
15
)
*
%
1
,
15


SORU 16:
Bugün alınan bir miktar konut kredisine ilişkin olarak vade 10 yıl, faiz oranı yıllık %12’dir.
İlk iki yıl ödeme yapılmayacağı varsayımıyla hesaplanan geri ödeme planında kalan 8 yıl
boyunca yılsonlarında ödenecek her bir taksitin tutarı 20.000 TL ise, kullanılan kredi miktarı
kaç TL’dir?
ÇÖZÜM 16:
Kredi = X TL
r = %12 yıllık
n = 10 yıl
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
136
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Taksit ödemeleri yıllıktır.
İlk 2 yıl ödeme yok; kalan 8 yıl boyunca yıllık 20.000 TL taksit ödemesi gerçekleştirilecektir.
Kredinin değeri, taksit ödemelerinin bugünkü değerleri toplamıdır.
8 taksitin 2nci yıldaki değerleri toplamı:
 1  %128  1 
20.000 * 
  99.353TL
8
(
1

%
12
)
*
%
12


Kredinin bugünkü değeri:
 99.353 
 (1  %12) 2   79.204TL


SORU 17:
Bir yatırımcı aylık %1,65 faiz oranı ile 10 yıl vadeli 100.000 TL tutarında ipotekli konut
kredisi kullanmıştır. Yatırımcı 1 yıl sonra krediyi daha düşük faizli 9 yıl vadeli yeni kredi ile
değiştirmek istemektedir (Kredinin Yeniden Yapılandırılması-Refinansman). Ancak böyle bir
durumda kalan anapara borç bakiyesinin %2’si oranında erken ödeme ücreti ödemek
durumunda kalacaktır. Kredi faiz oranının aylık en fazla yüzde kaç olması halinde yatırımcı
kredi değişiminde karlı olabilecektir?
ÇÖZÜM 17:
Kredi =100.000 TL
r = %1,65 aylık; n = 10 yıl = 120 ay
Yatırımcı, 1 inci yılın sonunda kredinin refinansmanını (yeniden yapılandırılmasını)
istemektedir. 10 yıllık kredi 1 inci yılın sonunda %2 erken ödeme cezası ile birlikte
kapatılarak 9 yıllık yeni krediye geçilecektir. Taksit ödeme miktarlarında ise değişme
beklenmemektedir.
 1  %1,65120  1 
100.000  A * 
 ise A=Ödeme Tutarı=1.919 TL’dir
120
(
1

%
1
,
65
)
*
%
1
,
65


LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
137
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
İlk 12 boyunca 1.919 TL ödenecek ve 12nci ayın sonunda %2 erken ödeme cezası ile birlikte
kredi kapatılacaktır.
10 yıllık kredinin 1 inci yılsonunda kapatılması için ödenecek toplam tutar:
Kalan Dönem Sayısı = 120 – 12 = 108 ay
 1  %1,65108  1 
1919 * 
  96.442TL
108
(
1

%
1
,
65
)
*
%
1
,
65


%2 Erken Ödeme Cezası ile Birlikte Toplam Tutar:
96.442* (1  %2)  98.371TL
9 Yıllık Yeni Kredi Bakiyesi = 98.371 TL ise,
 1  r 108  1 
98.371  1919 * 
 ise r, aylık = %1,60
108
 (1  r ) * r 
faiz oranları aylık %1,60’ın altına düşmesi durumunda yatırımcı refinansman seçeneğini
kullanmalıdır.
SORU 18:
Bir yatırımcı bankadan 10 yıl vadeli ay sonlarında 1.600 TL taksit ödemeli aylık %1,3 faizli
100.000 TL tatarında ipotekli konut kredisi almıştır. Bu bilgilere göre ikinci taksitte ödenen
anapara ve faiz miktarları kaç TL olur?
Yukarıdaki bilgilere göre, yatırımcı 25.000 TL’si kendi kaynağından olmak üzere 125.000
TL’sına almış olduğu bir evi bir yıl sonra 175.000 TL’ye satmıştır. Bu tarihte bankadan aldığı
krediyi kapatması halinde (%2 Erken Ödeme Ücreti ile Birlikte) yatırımcının elinde kaç TL
kalacaktır?
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
138
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
ÇÖZÜM 18:
Dönem
Ödeme
Faiz
Anapara Kalan Borç Bakiyesi
0
*
*
*
100.000
1
1.650
1.300
350
99.650
2
1.650
1.295
355
99.295
Ev Değeri = Kredi + Peşinat = 100.000 TL + 25.000 TL = 125.000 TL
Ev, 1inci yılın sonunda 175.000 TL ye satılmış ve krediyi kapatmıştır. %2 erken ödeme cezası
ile birlikte kredinin kapatılması için ödenen toplam tutar:
Kalan Dönem Sayısı=120-12=108 ay
 1  %1,3108  1 
1650 * 
  95.466TL
108
(
1

%
1
,
3
)
*
%
1
,
3


%2 Erken Ödeme Cezası ile Birlikte Toplam Tutar: 95.466 x
(1  %2)  97.375TL
Ev satılıp kredi kapatıldıktan sonra kalan tutar: 175.000 - 97.375 = 77.625 TL
SORU 19:
Aylık %2 faizle 10 yıl vadeli kullanılan ipotekli konut kredisi için her ay 800 TL taksit
ödenmektedir. Kullanılan kredi miktarının gayrimenkulün biçilmiş değerine olan oranı
%70’dir. Gayrimenkulünü biçilmiş değeri üzerinden satan kişi, satıştan elde ettiği parayı iki
yıllığına yıllık %14 faiz ile bankaya yatırmayı düşünmektedir. İkinci yılın sonunda bankada
biriken toplam miktar ne kadardır?
ÇÖZÜM 19:
r = %2 aylık; n = 10 yıl = 120 ay
Kredi/Değer (LTV Oranı) = %70.
Aylık Taksit = 800 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
139
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Kredi Miktarı:
 1  %2120  1 
800 * 
  36.284TL
120
(
1

%
2
)
*
%
2


Ev Değeri: 36.284 / %70 = 51.835 TL
Mevduat hesabının 2 nci yılsonundaki değeri = 51.835 x
(1  %14) 2  76.365TL
SORU 20:
2009 yılının Mart ayında 250.000 TL ye bir ev satın almak isteyen bir ücretli söz konusu
tutarın %20 sini peşin olarak vermek ve kalanını sabit faizli eşit geri ödemeli ipotekli konut
kredisi (klasik ipotek kredisi) kullanarak ödemek istemektedir. Kullanılan kredinin aylık faiz
oranı %1,89 ve vadesi 10 yıldır.
2009 yılının Ekim ayına gelindiğinde ise 10 yıllık konut kredisi için aylık faiz oranları %1’e
düşmüştür.
A) Kişi 7 ay sonra mevcut kredisini, “vade tarihini değiştirmeden”, düşük faizli yeni kredi ile
değiştirmek istemektedir. Ancak mevcut kredinin vadesinden önce kapatılacak olması
nedeniyle de %2 erken ödeme cezası ödenmek durumundadır. Kişinin yeni krediye geçmesi
durumunda aylık kazancı ne olmaktadır?
B) Kişi 7 ay sonra mevcut kredisini, “taksit miktarını değiştirmeden”, düşük faizli yeni kredi
ile değiştirmek istemektedir. Ancak mevcut kredinin vadesinden önce kapatılacak olması
nedeniyle de %2 erken ödeme cezası ödenmek durumundadır. Kişinin yeni krediye geçmesi
durumunda yeni kredinin vadesi ne olmaktadır?
ÇÖZÜM 20:
Peşinat Miktarı: %20 ise Kredi/Değer Oranı (LTV Oranı) = %80 dir.
Kredi Miktarı: 250.000TL x %80 = 200.000 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
140
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
A)
MART 2009:
r = %1,89 aylık; n = 10 yıl =120 ay
Taksit Miktarı =
 1  %1,89120  1 
200.000  A * 
 ise A=Taksit Miktarı = 4.227 TL’dir
120
 (1  %1,89) * %1,89 
İlk 7 ay boyunca 4.227 TL ödenecek ve 7 inci ayın sonunda %2 erken ödeme cezası ile
birlikte kredi kapatılacaktır.
10 yıllık kredinin 7. ayın sonunda kapatılması için ödenecek toplam tutar:
Kalan Dönem Sayısı=120-7=113 ay
 1  %1,89113  1 
4227 * 
  196.692TL
113
 (1  %1,89) * %1,89 
%2 Erken Ödeme Cezası ile Birlikte Toplam Tutar:
196.692 x
(1  %2)  200.626TL
EKİM 2009: “Vade Tarihini Değiştirmeden”
r = %1,00 aylık; n = 113 ay
Yeni Taksit Miktarı =
 1  %1,00113  1 
200.626  A * 
 ise A=Taksit Miktarı=2.972 TL’dir
113
 (1  %1,00) * %1,00 
Her iki kredi yapısında taksit miktarları arasındaki fark: 4227 TL - 2972 TL = 1.225 TL
Toplam Kazanç: 1.225 TL/ay x 113 ay = 141.815 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
141
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
B)
MART 2009:
r = %1,89 aylık; n = 10 yıl =120 ay
Taksit Miktarı =
 1  %1,89120  1 
200.000  A * 
 ise A = Taksit Miktarı = 4.227 TL’dir
120
 (1  %1,89) * %1,89 
İlk 7 boyunca 4.227 TL ödenecek ve 7 inci ayın sonunda %2 erken ödeme cezası ile birlikte
kredi kapatılacaktır.
10 yıllık kredinin 7. ayın sonunda kapatılması için ödenecek toplam tutar:
Kalan Dönem Sayısı=120 – 7=113 ay
 1  %1,89113  1 
4227 * 
  196.692TL
113
 (1  %1,89) * %1,89 
%2 Erken Ödeme Cezası ile Birlikte Toplam Tutar:
196.692 x (1  %2)  200.626TL
EKİM 2009: “Taksit Miktarını Değiştirmeden”
r = %1,00 aylık;
Taksit Miktarı = 4.227 TL
 1  %1,00n  1 
200.626  4.227 * 
 ise yeni vade dönemi 64 ay.
n
 (1  %1,00) * %1,00 
Her iki kredi yapısında vade dönemleri arasındaki fark: 113 ay – 64 ay = 49 ay.
Toplam Kazanç: 4.227 TL/ay x 49 ay = 207.123 TL
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
142
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 8. İPOTEK KREDİLERİ
Gayrimenkul finansmanının kurumsal bir yapı içerisinde çözümlenmesinde, ipotekli konut
kredilerinin kullandırılması ve yeni krediler için uygun koşullarda fon yaratılması son derece
önemli olduğu çalışmanın önceki bölümlerinde aktarılmıştı. Aslında, ipotekli konut kredisi
düzenlenme süreci kişinin kredi alma girişimi ile başlayıp kredinin menkul kıymet ihracında
teminat olarak kullanılmasına kadar geçen süreyi kapsamaktadır. Gayrimenkul satın almayı
planlayan kişi öncelikle kredi alma girişiminde bulunacaktır. Kişinin ön kredi başvurusu
çerçevesinde krediyi kullandıracak kuruluş öncelikle kişinin kredibilitesini ölçmektedir.
Başvuranın kullanmak istediği kredi miktarı, faiz oranları ve geri ödemelerinin nasıl olacağı
hesaplanmakta ve bunları içeren bir önbilgi formu kişiye verilmektedir. Kişinin mali yapısı ve
ödeme gücü, bu noktada, kredi veren kurum açısından önem taşımaktadır. Kişi aylık
gelirinden ne kadar az bir kısmını ipotekli konut kredisi için ayırıyorsa, kredi veren kurum
açısından da o kadar düzenli nakit akışı var demektir. Genellikle kişiler için aylık gelirinin
%30-%40’ı arası bir geri ödeme kapasitesi hesaplanmaktadır.
Kredi veren kurum, bu aşamada, kredi açılacak gayrimenkule ilişkin tapu ve kat mülkiyeti
bilgilerini inceler ve uzman değerleme kuruluşları aracılığı ile değer tespiti yapar. Kurum,
belirlenen değerin %75’ini aşmamak üzere ve ipotekli konut kredisi kullanacak kişinin ödeme
kapasitesini, istekleri ile uyumlu vade, faiz ve geri ödeme planını içeren krediyi oluşturur.
Gayrimenkulün satışına yönelik işlemler kredi veren kurum nezdinde gerçekleştirilir. Kurum
geri ödemeleri garanti altına almak amacıyla tapuya ipotek koyar, borçlanan kişiden %25
oranında peşinat sağlaması beklenir, kredi kurumu da ipotekli konut tutarındaki ödemeyi
satıcıya yapar ve böylece satış işlemi tamamlanmış olur. Bu noktada kredi kullanan kişi
gayrimenkul sahibi olurken, kredi veren kurum ise krediyi bilançosunda tutabileceği gibi,
menkul kıymet ihracında teminat olarak da kullanabilir.
İpotek düzenleme sürecinde verilen ipotekli konut kredilerinin geri dönüşünü güvence altına
almak kurumlar açısından son derece önemlidir. Kredi veren kurum tarafından hem kendi
riskini azaltmak hem de kredi talebinde bulunana kredi verilip verilmeyeceğine karar vermek
amacıyla aşağıda yer alan kriterler kullanılmaktadır:
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
143
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
1. İpotekli Konut Kredisi Tutarının Gayrimenkulün Değerine Oranı
2. İpotekli Konut Kredisi Ödemelerinin Kişinin Gelirine Oranı
İpotekli konut kredisi tutarının gayrimenkulün değerine oranı olan oranı, ipotekli konut
kredisi talebinde bulunan kişilerin alacakları kredi miktarının, gayrimenkulün satış fiyatına
olan oranı şeklinde ifade edilmektedir. Dolayısıyla, kişilerin satın alacakları gayrimenkulün
fiyatı ile alacakları kredi arasındaki farkı, gayrimenkulün satın alınması sırasında peşin
ödemeleri gerekmektedir. İlgili oranın küçük olması kredi veren kurum açısından daha yüksek
bir koruma ifade etmektedir; çünkü kurum tarafından gayrimenkul değerinin tamamı kadar
kredi açılmamakta ve bu sayede oluşabilecek risklere karşı bir miktar emniyet payı
bırakılmaktadır.
Örneğin, oranının %75 olması durumunda, kredi veren kurum satın alınan gayrimenkulün
%75’i kadar ipotekli konut kredisi vermekte, kişi arada kalan %25’lik peşinat kısmını kendi
birikimlerini kullanarak ödemektedir. Kredi alan kişinin ödemeleri yapmaması ya da
zamanında yapamaması durumunda gayrimenkul satışa çıkartılmakta ve kredi veren kurum
kalan geri ödemeleri tahsil etmeye çalışmaktadır. İpotekli gayrimenkulün satış tarihinde
taşınmazın piyasa değerinde %25 oranında bir düşüş olsa bile, bakiye kredi tutarı satış bedeli
üzerinden tahsil edileceği için, kredi veren kurum açısından peşinat kısmına kadar herhangi
bir risk oluşmayacaktır.
Ülkemizde ise “5582 Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda
Değişiklik Yapılması Hakkında Kanun”un 13/A maddesi uyarınca, konut finansmanı
kuruluşları tarafından verilen ipotekli konut kredilerinin ipotek teminatlı menkul kıymete
konu olabilmeleri için, konut değerinin en fazla %75’i oranında kredi açılmasını zorunlu
kılmıştır. Dolayısıyla, gayrimenkul finansman piyasamızda kredi değer oranı en fazla %75
olarak belirlenmiş, kişilerin kalan %25’lik kısmı kişisel birikimleri ile sağlaması
hedeflenmiştir.
Kullandırılacak olan ipotek kredisinin geri ödemelerini güvence altına almaya çalışan bir
diğer kriter ise, ipotekli konut kredisi ödemelerinin kişinin gelirine oranıdır. İlgili oran,
gayrimenkul almak isteyen kişilerin başvurdukları kredinin aylık geri ödeme tutarının,
kişilerin aylık gelirlerine olan oranını ifade etmektedir. Kişiler kredi geri ödemelerini sahip
oldukları gelirlerden ödemektedirler. Dolayısıyla, kişiler aylık gelirlerinden ne kadar az bir
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
144
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
kısmını ipotekli konut kredi borçları için ayırıyorlarsa o kadar sağlıklı ödeme var demektir.
İlgili oranının en fazla gelirin 1/3’ü olması, ipotekli konut kredisi talep eden kişinin yiyecek
ve barınma gibi temel ihtiyaçları da düşünüldüğünde, kabul edilebilir bir oran olarak
gözükmektedir.
8.1.
GAYRİMENKUL
FİNANSMAN
PİYASALARINDA
İPOTEKLİ
KONUT
KREDİSİ TÜRLERİ
Gayrimenkul finansman piyasaları gelişmiş olan ülkelerde kişiler gayrimenkul sahibi olmak
istediklerinde satın alacakları mülkü ipotek ederek 20-30 yıla varan vadelerde ipotekli konut
kredisi kullanmaktadırlar. Bu piyasalarda kredi veren kurumlar düzenlemiş oldukları kredilere
talep yaratabilmek amacıyla farklı yapılarda ipotekli konut kredisi türleri geliştirmişlerdir. Bu
farklılaşmada kişilerin ihtiyaçları, mali yapıları ve geri ödemelerin yapılış şekli kadar, ülkenin
içinde bulunduğu ekonomik durum ve geleceğe yönelik beklentiler de etkili olmaktadır.
Ülkemizde, 06.03.2007 tarih ve 26454 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren
“5582 Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması
Hakkında Kanun”un 10/B maddesinde, kredi sözleşmesinde belirtilmek üzere faiz oranının
sabit, değişken veya aynı kredi için her iki yöntemin de esas alınmak suretiyle
belirlenebileceğini ifade edilmiştir.
8.1.1. Sabit Faizli Eşit Taksitli İpotekli Konut Kredisi
Birinci el ipotek piyasalarında 1930’lardan bu yana uygulama alanı bulan sabit faizli ipotekli
konut kredileri “klasik ipotekli konut kredisi” olarak da adlandırılmaktadır. Bu tür bir kredi
sabit faiz oranlı, eşit geri ödemeli ve tamamı amortize edilen (geri ödenen) bir yapıda
sunulmaktadır. Krediyi alan taraf, bugünden belirlenen bir vade içerisinde, kredi borç
bakiyesinin anapara ve faizini eşit taksitler halinde geri ödemektedir. Geri ödeme içerisindeki
anapara ve faiz ödemeleri ise birbirine eşit değildir. Şöyle ki, başlangıçta eşit geri ödemeler
içerisindeki faiz kısmı yüksek iken, vade sonuna yaklaştıkça geri ödemelerdeki anapara payı
artmaktadır. Sabit faizli ipotekli konut kredilerinin yapıları gereği, vade sonunda kredi borç
bakiyesi sıfıra inmekte ve alınan kredi tamamen geri ödenmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
145
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Kişilerin kullanacakları sabit faiz oranlı ipotekli konut kredilerinde kredi faiz oranları ve
vadeler önemli olmaktadır. Uzun vadede ödemeler ilişkin nakit akımlarında oluşabilecek
belirsizlikler, kredi bulmadaki zorluklar, hizmet maliyetli gibi risk unsurları nedeniyle kredi
faiz oranları genellikle hazine bonosu ve devlet tahvili için belirlenen risksiz faiz oranları
üzerinde olmaktadır.
Bu tür kredinin bir başka özelliği ise, başlangıçta taraflar arasında belirlenen kredi faiz
oranının her iki tarafın ortak rızası dışında vade sonuna kadar kesinlikle değiştirilememesi ve
kredi veren kurumun krediyi vadesinden önce geri çağıramamasıdır.
Bu çerçevede, aşağıda yer alan tablo (Tablo 2), farklı vade ve faiz oranlarında alınan krediye
ilişkin eşit geri ödemeleri göstermektedir.
Tablo 2: Farklı Vade ve Faiz Oranlarına Sahip Kredi İçin Geri Ödemeler22
100.000
Kredinin Aylık Faiz Oranları ve Toplam Ödeme
TL
Taksit Tutarları
Tutarları
%2,00
%1,50
%1,00
%0,50
%2,00
%1,50
%1,00
%0,50
2.876
2.539
2.224
1.933
172.608 152.361 133.467 115.99
TL
TL
TL
TL
TL
2.205
1.802
1.435
1.110
264.577 216.222 172.165 133.24
TL
TL
TL
TL
TL
2.058
1.610
1.200
844
370.495 289.877 216.030 151.89
TL
TL
TL
TL
TL
2.017
1.543
1.101
716
484.167 370.398 264.258 171.94
TL
TL
TL
TL
TL
Vade
60 Ay
120 Ay
180 Ay
240 Ay
TL
TL
TL
TL
TL
TL
TL
TL
7 TL
4 TL
4 TL
4 TL
Ekonomik gelişmişliği yakalayan, enflasyonu düşük ve istikrarlı, buna bağlı olarak da faiz
oranlarının değişken olmadığı ülkelerde sabit faizli ipotekli konut kredileri rahatlıkla
uygulama alanı bulabilmektedir. Ancak, bu tür bir kredi, yüksek ve değişken oranlı
22
Sabit faizli ipotekli konut kredisi “eşit geri ödeme tutarları” bir önceki bölümde ele alınan anüitelerin bugünkü
değerleri toplamı formülü çerçevesinde hesaplanmıştır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
146
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
enflasyonun hüküm sürdüğü ülkelerde kredi kurumlar açısından ciddi riskleri de beraberinde
getirmektedir.
Sabit faizli ipotekli konut kredilerinin en önemli özelliği, krediyi kullanan tarafın vadenin
dolmasını beklemeden kalan kredi bakiyesinin tamamını ödeyerek krediyi kapatması (erken
ödeme) ve bu yolla gayrimenkulün üzerindeki ipoteği kaldırma hakkına sahip olmasıdır. Bir
başka ifade ile ekonomide işlerin olumlu gitmesi durumunda, piyasa faiz oranları kaçınılmaz
olarak düşecek, krediyi kullanan taraf piyasada daha düşük borçlanma imkanına kavuşacak ve
uygun koşullarda yeniden borçlanarak kredinin kalan borç bakiyesini vadesinden önce
kapatacaktır. Bu durum kredi veren kurum açısından “erken ödeme riski”ni doğurmaktadır.
Kredi veren kurumun karşılaşacağı bir diğer risk unsuru ise “faiz oranı riski”dir. Sabit faizli
ipotekli konut kredilerinde, kredi faiz oranı vade süresince değiştirilemeyeceği için, kredi
vadesi boyunca piyasa faiz oranlarındaki dalgalanmalardan doğacak risklerin tamamı kredi
veren kurum tarafından üstlenilmektedir.
8.1.2. Değişken Faizli İpotekli Konut Kredisi
Sabit faizli ipotekli konut kredilerinde vade boyunca uygulanacak olan faiz oranı sabit, geri
ödeme tutarları ise eşittir. Özellikle bu tür kredilerde, geri ödemelerin kredi sağlayan kurum
açısından reel değeri enflasyonist ortamda azalmaktadır. Ayrıca, verilen kredilerin vadeleri ile
bu kredileri verebilmek için sağlanan fonların vadelerinin birbirlerinden farklı olmaları kredi
veren kurumun zararına olmaktadır. Her iki durumun yaratacağı maliyet kredi veren kurum
açısından yüksek olduğundan, değişken faizli ipotekli konut kredileri sabit faizli ipotekli
konut kredilerine alternatif olarak ilk kez 1981 yıllından itibaren ABD piyasalarında
uygulanmaya başlanmıştır. Gayrimenkul finansman piyasalarında getirilen bu yenilik
sayesinde kredi veren kurum faiz oranı riskine karşı korunmuş, risk ipotekli konut kredisi
borçlusuna aktarılmıştır.
Birinci el ipotek piyasalarında yoğun olarak kullanılan bu tür bir kredinin en önemli özelliği,
kredi faiz oranının, kredi vadesi boyunca bir referans endekse bağlanması ve ayarlama
dönemlerinde endeksteki değişimlere bağlı olarak aşağıya ya da yukarıya doğru yeniden
belirlenmesidir. Kredi faiz oranının ayarlama dönemleri aylık olarak yapılabileceği gibi, üç
aylık veya yıllık ayarlamalar da yapılabilmektedir. Uluslararası uygulamalarda bu tür
kredilerde yaygın olarak kullanılan referans endeksler ise, 1 yıl vadeli hazine bonosu faiz
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
147
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
oranı, 1 yıl vadeli LIBOR (The London Interbank Offered Rate) ya da ülke genelinde önde
gelen uzman gayrimenkul finansman kurumlarının uyguladığı sabit faizli ipotekli konut
kredilerinin faiz oranlarının ağırlıklı ortalamasıdır.
Değişken faizli ipotekli konut kredilerinde ayarlama dönemleri boyunca uygulanacak olan
faiz oranı, kredi sözleşmesinde esas alınan referans endeks oranına yine sözleşmede
belirlenen bir marj eklenerek bulunmakta ve ilgili dönemde kredi faiz oranı olarak belirlenen
bu oran kullanılmaktadır. Ayarlama dönemleri itibariyle belirlenen kredi faiz oranındaki bu
değişiklikler, geri ödeme miktarını, vadeyi veya her ikisini değiştirmek suretiyle
gerçekleştirilmektedir. Taraflar arasında yapılacak kredi sözleşmesinin değişken faizi içerecek
biçimde kurulması durumunda faiz oranı riski kredi borçlusu tarafından üstlenileceği için
referans endeksin dikkatlice seçilmesi ve ayrıca faiz oranı riskinin olası etkileri konusunda
kredi veren kurum tarafından kredi borçlularının bilgilendirilmesi gerekmektedir.
Belirtildiği üzere, bu tür bir kredide faiz oranı riski kredi veren kurumdan kredi borçlusuna
aktarılmaktadır. Ayrıca, sabit faizli ipotekli konut kredilerinde faiz oranları sabit ve geri
ödemeler eşit olduğundan, bu tür krediler gayrimenkul alıcıları için değişken faizli ipotekli
konut kredilerine göre daha cazip olmaktadır. Bu nedenlerden ötürü, kredi veren kurum,
değişken faizli kredilerde sabit faizli kredilere kıyasla başlangıçta daha düşük faiz uygulamayı
göze almaktadır.
“5582 Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması
Hakkında Kanun”un 10/B maddesinde, “oranın değişken olarak belirlenmesi halinde,
başlangıçta sözleşmede belirlenen oran, dönemsel geri ödeme tutarı yine başlangıçta
sözleşmede belirlenecek olan azami dönemsel geri ödeme tutarını aşmamak koşuluyla ve yine
sözleşmede belirlenecek yurt içinde veya yurt dışında genel kabul görmüş ve yaygın olarak
kullanılan bir endeks baz alınarak değiştirilebilir” şeklinde ifade edilmiştir. Oranların
değişken olarak belirlenmesi halinde bu yöntemin muhtemel etkileri konusunda tüketicilerin
bilgilendirilmesinin şart olduğu da vurgulanmıştır. Ayrıca, “Değişken Faizi İçeren Konut
Finansmanı Sözleşmelerine Dair Tüketicilerin Bilgilendirilmesi Usul ve Esasları Hakkında
Yönetmelik” ve “Değişken Faizli Konut Finansmanı Sözleşmelerinde Kullanılabilecek
Referans Faizler ve Endekslere Dair Tebliğ” incelendiğinde ise, değişken faiz “Türkiye
Cumhuriyet Merkez Bankası tarafından belirlenen referans endeks ve faiz oranlarına konut
finansmanı kuruluşunca uygulanacak marj oranı eklenerek bulunan faiz oranını” şeklinde
tanımlanmaktadır. Bu çerçevede değişken faizli konut finansmanı sözleşmelerinde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
148
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
kullanılabilecek referans endeks ise Türkiye İstatistik Kurumu tarafından açıklanan Tüketici
Fiyat Endeksi (TÜFE) olarak belirtilmiştir. Değişken faizli konut finansmanı sözleşmeleri
düzenlenirken veya sözleşmede belirtilen dönemlerde faiz oranı ayarlaması yapılırken, içinde
bulunulan aydan iki önceki ayda Türkiye İstatistik Kurumu tarafından açıklanan Tüketici
Fiyat Endeksi yıllık yüzde değişim oranı esas alınacaktır.
8.1.3. Diğer İpotekli Konut Kredisi Türleri
Gayrimenkul finansman piyasalarında kredi veren kurumların ve kredi borçlularının
ihtiyaçlarına cevap verebilecek nitelikte farklı yapılardaki kredi türleri uygulama alanı
bulmaktadır. Ülkenin içinde bulunduğu mevcut ekonomik durum, kişinin ödeme gücü,
geleceğe yönelik beklentiler, tarafların riske karşı tutumları, verilecek kredilerle ilgili
kaynakların sağlanma koşulları ve diğer kurumların uygulamaları gibi hususlar kredi
seçiminde önem taşımaktadır.
Sabit ve değişken faizli ipotekli konut kredilerine alternatif olarak yaratılan ve birinci el
ipotek piyasalarında uygulama alanı bulan belli başlı ipotekli konut kredileri aşağıda ele
alınmaktadır:
8.1.3.1. Eşit Anapara Ödemeli (Sabit Amortismanlı) İpotekli Konut Kredisi
Bu tür bir kredi yapısında aylık anapara geri ödemeleri kredi vadesi boyunca sabit olarak
belirlenmekte ve eşit miktarlar halinde geri ödenmektedir. Bunun için ilgili kredi yapısında
kredi miktarı geri ödemenin yapılacağı vade sayısına bölünerek aylık anapara taksitleri
bulunur. Kalan kredi borç bakiyesi ile kredi dönemsel faiz oranının çarpımı şeklinde
hesaplanan aylık faiz miktarı ise değişkendir ve azalan bir eğilim gösterir.
İlgili kredi
yapısında için hesaplanan aylık faiz miktarı aylık anapara geri ödeme tutarına ilave edilerek
aylık taksit ödeme tutarı bulunmaktadır.
Eşit anapara ödemeli kredi yapısında ödenen ilk taksit en yüksek kredi taksiti olurken, vade
ilerledikçe taksit miktarları azalmaktadır. İlgili kredi yapısının bir diğer önemli özelliği kredi
faiz oranının sabit olarak belirlenmesidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
149
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
8.1.3.2. Artan Ödemeli İpotekli Konut Kredisi
Bu tür kredilerde gelirlerinin yükseleceğini ya da tasarruf eğilimlerinin artacağı beklentisi
olan kişiler için hazırlanmış bir kredi ödeme planı söz konusudur. Dolayısıyla, geri ödeme
tutarları başlangıçta düşük tutulmakta, daha sonraki dönemlerde ise kademeli olarak
arttırılmaktadır. Bu kredi yapısı hem belirlenen sabit faiz oranı nedeniyle sabit faizli ipotekli
konut kredisine benzemekte hem de geri ödeme tutarlarının kademeli olarak arttırılması
nedeniyle sabit faizli ipotekli konut kredisinden ayrılmaktadır. İlk defa ipotekli konut kredisi
almak isteyen kişiler ile gelir ya da tasarruf düzeyleri yıllar geçtikçe artacağına inanılan
gayrimenkul alıcıları için iyi bir alternatif olmaktadır.
8.1.3.3. Ayarlanabilir Faizli İpotekli Konut Kredisi
Bu tür kredilerde vade uzun tutulmakla birlikte kredi faiz oranları 3-5 yıl gibi dönemler
itibariyle periyodik olarak taraflarca yeniden pazarlık konusu edilmekte ve ayarlanmaktadır.
Burada faiz oranları değiştikçe geri ödemelerde değişmektedir.
8.1.3.4. Balon Ödemeli İpotekli Konut Kredisi
Bu tür kredilerde düşük peşinatlı ve düşük geri ödemeli bir plan hazırlanmakta, anapara ve
faiz ödemelerinin sözleşmede belirtilen vadede sonlandırılabilmesi için ara dönemlerde
(örneğin 3 ayda bir, 6 ayda bir ya da tüketicinin talebine göre belirlenen sıklıkta) yapılacak
toplu ödemelere ihtiyaç duyulmakta ya da vadenin sonunda kalan borç tek bir seferde
ödenmektedir. Kredi faiz oranı sabittir.
8.1.3.5. İndirimli İpotekli Konut Kredisi
İndirimli ipotekli konut kredisinde kredi kullanım aşamasında belirlenen değişen komisyon
tutarı (örneğin %1 ile %5 arasında) ödenerek kredi faiz oranının daha düşük oranda
belirlenmesi söz konusu olup, tüketici bu sayede indirimli faiz oranından kredi kullanarak
taksit tutarlarını da düşürebilecektir. Kredi faiz oranı sabittir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
150
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
8.1.3.6. Karma İpotekli Konut Kredisi
Karma ipotekli konut kredilerinde vade dönemi içerisinde başlangıçta belirlenen bir dönem
içerisinde (örneğin ilk 5 yıl) sabit faizli bir yapı uyarınca kredi taksitleri ödenir iken, devam
eden süreçte ise kredi faiz oranı değişken yapıda belirlenmektedir. Karma kredilerin değişken
faizli yapısında faiz oranları ise bulunulan aydan iki önceki ayda Türkiye İstatistik Kurumu
tarafından açıklanan Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) yıllık yüzde değişim oranı baz alınarak
hesaplanacaktır.
8.2. İPOTEKLİ KONUT KREDİLERİNDE KARŞILAŞILAN RİSKLER
Birinci el ipotek piyasalarında kredi veren kurumlar kullandırdıkları ipotekli konut kredileri
nedeniyle kredi riski, faiz oranı riski, erken ödeme riski, likidite riski, hukuki risk ve dışsal
şok riskleri ile karşı karşıya kalabilmektedirler. Faiz oranı swapı23, kredi temerrüt swapı24 gibi
türev işlemlerin kullanılması ve ipotek sigortası gibi uygulamalar ile bu risklerin bir
bölümünün olumsuz etkisinden kurtulmak mümkün olabilmektedir. Aşağıda kredi veren
kurumların kullandırdıkları krediler nedeniyle maruz kaldıkları riskler ele alınmaktadır.
8.2.1. Kredi Riski (Geri Ödememe Riski/Temerrüt Riski)
Kredi riski, verilen ipotekli konut kredisinin borçlu tarafından zamanında geri ödenmemesi
durumunda ortaya çıkmaktadır. İpotekli konut kredilerinde kredi riskini, borçlunun gelirinde
yaşanacak azalmalar ile geri ödeme tutarlarının kişinin gelirine oranındaki ve alınan kredi
tutarının gayrimenkulün değerine olan oranındaki değişiklikler etkilemektedir. Kredi veren
kurumun bu türden bir risk ile karşılaşmaması için kredi talebinde bulunan kişinin ödeme
gücünü iyi değerlendirmesi ve geri ödeme kabiliyeti yüksek olan kredi taleplerine öncelik
vermesi gerekmektedir.
23
Faiz Oranı Swapı (Interest Rate Swap): Faiz swap işlemlerinin temelini, kredi değerliliği farklı iki kurumun,
aynı tutarda, fakat faiz koşulları değişik olan borçlarının gerektirdiği ödemeleri, belli süre değiştirmeleri
oluşturmaktadır. Başka bir ifade ile, faiz swap işleminde sabit faizi değişken faize, değişken faizi sabit faize
çevirmek şeklinde, faiz ödemelerinin niteliğini değiştirerek borç ödemelerinin yapısını değiştirme
amaçlanmaktadır.
24
Kredi Temerrüt Swapı (Credit Default Swap): Kredi türevlerinin en çok kullanılan türü olan kredi temerrüt
swapı, tahvil, kredi gibi finansal varlıkların temerrüde düşme riskini, belirli bir prim ödemesi karşılığında diğer
tarafa transfer edilmesini sağlayan bir finansal sözleşmedir. Kredi riskinin yönetiminde kullanılan teminat alma,
kredi limitleri koyma, çeşitlendirme, menkul kıymetleştirme, kredilerin satılması gibi geleneksel yöntemlerin
dışında, daha etkin bir yöntem olan kredi temerrüt swaplarının kullanımı hızla artmaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
151
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
İpotekli konut kredilerinin geri ödemelerinde yaşanması muhtemel aksaklıklar bu tür kredilere
dayalı ihraç edilen menkul kıymetlerin nakit akışlarında da düzensizliklere neden olmaktadır.
Birinci el ipotek piyasasında kredi geri ödemelerinin yapılamaması durumunda, ülkedeki
haciz prosedürüne bağlı olarak, ipotekli gayrimenkul kredi veren kurum tarafından satılarak,
kalan kredi bakiyesinin tahsil edilmesi yoluna gidilmektedir. Ülkemizde, 06.03.2007 tarih ve
26454 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren “5582 Sayılı Konut Finansmanı
Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması Hakkında Kanun” uyarınca İcra ve
İflâs Kanununun ilgili maddelerinde değişikliklere gidilmiş ve haciz prosedürünün
hızlandırılarak gayrimenkulün kısa sürede nakde çevrilmesi hususunda düzenlemelere
gidilmiştir. Ayrıca 5582 sayılı Kanunun 10/B maddesinde kredi borçlusunun birbirini izleyen
en az iki ödemeyi gerçekleştirememesi durumunda, gayrimenkulün kredi veren kurum
tarafından satışına imkân sağlanmıştır. Ülkemiz gayrimenkul finansman piyasalarına yönelik
bu tür düzenlemeler sayesinde, kredi riskinin yol açabileceği etkilerin azaltılmasının
amaçlandığını söylemek mümkündür.
8.2.2. Faiz Oranı Riski
Faiz oranı riski, piyasa faiz oranlarındaki değişmelere bağlı olarak kredi veren kurumun
uğradığı zararı ifade etmektedir. Kredi veren kurum ve borçlu arasında yapılan ipotekli konut
kredi sözleşmesi çerçevesinde kredi faiz oranı kredi süresince sabit kalacak şekilde
belirlenmiş ve daha sonra piyasa faiz oranları yükselmiş ise, kredi veren kurum parasını düşük
getiri ile bağlamış olduğu için zarara uğrayacak ve mali yapısı bozulacaktır. Bir başka ifade
ile, kredi veren kurumun bilançosundaki vade uyumsuzluğu sorunu, piyasa faiz oranlarındaki
yükselme ile birlikte kısa vadeli mevduatların maliyetlerini arttırırken, uzun vadeli ve sabit
faizli verilen ipotekli konut kredilerinden elde edilen gelir aynı kalmaktadır. Birinci el ipotek
piyasalarında kredi veren kurumların maruz kalabilecekleri faiz oranı riski, sabit faizli ipotekli
konut kredilerine alternatif olarak yaratılan değişken faizli ipotekli konut kredileri ile
azaltılmaya çalışılmaktadır. Bu doğrultuda ülkemizde gayrimenkul finansman piyasalarına
yönelik mevzuatta değişiklik yapılarak değişken faizli ipotekli konut kredisi kullandırılması
mümkün hale getirilmiştir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
152
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
8.2.3. Erken Ödeme Riski
Erken ödeme riski, özellikle piyasa faiz oranlarının düştüğü dönemlerde kredi borçlusunun
vadesinden önce ipotekli konut kredisini kapatması nedeniyle, kredi veren kurumun maruz
kaldığı bir risk türüdür.
Piyasa faiz oranlarının yüksek olduğu dönemlerde kredi veren kurumun maruz kalacağı erken
ödeme riski düşük, düşük olduğu dönemlerde risk yüksek olmaktadır. Bunun nedeni ise, kredi
borçlularının refinansmana gitmeleridir. Refinansman uygulamasını, kredi borçlularının
kredinin vadesi içinde piyasa faiz oranlarındaki düşüşün ardından daha uygun koşullarda
başka bir kredi temin etmesi durumunda, yüksek faizli mevcut kredinin düşük faizli yeni kredi
ile kapatılması şeklinde tanımlamak mümkündür. Bu anlamda piyasa faiz oranı ile kredi
borçlularının refinansmana gitmeleri arasında ters bir ilişki olduğunu söylenebilir.
İpotekli
konut
kredilerinin,
sözleşmedeki
ödeme
planından
daha
erken
sürede
kapatılmalarının birçok sebebi olabilmektedir. Kredinin refinansmanı dışında erken ödeme
davranışını ortaya çıkaran diğer faktörleri de şu şekilde sıralamak mümkündür:
İpotekli konut kredisi ile alınmış olan gayrimenkulün el değiştirmesi, kredinin sözleşmede
belirlenen ödeme planından daha erken ödenmesi ile sonuçlanabilir. Kredi borçlusunun
ödemeleri gerçekleştirememesi durumunda ipoteğin paraya çevrilmesi işlemini de erken
ödeme olarak değerlendirmek mümkündür. Ayrıca, kredi borçlularının bir kısmı ödeme
planında belirtilen taksit miktarlarından daha fazla ödeme yaparak gelecek dönemlerin borç
yüklerini hafifletmeyi hedefleyebilmektedirler. Bu tür fazladan ödemeler de erken ödeme
olarak nitelendirilmektedir.
Erken ödeme riskinin varlığı nakit akımlarında yaşanabilecek belirsizlikler nedeni ile hem
kredi veren kurumlar hem de ipotekli konut kredilerine dayalı menkul kıymetleri alan
yatırımcılar açısından önem taşımaktadır. Gayrimenkul finansman piyasalarının gelişmiş
olduğu ülkelerde, erken ödemenin önlenmesi amacıyla kredi borçlularına ek maliyet yükleyen
cezai yaptırımlara gidilmekte ve bu sayede kredi veren kurumların uzun vadeli ipotekli konut
kredileri için karşılaşabilecekleri erken ödeme riski sınırlandırılmaktadır. Türkiye’de de
gelişmiş ülke uygulamalarına benzer olarak 5582 sayılı Kanun, faiz oranın sözleşmede sabit
olarak belirlenmesi durumunda bir ya da birden fazla ödemenin vadesinden önce yapılması
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
153
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
durumunda kredi veren kuruluşlara kredi borçlularından erken ödenen tutarın %2’sini
geçemeyecek şekilde “erken ödeme tazminatı” talep etme hakkı tanımıştır. Taraflar arasında
yapılan sözleşmede oranların değişken olarak belirlenmesi halinde ise, kredi borçlularından
erken ödeme ücreti talep edilemeyeceği ilgili Kanunda açıkça belirtilmiştir. Diğer taraftan, 28
Mayıs 2014 tarihinde yürürlüğe giren 6502 sayılı Tüketicinin Korunması Hakkındaki Kanun
ile birlikte ipotekli konut kredisi çeken tüketicilerin, bu kredilerini erken ödemeleri
durumunda mevcut düzenlemelere göre; ödemek zorunda oldukları %2’lik erken ödeme
tazminatının, kalan vadesi 36 ayı aşmayan kredilerde erken ödenen tutarın %1’ini
geçemeyeceği şeklinde yeni ve önemli bir düzenlemeye gidilmiştir.
8.2.4. Likidite Riski
Gayrimenkullerin istenildikleri anda nakde dönüştürülememesi, nakde dönüşüm için belirli
bir sürenin beklenmesi ya da gayrimenkulün piyasa değerinin altında bir tutarla nakde
dönüştürülmesi likidite riski olarak değerlendirilmektedir. Gayrimenkulün fiziki durumu,
piyasanın
hareketliliği
ve
piyasadaki
arz-talep
dengesi
likidite
riskini
doğrudan
etkilemektedir.
8.3. İPOTEK SİGORTACILIĞI
Birinci el ve ikinci el ipotek piyasalarının temelinde, çalışmanın daha önceki bölümlerinde de
ifade edildiği üzere, kredi veren kurumların ihraç ettikleri menkul kıymetler ile fon
sağlamaları ve bu sağladıkları fonları tüketicilere ipotekli konut kredisi şeklinde
kullandırmaları yatmaktadır. Bu bağlamda, söz konusu menkul kıymetlerin nakit akışlarının
düzenli gerçekleştirilmesi kredi ödemelerinin zamanında ve kesintisiz olarak yapılmasına
bağlıdır. Ödemelerde bir sorunla karşılaşılması durumunda, kredi veren kurumlar
gayrimenkul üzerine konan ipoteğin biran önce nakde çevrilmesini sağlamak zorunda
kalmakta, bu süreç ise kurum tarafından vakit ve para kaybı anlamına gelmektedir. Bu
durumda, ipotekli konut kredilerine dayalı gayrimenkul finansman sisteminin temel amacı
olan kişilerin daha kolay şartlarda gayrimenkul sahibi olabilmesinden de uzaklaşılmış olmakta
ve ikinci el ipotek piyasalarında ihraç edilen menkul kıymetlere yönelik talep ve menkul
kıymetlerin değeri de olumsuz etkilenmektedir. Şöyle ki, 2006 yılının sonundan itibaren
özellikle Amerika Birleşik Devletleri (ABD) gayrimenkul finansman piyasasında yüksek
riskli ipotekli konut kredilerinin kredi borçlusu tarafından zamanında geri ödenmemesi
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
154
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
sonucunda, ikinci el ipotek piyasasında bu kredilere dayalı ihraç edilen menkul kıymetlerin
nakit akışlarında da sorunlarla karşılaşılmıştır. İşte bu noktada, gayrimenkul finansman
sisteminin sağlıklı işleyebilmesi için ülkenin makroekonomik istikrarının yanı sıra, ipotek
piyasalarında rol alan tüm unsurların risklerinin çeşitlendirilmiş sigorta ürünleriyle güvence
altına alınması önemli olmaktadır.
Görüldüğü üzere, ipotekli konut kredilerine dayalı gayrimenkul finansman sistemi
içerisindeki önemli fonksiyonlardan biri de ipotek sigortacılığı fonksiyonudur. Sistemin ve
dolayısıyla ipotek piyasalarının nakit akışlarının devamlılığını sağlamak açısından gerekli
olan ipotek sigortası hem kredi veren kurum hem de kredi alan taraf tarafından
yapılabilmektedir.
Gayrimenkul finansman sisteminin geliştiği ülkelerde ipotek piyasalarında ortaya çıkabilecek
riskleri kontrol altına alan çok sayıda sigorta ürünü bulunmakta olup, ABD’de ve Avrupa’da
uygulanan temel sigorta ürünlerini “İpotekli Konut Kredisi Ödemelerini Koruma Sigortası,
İpotekli Konut Kredisi Koruma Sigortası, Tapu Sicil Sigortası ve İpotekli Konut Kredisi
Garanti Sigortası” şekilde sıralamak mümkündür.
8.3.1. İpotekli Konut Kredisi Ödemelerini Koruma Sigortası
İpotekli konut kredilerine dayalı gayrimenkul finansman sistemiyle paralel gelişen sigorta
türlerinin başında, alınan kredinin geri ödemelerinde ortaya çıkabilecek sorunlar nedeniyle
kredi veren kurumu korumaya yönelik olan İpotekli Konut Kredisi Ödemelerini Koruma
Sigortası bulunmaktadır. Bu tür bir sigorta yapısında, kredi kullanan kişinin ölmesi, işsiz
kalması, hasta olması ya da kaza geçirmesi nedenleri ile gerçekleştirilemeyen geri ödemeler,
sigorta poliçesinde belirlenen süreler için sigorta şirket tarafından gerçekleştirilmektedir.
8.3.2. İpotekli Konut Kredisi Koruma Sigortası
İpotekli konut kredisi alan kişiyi risklere karşı koruyan İpotekli Konut Kredisi Koruma
Sigortası ise, kredi alan kişinin ölmesi durumunda, kalan borcun ödenmemesi nedeniyle
gayrimenkul üstüne konan ipoteğin nakde çevrilmesi riskini ortadan kaldırmaktadır. Böylece
kredi borçlusu kişinin ölmesi halinde, gayrimenkule ilişkin kalan tüm kredi borcu sigorta
kapsamında kredi veren kuruma bir kerede ödenir ve tapu mirasçıların üzerine geçer.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
155
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
8.3.3. Tapu Sicil Sigortası
Kredi veren kurumu risklere karşı koruyan bu sigorta türü, genel olarak, kredi verilerek ipotek
altına alınan gayrimenkulün tapu sicil kayıtlarının temiz olduğunu (gayrimenkulün tapu sicil
kayıtlarında evrak sahtekârlığı, usulsüzlük, ehliyetsizlik ve yetkisizlik olmadığı) ve aksi
durumlarda oluşacak zararı kapsamaktadır. Tapu sicil sigortasının bir diğer özelliği ise, bu
sigortaya ilişkin sigorta priminin bir kereye mahsus alınmasıdır.
8.3.4. İpotekli Konut Kredisi Garanti Sigortası
İpotekli Konut Kredisi Garanti Sigortası, kredi veren kurumların özel olarak yaptırdıkları,
zorunlu olmayan bir sigorta türüdür. Kredi veren kurumlar, özellikle, alınan kredinin
gayrimenkulün değerine olan oranının göreceli olarak yüksek olduğu kredilerde bu sigortayı
aramaktadırlar. İpotekli konut kredisi alan kişi borcunun kalanını ödeyemediği zaman,
gayrimenkulün satış bedeliyle karşılanamayan kısım sigorta şirketi tarafından kapatılmakta,
buna karşılıkta bir prim alınmaktadır.
Ülkemizde kurumsal gayrimenkul finansman sisteminin oluşturulmasına yönelik 06.03.2007
tarih ve sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren “5582 Karar Sayılı Konut
Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması Hakkında Kanun”
içerisinde, ipotek piyasaları açısından son derece önemli olan ipotek sigortacılığı fonksiyonu
ile ilgili herhangi bir unsur bulunmamakta, bunun yerine Kanun’da Hazine Müsteşarlığı konut
finansmanına ilişkin sigorta sözleşmeleri ile ilgili usûl ve esasları belirlemeye yetkili
kılınmıştır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
156
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
BÖLÜM 9. DEĞERLEME STANDARTLARI VE RAPORLAMA
Gayrimenkul değerlemesinin temel amacı gayrimenkule ilişkin alınacak kararlara yardımcı
olmaktır. Çalışmanın ilk bölümlerinde de detaylı olarak ifade edildiği gibi, ilgili kararlar
mülkiyetin devrine yönelik ya da hukuki açıdan olabileceği gibi, finansman ve kredi
sağlanmasına yönelik de olabilmektedir. Gayrimenkul değerleme işlemi ise, tarafsız bir
şekilde, bir gayrimenkule ilişkin nitelik, hak, fayda, çevre, kullanım koşulları gibi unsurların
değerlendirilmesi sonucunda söz konusu gayrimenkulün değerinin güvenilir ve uygun bir
tahminle saptanması ve rakamsal ifadesi işlemidir. Değerleme işlemi sonucunda elde edilecek
bulgular, gayrimenkule ilişkin alınacak kararın temelini oluşturmaktadır. Örneğin, kredi veren
kurumlar gayrimenkul değerleme uzmanlarının saptadıkları değerler üzerinden belirlenen
oranlarda ipotekli konut kredisi açmaktadırlar. Bu kapsamda ülkemizde, "Sermaye Piyasası
Mevzuatı Çerçevesinde Değerleme Hizmeti Verecek Şirketlere ve Bu Şirketlerin Kurulca
Listeye Alınmalarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğde Değişiklik Yapılmasına Dair Tebliğ",
2.8.2007 tarih ve 26601 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe girmiştir. Tebliğin
20nci maddesinde yapılan değişiklik ile değerleme işlemine ve varılan sonuçlara ilişkin olarak
hazırlanan değerleme raporunun, asgari unsurları Sermaye Piyasası Kurulu tarafından
belirlenen formata uygun, yazılı olarak hazırlanmasının zorunlu olduğu hükme bağlanmıştır.
Bu çerçevede, Sermaye piyasası mevzuatı çerçevesinde yapılacak gayrimenkul değerleme
işlemleri için hazırlanacak olan gayrimenkul değerleme raporunda bulunması gereken asgari
hususları şu şekilde sıralamak mümkündür: “Rapor Bilgileri, Şirketi ve Müşteriyi Tanıtıcı
Bilgiler, Değerleme Konusu Hakkında Bilgiler, Değerlemesi Yapılan Gayrimenkule İlişkin
Analizler, Analiz Sonuçlarının Değerlendirilmesi, Sonuç ve Rapor Ekleri”. Buna göre ilgili
ana ve alt başlıklar şöyledir25:
I. Kısım: Rapor Bilgileri
a) İçindekiler
b) Raporun tarihi,
c) Raporun numarası,
ç) Raporun türü,
25
Ayrıntılı bilgi için bkz. Değerleme Raporlarında Bulunması Gereken Asgari Hususlara İlişkin Duyuru,
(Çevrimiçi) http://www.spk.gov.tr/daireduyurukarargoster.aspx?aid=58&ct=c
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
157
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
d) Raporu hazırlayanların ad ve soyadları,
e) Sorumlu değerleme uzmanının adı soyadı,
f) Değerleme tarihi,
g) Dayanak sözleşmenin tarih ve numarası,
ğ) Raporun Kurul düzenlemeleri kapsamında değerleme amacıyla hazırlanıp hazırlanmadığına
ilişkin açıklama.
II. Kısım: Şirketi ve Müşteriyi Tanıtıcı Bilgiler
a) Şirketin unvanı ve adresi,
b) Müşteriyi tanıtıcı bilgiler ve adresi,
c) Müşteri taleplerinin kapsamı ve varsa getirilen sınırlamalar.
III. Kısım: Değerleme Konusu Hakkında Bilgiler
a) Gayrimenkulün yeri, konumu, tanımı ve tapu kayıtlarına ilişkin bilgiler,
b) Tapu, plan, proje, ruhsat, şema vb. dokümanlar,
c) Değerlemesi yapılan gayrimenkul ile ilgili varsa son üç yıllık dönemde gerçekleşen alım
satım işlemlerine ve gayrimenkulün hukuki durumunda meydana gelen değişikliklere (imar
planında meydana gelen değişiklikler, kamulaştırma işlemleri vb.) ilişkin bilgi,
ç) Değerlemesi yapılan gayrimenkuller ile ilgili herhangi bir takyidat (devredilebilmesine
ilişkin bir sınırlama) olup olmadığı hakkında bilgi, varsa söz konusu gayrimenkulün
gayrimenkul yatırım ortaklığı portföyüne alınmasına sermaye piyasası mevzuatı hükümleri
çerçevesinde engel teşkil edip etmediği hakkındaki görüş,
d) Değerlemesi yapılan projelerin ilgili mevzuat uyarınca gerekli tüm izinlerinin alınıp
alınmadığı, projesinin hazır ve onaylanmış, inşaata başlanması için yasal gerekliliği olan tüm
belgelerinin tam ve doğru olarak mevcut olup olmadığı hakkında bilgi ve projenin
gayrimenkul yatırım ortaklığı portföyüne alınmasına sermaye piyasası mevzuatı hükümleri
çerçevesinde bir engel olup olmadığı hakkındaki görüş,
e) Değerlemesi yapılan projeler ile ilgili olarak, 29/6/2001 tarih ve 4708 sayılı Yapı
Denetimi Hakkında Kanun uyarınca denetim yapan yapı denetim kuruluşu (ticaret unvanı,
adresi vb.) ve değerlemesi yapılan gayrimenkul ile ilgili olarak gerçekleştirdiği denetimler
hakkında bilgi,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
158
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
f) Eğer belirli bir projeye istinaden değerleme yapılıyorsa, projeye ilişkin detaylı bilgi ve
planların ve söz konusu değerin tamamen mevcut projeye ilişkin olduğuna ve farklı bir
projenin uygulanması durumunda bulunacak değerin farklı olabileceğine ilişkin açıklama.
IV. Kısım: Değerlemesi Yapılan Gayrimenkule İlişkin Analizler
a) Gayrimenkulün bulunduğu bölgenin analizi ve kullanılan veriler,
b) Mevcut ekonomik koşulların, gayrimenkul piyasasının analizi, mevcut trendler ve
dayanak veriler,
c) Değerleme işlemini olumsuz yönde etkileyen veya sınırlayan faktörler,
ç) Gayrimenkulün yapısal, inşaat özellikleri,
d) Fiziksel değerlemede baz alınan veriler,
e) Gayrimenkulün teknik özellikleri ve değerlemede baz alınan veriler,
f) Değerleme işleminde kullanılan varsayımlar ve bunların kullanılma nedenleri,
g) Kullanılan değerleme tekniklerini açıklayıcı bilgiler ve bu yöntemlerin seçilmesinin
nedenleri,
ğ) Üzerinde proje geliştirilen arsaların boş arazi ve proje değerleri,
h) Nakit/ Gelir akımları analizi,
ı) Maliyet oluşumları analizi,
i) Değerlemede esas alınan benzer satış örneklerinin tanım ve satış bedelleri ile bunların
seçilmesinin nedenleri,
j) Kira değeri analizi ve kullanılan veriler,
k) Gayrimenkul ve buna bağlı hakların hukuki durumunun analizi,
l) Boş arazi ve geliştirilmiş proje değeri analizi ve kullanılan veri ve varsayımlar ile ulaşılan
sonuçlar,
m) En yüksek ve en iyi kullanım değeri analizi,
n) Müşterek veya bölünmüş kısımların değerleme analizi,
o) Hasılat paylaşımı veya kat karşılığı yöntemi ile yapılacak projelerde, emsal pay oranları.
V. Kısım: Analiz Sonuçlarının Değerlendirilmesi
a) Farklı değerleme metotlarının ve analizi sonuçlarının uyumlaştırılması ve bu amaçla
izlenen yöntemin ve nedenlerinin açıklaması,
b) Asgari bilgilerden raporda yer verilmeyenlerin niçin yer almadıklarının gerekçeleri,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
159
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
c) Yasal gereklerin yerine getirilip getirilmediği ve mevzuat uyarınca alınması gereken izin
ve belgelerin tam ve eksiksiz olarak mevcut olup olmadığı hakkında görüş,
ç) Değerlemesi yapılan gayrimenkulün, gayrimenkul projesinin veya gayrimenkule bağlı hak
ve faydaların, gayrimenkul yatırım ortaklıkları portföyüne alınmasında sermaye piyasası
mevzuatı çerçevesinde, bir engel olup olmadığı hakkında görüş.
VI. Kısım: Sonuç
a) Sorumlu değerleme uzmanının sonuç cümlesi,
b) Nihai değer takdiri.
Rapor Eki
a) Değerleme konusu gayrimenkule ilişkin fotoğraf, grafik, tapu örneği ve benzeri bilgi ve
belgeler,
b) Değerlemeyi yapan değerleme uzman(lar)ının değerleme lisanslarının örnekleri,
c) Değerleme konusu gayrimenkulün Şirket tarafından daha önceki tarihlerde de değerlemesi
yapılmışsa, son üç değerlemeye ilişkin bilgiler.
Bu çerçevede hazırlanacak olan gayrimenkul değerleme raporlarında ve ilgili gayrimenkul
değer takdirinde aşağıdaki esaslara uyulması Sermaye Piyasası Kurumu tarafından şart
koşulmuştur:
Peşin satış fiyatı esas alınarak, Türk Lirası üzerinden nihai değer takdirinin yapılması,
Değerlemenin katma değer vergisi hariç yapılması ve ilgili katma değer vergisi tutarının da
eklenerek toplam değere ulaşılması,
Gayrimenkul projelerinin değerlemesinde, projenin değerleme tarihi itibariyle bitirilmiş
olması varsayımı ile Türk Lirası üzerinden ve ayrıca değerleme tarihi itibariyle tamamlanmış
kısmının arsa değeri dahil Türk Lirası üzerinden değerinin takdir edilmesi.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
160
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Sermaye Piyasası Kurumu tarafından, 01.05.2006 tarihinden geçerli olmak üzere “Sermaye
Piyasasında Uluslararası Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ” yayınlanmıştır. İlgili
Tebliğin kapsamı ve standartların yapısı aşağıda detaylandırılmıştır.
9.1. SERMAYE PİYASASINDA ULUSLARARASI DEĞERLEME STANDARTLARI
HAKKINDA TEBLİĞ (SERI: VIII, NO: 45)
Sermaye Piyasası Kurumu tarafından, “Sermaye Piyasasında Uluslararası Değerleme
Standartları Hakkında Tebliğ (Seri: VIII, No: 45)” 01.05.2006 tarihinden geçerli olmak üzere
yayınlanmış olup, ilgili Tebliğin amacı sermaye piyasası mevzuatına tabi ortaklıkların,
sermaye piyasası kurumlarının ve ihraççıların sermaye piyasası mevzuatı uyarınca
yaptıracakları değerleme işlemlerinde verilen değerleme hizmetlerine ilişkin esasları
belirlemektir26. Sermaye piyasası mevzuatı uyarınca yapılan değerleme işlemlerinde,
değerlemeyi yapanlar, Tebliğin ekinde yer alan Uluslararası Değerleme Standartlarına
(UDES) aynen uymak zorundadırlar.
9.1.1. Amaç ve Kapsam
Uluslararası Değerleme Standartlarının geliştirilmesi üç temel amaç için yapılmaktadır:
1. Sınır ötesi işlemleri kolaylaştırmak, mülkiyetin devri işlemleri ile ilgili olarak alınan
kredilerin ve ipotek karşılığı verilen kredilerin teminat altına alınması için yapılan
değerlemelerin güvenilirliği ile finansal bilgilendirme raporlarının şeffaflığını
sağlamak, hukuk davalarını ve vergi sorunlarını çözüme kavuşturarak uluslararası
mülk piyasalarının gelişimine katkıda bulunmak,
2. Dünyadaki değerleme uzmanları için yol gösterici olarak çalışmak, böylece onların
uluslararası mülk piyasalarının güvenilir bir değerlemeye olan taleplerini karşılar
duruma gelmelerini sağlamak, küresel alandaki iş dünyasının finansal bilgilendirme
raporları konusundaki istemlerini karşılamak ve
26
Ayrıntılı bilgi için bkz. Sermaye Piyasasında Uluslararası Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ (Seri: VIII,
No: 45), (Çevrimiçi) http://www.spk.gov.tr/apps/teblig/displayteblig.aspx?id=292&ct=f&action=displayfile
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
161
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
3. Yeni kurulan ve sanayileşmeye yeni başlamış ülkelerin ihtiyaçlarını karşılamak üzere
değerleme standartları ve finansal bilgilendirme raporları sağlamak.
UDES çerçevesinde yapılan değerlemeleri kullananlar, bunların yüksek etik değer
standartlarına sahip uzman profesyoneller tarafından hazırlandığından emin olabilmelidirler.
Değerleme kullanımının kapsamı genişledikçe, “mülk değerlemesi” terimi, önceleri finansal
bilgilendirme raporlarının kullanılmasıyla ilgili değerlemelerde başvurulan daha kısıtlayıcı bir
terim olan “varlık değerlemesine” göre daha fazla geçerlilik kazanmıştır. Bir Profesyonel
Mülk Değerleme Uzmanı, mülkiyet hakkının devri dahil, kredi veya ipotek teminatı olarak
verilmesi düşünülen gayrimenkul, dava konusu olan mülk veya çözüm bekleyen vergi
ödemesi, ve finansal raporlarda sabit varlık gibi ele alınan mülkler gibi genellikle mülk değeri
takdiri gerektiren çok çeşitli işlemlerde, gerekli niteliklere, yeteneğe ve deneyime sahip bir
kişidir. Bir Profesyonel Mülk Değerleme Uzmanı, kişisel mülkiyet, şirket ve finansal hak ve
menfaatler gibi diğer mülkiyet kategorilerinde de değerleme yapmak için gerekli özel
uzmanlığa da sahiptir.
UDES değerleme mesleğinde, kabul görmüş veya en iyi uygulamayı temsil eder, aynı
zamanda, Genel Kabul Görmüş Değerleme İlkeleri olarak da tanınır. UDES’in ve üye
ülkelerin ulusal standartlarının karşılıklı olarak birbirlerini destekleyici ve tamamlayıcı olması
arzu edilir. UDES Komitesi, ulusal ve uluslararası değerleme standartlarının beyanları ve
uygulamaları arasındaki farkların açıklanması gerektiğini savunmaktadır.
UDES, bazen yerel uygulamalar ve/veya ulusların yasal düzenlemelerinde yer alan
hükümlerden daha değişik bir yaklaşım gösterir. Birbirinden farklı iki durum ortaya
çıktığında, uygulamacıların değer bazındaki farklılıkları miktar olarak belirlemesi ve
açıklaması istenir. Metodolojinin detaylı incelenmesi ve bunun özel mülk türleri veya
piyasalara uygulanması uzmanlık eğitimi ile özel ihtisas alanlarına girer. Bu nedenle UDES
Komitesi, bütün Değerleme Uzmanlarının kariyerleri süresince, devamlı olarak eğitim,
öğretim programlarından yararlanmalarını teşvik eder. UDES, özel prosedürler ve
yöntemlerin nasıl uygulandıklarını açıklamaktan çok Değerleme Uzmanlarının neler
yaptıklarını açıklamaktadır. Uluslararası Değerleme Standartları, her uygulamanın özel bir
değerleme problemi ile bağlantılı olduğunu ve çözümün kullanılan teknik ile verilen kararlara
bağlı olduğunu bilmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
162
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Muhasebe gibi diğer disiplinlerin standartları değerlemelere uygulandığında, UDES Komitesi,
mülk değerleme uzmanlarına değerlemelerin kullanıldığı muhasebe işlemini anlamalarını
tavsiye eder. Finansal bilgilendirme raporları veya başka bir muhasebe işlemi değerlemeye
alınmak isteniyorsa, değerleme uzmanı hem muhasebe standartlarının gereklerini hem de
mülk değerlemesiyle ilgili olanları uygulayacaktır. Eğer bu standartlar birbiri ile çatışıyorsa,
Değerleme Uzmanı durumu açıklayacaktır.
9.1.2. Uluslararası Standartların Organizasyonu
Değerleme mesleği içerisinde çeşitli değerleme ilke ve teknikleri bulunur ve bunlar küresel iş
çevrelerinde kabul görmüştür. Standartlar, Uygulamalar ve Kılavuz Notları içinde yer alan bu
ilke ve tekniklere ait kısaltılmış tartışma notlarının birbirinden bağımsız olduğu
düşünülmemelidir. Bu nedenle Standart, Uygulama ve Kılavuz Notları ayrı bölümler halinde
basılıp yayınlanmış olsalar da hepsi bütünün birer parçasıdır. Standartlar, Uygulamalar ve
Kılavuz Notlarındaki metinlerde bazı bölümler koyu olarak yazılmış olsa da hükümlerin
tümüne uyulması gerekir, UDES’e göre hazırlanan bir değerleme bu nedenle tüm hükümlere
uymalıdır. UDES Komitesi’nin web sitesinde yayınlanan teknik belgeler Uluslararası
Değerleme Standartları, Uygulamaları ve Kılavuz Notlarını tamamlayıcı bir niteliğe sahiptir,
ancak standart belgelerinin ayrılmaz bir parçası olarak kabul edilmezler.
Şekil 5: Uluslararası Değerleme Standartlarının Yapısı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
163
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Şekil 5’de de görüldüğü üzere standartların organizasyonu aşağıdaki gibidir:
Giriş - Bu bölümde Uluslararası Değerleme Standartlarının kaynağı, Uluslararası Değerleme
Standartları Komitesi’nin çalışmaları ve Standartların genel durumu hakkında bilgi
verilmiştir. Standartların organizasyonu ve uygulanabilirliği tartışılmıştır.
Genel Değerleme Kavram ve İlkeleri - Değerleme yöntemleri ve bunların kullanımı ile ilgili
bilgilerin tam bir tartışması bu standartların kapsamının dışında kalır. Mesleki disiplinler
arasında karşılıklı anlaşmayı desteklemek ve lisan anlaşmazlıklarından doğan güçlükleri
hafifletmek için bu bölüm, değerleme disiplini ve onun standartlarının üzerine kurulduğu
temel hakkında yasal, ekonomik ve kavramsal bir çerçeve içinde bilgi verme amacı güder. Bu
kavram ve ilkelerin anlaşılması, değerlemenin kavranması ve standartların uygulanması
açısından çok önemlidir.
Davranış
Kuralları
–
Davranış
Kuralları,
değerleme
uzmanlarının
mesleki
uygulamalarındaki ahlaki ve mesleki yeterlilik gerekliliklerini anlatır. Ahlaki ilkeler kamu
menfaatini gözetir, finansal kurumların değerleme uzmanlarının görevlerine gösterdikleri
güveni sürdürür ve değerleme mesleğinin yararına çalışır. Değerlemelerin güvenilir, tutarlı ve
tarafsız olmasını sağlar.
Mülk Türleri – Gayrimenkuller bir refah sisteminin temelini teşkil eder; kişisel mülkiyet,
şirket ve finansal haklardan farklıdır. Bu bölümde bu dört mülk türü ve aralarındaki
farklılıklar ele alınmıştır.
Standartlara Giriş - Bütün değerlemeler iki kategori halinde sınıflandırılabilir, birisi pazar
değeri üzerinden hazırlananlar, diğeri pazar değeri dışı değer esasıyla hazırlanan
değerlemelerdir. Değerleme tamamlandıktan sonra değerleme uzmanı, sonucu açık ve net bir
şekilde ortaya koyar ve bu sonuca nasıl ulaştığını açıklar. Bu bölümde pazar değeri ve pazar
değeri dışı değer esasları arasındaki farklılıklar ve değerlemenin açık, net ve aydınlatıcı bir
biçimde açıklanmasının önemi anlatılır.
Standartlar - Standartlar, Uygulamalar ve Kılavuz Notlarında, en temel ve istikrarlı unsur
olarak, Standartlar özel bir önem taşır. UDES Standart 1 ve Standart 2, sırasıyla pazar ve
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
164
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
pazar değerinden farklı değerleri temel alan değerlemelerle uğraşır; Standart 3 ise,
değerlemelerin rapor edilebilmesi için ihtiyaç duyulan hususları ortaya koyar. UDES
kapsamında ifade edilen üç standardın her biri değerleme uygulaması ile ilgili geniş bir alana
hitap etmek için yazılmış olup, her bir standart aşağıdaki dokuz bölümden oluşmaktadır:
a) Giriş
b) Kapsam
c) Tanımlar
ç) Muhasebe Standartları İle İlgisi
d) Standardın Açıklaması
e) Tartışma
f) Açıklama Yükümlülüğü
g) Standartlardan Ayrılma Hükümleri
ğ) Yürürlük Tarihi
Uygulamalar – Değerlemeler çok çeşitli amaçlar için hazırlanmaktadırlar., Finansal raporlar
veya ilgili hesaplar ve krediler veya ipotek karşılığı krediler için yapılan özel ve kamu sektörü
varlık değerleme uygulamaları açıklanmaktadır.
Kılavuz Notları - Standartların uygulanmasında ve değerleme hizmetlerinin kullanılmasında
sık sık çeşitli sorunlarla karşılaşılmaktadır. Kılavuz Notları, belli değerleme konularında yol
gösterici bir rol oynamakta ve standartların daha özel iş ve hizmet sağlayan durumlarda nasıl
uygulanacağını göstermektedir. Kılavuz Notları, her ikisi de aynı derecede önem taşıyan
Standartlar ve Uygulamaları tamamlar ve geliştirir. Değerleme Uzmanlarının, Uluslararası
Değerleme Standartları’na göre değerleme yaparken, Standartlar ve Uygulama bölümlerinin
yanı sıra Kılavuz Notlarına da uymaları gerekmektedir. Standartların 14 adet kılavuz notu
bulunmaktadır. Bunlar,
Kılavuz Notu 1: Taşınmaz Mülk Değerlemesi
Kılavuz Notu 2: Kira Haklarının Değerlemesi
Kılavuz Notu 3: Fabrika ve Ekipman Değerlemesi
Kılavuz Notu 4: Maddi Olamayan Varlıkların Değerlemesi
Kılavuz Notu 5: Kişisel Mülkiyetin Değerlemesi
Kılavuz Notu 6: Şirket Değerlemesi
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
165
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Kılavuz Notu 7:Tehlikeli ve Zehirli Maddelerin Değerlemesi
Kılavuz Notu 8: Finansal Raporlama İçin Maliyet Yaklaşımı
Kılavuz Notu 9: Pazar Değeri Esaslı ve Pazar Değer Dışı Esaslı Değerlemeler İçin
İndirgenmiş Nakit Akışı Analizi
Kılavuz Notu 10: Tarımsal Mülklerin Değerlemesi
Kılavuz Notu 11: Değerlemelerin Gözden Geçirilmesi
Kılavuz Notu 12: Özel Nitelikli Ticari Mülklerin Değerlemesi
Kılavuz Notu 13: Mülklerin Vergilendirilmesi İçin Toplu Değerleme
Kılavuz Notu 14: Yeraltı Ürünlerin Endüstrilerinde Değerleme
Burada ifade edilen her bir Kılavuz Notu ise aşağıdaki altı bölümü içerir:
a) Giriş
b) Kapsam
c) Tanımlar
ç) Muhasebe Standartları İle İlgisi
d) Kılavuz
e) Yürürlük Tarihi
Yukarıda belirtilen Kılavuz Notlarını üç gruba ayırmak mümkündür. Kılavuz Notlarından
dört adedi, taşınmaz mülkiyeti, kiralama hakları, fabrika ve ekipman ile kişisel mülkiyet de
dahil olmak üzere değişik mülk kategorilerine özgü konuları ele alır. Üç adedi, maddi
olmayan varlıklar, şirketler ve özel nitelikli ticari mülkler dahil nakit akışı bazında
değerlendirilen mülk veya varlıklarla ilgilidir. Kılavuz Notlarından diğer ikisi ise, değerleme
metodolojisinin (Finansal Raporlamada Maliyet Yaklaşımı ve İndirgenmiş Nakit Akışı
Analizi) uygulamalarında yol gösterici rol oynar. Geri kalan beş adet Kılavuz Notundan biri
çevre sorunlarıyla ilgilidir (Tehlikeli ve Zehirli Maddelerin Değerlemelerde Dikkate
Alınması), ikisi özel kullanım amaçlı mülklerin değerlemesi (Tarımsal Mülklerin Değerlemesi
ve Yeraltı Ürünleri Endüstrilerinde Mülklerin Değerlemesi) ile ilgilidir, bir diğeri mesleki
uygulama alanında yol göstericilik (Değerlemelerin Gözden Geçirilmesi) sağlar ve bir diğeri
de değerleme uygulamasının yakın bir alanı olan vergiyi (Mülklerin Vergilendirilmesi İçin
Toplu Değerleme) tartışır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
166
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Araştırma Raporu – Değerleme disiplini ne tekdüze ne de durağandır, bu nedenle UDSK,
dünya çapındaki değerleme uygulamaları hakkında araştırma raporları yayınlamaktadır.
Terimler Sözlüğü - Terimler Sözlüğü, terimlerin İngiliz Uluslar Topluluğu, Kuzey Amerika
ve İngilizce konuşan diğer toplumlardaki farklı kullanımlarını çapraz referanslarla gösterir,
yardımcı disiplinlere ait tanımlamaları bunlara dahil eder ve terimlerin yer aldığı Standartlar
ve Kılavuz Notları’ndan uygun alıntılar yapar.
Burada ifade edilen UDES’in üç temel unsuru olan “Standartlar, Uygulamalar ve Kılavuz
Notları”, eşit ağırlığa sahiptir ve UDES’e uygun olarak hazırlanan tüm değerlemeler,
Standartların tamamında ayrıntılı bir şekilde gösterilmiş olan tüm ilke ve kurallara uygun
olmalıdır.
9.1.3. Genel Değerleme Kavram ve İlkeleri
Profesyonel Değerleme Uzmanlarının deneyimleri ve ülkelerin Uluslararası Değerleme
Standartları Komitesi (UDSK) aracılığı ile birbirleriyle kurmuş oldukları iletişim ağı,
değerleme disiplinini destekleyen esaslar üzerinde, birkaç konu hariç, hâlihazırda dünya
çapında bir fikir birliği oluştuğunu göstermiştir. Yerel yasalar ve ekonomik koşullar, duruma
göre, bazı özel (ve bazen sınırlı) uygulamalar yapılmasını gerektirebilse de, değerleme
yöntem ve tekniklerinin temelleri genelde dünya çapında bir benzerlik gösterir. UDSK, bu
esasları yaymak ve desteklemek amacı güder.
UDSK Standartları, Uygulamalar ve Kılavuz Notları bu esaslara dayanmaktadır, fakat her
standart kapsamına giren esasların tümünü birden dile getirmeye çalışmak Komite için uygun
olmamaktadır. Bunun yerine bu bölüm her standardın eksikliklerini tamamlar, değerleme
mesleğini anlama ve standartları uygulama açısından özel önemi olan esaslar hakkında genel
bir görüş edinme imkânı sağlar.
9.1.3.1. Arazi ve Mülk Kavramları
Arazi, hayatımız ve varlığımız için çok önemlidir. Bu önemi nedeniyle arazi, hukukçular,
coğrafyacılar, sosyologlar ve ekonomistlerin odak noktasıdır. Bu mesleklerden her biri arazi
ve arazinin kullanımıyla ilgili çalışmalar yaptıkça toplumlar ve milletler etkilenmektedir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
167
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Dolu veya boş bir arazi ile arazinin kendisinde veya üzerinde yapılan iyileştirmelerin
değerlemesi ekonomik bir konudur. Boş veya üzerinde iyileştirme yapılmış her arazi
“gayrimenkul” olarak addedilir. Değer, gayrimenkulün yararlılığı veya toplumun ihtiyaçlarını
karşılama kapasitesine bağlı olarak yaratılır. Değerin yaratılmasına, gayrimenkulün eşsizliği,
dayanıklılığı, yerinin sabitliği, göreceli olarak sınırlı bir arzının olması ve söz konusu yerin
özel yararlılığı katkıda bulunur.
Mülkiyet, sahiplikle ilgili tüm menfaatler, haklar ve faydaları kapsayan hukuki bir kavramdır.
Mülk, sahibine bu sahiplikten dolayı belirli bir menfaat edinme imkanı veren sahiplik
hakkından oluşur. Fiziksel bir varlık olan gayrimenkul ve hukuki bir kavram olan mülkiyet
arasında bir ayrım yapmak için mülkiyet hakkı terimi kullanılır. Mülkiyet hakkı sahipliğiyle
ilişkili hakların bileşimi bazı ülkelerde haklar demeti olarak adlandırılır. Haklar demeti
kavramı, mülk sahipliğini, her biri mülk sahibinin belirgin ve ayrı bir hakkını temsil eden
birbirine bağlanmış çubuklar grubuna benzetir (örnek: kullanma, satma, kiralama, hibe etme
hakları, bu hakların hepsini kullanma veya hiçbirini kullanmama hakları arasında seçim
yapma hakkı).
Gayrimenkul dışındaki diğer kalemler üzerindeki hakların sahipliği Kişisel Mülkiyet olarak
adlandırılır. Herhangi bir nitelendirme veya belirleme yapılmadan mülkiyet kavramı,
taşınmaz mülkiyeti, kişisel mülkiyet ve diğer mülkiyet hakları ile bunların bileşimlerinden
doğan mülkiyetleri kapsar.
Gayrimenkul Değerleme Uzmanları, Varlık Değerleme Uzmanları, Değerleme Uzmanları,
değerleme yapmak ve sonuçlarını raporlamayı iktisadi bir faaliyet olarak yürüten özel bir
meslek grubudur. Meslek erbabı olan değerleme uzmanları oldukça zor eğitim, öğretim ve
ehliyet testlerinden geçmek ve becerilerini göstermek durumundadır. Ayrıca bu kişiler,
Çalışma İlkeleri (ahlaki ilkeler ve yetkinlik) ve mesleki faaliyet standartlarına riayet etmeli,
bunları muhafaza etmeli ve Genel Kabul Görmüş Değerleme İlkelerine uymalıdırlar.
Ekonomik ve sosyal güçlerin özel ve genel etkileri sonucunda zaman içinde fiyat
değişiklikleri meydana gelir. Genel güçler, fiyat düzeylerinin ve paranın göreli satın alma
gücünün değişmesine neden olabilir. Teknolojik değişiklikler gibi kendi hızlarıyla işleyen
özel güçler ise, arz ve talepte sıçramalar yaparak belirgin fiyat değişikliklerine yol açabilirler.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
168
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Bilinen birçok ilke gayrimenkul değerlemesinde kullanılır. Bunlar, arz ve talep, rekabet,
ikame, beklenti ilkelerini ve diğer ilkeleri kapsar. Bu ilkelerin ortak yönü mülklerin fayda ve
üretkenlik dereceleri üzerinde doğrudan ve dolaylı etkilerinin bulunmasıdır. Bu nedenle, bir
gayrimenkulün yararlılığının, mülkün değeri üzerine etkisi olan tüm piyasa güçlerinin toplam
etkisini yansıttığı söylenebilir.
9.1.3.2. Gayrimenkul, Mülk ve Varlık Kavramları
Gayrimenkul, fiziksel bir varlık olan arazi ve bu arazi üzerine insanlar tarafından yapılmış
yapılar olarak tanımlanır. Gayrimenkul, yerin üstünde, üzerinde veya altındaki tüm
ilaveleriyle birlikte, görülebilen, dokunulabilen maddi bir ‘şey’dir. Her devletin yerel yasaları,
gayrimenkulü, kişisel mülkten ayıran esaslar koymuşlardır. Bu yasal kavramlar bazı
devletlerce kabul edilmemiş olsa da önemli terim ve kavramları belirtmek için burada
benimsenmişlerdir.
Taşınmaz Mülkiyeti, bir taşınmaz mala sahip olmaktan kaynaklanan tüm menfaatleri ve
gelirleri kapsar. Taşınmaz mülkiyeti üzerindeki menfaat ve gelir hakkının bir delili olarak
fiziksel olarak taşınmazın dışında bir tapu ile kanıtlanmalıdır. Taşınmaz mülkiyeti, fiziksel
olmayan bir kavramdır.
Kişisel mülkiyet, taşınmaz mal olmayan tüm maddi ve maddi olmayan varlıklar üzerindeki
hak ve menfaatleri kapsar. Maddi kişisel mülk kalemleri, bir taşınmaz mala sabit olarak bağlı
olmayıp hareketlilik niteliğine sahiplerdir.
Muhasebede varlıklar geçmişteki işlemlerin sonucu olarak işletme tarafından kontrol edilen
ve ileride işletmeye ekonomik fayda akışı sağlaması beklenen kaynaklardır. Bir mala sahip
olma aslında maddi olmayan bir şeydir. Bununla beraber sahip olunan varlık maddi veya
gayri maddi olabilir.
Bir varlığa bağlı olarak ileride doğması beklenen ekonomik faydalar işletmeye birkaç şekilde
girer. Örnek: Bir varlık; (a) işletme tarafından satılan mal ve hizmetlerin üretiminde tek
başına veya diğer varlıklarla beraber kullanılabilir, (b) başka varlıklarla takas edilebilir, (c) bir
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
169
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
borcun ifası için kullanılabilir veya (d) hisse sahiplerine dağıtılabilir (Uluslararası Finansal
Raporlama Standartları [UFRS], Genel Çerçeve, 55).
Varlığın beklenen ekonomik faydasının işletmeye akmasının muhtemel olması ve ilgili
kalemin güvenilir bir şekilde ölçülebilen bir maliyet veya değerinin bulunması halinde bir
varlık bilançoya alınır (Uluslararası Finansal Raporlama Standartları [UFRS], Çerçeve, 55).
UFRS, maddi ve maddi olmayan varlıklar arasında bir ayırım yapar. Bu özellikle aşağıdaki
terimler ve kavramlarda görülmektedir:
Cari varlıklar. İşletmenin faaliyetlerinde sürekli bir şekilde kullanılma niyeti bulunmayan
varlıklardır. Stoklar, üçüncü kişilerin işletmeye borçları, kısa vadeli yatırımlar ve kasa veya
bankadaki nakit cari varlık örnekleridir. Normalde sabit kıymet olarak kabul edilen
gayrimenkuller, belirli şartlar altında cari varlık olarak kabul görür (satış için stoklarda
bulundurulan araziler ve üzerinde iyileştirmeler yapılmış gayrimenkuller vb.).
Cari olmayan varlıklar (sabit kıymetler veya uzun vadeli varlıklar). Bunlar aşağıda, iki
kategoride açıklanan maddi ve maddi olmayan varlıklardan oluşur.
Gayrimenkul, Makine ve Teçhizat. İşletmenin faaliyetlerinde sürekli olarak kullanılması
düşünülen ve ilgili amortismanlar düşüldükten sonra kalan tutarları temsil eden arazi, binalar,
makine, teçhizat ve uygun bir şekilde tanımlanmış diğer varlık kategorileridir. Gayrimenkul,
makine ve teçhizat maddi veya fiziksel varlıklardır.
Diğer cari olmayan varlıklar, İşletmenin faaliyetlerinde sürekli olarak kullanılması
düşünülmeyen ve fakat uzun vadeli yatırımlar ve alacaklar, şerefiye, gelecek yıllara ait
giderler; patentler, markalar ve benzeri varlıklar gibi uzun süre elde bulundurulması
düşünülen varlıklardır. Bu kategori maddi ve maddi olmayan varlıkları kapsar. Maddi
olmayan varlıklar, gayri maddi kişisel mülkiyet kalemleri olarak kabul edilir ve yönetim ve
pazarlama becerileri, kredi derecelendirmesi, şerefiye ile çeşitli hak ve araçları (patentler,
markalar, telif hakları, imtiyaz hakları ve sözleşmeleri) içine alır.
Tarihi ve cari maliyet muhasebesi uygulamalarında işletme ve yatırım varlıkları arasında bir
ayrım yapılır. İşletme varlıkları, faaliyetini sürdüren işletme veya anonim şirket
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
170
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
faaliyetlerinde mutlaka yer alması gerektiği düşünülen varlıklardır. İşletmenin sahip olduğu
yatırım varlıklarının şirket sahibinin işletme gerekleriyle bir bağlantısı yoktur.
Değerleme uzmanları ilke olarak sabit varlıklar üzerinde çalışırlar. Burada değerleme konusu
olan şey, teknik olarak, maddi ve maddi olmayan varlıkların kendilerinden ziyade bunların
mülkiyet hakkıdır. Bir varlığın piyasada alınıp satılabilme kabiliyeti gibi objektif esaslara
dayanılarak yapılan ekonomik anlamdaki değerleme ile içsel veya pazar değeri dışı değer gibi
sübjektif esaslara dayandırılan değerleme burada birbirinden ayrılır. Ancak objektif piyasa
kavramının, Uluslararası Değerleme Standartları 2’de belirtildiği gibi, sınırlı ve pazar değeri
dışı mülk değerlemelerinde özel uygulamaları vardır.
Amortisman terimi, değerleme ve finansal raporlamada farklı bağlamlarda kullanılmaktadır.
Varlık değerlemesi bağlamında amortisman, doğrudan satış verilerine ulaşılamayan
durumlarda, bir varlığın piyasada gerçekleşecek varsayımsal bir değiş tokuştaki değerini
takdir etmek için, varlıkta meydana gelen fiziksel ve işlevsel (teknik) yıpranma ve ekonomik
(dış) eskimeleri yansıtmak üzere varlığın bir eşinin yeniden üretilme veya yerine koyma
maliyetinde yapılan düzeltmelerdir. Finansal raporlamada amortisman, bir varlığın itfa
edilebilir maliyetinin işletmedeki faydalı ömrü boyunca sistematik olarak dağıtımını temsilen
gelirleri düşürücü düzeltmelerdir. Bu belirli bir işletmeye ve varlığın kullanımına özgü olup
piyasadan etkilenmesi şart değildir
9.1.3.3. Fiyat, Maliyet, Pazar ve Değer
Dilin yanlış kullanımı özellikle uluslararası toplumlar arasında yanlış yorumlamalar ve yanlış
anlaşılmalara yol açabilir. Bu, özellikle bir dilde yaygın olarak kullanılan bir sözcüğün, bir
disiplinde ayrı ve özel bir anlamda kullanılması durumunda problem yaratır ki Fiyat, Maliyet,
Pazar ve Değer terimlerinin özellikle değerleme disiplininde kullanılmasında da ortaya çıkan
bir durumdur.
Fiyat, bir mal veya hizmet için arz veya talep edilen veya ödenen tutar için kullanılan bir
terimdir. Satış fiyatı, kamuya açıklanmış veya gizli tutulmuş olsun, tarihi bir gerçektir. Belirli
bir alıcı ve/veya satıcının, finansal olanakları, amaçları ve özel menfaatleri nedeniyle bir mal
veya hizmet için ödedikleri fiyat ile başkaları tarafından o mal ve hizmete atfedilen değer
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
171
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
arasında herhangi bir ilişki olabilir veya olmayabilir. Fiyat genelde belirli bir alıcı/satıcı
tarafından belirli şartlar altında mal ve hizmetlere verilen göreceli değerin bir göstergesidir.
Maliyet, mal ve hizmetler için ödenen tutar veya o mal ve hizmeti üretmek, yaratmak için
katlanılması gereken bedeldir. Söz konusu mal veya hizmet tamamlandığında, maliyet artık
tarihi bir gerçektir. Mal veya hizmet için ödenen bedel alıcı için onun maliyeti olmaktadır.
Pazar, alıcılar ve satıcılar arasında fiyat mekanizması aracılığı ile mal ve hizmet alış verişinin
yapıldığı ortamdır. Pazar kavramının içinde, alıcı ve satıcılar arasında mal ve/veya hizmet alış
verişinde herhangi bir kısıtlama olmaması fikri zımnen yer almaktadır. Alıcı ve satıcılar, arz
ve talep ilişkisine, fiyat belirleyici diğer faktörlere, tarafların kendi olanak ve bilgilerine, mal
ve hizmetlerin göreceli kullanımlarına, kişisel ihtiyaç ve isteklerine göre davranırlar. Pazar,
yerel, bölgesel, ulusal veya uluslararası olabilir.
Değer, satın alınacak bir mal veya hizmet için alıcılar ve satıcılar arasında oluşturulan fiyat ile
ilgili ekonomik bir kavramdır. Değer gerçek bir veri olmayıp belirli bir değer tanımına göre
belirli bir zamanda mal ve hizmetler için ödenmesi muhtemel bir fiyatın bir takdirinden
ibarettir. Değerin ekonomik anlamdaki kavramı, değerlemenin yapıldığı tarihte malın sahibi
veya hizmeti alan kişiye tahakkuk eden yararlar hakkında piyasanın görüşünü yansıtır.
Değerin çeşitli tür ve tanımları vardır27. Bazı tanımlanmış değerler, değerlemede sıkça
kullanılmaktadır. Diğerleri ise, özel durumlarda çok dikkatli bir şekilde belirlenmiş ve
açıklanmış şartlar altında kullanılır. Değerlemenin kullanımı ve anlaşılmasında, değerin tip ve
tanımının açık bir şekilde yapılmış olması ve belirli bir değerleme görevine uygun olmasının
önemi çok büyüktür. Değer tanımındaki bir değişiklik, mülklere biçilen değerler üzerinde
ciddi etkiler yaratabilir.
Mülk piyasası üzerinde özel bilgilere sahip olan profesyonel Değerleme Uzmanları,
piyasadaki katılımcılar arasındaki karşılıklı etkileşimi anlamaktadırlar. Böylece piyasadaki
mülk alıcı ve satıcılarının aralarında oluşturabilecekleri en uygun fiyatı kestirebilirler ve söz
konusu değer tipini tanımlamak için yeterli olmayan değer teriminin önüne bir takım sıfatlar
koymaktan kaçınırlar. Pazar Değeri veya bazı ülkelerdeki kullanımı ile Açık Pazar Değeri
27
Ayrıntılı bilgi için bkz. UDSK Standardı 2.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
172
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
mülk değerlemesi ile ilgili en bilinen değerdir ve Uluslararası Değerleme Standartları 1’de
açıklanmıştır. Her ne kadar, yaygın kullanım bizi, aksi belirtilmedikçe ifade edileni Pazar
Değeri olarak anlamaya yönlendirse de Pazar Değeri veya hangi değer esası kullanılıyorsa o,
her bir değerleme işleminde açıkça belirtilmeli ve tanımlanmalıdır.
Değer kavramı, bir işlem ile ilgili parasal toplamı düşündürür. Bununla birlikte, değerlenen
bir mülkün eğer değerlemenin yapıldığı tarihte Pazar Değeri tanımında belirtilen şartlar
altında satılsaydı satış fiyatının ne olacağını tahmin etmek için mülkün satılması şart değildir.
Bir gayrimenkulün Pazar Değeri, onun yalın fiziksel durumundan çok piyasa tarafından kabul
edilen yararlılığını temsil eder. Belirli bir işletme veya şahısa ait varlıkların faydası, piyasa
veya belirli bir endüstri tarafından kabul edilenlerden farklılık gösterir.
Yukarıda açıklananlara benzer düşünceler, gayrimenkul dışındaki mülklerin değerlemesinde
de uygulanmaktadır. Finansal Raporlama Pazar Değeri metotlarının uygulanmasını ve bu tür
metotlar ile Pazar Değeri Dışı Değer Esası yaklaşımları arasında açık bir ayırımı gerektirir.
Bir mülkün toplam maliyeti, üretiminde katlanılan doğrudan ve dolaylı tüm maliyetleri
kapsar. Mülkün alınmasını takiben alıcı ek bir yatırım maliyetine katlanırsa, bu maliyet
unsuru muhasebe amacıyla alış maliyetine eklenir. Bu gibi maliyetlerin yararlılığının piyasa
tarafından nasıl algılandığına bağlı olarak, bu maliyetler mülkün Pazar Değerine tam olarak
yansıtılabilir veya yansıtılamaz.
Bir mülk için maliyet tahmini, yenisini üretme veya yerine koyma maliyetine dayanır.
Yenisini Üretme Maliyeti, mevcut bir yapının aynısını, aynı tasarımda benzer inşaat
malzemeleri kullanarak yeniden yaratma maliyetidir. Yerine koyma maliyeti tahmini ise,
kıyaslanabilir bir yarara sahip bir yapıyı, o gün piyasadaki mevcut malzeme ve tasarım
kullanılarak inşa etmeyi öngörür (Bazı ülkelerde maliyeti ikame esasına göre tahmin edilmiş
bir yapıyı tanımlamak için Modern Eşdeğer Varlık (MEV) terimi kullanılmaktadır).
9.1.3.4. Pazar Değeri
Pazar Değeri kavramı pazarın kolektif algılama ve eylemlerini yansıtır ve piyasa
ekonomilerinde çoğu kaynağın değerleme temelidir. Her ne kadar yapılan ayrıntılı tanımlar
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
173
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
farklılıklar gösterse de Pazar Değeri kavramı herkes tarafından anlaşılmakta ve
uygulanmaktadır.
Pazar değeri; bir mülkün, istekli alıcı ve istekli satıcı arasında, tarafların herhangi bir ilişkiden
etkilenmeyeceği şartlar altında, hiçbir zorlama olmadan, basiretli ve konu hakkında yeterli
bilgi sahibi kişiler olarak, uygun bir pazarlama sonrasında değerleme tarihinde
gerçekleştirecekleri alım satım işleminde el değiştirmesi gerektiği takdir edilen tutardır.
Profesyonel bir şekilde elde edilen Pazar Değeri tahmini, belirli bir mülkün belirli bir tarihte
tanımlı mülkiyet haklarının objektif bir şekilde takdir edilmesi anlamına gelir. Bu tanımın
içinde var olan husus, bir kişinin önceden tasarlanmış görüşü veya kazanılmış haklarından
çok, çok sayıda katılımcının faaliyet ve motivasyonundan oluşan bir genel pazar kavramıdır.
Taşınmaz Mülkiyeti, Pazar Değerini temsil eden fiyatı elde etmek için, pazarlanmasının
göreceli olarak daha uzun bir zaman gerektirmesi, likiditesinin görece düşük olmasıyla diğer
birçok mal ve hizmetten farklılık gösterir. Karakteristik olarak daha uzun teşhir süresi
ihtiyacı, “spot piyasasının” yokluğu (malların anında satılabileceği pazar), gayrimenkullerin
ve gayrimenkul piyasalarının niteliği ve çeşitliliği Profesyonel Değerleme Uzmanlarına ve
Değerleme Standartlarına olan ihtiyacı arttırmıştır.
Bazı ülkelerde, Pazar Değeri terimi ile aynı anlamı taşıyan yasal bir terim olan Makul Pazar
Değeri terimi kullanılmaktadır. Bu, bir muhasebe terimi olan Makul Değer ile
karıştırılmamalıdır. UDSK, Pazar Değeri teriminin daha fazla nitelendirmeye ihtiyaç
duymadığı ve tüm ülkelerin bu kullanıma uyum sağlaması gerektiği görüşünü taşımaktadır.
9.1.3.5. En Verimli ve En İyi Kullanım
Arazi kalıcı olan bir varlık olarak kabul edilir, fakat onun üzerinde veya kendisine yapılan
iyileştirmelerin sınırlı bir ömrü vardır. Arazinin taşınmazlığı nedeniyle her gayrimenkul
parselinin özgün bir yeri vardır. Arazinin kalıcılığı aynı zamanda onun üzerindeki sınırlı ömre
sahip tesislerden sonra da var olacağı anlamına gelir.
Arazinin kendine özgü özellikleri onun en uygun yararlılığını belirler. İyileştirilmiş bir arazi
ona veya üzerinde yapılan iyileştirmelerden ayrı olarak değerlendiğinde, ekonomik prensipler,
yapılan iyileştirmenin mülkün toplam değerine katkı yaptıkça veya azalmaya neden oldukça
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
174
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
değerlenmesini emreder. Böylece “en verimli ve en iyi kullanım” kavramı temeline oturtulan
arazinin Pazar Değeri, arazinin fayda ve sürekliliği ile birlikte piyasa bağlamında arazinin tek
başına değeri ile iyileştirilmiş durumdaki toplam Pazar Değeri arasındaki farkı oluşturan
değeri de yansıtır.
Mülklerin çoğu, arazi ve ilgili iyileştirmelerle birlikte değerlenir. Böyle durumlarda
Değerleme Uzmanı normal olarak iyileştirilmiş haliyle en verimli ve en iyi kullanımını göz
önüne alarak mülkün Pazar Değerini takdir eder.
En Verimli ve En İyi Kullanım şu şekilde tanımlanır: “Bir mülkün fiziki olarak mümkün,
finansal olarak gerçekleştirilebilir olan, yasalarca izin verilen ve değerlemesi yapılan mülkü
en yüksek değerine ulaştıran en olası kullanımıdır.”
Yasalarca izin verilmeyen ve fiziki açıdan mümkün olmayan kullanım yüksek verimliliğe
sahip en iyi kullanım olarak kabul edilemez. Hem yasal olarak izin verilen hem de fiziki
olarak mümkün olan bir kullanım, o kullanımın mantıki olarak niçin mümkün olduğunun
Değerleme Uzmanı tarafından açıklanmasını gerektirebilir. Analizler, bir veya birkaç
kullanımın mantıki olarak olası kullanımlar olduğunu belirlediğinde, bunlar artık finansal
fizibilite bakımından test edilirler. Diğer testlerle birlikte en yüksek değerle sonuçlanan
kullanım, en verimli ve en iyi kullanımdır.
Bu tanımın uygulaması Değerleme Uzmanlarına, binalardaki bozulmalar ve eskimelerin
etkilerini, arazi için en uygun iyileştirmeleri, rehabilitasyon ve yenileme çalışmalarının
fizibilitesini ve birçok diğer değerleme durumlarını değerlendirme imkanı verir.
Arz ve talep arasında ciddi bir eşitsizlik bulunan veya aşırı derecede oynak piyasalarda,
mülkün en verimli ve en iyi kullanımı ileride kullanılabilecek bir hak olabilir. Değişik tipteki
potansiyel en üst düzey ve en iyi kullanımların belirlenebilir olduğu diğer durumlarda
Değerleme Uzmanı bu gibi alternatif kullanımları ve beklenen ilerideki gelir ve harcama
düzeylerini tartışır. Değişim sürecindeki arazi kullanımı ve bölgelendirme mülkün, en verimli
ve en iyi kullanımı geçici bir kullanım olabilir.
En verimli ve en iyi kullanım kavramı Pazar Değeri takdirlerinin temel ve ayrılmaz bir
parçasıdır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
175
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
9.1.3.6. Yararlılık
Herhangi bir taşınmaz mülk veya kişisel mülkiyetin değerlemesinde temel ölçüt onun
yararıdır. Değerleme sürecinde uygulanan yöntemlerin amacı, değerlemesi yapılan mülkün,
yararlılık ve kullanılabilirlik derecesinin tanımlanması ve ölçülebilmesidir. Bu işlem yararlılık
kavramının yorumlanmasını gerektirir.
Yararlılık mutlak bir durumu belirlemekten ziyade göreceli veya kıyasa dayalı bir terimdir.
Örneğin, bir tarım arazisinin yararı üretim kapasitesiyle ölçülür. Değeri ise, tarımsal anlamda
araziden alınan ürün ve tarımsal işlemler için üzerine yapılan binaların miktar ve kalitesinin
bir fonksiyonudur. Arazi, geliştirilme potansiyeline sahipse, üretim verimliliği, ikamet,
ticaret, endüstri veya karışık amaçlı kullanımları nasıl desteklediğine bakılarak ölçülür. Sonuç
olarak arazi değeri, arazinin üretim kapasitesine etkide bulunan yasal, fiziki, işlevsel,
ekonomik ve çevresel faktörler açısından yararlılığı dikkate alınarak belirlenir.
Temel olarak mülk değerlemesi, belirli bir mülkün kullanımı ve piyasada genellikle ne şekilde
alım-satım konusu olduğuna bağlı olarak yapılır. Bazı mülkler için en yüksek fayda, söz
konusu mülkün tek başına işletilmesiyle elde edilir. Diğer mülkler ise, bir mülk grubunun
parçası olarak işletiliyorsa daha fazla değere sahip olabilir. Örnek: Otel, restoran ya da
perakende satış mağazası zincirleri gibi ticari kurumların sahipliği ve yönetimindeki mülkler.
Bu nedenle, bir mülkün yararlılığı incelenirken, onun tek başına olmasıyla bir grubun parçası
olması arasında ayrım yapılması gerekir. Değerleme Uzmanı mülke, ayrı bir varlık veya bir
bütünün parçası olsa da, piyasanın ona baktığı gözle bakar. Tipik olarak, Değerleme Uzmanı,
mülkün değerini başlı başına ayrı bir varlık olarak değerler ve sonucu bildirir. Bir bütünün
veya bir portföyün parçası olarak ele alınan bir mülkün değeri, onun tek başına sahip olduğu
değerden farklı ise bu ayrıca dikkate alınmalı ve bildirilmelidir.
Kendine yeterli, bağımsız işletilen müstakil mülkler, normalde bireysel bazda el değiştirir ve
bu şekilde değerlenirler. Bu gibi mülkler diğer mülklerle fonksiyonel ve ekonomik
birlikteliklerden kaynaklanan daha fazla (ya da daha eksik) bir değere sahip oluyorsa, bu ek
veya özel değer, değerleme sürecinde Değerleme Uzmanının kendi gözlemine ya da
müşterinin açıkladığı talimatlara göre değerleme işleminde açıklanmalı ve bildirilmelidir. Bu
şekildeki herhangi bir değer tahmini, onu destekleyen açıklayıcı bir beyan olmadan Pazar
Değeri olarak adlandırılamaz.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
176
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Bireysel bir mülk, başkalarının sahip olduğu bitişiğindeki bir mülkle fiziki veya işlevsel
ilişkisi veya birtakım özel ilgileri olan alıcıya karşı çekiciliği sebebiyle, ayrı bir birim olarak
kendi değerinin üstünde ek veya özel bir değere sahip olabilir. Ortaya çıkan bu ek veya özel
değer, Pazar Değerinden ayrı olarak bildirilir.
Yararlılık, uzun vadeli bir bakış açısıyla, bir mülkün veya mülkler grubunun faydalı ömürleri
göz önüne alınarak ölçülür. Bununla beraber bir mülkün, geçici olarak yararsızlaştığı veya
bundan başka, üretimden çekildiği, alternatif bir kullanım veya fonksiyona uyarlandığı veya
sadece belirli bir süre için terk edildiği zamanlar olabilir. Diğer durumlarda, ekonomik veya
politik piyasa dışı koşullar, belirsiz bir süre için üretimin durdurulmasını gerektirebilir. Bu
gibi durumlarda değerlemeler özel bir uzmanlık ve eğitim gerektirir ve raporlama Uluslararası
Değerleme Standartlarına göre yapılmalıdır. Değerleme uzmanının değerleme tanımını,
değerlemeyi destekleyen verileri, varsa değerleme yapılırken yararlanılan özel varsayımlar ve
kısıtlamaları tam ve açık olarak belirtmesi çok önemlidir.
Benzer şekilde, mülk, dış veya ekonomik faktörler nedeniyle değerleme tarihinde gözle
görülür derecede bir yararlılığa sahip olmayabilir. Örnek olarak, mülkün uzak bir bölgede,
değişken piyasa şartlarının yaşandığı ülkelerde, piyasa ekonomisi olmayan bir devlette,
ekonomik sistemlerinde değişiklik yaşayan ülkelerde bulunması verilebilir. Bu şartlar altında
Uluslararası Değerleme Standartları koşullarına göre değerlemenin rapor edilmesi, değerleme
tanımının, değerlemeyi destekleyen verilerin, varsa değerlemeye hakim olan özel varsayımlar
ve kısıtlamaların tam ve açık olarak belirtilmesini gerektirir.
Ekonomik ve politik belirsizliğin ortak etkisi kapasite veya verimlilik bakımından yararlılıkta
değişiklik meydana getirmeleridir. Bu gibi durumlarda değerleme uzmanının sorumluluğu, bu
tür olayların süresine ilişkin piyasa beklentisini takdir etmektir. Faaliyetlerin geçici olarak
durdurulması veya kapatılması mülk veya varlığın değeri üzerinde hemen hiç etkide
bulunmayabilecekken, uzun süreli durdurma ve kapatmalar değerin kalıcı olarak düşmesi
sonucunu doğurabilir. Değerleme konusu mülk veya varlık kendisinin faaliyet performansına
etki eden iç ve dış faktörlerin ışığı altında incelenmelidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
177
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
9.1.3.7. Diğer Önemli Kavramlar
Pazar Değeri ve muhasebe standartlarında sıklıkla anılan Makul Değer terimi birbirlerini tam
karşılamadığı durumlarda dahi genelde bağdaşıktırlar. Bir muhasebe kavramı olan Makul
Değer, Uluslararası Finansal Raporlama Standartları ve diğer muhasebe standartlarında bilgili
ve istekli taraflar arasında, herhangi bir ilişkiden etkilenilmeyecek şartlar altında bir varlığın
el değiştirebileceği fiyat veya yükümlülüklerin yerine getirilmesinde esas teşkil edecek olan
meblağ anlamında kullanılır. Makul değer genelde finansal tablolarda, hem pazar hem de
pazar değeri dışı değerlerin rapor edilmesinde kullanılır. Bir varlığın Pazar Değerinin
belirlenebildiği durumlarda, bu değer Makul Değere eşit olacaktır.
Özel kullanım amaçlı mülkler, özel kullanım amacı ve tasarımı, biçimi, boyutu, konumundan
kaynaklanan benzersizliği nedeniyle, parçası oldukları faaliyetin/işletmenin satılması durumu
dışında açık piyasada çok nadir olarak satılırlar. Değerleme Uzmanlarının yararlanacakları ve
doğrudan kıyaslama yapabilecekleri piyasa bilgileri sınırlıysa veya hiç yoksa değerleme
işlemi daha karmaşık bir hale gelir. Bununla beraber değerleme sonucunun dayanağını
oluşturmak ve/veya anlaşılmasını sağlamak üzere piyasadan veri ve mesnetler toplayıp
bunları geliştirmek Değerleme Uzmanının sorumluluğundadır. Her bir değerleme yaklaşımı
uygulanabilir ve uygulanabilecek tüm yaklaşımlar dikkate alınmalıdır. Mümkün olan
durumlarda,
Değerleme Uzmanı piyasa bilgisi için arazi değeri, maliyet ve birikmiş
amortisman tahminlerini geliştirir ve değer takdirinin esasını açıklar.
Normal piyasa koşullarının kesintiye uğradığı veya askıya alındığı durumlarda veya arz ve
talepteki dengesizliğin Pazar Değeri tanımını karşılayamaz duruma geldiği hallerde,
Değerleme Uzmanı ciddi bir değerleme problemi ile karşı karşıya kalır. Pazar Değeri
kavramını ve tanımını kullanarak ve değerleme işlemine piyasa bilgilerini ve muhakemesini
uygulayarak, finansal tablolarda bildirilen varlık değerlerinin uygunluk ve yararlılığını sağlar.
Piyasa verilerinin elde edilebilirliği ve/veya uygulanabilirliği azaldıkça değerleme görevi
Değerleme Uzmanından daha fazla mesleki dikkat, deneyim ve muhakeme ister.
Bir Değerleme Uzmanının yasalar gereği pazar değerinin belirli bir tanımını uygulaması
gerekebilir. Böyle yapması gerekiyorsa Değerleme Uzmanı durumu buna göre açıklayacak ve
takdir edilen değerdeki herhangi bir farklılığın etkisini anlatacaktır. Uluslararası Değerleme
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
178
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Standartlarına uygun olarak yüklenilen bir görevde Pazar Değeri terimi daima Uluslararası
Değerleme Standartlarındaki tanıma uygun olmalıdır.
Tüm değerleme raporları değerlemenin kullanım nedenini ve amacını açıkça belirlemelidir.
Diğer bildirim gereklerine ek olarak, finansal raporların söz konusu olduğu durumlarda, rapor
her varlığın yerleştirildiği varlık sınıfı ve bu şekildeki bir yerleştirmenin dayanağını kesin bir
şekilde belirtecektir.
Mülk ve varlık değerlerinin takdiri ve raporlanması ve bunlarla ilgili yol gösterici hükümler
Uluslararası Değerleme Standartları, Uygulaması ve Kılavuz Notlarının kapsamı içindedir.
Değerleme sonuçlarının nasıl derleneceği, nasıl iletileceği ve diğer profesyonellerin
bulgularıyla nasıl birleştirileceği, Değerleme Uzmanı için son derece önemlidir. Değerleme
Uzmanları ve onların raporlarını okuyanlar için terminolojinin doğru anlaşılması önemlidir.
Deneyim ve uzmanlığın iyi kullanımı ve yöntemin doğru şekilde uygulanması şarttır. Bu
standartlar, mülk ve varlık değerlemelerini yapanların ve değerleme sonuçlarına dayanma
durumunda olanların ortak amaçlarına hizmet gayesi güder.
9.1.3.8. Değerleme Yaklaşımları
Pazar değerinin veya bir tanımlanmış pazar değeri dışı değerin takdiri için yapılacak herhangi
tipteki bir değerleme, Değerleme uzmanının bir veya daha fazla değerleme yaklaşımını
uygulamasını gerektirir. Değerleme yaklaşımı terimi yaygın bir şekilde kullanılan genel kabul
görmüş analitik yöntemleri ifade eder. Çeşitli ülkelerde bu yaklaşımlar Değerleme Yöntemleri
olarak tanınırlar.
Piyasaya dayalı değerlemeler normalde bir veya birkaç değerleme yaklaşımını piyasadan elde
edilen verileri kullanarak ikame prensibini uygulamak suretiyle kullanırlar. Bu prensip
basiretli bir kişinin zaman, risk ve çeşitli güçlüklerin belirsizleştirici etkilerinin olmadığı bir
durumda, eşit derecede tatmin edici mal ve hizmet ikamesine sahip olmak için ödeyeceğinden
daha fazlasını bu mal ve hizmet için ödemeyeceği ilkesine dayanır. Orijinal veya ikame olsun,
en iyi alternatifin en düşük fiyatı Pazar Değerini oluşturma eğilimindedir.
Pazara dayalı Değerleme Yaklaşımları aşağıdakileri içerir:
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
179
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Emsal Karşılaştırma Yaklaşımı. Bu karşılaştırmalı yaklaşım benzer veya ikame
mülklerin satışını ve ilgili piyasa verilerini dikkate alır ve karşılaştırmaya dayalı bir
işlemle değer takdiri yapar. Genel olarak değerlemesi yapılan bir mülk, açık piyasada
gerçekleştirilen benzer mülklerin satışlarıyla karşılaştırılır. İstenen fiyatlar ve verilen
teklifler de dikkate alınabilir.

Gelir İndirgeme Yaklaşımı. Bu karşılaştırmalı yaklaşım değerlemesi yapılan mülke ait
gelir ve harcama verilerini dikkate alır ve indirgeme yöntemi ile değer tahmini yapar.
İndirgeme, gelir tutarını değer tahminine çeviren gelir (genellikle net gelir rakamı) ve
tanımlanan değer tipi ile ilişkilidir. Bu işlem, Hasıla veya İskonto Oranı ya da her
ikisini de dikkate alır. Genel olarak ikame prensibi, belli bir risk seviyesinde en
yüksek yatırım getirisini sağlayan gelir akışının bizi en olası değer rakamına
götüreceğini söyler.

Maliyet yaklaşımı. Bu mukayeseli yaklaşım belirli bir mülkün satın alınması yerine
kişinin ya o mülkün tıpatıp aynısını veya aynı yararı sağlayacak başka bir mülkü inşa
edebileceği olasılığını dikkate alır. Gayrimenkul bağlamında, insanların zaman darlığı,
çeşitli olumsuzluklar ve riskler olmadıkça, eşdeğer arazi ve alternatif bina inşa etmek
yerine benzer bir mülk için daha fazla ödeme yapmaları normalde savunulur bir durum
değildir. Uygulamada yaklaşım, yapılacak değer tahmininde yenisinin maliyeti
değerlemesi yapılan gayrimenkul için ödenebilecek olası fiyatı aşırı ölçüde aştığı
durumlarda eski ve daha az fonksiyonel mülkler için amortismanı da içerir.
Pazar
değeri
dışı
değerleme
esaslarına
dayalı
değerlemeler
benzer
yaklaşımlar
uygulayabilirler, ancak tipik olarak pazar değerini belirlemek dışında amaçları vardır.
Örneğin; bir işletme kendilerine teklif edilen binaların maliyeti ile diğer binaların maliyetini
karşılaştırmak için maliyet yaklaşımını kullanarak genel piyasayla farklı bir değer gösteren
belirli bir mülk için tahakkuk eden pazarlık veya prim durumunu araştırır. Bu uygulama
belirli bir mülk ve o mülkün pazar dışı maliyeti üzerine odaklanır.
Arazinin sahibi, bitişik mülk için yüksek bir fiyat ödeyebilir. Bitişik mülk için arazi sahibinin
ödemek isteyeceği en yüksek fiyatı belirlemek için yaptığı araştırmada Değerleme Uzmanı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
180
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
emsal karşılaştırma yaklaşımını uygularken, o mülkün Pazar değerini oldukça aşan bir rakama
ulaşabilir. Bazı ülkelerde bu gibi tahminler Özel Alıcı Değeri olarak adlandırılır.
Bir yatırımcı, pazar dışı ve yalnızca o yatırımcıya özel bir yatırım getirisi oranı uygulayabilir.
Yatırımcının beklediği yatırım getirisi oranına dayalı olarak yatırımcının vermeye razı olduğu
fiyatı belirlemek için Gelir İndirgeme Yaklaşımı uygulanırken, Değerleme uzmanı Pazar
Değerinden ziyade Yatırım Değeri veya Kıymetinin tahminine ulaşır.
Amortismana Tabi Tutulmuş Yerine Koyma Maliyeti ise doğrudan piyasa verilerinin olmadığı
veya sınırlı olduğu durumlarda özel kullanım amaçlı mülklerin pazar değerini bulmak için
kullanılan kabul edilebilir bir yaklaşımdır.
Her değerleme yaklaşımının alternatif uygulama metotları vardır Değerleme Uzmanının
yetkinliği ve eğitimi, yerel standartlar, piyasa koşulları ve kullanılabilir veriler hangi metot
veya metotların kullanılacağını belirler. Alternatif metot ve yaklaşımların var olma nedeni
Değerleme Uzmanına nihai değer takdiri için dikkate alınacak ve uzlaşılacak bir dizi analitik
prosedürler sağlamaktır.
Değerleme yaklaşımları ve metotları, mülkiyet hakkı, kişisel mülk, şirket ve finansal
menfaatler dahil hemen her tür değerlemede genel olarak kullanılır. Bununla beraber, farklı
mülklerin değerlemesi, değerlemesi yapılacak mülkün (hizmet veya işin) içinde bulunduğu
piyasayı uygun bir şekilde yansıtan değişik veri kaynaklarını içerir. Örneğin müstakil binalar,
ilgili gayrimenkul piyasalarında yaygın olarak satılıp değerlendirilirken, çok sayıda binaya
sahip mülk şirketlerinin hisse senetlerinin değerleri, ilgili hisse senedi piyasalarındaki
fiyatlandırmayla yansıtılır.
9.1.4. Davranış Kuralları (Ahlaki İlkeler)
Uluslararası Değerleme Standartları’na uygun Değerleme işlemlerinin temeli, peşin hüküm ve
bencillikten uzak, raporları açık ve yanlış yönlendirmelere yol açmayan, değerleme anlayışına
temel teşkil eden tüm konuları açıklayan, dürüst ve ehil profesyonel Değerleme Uzmanları
tarafından yapılmasıdır. Değerleme Uzmanları, değerleme mesleğine olan kamu güvenini
sürekli olarak arttırmalı ve korumalıdırlar.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
181
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
9.1.4.1. Kapsam
Değerleme Uzmanları, yasalar ve hukuki düzenlemeler uyarınca, müşteriler, gelecekteki
kullanıcılar, ulusal kurum veya kuruluşların talebi üzerine veya kendi seçimleri ile bu
standartlara uyarlar. Değerleme faaliyetlerini Uluslararası Değerleme Standartlarına uygun
olarak yürüten bir Değerleme Uzmanı bu Davranış Kurallarına uymakla mükelleftir.
Bu kurallar yasaların üzerinde olmadığı gibi, Değerleme Uzmanının çalışmalarının gözetim
ve denetimini üstlenen ulusal kurum veya kuruluşların kuralları, tüzükleri ve yönetmeliklerini
tamamlamaktan başka bir maksadı yoktur.
Bu standartlara göre hazırlanmış değerlemeler, ancak değerlemede kalite, ehliyet, deneyim,
ahlaka uygunluk ve aleniyet kurallarını uygulatan genel kabul gören ulusal meslek
örgütlerinin eğitimli uzman üyeleri tarafından hazırlandıkları takdirde nihai kullanıcı
nezdinde kabul görür. Eğitimli ve düzenlenmiş bir değerleme mesleği için gerekli olan
altyapının henüz oluşturulmamış olduğu ülkelerde, görevi üstlenecek Değerleme Uzmanının
uygunluğu ve yeterliliği konusu müşterilerin sorumluluğundadır.
9.1.4.2. Tanımlar
Varsayımlar, gerçek kabul edilen takdirlerdir. Varsayımlar, değerlemenin konusunu veya
değerlemeye yaklaşımı etkileyen olay, koşul veya durumları dikkate alır, ancak doğruluğunu
kanıtlayamayabilir veya kanıtlamaya değer bulmayabilir. Bunlar, bir kere açıklandıktan sonra
değerlemenin anlaşılmasında kabul edilmesi gereken hususlardır. Bir değerlemeye esas teşkil
eden tüm varsayımlar makul olmalıdır.
Bütün değerlemeler, bir dereceye kadar varsayımlara dayanmaktadır. Özellikle, yaklaşımın
tutarlılığını sağlamak için, Pazar Değeri tanımı varsayımlar içerir ve Değerleme Uzmanı,
bilinemeyen veya belirlenebilir olaylar hakkında daha fazla varsayımda bulunma ihtiyacı
duyabilir.
Kısıtlayıcı Koşullar, değerlemelere getirilen kısıtlamalardır. Bu çerçevede, kısıtlayıcı koşullar,
a) müşteriler (Örnek: Değerlemeyi etkileyebilecek bir veya birden fazla önemli faktörün
Değerleme Uzmanı tarafından tam olarak incelenmesine izin verilmemesi); b) Değerleme
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
182
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Uzmanı (Örnek: Müşterinin Değerleme Raporu veya Değerleme Belgesi metninin tamamını
veya bir kısmını Değerleme Uzmanının önceden alınmış format ve içeriğe ilişkin yazılı onayı
olmadan yayınlayamaması) veya c) mevcut yasalar tarafından konulur.
Değerleme Uzmanı, değerlemeyi yapabilmek için gerekli kalite, ehliyet ve deneyime sahip
kişidir. Bazı ülkelerde Değerleme Uzmanı olarak çalışmak için bir lisansa sahip olmak
gerekir.
Değerleme Uzmanı; “kabul görmüş bir öğretim merkezinden veya eşdeğer akademik niteliği
olan bir kurumdan uygun bir öğrenim derecesi almış, pazarda ve varlık kategorisinde
değerleme yapabilecek düzeyde deneyim ve beceri kazanmış, güvenilir bir değerleme yapmak
için gerekli kabul edilmiş metot ve teknikleri bilen, anlayan ve doğru bir şekilde kullanabilen,
tanınmış bir ulusal profesyonel değerleme kurumunun üyesi olan, kariyeri süresince
profesyonel bir eğitim programı takip eden ve bu Davranış Kurallarının gereklerini yerine
getiren” itibarlı bir kişidir.
Eğer, bir ülkede yukarıda tanımlanan akademik niteliklere sahip olunabilecek ortam yoksa
Değerleme Uzmanı değerleme alanında yeterli düzeyde eğitim ve deneyime sahip bulunmalı
ve kabul görmüş bir ulusal değerleme kuruluşunun üyesi olmalı veya devlet tarafından lisans
verilmiş ya da mahkemeler veya eşdeğer statüdeki bir makam tarafından atanmış olmalıdır.
Bazı ülkelerde Değerleme Uzmanı olarak çalışmak için yasa uyarınca bağımsız bir kuruluş
tarafından verilecek lisans veya Sertifikaya sahip olunması gereklidir.
Kurum İçi (İç) Değerleme Uzmanı, varlıkların sahibi işletmenin veya mali kayıtlarını ve/veya
raporlarını hazırlayan muhasebe firmasının çalışanıdır. İç Değerleme Uzmanı genelde bu
Davranış Kuralları’nın gerektirdiği, profesyonel tarafsızlık ve bağımsızlık ilkelerini
karşılayacak kapasitede olmakla birlikte, kamuya yapılacak açıklamalar ve ilgili düzenlemeler
nedeniyle bazı tip görevlerde bağımsız Değerleme Uzmanının yerini tutmayabilir.
Kurum Dışı (Dış) Değerleme Uzmanı, herhangi bir iştiraki ile birlikte müşteri şirketle,
müşteri namına hareket eden temsilciyle veya görevin konusuyla maddi bir bağı olmayan
kişidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
183
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Uluslararası Değerleme Standartlarına göre görev alan tüm Değerleme Uzmanlarının bu
Davranış Kurallarında belirtilen tarafsızlık, mesleki objektiflik ve açıklık kurallarına uymaları
gerektiğinden, birçok görevde bağımsızlık şartlarını da karşılamaları zorunludur. Bazı
müşterilerde ve belli ülkelerde Bağımsız Değerleme Uzmanı terimine özel şartlar altında
yasalar ve hukuki düzenlemelerle bazı ek kısıtlamalar getirilebilir. Bu kuralların amacı bu
kuralların gerektirdiği bağımsızlık standardından farklı bağımsızlık ölçüleri tanımlamak
değildir.
9.1.4.3. Ahlaki İlkeler
Değerleme Uzmanları her durumda dürüst ve doğru davranmak ve çalışmalarını müşterilerine,
topluma, mesleklerine ve kendi ulusal profesyonel değerleme kuruluşlarına zarar vermeyecek
bir biçimde yürütmek zorundadırlar.
9.1.4.3.1. Dürüstlük
Değerleme Uzmanı yanıltıcı ve aldatıcı davranışlarda bulunmamalıdır. Değerleme Uzmanı
bilerek aldatıcı, hatalı, önyargılı görüş ve analiz içeren rapor hazırlamamalı ve
bildirmemelidir. Değerleme Uzmanı diğer makul Değerleme Uzmanları tarafından doğru
bulunmayan değerleme hizmetlerinde yer almamalı ve onlara herhangi bir şekilde katkıda
bulunmamalıdır. Değerleme Uzmanı hukuka uygun davranmalı ve iş yaptığı veya görev
üstlendiği ülkenin yasalarına ve yönetmeliklerine riayet etmelidir. Değerleme Uzmanı sahip
olmadığı mesleki nitelikleri taşıyormuş iddiasında bulunmamalı ve bilerek bu yanlış bilgiyi
etrafa yaymamalıdır. Değerleme Uzmanı iş alabilmek için bilerek yanlış, yanıltıcı ve abartılı
beyanlarda bulunmamalı ve bu şekilde reklamını yapmamalıdır. Değerleme Uzmanı göreve
yardımcı olan personelin veya emri altında çalışanların bu davranış kurallarına bağlı
olmalarını temin etmelidir.
9.1.4.3.2. Çıkar Çatışmaları
Değerleme Uzmanı ilgili tarafların yazılı izni olmaksızın aynı konuda birden fazla tarafın işini
yapmamalıdır. Değerleme Uzmanı müşterileri ile diğer müşterileri, kendisi, çalıştığı firma,
akrabaları, arkadaşları veya iştiraklerinin çıkarları arasında bir görev çatışması oluşmaması
için gerekli tüm makul önlemleri almalıdır. Talimatları kabul etmeden önce muhtemel
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
184
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
çatışmalar yazılı olarak açıklanmalıdır. Değerleme Uzmanının daha sonra haberdar olduğu
çatışmalar derhal açıklanmalıdır. Değerleme Uzmanı böyle bir çatışmanın olduğunu
değerleme işi bittikten sonra öğrenirse açıklama makul bir süre içinde yapılmalıdır.
9.1.4.3.3. Gizlilik
Değerleme Uzmanı müşterilerin işlerini daima büyük bir gizlilik içinde, basiretli bir şekilde
yürütmelidir. Değerleme Uzmanı müşterisinden aldığı gerçeklere dayanan hassas verileri,
müşterisi için hazırlamış olduğu rapor sonuçlarını, üyesi bulunduğu tanınmış bir profesyonel
değerleme kuruluşundaki belirli hukuki takiplerde olduğu gibi kendisinden yasal olarak
açıklama yapması talep edilen haller hariç, müşteri tarafından özel olarak yetkili kılınmış
kişiler dışında kimseye açıklayamaz.
9.1.4.3.4. Tarafsızlık
Değerleme Uzmanı görevini mutlak bir bağımsızlık ve objektiflik içinde kişisel çıkarlarını
gözetmeksizin yerine getirmelidir. Değerleme Uzmanı önceden belirlenmiş fikirleri ve
sonuçları içeren bir görevi kabul etmemelidir. Görevle ilgili ücretler bir değerlemenin
önceden belirlenmiş sonuçlarına yahut değerleme raporunda yer alan diğer bağımsız, objektif
tavsiyelere bağlı olmamalıdır. Değerleme Uzmanının ücretinin raporun herhangi bir yönüne
bağlı olup olmadığı açıklanmalıdır. Değerleme Uzmanı müşteri veya başkaları tarafından
sağlanan, ancak yeterli nitelikleri taşımayan veya bağımsız bir kaynak tarafından
doğrulanmayan önemli bilgilere güvenmemelidir. Şöyle ki, bu türden açıklamalara
güvenilmesi esası ve seviyesi itibarıyla Değerleme Uzmanının hareket alanını kısıtlayan
durumlardan olmamalıdır.
Değerleme Uzmanı makul bir süre içerisinde gerçekleşme ihtimali bulunmayan varsayımsal
durumlar hakkında rapor isteyen görevleri kabul etmemelidir. Olasılığı makul olan
varsayımsal durumlar, hem varsayımın gerçekleşme ihtimali hem de gerçek durumu yansıtan
değer görüşünü içermesi şartıyla raporda belirtilebilir. Örnek: Müşterinin, zehirden
arındırıldıktan sonra bir arazinin değerinin ne olacağını öğrenmek istemesi gibi.
Değerleme Uzmanı, herhangi bir peşin hüküm içeren mesnetsiz sonuçlara veya değeri
korumak yahut maksimize etmek için böyle bir peşin hükmün gerekli olduğu düşüncesini
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
185
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yansıtan rapor sonuçlarına dayanmamalı veya bunları kullanmamalıdır. Değerleme Uzmanı,
başka bir Değerleme Uzmanının raporunu incelerken, tarafsız bir düşünce sergilemeli ve
raporun sonuçlarına neden katılıp neden katılmadığını, gerekçeleri ile birlikte belirtmelidir.
9.1.4.4. Yetkinlik
Değerleme Uzmanı, üstlendiği görevi genel kabul görmüş profesyonel standartlara uygun
olarak yerine getirmek için gerekli bilgi, beceri ve deneyime sahip olmalıdır. Sadece
“Tanımlar” kısmında belirtilen Değerleme Uzmanı tanımına uyan bir uzman bu standartlarla
ilgili görevleri üstlenebilir.
Talimatların Kabulü - Değerleme Uzmanı, herhangi bir görevi kabul etmeden veya bir
görevi yerine getirmek için anlaşmaya varmadan önce mevcut problemleri tam olarak
saptamalı ve yeterli bilgi ve deneyime sahip olduğundan emin olmalıdır. Bu görev başka bir
ülkede ise, görevi layık olduğu şekilde yerine getirebilmek için o ülkenin pazar güçleri, dili ve
yasaları hakkında deneyim ve bilgiye sahip bir profesyonelle birlikte hareket etmelidir.
Dışarıdan Yardım - Değerleme Uzmanı, kendi bilgi ve deneyimini tamamlamak için gerekli
dış yardım hizmetleri alırken, önce kendisine bu yardımı verecek kişilerin gerekli beceriye ve
ahlaki ilkelere sahip olup olmadığını belirlemelidir. Dışarıdan yardımın gerekli olduğu
durumlarda müşteri onayının alınması gerekir ve yardımcıların kimlikleri ve oynadıkları rol
Değerleme Uzmanının raporunda belirtilmelidir.
Verimlilik ve Titizlik - Değerleme Uzmanı müşterinin talimatlarını yerine getirmek için
zamanında ve verimli bir şekilde hareket etmeli ve değerleme sürecinde müşteriye sürekli
bilgi vermelidir. Şartların, işin yeterli özen ve dikkatle araştırma yapılmak suretiyle kaliteli bir
şekilde yapılmasını ve makul bir sürede bitirilmesini engellediği durumlarda talimatlar geri
çevrilmelidir. Değerlemenin raporlanmasından önce, yanlış yorumlamalardan kaçınmak için
müşteriden yazılı talimatlar alınmalı ve/veya bu talimatlar Değerleme Uzmanı tarafından
yazılı olarak yeterli ayrıntıları içerecek şekilde teyit edilmelidir. Değerleme Uzmanı
değerlemede kullanılan analiz verilerinin doğru ve güvenilir olduğunu özen ve dikkatle
sorgulamalı ve araştırmalıdır. Değerleme Uzmanı her görev için, tamamlanmasını takiben,
bütün yazılı raporların, yapılan yazışmaların, tutulan notların, bunlara ek olarak Değerleme
Uzmanının objektif karşılaştırma ve hesaplama yoluyla yaptığı araştırmalar sonucu ulaştığı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
186
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
görüşlerini kanıtlayan dosya notlarının kağıt üzerinde veya elektronik formdaki gerçek
kopyalarını içeren bir çalışma dosyası hazırlamalıdır. Diğer taraftan, her görev için hazırlanan
çalışma dosyası, görevin tamamlanmasından itibaren en az beş yılık bir süre için
saklanmalıdır.
9.1.4.5. Açıklama
Değerleme Uzmanlarının, hizmetlerinden yararlananlara analizlerini, görüşlerini ve vardıkları
sonuçları, anlamlı, yanıltıcı olmayan ve objektifliğe etki edebilecek her şeyi açıklayan
raporlar aracılığı ile geliştirip iletmeleri temel bir kuraldır.
Değerleme raporu, görev kapsamını açık ve uygun bir şekilde yapmalı, amacını ve ne için
kullanılacağını, bu konudaki varsayımları, varsayımsal senaryoları veya değerlemeyi
doğrudan etkileyen kısıtlayıcı durumları, varsa bunların hesaplanan değer üzerindeki etkilerini
de belirterek açıklamalıdır.
Değerleme raporu gerçekleştirilen görevi, varılan sonuçları ve bunların şekillendirildikleri
şartları tarif eden yeterli bilgiyi içermelidir.
Değerleme Uzmanı, herhangi bir görevin konusu olan ve muhtemel çıkar çatışmasına yol
açabilecek, şirket ya da mülkle olan doğrudan veya dolaylı, kişisel veya kurumsal ilişkileri
açıklamalıdır.
Değerleme Uzmanı, aynı zamanda İç Değerleme Uzmanı olarak hareket ediyorsa, varlığın
sahibi kuruluşla aralarındaki bu ilişki değerleme raporunda açıklanmalıdır.
Değerleme Uzmanı Dış Değerleme Uzmanı olarak hareket ediyor fakat aynı zamanda
müşterinin ücretli elemanı gibi çalışıyorsa, Değerleme Uzmanının tarafsızlığının tehlikeye
düştüğünün sanılmaması ve üçüncü şahısların değerlemeye olan güveninin sarsılmaması için
bu ilişki mutlaka açıklanmalıdır.
Değerleme Uzmanının sunabileceği hizmetin kalitesine getirilen herhangi bir kısıtlama,
dışarıdan zorla kabul ettirilmesine veya Değerleme Uzmanına veya göreve özgü olmasına
bakılmaksızın mutlaka açıklanmalıdır. Dışarıdan bir yardım alındığında, Değerleme Uzmanı
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
187
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yardımcıların kimliğini, güvenilirlik derecelerini ve alınan yardımın niteliğini açıklamak
zorundadır.
Değerleme Uzmanı, kamuya açıklanacak bilgilerin şekil ve içeriği üzerinde belli bir ölçüde
kontrol sahibi olmak için değerlemelerin veya sonuçlarının izin alınmadan yayınlanmasına
sınırlama getirmelidir.
Değerleme Uzmanı Uluslararası Değerleme Standartlarından yapılan sapmaları açıklamalıdır.
Standartlar, durumlara ilişkin genellemeler yapmak için hazırlanmıştır ve her bir durum için
ayrı ayrı yorumlanamazlar. Standartlardan farklı bir uygulamanın kaçınılmaz olacağı
durumlar da olacaktır. Bu tür durumların ortaya çıkması halinde başvurulan uygulama, ancak
bu uygulamanın makul şartlar çerçevesinde olması, ahlaki ilkeler ve yetkinlik ölçülerine
uygun olması ve bu farklılığın ardında yatan mantığın da değerleme raporunda belirtilmesi
kaydıyla Standartların ihlali anlamına gelmeyecektir
9.1.4.5. Değerlerin Rapor Edilmesi
Değerleme görevi, bir veya daha fazla mülkü kapsayabilir. Değerleme raporunun tarzı, içerik
ile ilgili asgari şartları karşılamak kaydıyla, görevin mahiyetine ve müşteri ihtiyaçlarına göre
biçimlendirilir.
Bu paragraf, bir rapor veya onay belgesinde yer alması gereken asgari hususları belirler.
Burada belirtilen kalemler bunlara dahil edilmelidir28: “Değerleme Uzmanının kimliği ve
raporun tarihi; müşterinin kimliği; talimatlar, değer takdirinin tarihi, değerlemenin amacı ve
ne için kullanılacağı; değerin tip ve tanımı ile birlikte değerlemenin temeli; değerlendirilecek
varlıkların mahiyeti, tasarruf hakkı ve yerleri; araştırmanın tarihi ve boyutu; değerleme
çalışmasının kapsam ve boyutu; varsayımlar ve kısıtlayıcı durumlar ile özel, alışılmamış,
olağanüstü varsayımlar; değerlemenin bu standartlara ve gerekli açıklamalara göre
gerçekleştirildiğini belirten uygunluk ifadesi; Değerleme Uzmanının mesleki ehliyeti ve
imzası; ve bazı ülkelerde gerek görülen, Değerleme Uzmanı tarafından verilecek belirli bir
biçimdeki özel onay belgesi”.
28
Ayrıntılı bilgi için bkz. Uluslararası Değerleme Standartları 3, Değerlemenin Rapor Edilmesi, Paragraf 5.1.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
188
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Değerlemenin kullanımı ve mülkün karmaşıklığı rapor için uygun detay seviyesini belirler.
Tek veya karmaşık bir mülkün rapor edildiği durumlarda, değerlemenin dayandırıldığı veriler
ve kararın gerekçeleri üzerinde daha fazla ayrıntıya girilmesi uygun olacaktır. Raporun, bir
mülk portföyü için denetim işinde kullanılmak amacıyla hazırlanması durumunda, portföy
içinde yer alan her bir mülk için istenen ayrıntılı veri düzeyi daha dar kapsamlı olabilir.
Bu bölümün, usulüne uygun bir değerleme yapabilmek için gerekli olan soruşturma, araştırma
ve analizleri içerdiği düşünülmemelidir. Sadece raporda yer alması gereken asgari hususlar
belirlenmiştir.
9.1.5. Mülkiyet Türleri
Taşınmaz Mülkiyeti, dünya refahının önemli bir kısmını temsil ettiğinden bu hakkın
değerlemesi, küresel mülk ve finans piyasalarının varlığı için de büyük önem arz etmektedir.
Taşınmaz mülkiyeti, kişisel mülkiyet, şirket ve finansal haklar gibi diğer mülkiyet
kategorilerinden ayrı tutulmalıdır. Ayrıca bir niteleme ve tanımlamaya girmeden “mülkiyet”
kelimesi bu kategorilerin herhangi birine veya hepsine mal edilebilir. Değerleme Uzmanları
sık sık taşınmaz mülkiyeti veya değeri farklı ayni hak kategorisini içeren mülkiyet hakları
dışındaki hak türleri ile ilgili görevler aldıklarından, her mülkiyet türünü ve onun ayırt edici
özelliklerini anlamak önemlidir. Mülkiyetin geleneksel olarak dört ayrı kategoride ele
alınması uzun zamandan beri kabul edilmiş olmakla birlikte, son yıllarda yeni varlıklar ve
araçlar türemiştir. Genel kabul görmüş çerçeve, bu yeni mülkiyet kategorilerini birbiriyle
bağdaştırmış; özellikli mülkiyet tipleri ve hakları değerleme uygulamasının giderek daha da
ayrılmaz bir parçası haline gelmiştir. Uluslararası Değerleme Standartları Komitesi, “taşınmaz
mülkiyeti, kişisel mülkiyet, şirket ve finansal haklar” olmak üzere dört mülkiyet tipini
tanımaktadır.
9.1.5.1. Taşınmaz Mülkiyeti
Taşınmaz mülkiyeti bir gayrimenkul üzerindeki haktır. Bu hak genel olarak tapu senedi veya
kira sözleşmesi gibi resmi bir belge üzerine kaydedilmiştir. Dolayısıyla, mülkiyet,
gayrimenkulden ayrı bir hukuki kavram olup maddi bir varlığı temsil eder. Taşınmaz
mülkiyeti bir gayrimenkule sahip olmanın getirdiği tüm hak, menfaat ve faydaları;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
189
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
gayrimenkul ise, arazinin kendisi ile o arazi üzerinde doğal olarak meydana gelen ve bina ve
çevre düzenlemeleri gibi araziye ilişkin tüm unsurları kapsar.
Taşınmaz kavramı, taşınmaz mülkiyetini veya gayrimenkulü bazı ülkelerde menkul mallar
olarak tanımlanan kişisel mülkiyet kalemlerinden ayırmak için kullanılır.
Taşınmaz mülkiyeti ilgili tüm hakların bileşimi, bazen haklar demeti olarak anılır. Bu,
kullanma, oturma, girme, satma, kiralama, vasiyetle miras bırakma, bedelsiz olarak verme
haklarını kapsar ve kişi yukarıda belirtilenlerden birini seçme veya hiçbirini kullanmama
hakkına sahiptir. Çoğu durumda bazı haklar demetten ayrılarak devredilebilir, kiralanabilir
veya devlet tarafından temlik edilebilir.
Taşınmazlar üzerindeki haklar ve menfaatler yasal gayrimenkul mülkiyetinden doğar. Yasal
gayrimenkul
mülkiyeti
(değerleme/derecelendirme),
genellikle
devlet
tarafından
zorunlu
iktisap
(kamulaştırma
getirilen
vergilendirme
yetkisi/zorunlu
satın
alma/istimlak), mevzuat (polis gücü/imar planı/bölgelere ayırma) veya muteber varisin
olmaması (devralacak mirasçının olmaması/sahipsiz olması) durumunda hükümetin el
koyması gibi harici kısıtlamalara tabi olurlar.
Sadece devletin koyduğu kısıtlamalara tabi olan mutlak sahiplik mutlak ayni hak veya mutlak
mülkiyet olarak bilinir.
Kiralamalar, taşınmaz malvarlıkları üzerinde başka haklar yaratan sözleşmeye dayalı
düzenlemelerdir. Bir kiralamada, mal sahibi veya kiralayan, bazı ülkelerde kiralayanın
Taşınmaz mülkiyeti olarak da bilinen uygulamaya göre, mülkiyet haklarını sürdürürken
kullanma ve yerleşme hakkını kiracıya devreder. Kira sözleşmesine göre kiracının edindiği
hak, kiralama sonucu ortaya çıkan ve kiracının belli koşullar altında belirli bir süre için
kullanma ve yerleşme hakkına sahip olmasıdır.
Alt Kiracı Hakkı, kiracının bir önceki kira kontratından doğan kullanma ve yerleşme gibi
haklarını üçüncü kişilere/alt kiracıya aktarmasıyla doğar.
Değerleme Uzmanı kira sözleşmesindeki hüküm ve koşulların mülkün değerini etkileyip
etkilemediğini inceler.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
190
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Devlet tarafından getirilen kısıtlamaların yanı sıra, gayrimenkul mülkiyetinden doğan haklar
üzerine başka yasal kısıtlamalar da getirilebilir.
Arazi ile birlikte yürürlükte olan tapu kısıtlamaları ve kısıtlayıcı akitler mülkiyetin kullanımı,
geliştirilmesi ve temlik edilmesini etkileyebilir.
İrtifak hakkı mülkün mülkiyet hakkını vermeyen, sadece o gayrimenkulü kullanma ve/veya
semerelerinden yararlanma hakkı veren gayri maddi haktır. Geçiş hakkı, bir sözleşme veya
kullanımdan doğan ve başka bir kişiye ait arazinin bir kısmından veya bir şeridinden geçiş
imkanı sağlayan hak veya ayrıcalıktır.
Diğer önemli mülki ve finansal haklar taşınmaz mülkiyeti ile ilişkilendirilebilir.
Mülkiyet haklarındaki kısmi ve bölünmüş haklar mülkiyet haklarının hukuken bölünmesi ile
oluşturulur. Örnek olarak bir taşınmaz mülkiyetinin tek bir sahibi olmayabilir. Bu mülkiyet
anonim ve limited ortaklıklar (hissedarlar), adi ortaklıklar, müşterek kiracılar ve genelde
kiracılara ait olabilir.
Yeddieminlik, mülkiyet haklarında farklı tipte haklar yaratır. Bir yeddiemin altındaki lehdarın
hakkı, teminatı alanların hukuki hakları karşısında güvence altındaki lehdar hakkı veya
özkaynak payı olarak bilinir. (lehdar güvence altındaki lehdar hakkına sahip olurken, teminatı
alanlar hukuki sahiplerdir.)
Menkul kıymet veya finansal haklar finansman temin etmek için bir mülkün teminat olarak
verildiği veya mülk üzerinde bir yükün ihdas edildiği ipotek rehinleri vasıtasıyla
yaratılmaktadır. Mülk üzerinde sahibin hakkı ayrı bir finansal hak olarak kabul edilir.
Taşınmaz mülk, muhasebede genellikle duran veya uzun vadeli varlıklar kategorisine girer.
Bazen de, satılmak üzere stoklarda tutulan arazi veya geliştirilmiş gayrimenkullerde olduğu
gibi dönen varlıklarda izlenebilir.
Varlık, bir gayrimenkul üzerinde sahip olunan hak veya menfaattir. Örneğin varlık, taşınmaz
mülkiyetidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
191
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Değerlemesi yapılacak fiziki bir varlık olan gayrimenkulden çok varlık üzerindeki sahipliktir.
Bir varlığın sahipliği piyasada alınıp satılıyorsa, piyasa katılımcıları gayrimenkuldeki belirli
hakların sahipliğine belirli bir değer atfedebilirler. Katılımcılar tarafından atfedilen bu
değerler, o taşınmaz mülkiyetinin Pazar Değerinin takdirinde, objektif bir temel oluştururlar.
Taşınmaz mülkiyetinin değerlemesi aşağıda belirtilenler de dahil bir çok nedenle
yapılmaktadır; finansal raporlama, mülkiyetin devri ile ilgili işlemler, ipotek teminatlı
krediler, davalar, vergi konuları, danışmanlık veya yatırım kararı verme. Son neden hariç,
aşağıdaki gruplamaların hepsi için Pazar Değeri değer takdirine temel teşkil eder:

Finansal tablolar ve ilgili hesaplara fiyat veya cari değer değişimlerinin etkilerini
yansıtmak için yapılan sabit kıymet değerlemeleri.

Gelecekteki bir alıcıya alış fiyatı teklifi oluşturması için yardımcı olmak, müstakbel
bir satıcının makul bir satış fiyatı oluşturmasına yardımcı olmak veya her iki tarafa da
önerilen işlem için satış fiyatı belirlemelerine yardımcı olmak için yapılan
değerlemeler; birkaç mülkün üzerindeki mülkiyet haklarının yeniden düzenlenmesi
veya birleştirilmesine temel oluşturmak için yapılan değerlemeler.

İpotek kredisi almak için teminat gösterilen mülkün değerini takdir etmek için veya
mülk karşılığındaki borcun teminat altına alınması ya da sigorta ettirilmesine temel
oluşturmak üzere yapılan değerlemeler.

Zorunlu devir (kamulaştırma/istimlak), sözleşmeler ve kısmi haklarda ortaya çıkan
ihtilaflarla ilgili dava veya tahkimler, çevre zararına sebep olan kazalar veya çevre
kurallarının ihlali yüzünden oluşan hasarların tazmini ile ilgili değerlemeler.

Vergi değeri/derecelendirmesi için yapılan değerlemeler; varlıkları amortismana tabi
tutulabilen ve tutulamayan kalemler olarak ayrıştırmak ve dolayısıyla uygun
amortismanı takdir etmek; ivazsız intikaller veya veraset vergilerinin belirlenmesi
amacıyla yapılan değerleme.

Yatırımcılar, sigortacılar, alacak taleplerini uzlaştıranlar, mezat şirketleri veya tasfiye
kuruluşları, bölge planlaması ile uğraşan kurumlar (planlama tekliflerinin olası etkileri
üzerinde) gibi geniş bir müşteri yelpazesi için piyasa veya fizibilite analizleri,
maliyet/kar analizleri, yeni çıkarılan hisselerin defter değerlerinin belirlenmesi (veya
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
192
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
gözden geçirilmesi) gibi çok çeşitli amaçlarla yapılan değerlemeler ve ek işler ile
gelecekteki kira cetvelleri ve kira kontratı hükümleri için yapılan değerlemeler.
Mülkiyet hakkını değerlemede, mülkün ilgili özellikleri belirlenmelidir. Mülkün özellikleri
şunları içerir: “Konumu, maddi ve hukuki tanımı ve ekonomik veya gelir getirici nitelikleri;
Değerlemesi yapılacak mülkiyet hakları (mutlak ayni hak/mutlak mülkiyet, kiralayanın
taşınmaz mülkiyeti, kiracının kullanım hakkı, alt kiracı hakkı); Taşınmaz mülkiyeti sayılmayan
fakat değerlemeye dahil edilen kişisel mülkiyet, ticari demirbaşlar veya maddi olmayan
varlıklar; Bilinen irtifak hakları, kısıtlamalar, yükümlülükler, kiralamalar, kira sözleşmeleri
veya mülk üzerindeki özel kıymet takdiri/derecelendirmesi veya benzer nitelikteki diğer
kalemler; Söz konusu hakkın daha büyük bir arazi parselinin kısmi veya bölünmüş hakkı veya
bölümü olup olmadığı”.
Taşınmaz mülkiyeti burada ifade edilen şu özel durumlardan etkilenebilir: “Hakların
birleştirilmesi (Evlilik veya Birleştirme Değeri) veya ayrılması (Bileşen Değeri) konularının
analizlerinin yapılmasına gerek duyulması; Muhtemel bölge planlaması ve altyapı
iyileştirmesi çalışmalarının etkileri, Örnek: Kamu hizmet sistemlerinin veya erişim yollarının
genişletilmesinin etkileri; Cari ve tarihi kanıtlara dayanılarak Pazar Değeri takdirlerinin
desteklenmesinin zor olduğu zayıf talep, aşırı arz ve çok az satış işlemleriyle tanımlanan
gerilemekte olan piyasalar”. Bu gibi durumlarda, piyasa katılımcılarının dikkati, mülk değeri
veya performansının diğer göstergelerine dönebilir.
Mülkün değerlemesinde genellikle “emsal karşılaştırma, gelir indirgeme ve maliyet
yaklaşımları” ve bu yaklaşımlarla bağlantılı metotlar uygulanır. Değerleme Uzmanı bu
yaklaşımlardan iki veya daha fazlasını ve onlara bağlı metotları kullanarak elde ettiği
göstergeleri birbiriyle mutabık kılar. Her üç yaklaşım da ortada benzer veya uygun mal, eşya
veya hizmet varken, içlerinde fiyatı en düşük olanın en çok talep topladığı ve en yaygın
şekilde dağıtıldığını savunan ikame ilkesine dayanır.
1) Emsal Karşılaştırma Yaklaşımında, alıcılar için söz konusu gayrimenkul ile rekabet eden
diğer mülklere genel olarak ödenen fiyatların incelenmesi ile gayrimenkulün Pazar Değerinin
sınırları belirlenir. Satışlar, tarafların o işleme istekli olduklarından emin olmak için
araştırılmaktadır. Tipik bir piyasa katılımcısınınkinden farklı amaçları yansıtan satış fiyatları
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
193
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
dikkate alınmamalıdır. Örnek: Belirli bir mülk için en yüksek fiyatı ödemek isteyen özel
alıcıların işlemleri.
Değerleme konusu mülk, son zamanlarda piyasada satışı gerçekleştirilen benzeri mülklerin
satış fiyatlarıyla (listelenen ve teklif edilen fiyatlar) karşılaştırılır. Satış fiyatları, uygun
karşılaştırma kıstasları kullanılarak incelenir ve ortaya çıkan farklılıklara göre ayarlanır29.
Değerleme Uzmanı emsal karşılaştırma yaklaşımını uygularken, değerleme konusu mülkteki
mülkiyet haklarının, kıyas konusu mülklerin haklarıyla aynı olmasına dikkat etmelidir. Eğer
durum böyle değilse emsal fiyatlarda uygun ayarlamalar yapılması gerekir.
Emsal karşılaştırma yaklaşımının geniş bir uygulama olanağı vardır ve pazar verilerinin
yeterli olduğu durumlarda oldukça ikna edicidir. Bu yaklaşımdan elde edilen veriler gelir
indirgemesi ve maliyet yaklaşımlarına da uygulanabilir. Emsal karşılaştırmasının güvenilirliği
hızlı değişmeler ve şiddetli çalkantıların olduğu piyasalarda veya nadiren satılan özellikli
veya özel amaçlı mülklerinin değerlemesinde sınırlı kalabilir.
2) Maliyet Yaklaşımında mülkiyetin değeri, arazinin satın alınması ve eşit faydaya sahip yeni
bir gayrimenkul inşa edilmesi veya eski bir gayrimenkulün gecikmeden kaynaklanan aşırı bir
maliyete katlanmaksızın aynı kullanıma uyarlanması sonucunda ortaya çıkacak maliyetin
takdir edilmesi suretiyle belirlenir. Girişimci payı veya müteahhidin kar/zararı arazi ve inşaat
maliyetine eklenir. Bu yaklaşımda daha eski gayrimenkuller için, fiziki bozulmaya uğrayan ve
işlevsel yönden eskiyen kalemlere ilişkin amortisman tahminleri geliştirilir.
Maliyet yaklaşımından elde edilen sonuçlar taşınmaz mülkiyetindeki mutlak ayni hak veya
mutlak mülkiyetin değerini temsil eder. Gayrimenkul kiraya verilmişse veya gayrimenkul
üzerinde diğer kısmi haklar varsa Değerleme Uzmanı değerlemede bu hakları yansıtacak
ayarlamalar yapmalıdır.
Gayrimenkul yeni iken Maliyet ve Pazar değeri birbiriyle çok yakından ilgilidir. Maliyet
yaklaşımı sıklıkla yeni ve yakın zamanda yapılmış binalar ile önerilen inşaatlara, ilavelere ve
yenilemelere uygulanır. Bununla beraber maliyet takdirleri, piyasadaki alıcıların bu gibi
29
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 1, Taşınmaz Mülk Değerlemesi paragraf 5.11.4 ve 5.21.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
194
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
mülkler için ödeyecekleri bedelin üst limitini belirleme eğilimindedir. Maliyet yaklaşımı aynı
zamanda nadiren satılan özel kullanım veya özel amaçlı mülklerin değerlemesinde de fayda
sağlar.
3) Gelir Kapitalizasyonu (İndirgeme) Yaklaşımında, gayrimenkulün Pazar Değeri, gelir
yaratma kapasitesiyle ölçülür. Gelir indirgeme yaklaşımı, değerin gelecekte elde edilmesi
beklenen faydalara göre belirlendiği beklentiler ilkesine dayanır.
Gelir indirgemesinde, söz konusu mülkten elde edilecek net (işletme) gelirini belirlemek için,
mukayeseli gelir ve harcama verileri kullanılır. İndirgeme, tek bir yılın gelirine tek bir oran
(genel indirgeme oranı veya tüm risklere ilişkin getiri oranı) uygulanarak veya bir getiri veya
iskonto oranının (yatırım getirisi ölçümlerini yansıtan) belirli bir zaman dilimi içerisindeki bir
dizi gelirlere uygulanmasıyla yapılır30.
Yatırımcılar genellikle yatırımın getirisine odaklandıklarından, gelir indirgemesi yoluyla elde
edilen değer takdirlerinin temelini oluşturan varsayımlar veya girdiler alternatif mülk veya
finansal yatırımların performansı ile karşılaştırılabilir.
Gelir indirgemesi en sık olarak, sermaye paylarının %100’üne sahip olunduğu (bütün ortaklar
ve hissedarlar dahil) kiralanmış mülklerin değer tespitinde kullanılır.
9.1.5.2. Kişisel Mülkiyet
Kişisel mülkiyet, gayrimenkul dışındaki kalemler üzerindeki sahiplik hakkını ifade eder. Bu
kalemler taşınabilir eşyalar gibi maddi, veya patent, alacak gibi gayri maddi varlıklar olabilir.
Maddi kişisel mülkiyet, gayrimenkule bağlı veya onun mütemmim cüzü olmayan ve
genellikle taşınabilir niteliğe sahip parçalardaki hakları temsil eder. Bazı ülkelerde kişisel
mülkler, taşınmaz mülkten ayırmak için kişisel taşınabilir malvarlığı olarak da adlandırılır.
Aşağıda belirtilen varlıklar üzerindeki haklar kişisel mülklere örnek teşkil etmektedir:
30
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 1, Taşınmaz Mülk Değerlemesi paragraf 5.12 den 5.12.5 e kadar.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
195
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Tanımlanabilir, taşınabilir, maddi cisim veya eşyalar yaygın bir şekilde kişisel eşyalar olarak
nitelendirilir (Örnek: Mobilya, koleksiyon yapılabilen eşyalar, aletler). Bir şirketin dönen
varlıklarına, ticari stoklarına sahiplik kişisel mülkiyet olarak addedilir. Burada yer alan
örnekler bazı ülkelerde ise “Kişisel Eşya ve Mal” olarak adlandırılır.
Kiracıya Ait Demirbaşlar olarak bilinen menkul demirbaşlar, mülk içinde oturan kiracı
tarafından ticaretini veya şirket faaliyetini yürütmek için kullanılmak üzere mülke yerleştirilir.
Kiracının yaptığı iyileştirmeler, kiracının kendi ihtiyaçlarını karşılamak için arazi veya bina
üzerinde bedelini ödeyerek yaptığı sabit iyileştirme ve eklemelerdir. Kiracıya ait demirbaşlar,
kira kontratının bitiminde kiracı tarafından kaldırılabilir. Bunların kaldırılması, gayrimenkule
ciddi bir zarar vermez. Kiralanan mülkte kiracının yaptığı iyileştirmeler, mülk üzerinde inşa
edilen bölmeler veya çıkışlar gibi tamamlayıcı unsur veya tesisattır. Kiracının yaptığı
iyileştirmelerin faydalı ömrü kiralama süresinden uzun veya kısa olabilir. Kiralama
süresinden uzunsa kiracı, kiralanan yer üzerinde yaptığı iyileştirmelerin o yerin değerini
arttırması nedeniyle bunu yansıtan bir tazminata hak kazanabilir. Burada yer alan kategoriye
bazı ülkelerde ise Tesis ve Fabrikalar olarak adlandırılan özel kullanım amaçlı kalıcı olmayan
binalar, makineler ve teçhizat dahil edilebilir.
Diğer ülkelerde, Mobilya, Demirbaş ve Teçhizat terimi yukarıda yer alan iki paragrafta
tanımlanan her iki kategoriyi de içerir.
Net işletme sermayesi ve menkul kıymetler ya da net cari varlıklar; likit varlıklar toplamından
kısa vadeli yükümlülüklerin çıkarılmasıyla bulunur. Net işletme sermayesi, nakit,
pazarlanabilir menkul kıymetler ve likit işletme malzemelerinden satıcılar hesabı ve kısa
vadeli krediler gibi cari borçların düşülmesiyle bulunan tutarları kapsar.
Maddi Olmayan Varlıklar, maddi olmayan şeylerde sahip olunan haklardır. Bunlara bir borcu
tazmin hakkı, bir fikirden kar elde etme hakkı örnek olarak gösterilebilir. Tazmin veya kar
etme hakkı bir mülkiyet oluşturması ve ona bir değer biçilmesi nedeni ile maddi olmayan borç
veya fikirden ayrılır.
Hem kişisel mülkiyet, hem de taşınmaz mülkiyetini içeren bir değerlemede kişisel mülkler
ayırt edilebilmeli ve değerleme işlemine etkisi dikkate alınmalıdır. Kişisel mülklerin
değerlemesi ana görevin bir parçası olabilir. Kişisel mülkiyete ilişkin değerleme işlemindeki
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
196
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
değer tanımı, mülk değerlemesinin amacıyla, bu amaç mülkün satışı, yenilenmesi veya
yıkılması olsa dahi, uyum içinde olmalıdır. Kişisel mülkiyet Pazar Değerine, Hurda Değerine
veya Tasfiye Değerine göre değerlendirilebilir. Örnek: faaliyette iken ticari kurum olarak
satılan bir oteldeki kişisel mülklerin değerine karşı, kapandıktan sonra satılan oteldeki kişisel
mülklerin değeri31.
Değerleme Uzmanı kişisel mülkiyeti, gayrimenkul mülkiyetinden ayırabilmeli ve gereken
durumlarda onu dışarıda bırakabilmelidir. Örnek: vergilendirme ve kamulaştırma gibi devletle
ilgili olarak üstlenilen görevler.
Şirket varlıklarının değerlemesinde, Değerleme Uzmanı bu varlıkların faaliyette olan bir
şirketin parçası olarak mı yoksa ayrı varlıklar olarak mı değerlendirilmesi gerektiğini dikkate
almalıdır.
Değerleme Uzmanı bir varlığın kişisel mülkiyet veya gayrimenkul mülkiyeti olup olmadığı
konusundaki yerel uygulamalara aşina olmalıdır. Bazı durumlarda güvenli bir şekilde
sabitlenmiş bir varlık, ismen kişisel mülk olarak tanımlansa da, o yerin oturma süresinin
bitiminde, özellikle o varlığın kaldırılması veya yerinin değiştirilmesi halinde gerek kendisine
gerekse içinde bulunduğu binaya önemli ölçüde zarar verecek bir konumda ise gayrimenkul
mülkiyetine dönüşebilir.
Üç değerleme yaklaşımında da kullanılan teknikler, kişisel mülkiyet değerlemesinde de
uygulanabilir32.
Değerleme Uzmanı, değerleme konusu mülkün bünyesinde bulunan kişisel mülkiyetin
değerini kıyaslanabilir diğer mülklerdekilerden daha yüksek veya daha düşük bulmuşsa, söz
konusu kişisel mülkiyetin değerleme konusu mülkte yarattığı bu katma değeri veya değer
düşüklüğünü ortaya çıkarmalı ve değerlemede göz önüne almalıdır.
Belirli görevlerde Değerleme Uzmanı, kişisel mülkiyetin değerini olumsuz etkileyen fiziki
bozulma, işlevsel yönden değer kaybı, ekonomik eskimenin derecesini belirlemek zorundadır.
31
32
Ayrıntılı bilgi için bkz. Uluslararası Değerleme Standartları 2, paragraf 3.6 ve 3.7.
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 5, Kişisel Mülkiyetin Değerlemesi.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
197
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Böyle bir belirleme kişisel mülkiyetin ilgili olduğu bina(lar)ın geri kalan ekonomik ömrünü
de hesaba katacaktır.
9.1.5.3. Şirket
Bir şirket, ekonomik bir faaliyet sürdüren ticaret, üretim, hizmet veya yatırım işletmesidir.
Şirketler, genelde kar amacıyla tüketicilere mal veya hizmet sağlayan kurumlardır. Şirket
kavramıyla yakından alakalı olan terimlerden, faal işletme ifadesiyle, mal ve hizmet üreten,
satan, ticaretini yaparak ekonomik faaliyette bulunan bir kurum kastedilmektedir. İşletmenin
sürekliliği kavramı ise, kurumların uzun süre faaliyette bulunmak niyetinde olup, tasfiye veya
faaliyet ölçeğinde herhangi bir maddi değişiklik yapma niyet veya zorunluluğu olmamasını
ifade eder.
Şirketler tüzel kişilik olarak kurulurlar. Bir şirket anonim ortaklık olarak veya anonim ortaklık
olmaksızın kurulabilir. Anonim ortaklık olmayan işletmeler, şahıs şirketleri, iş ortaklıkları ve
limited şirketler vb. işletmelerdir. Anonim ortaklıklar ise, hisseleri az sayıda ortağın elinde
bulunan ve borsada işlem görmeyen halka kapalı şirketler ile hisselerine çok sayıda ortağın
sahip olduğu halka açık ve borsada işlem gören şirketlerdir.
İşletmelerin diğer hukuki biçimleri, kontrolün bireysel ya da kurumsal yeddieminlerin elinde
bulunduğu yapılar ile ana ortaklıkla bağlı ortaklık veya iştiraki, ortaklık haklarını ve
yeddieminliği bir araya getiren çoklu işletmeleri kapsamaktadır.
Şirketler hem özel hem de kamu sektöründe son derece geniş bir alanda ekonomik faaliyette
bulunurlar. Şirket faaliyetleri diğer faaliyetlerin yanında üretim, toptan satış, perakende satış,
otelcilik, sağlık hizmetleri ile finansal, hukuki, eğitim, sosyal hizmetleri de kapsar. Kamuya
altyapı hizmeti sağlamak için kurulan şirketler birçok ülkede hükümetin kontrolünde olmakla
birlikte mülkiyetinde değildir.
Yatırım veya holding şirketleri, gayrimenkul ve tarım şirketlerini de içeren bağlı
ortaklıklarında hisse sahipliği yoluyla kontrolü ellerinde tutarlar.
Şirket ile ilişkili gayrimenkuller, alım-satım potansiyeli olan gayrimenkuller, özel nitelikli
ticari gayrimenkuller veya faal işletmeler gibi çeşitli şekillerde tanımlanan oteller, benzin
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
198
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
istasyonları, restoranlar ve sinema salonları, Pazar Değeri üzerinden değerlenirler. Ancak bu
Pazar Değeri arazi, binalar, kişisel taşınabilir malvarlıkları, maddi olmayan varlıklar ve
şirketin kendisinden oluşan değer unsurlarını içerir. Bu varlıkların genel olarak piyasada bir
paket halinde satılması nedeniyle arazi, bina ve diğer değerlerin tespiti zorlaşmakta;
dolayısıyla değerlemeye dahil edilen varlık unsurlarının tespitine özellikle dikkat edilmesi
gerekmektedir33.
Muhasebede maddi ve maddi olmayan varlıklar Şirketin aktifinde yer alır; Maddi varlıklara
dönen varlıklar ile taşınmazlar, demirbaşlar, teçhizat ve maddi kişisel mülkler gibi duran
varlıklar dahildir. Kişisel taşınmaz mülkiyeti olarak kabul edilen maddi olmayan varlıklara
ise, yönetim becerileri, pazarlama bilgi birikimi, kredi derecesi, bir araya getirilmiş iş gücü,
çalışan bir fabrika, şerefiye ve sahip olunan çeşitli yasal haklar ve araçlar (patentler, telif
hakları, imtiyazlar ve sözleşmeler vb.) dahildir. Burada ifade edilen “şerefiye” kavramı iki
belirgin bileşen içerir: Bunlardan ilki, varlığa özel yani varlık dahilinde olan ve varlığın
satılması ile yeni sahibine geçen şerefiye; ikincisi ise şirket sahibi veya yöneticisi ile ilişkili
kişisel şerefiyedir.
Şirket değerlemesi aşağıda belirtilen çeşitli nedenlerle yapılır34:
Bir şirketin iktisabı veya elden çıkarılması, şirket birleşmeleri veya hissedarların şirkette sahip
oldukları sermayenin değerinin takdir edilmesi ile sık sık bir şirketin çeşitli varlıklarının
Kullanım Değerini belirlemek ve yansıtmak için yapılır. Şirket değerlemeleri, aynı zamanda
şirketteki duran varlıkların eskime derecesinin takdirine temel oluşturmak için de yapılabilir.
Şirket değerlemeleri, şirketin Pazar Değerine dayandırılabilir. Bir şirketin Pazar Değeri
mutlaka o şirketin Kullanım Değerine eşit olmayabilir. Finansal raporlama amacıyla yapılan
değerlemelerde Pazar Değerine eşit veya eşit olmayan Makul Değerin tespit edilmesi istenir.
Bu durumda Değerleme Uzmanı değerin Pazar Değeri ve Makul Değer tanımlarını karşılayıp
karşılamadığını belirtmelidir. İşletmenin sürekliliği varsayımı ile yapılan şirket değerlemeleri
genellikle Kullanım Değerine dayandırılır. Finansal raporlama açısından bakıldığında 36
no’lu
Uluslararası
Muhasebe
Standardına
göre
Kullanım
Değerinin
değerleme
uygulamasındaki genel kullanımından farklı özel bir anlamı bulunmaktadır.
33
34
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 12, Özel Nitelikli Ticari Mülklerin Değerlemesi.
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 6, Şirket Değerlemesi, paragraf 5.0.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
199
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Değerleme Uzmanı, değerlemesi yapılan şirketi (faal işletme, holding şirketi, özel amaçlı
ticari şirket vb.), ortaklık haklarını veya menkul kıymetleri (halka kapalı veya halka açık
şirket hisseleri ve yatırım fonu katılma belgeleri) açık bir şekilde tanımlamalıdır. Sahiplik
hakları bölünmemiş, hissedarlar arasında bölünmüş ve/veya çoğunluk veya azınlık
hisseleriyle ilgili olabilir. Değerleme Uzmanı sahiplik hakları üzerindeki hakları, imtiyazları
ve ister şirket ister ortaklık veya mal sahipliği biçiminde olsun sahiplik haklarına eklenmiş
tüm şartları dikkate almalıdır.
Şirket değerlemelerinde üç yaklaşım uygulanır. Değerleme Uzmanı bu yaklaşımlardan iki
veya daha fazlası ile bunlara bağlı metotlardan elde edilen göstergeler arasındaki
uyumu/mutabakatı sağlar35:
1. Emsal karşılaştırma yaklaşımı söz konusu şirketi; benzer şirketler, şirketlerdeki
sahiplik hakları veya bunların borsalarda satılan hisseleri ile karşılaştırır.
Karşılaştırılan şirketler söz konusu şirket ile aynı sektörde olmalı ve aynı ekonomik
değişkenlere bağlı olmalıdır. Tipik veri kaynakları; tüm şirketlerin alınıp satıldığı
piyasalar, söz konusu şirketin önceki hisse devir işlemleri ve benzer şirketlere ait
sahiplik haklarının alınıp satıldığı piyasalardır.
2. Gelir indirgeme yaklaşımında, beklenen büyüme ve zamanlama, ilişkili riskler ve
paranın zaman değeri göz önüne alınarak takdir edilen gelir veya faydaların bugünkü
değerini hesaplar. Gelir, temsili gelir seviyesinin doğrudan aktifleştirilmesi veya
indirgenmiş nakit akımları analizi veya gelecekteki bir zaman dizisi için takdir edilen
nakit girdilerine iskonto oranı uygulanarak bugünkü değerine çevrildiği temettü
iskonto yöntemi uygulanarak değer göstergesi haline çevrilir.
3. Varlık esaslı yaklaşımda, maddi ve maddi olmayan bütün varlıklar ve borçlar Pazar
Değeri veya uygun bir defter değeri ile bilançoda gösterilir. İşletmenin sürekliliği
varsayımı ile değerlendirilen bir faal şirket ile ilgili bir görevde bu yaklaşım
kullanıldığında elde edilen değer, diğer yaklaşımın veya yaklaşımların değer takdirleri
ile beraber dikkate alınmalıdır.
35
Ayrıntılı bilgi için bkz. Kılavuz Notu 6, Şirket Değerlemesi, paragraf 5.14.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
200
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
9.1.5.4. Finansal Haklar
Mülkteki finansal haklar, şirketteki veya gayrimenkul üzerindeki mülkiyet haklarının yasal
olarak bölünmesi (örneğin şirketler, sendikasyonlar, adi ortaklıklar, hisselere bölünmemiş
müşterek mülkiyet, iş ortaklıkları), mülkü (örneğin taşınmaz mallar, hisse senetleri ve diğer
finansal araçlar) belirli bir sürede belirli bir fiyata alma veya satma hakkını veren
sözleşmelere taraf olunması, bir havuzda toplanmış gayrimenkul varlıklarıyla teminat altına
alınmış yatırım araçları oluşturulması sonucu meydana gelir.
Sahiplik hakları, iki veya daha fazla kişinin bir şirkete veya mülke müştereken sahip olmak ve
bunun kar/zararını paylaşmak amacıyla bir ortaklık oluşturmaları için yasal olarak bölünebilir.
Bir sınırsız sorumlu ortaklık, her ortağın yatırımın kar/zararını paylaştığı ve hepsinin bütün
borçlardan sınırsız sorumlu olduğu bir ortaklık düzenlemesidir. Sınırlı sorumlu ortaklık ise,
sınırsız ve sınırlı ortaklardan oluşan bir ortaklık düzenlemesidir. Sınırsız sorumlu ortaklar
şirketi yürüten ve ortaklığın borçlarından tam sorumlu kişilerdir; sınırlı sorumlu ortaklar ise
pasif ortak olup borçlardan sadece sermaye taahhütleri oranında sorumlu olan kişilerdir.
Ortaklıklara ilişkin diğer yasal işletmeler sendikasyonlar ve iş ortaklıklarıdır. Sendikasyon bir
sınırsız sorumlu ortak tarafından düzenlenir. Sendikasyondaki yatırımcılar sınırlı sorumlu
ortak haline gelir. Sendikasyon, gayrimenkul projelerinin veya diğer şirket girişimlerinin satın
alınması ve geliştirilmesi için fon havuzu yaratır. İş ortaklığı ise, belirli bir projeyi üstlenmek
için birleşen iki veya daha fazla işletmenin birlikteliğini ifade eder. Bir iş ortaklığının,
ortaklıktan farkı, süre bakımından sınırlı olması ve belirli bir projeye özgü olmasıdır.
Opsiyon, bir gayrimenkulü belli bir süre için ve belli bir fiyattan alma, satma veya kiralama
teklifinin açık tutulduğu anlaşmadır. Opsiyon genelde belirli şartların yerine getirilmesine
bağlı olarak kullanılacak sözleşmeye dayalı bir haktır. Hak sahibi, opsiyondan doğan hakkını
kullanır veya kullanmaz. Bu açıdan opsiyon, bir mülkün satın alınması veya satılması için
yapılan sözleşmelerden farklıdır. Alım opsiyonları kira kontratlarına da yazılabilir. Alım
opsiyonları genellikle ödenen tüm kira bedellerinin belirli bölümünün alış fiyatına
uygulanabileceği hükmünü taşır.
Menkul kıymetler yoluyla yapılan gayrimenkul yatırımı, doğrudan mülk sahibi olmaya bir
alternatiftir. Yatırımcılar tıpkı şirket hisselerinde olduğu gibi bir mülk veya mülk havuzu
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
201
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
üzerindeki hakkın paylarına sahip olabilir ve bunları alıp satabilirler. Bu tür menkul
kıymetlerin piyasası, hem kurumsal (adi ve anonim ortaklıklar, emeklilik fonları ve sigorta
şirketleri) hem de borsada işlem yapan bireysel yatırımcıları kapsar. Menkul kıymetleştirilmiş
yatırım araçlarına; gayrimenkul yatırım fon ve ortaklıkları, ipotek teminatlı menkul kıymetler,
ipoteğe dayalı menkul kıymetler gibi ipotekli sermaye piyasası araçları, gayrimenkul işleten
şirketler dahildir.
Finansal haklar maddi olmayan varlıklardır ve aşağıdakileri kapsayabilir:
a) Bir mülk veya şirketin sahipliğinin içerdiği haklar. Örnek: kullanma, yerleşme
(oturma), satma, kiralama ve yönetme hakkı.
b) Alım opsiyonu tanıyan sözleşme veya alım opsiyonu taşıyan bir kiralama
sözleşmesinden doğan haklar. Örnek: bu opsiyonu kullanma veya kullanmama hakkı.
c) İhraç edilen menkul kıymete sahip olmaktan doğan haklar. Örnek: Bu menkul
kıymetleri elde tutma veya elden çıkarma hakkı.
Finansal hakların çok çeşitli nedenlerle değerlemesinin yapılması gerekebilir. Buna göre,
a) Finansal hak bir ortağın varlıkları arasında bulunabilir. Ortağın sahip olduğu
varlıkların toplam değerini hesaplamak için finansal hakların değerinin belirlenmesi
gerekir. Ayrıca, ortak kendi hakkını satmak isteyebilir veya hak veraset vergisi veya
vasiyet işlemlerine tabi hale gelebilir. Sınırsız sorumlu ortak, sınırlı sorumlu bir
ortaklığa devretmek amacıyla hakları satın alabilir.
b) Düşük bir bedel karşılığı elde edilebilen alım opsiyonları, nihai el değiştirme fiyatında
gözden kaçırılmaması gereken bir kaldıraç etkisi yaratabilir. Alım opsiyonlu kiralama
sözleşmeleri kiralanan gayrimenkulün pazarlanma olasılığını daraltır ve kiralanmış
gayrimenkulün ve/veya kiralama yoluyla elde edilen mülkiyet ve kullanım haklarının
Pazar Değerine sınırlama getirebilir.
c) Menkul kıymetlerin değerlemesi halka açılmalardan önce aracılık yüklenimi ve
derecelendirme amacıyla yapılır.
Bir finansal varlık, aşağıdakileri kapsar:
a) nakit,
b) başka bir işletmenin hissesi,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
202
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
c) Bir sözleşme neticesinde, başka bir işletmeden nakit veya başka bir finansal varlığı
alma hakkı veya başka bir işletmeyle finansal sözleşmeleri potansiyel olarak uygun
şartlarda değiştirme hakkı,
d) Bir sözleşme, kurumun kendi hisse senetleriyle ödenecek veya ödenebilecek ve
a. kurumun değişik sayıda kendi hisse senetlerini teslim almakla yükümlü olduğu
veya olabileceği türev olmayan araç, veya
b. kurumun belirli sayıda kendi hisse senetleri karşılığında belirli tutarda nakit
veya diğer finansal araç ödenmesi dışında bir yolla sonuçlandırılacak bir türev
araç.
Sözleşmeden doğan gelecekte nakit alma hakkını temsil eden finansal varlıkların sıkça
karşılaşılan örnekleri “ticari alacaklar ve borçlar hesapları, alacak senetleri ve borç senetleri
hesapları, kredi alacak ve borçları ve tahvil alacak ve borçları” dır.
Bir finansal borç, aşağıdakileri kapsar:
a) başka bir işletmeye nakit veya finansal araç teslim etme veya başka bir işletmeyle,
potansiyel olarak işletmenin aleyhine olacak şekilde finansal araç değiştirme
yükümlüğü doğuran sözleşmeye dayalı yükümlülükler,
b) kurumun kendi hisse senetleri ile ödenecek veya ödenebilecek bir taahhüt olup,
a. kurumun değişik sayıda kendi hisse senetlerini teslim etmekle yükümlü olduğu
veya olabileceği türev olmayan araçlar veya,
b. kurumun belirli sayıda kendi hisse senetleri karşılığında belirli tutarda nakit
veya diğer finansal araç ödenmesi dışında bir yolla sonuçlandırılacak bir türev
araçtır.
Buna bağlı olarak kurumun kendi öz sermaye araçlarının gelecekteki alım veya teslimini
içeren sözleşmeler kurumun kendi öz sermaye araçlarına dahil değildir. (Bir kurum, nakit
veya diğer bir finansal varlık vererek, finansal varlıkları veya yükümlülükleri değiş tokuş
ederek veya kendi hisse senetlerini vererek sonlandırılabilecek, türev olan ya da olmayan,
sözleşmeden kaynaklı bir yükümlülüğe sahip olabilir.)
Sözleşmeden kaynaklanan ileride nakit ödeme yükümlülüğünü temsil eden finansal borçların
yaygın örnekleri “ticari alacaklar ve borçlar hesapları, alacak senetleri ve borç senetleri, tahvil
alacak ve borçları” dır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
203
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Bir finansal araç, bir işletmenin finansal varlığı iken diğer işletmenin finansal borcu veya
hisse senedidir. Finansal araçlar, tahviller gibi geleneksel araçlardan türevsel finansal araçlara
kadar değişik şekillerde olabilir.
Türev araç taraflardan birine diğer bir tarafla potansiyel olarak avantajlı koşullarda finansal
varlıkları değiştirmek için sözleşmeden doğan bir hak; avantajlı olmayan koşullarda ise,
sözleşmeden doğan bir yükümlülük getirir. Ancak, bu yükümlülük türev araca dayanak olan
finansal araçların sözleşmenin başlangıcında veya vade sonunda devrini gerektirmez. Türev
araçlar, dayanak teşkil eden varlık dahilinde bir veya daha fazla riskin taraflar arasında etkin
bir şekilde devri için hak ve yükümlük getirir. Türev araçların birçok tipi, ileride değiş-tokuş
yapma hak ve yükümlülüğünü içerir.
Finansal kiralama da bir finansal araç olarak kabul edilir, fakat faaliyet kiralaması finansal
araç değildir.
Hisse senedi, işletmenin varlıklarından tüm yükümlülüklerini indirdikten sonra kalan
bakiyede hak sahibi olmayı sağlayan sözleşmelerdir. Hisse senetlerinin örnekleri, satılamaz
adi hisseler, imtiyazlı hisselerin bazı tipleri, sahibine belirli bir nakit veya diğer bir finansal
varlık karşılığı bir kurumun çıkardığı satılamaz adi hisselerden belli sayıda alma hakkı veren
taahhüt veya alım opsiyonu içerir. Bir kuruma belirli bir tutarda para veya diğer bir finansal
araç karşılığı olarak kendi hisse senetlerinden belirli sayıda edinme hakkı veren bir alım
opsiyonu veya diğer benzeri bir sözleşme kurumun finansal varlığı değildir.
Son olarak, Birleşik (Finansal) Araç ise, ihraççının bakış açısından, borç ve öz sermaye
unsurlarının her ikisini de içeren bir finansal araçtır.
Bir mülkteki çeşitli finansal haklar toplamının değeri, o mülkteki bireysel hakların
toplamından daha büyük veya küçük olabilir. Sendikasyon veya ortaklıkların sahip olduğu
gelir getiren mülklerdeki %100 sahiplik hakkının değeri (tüm hissedarlar ve ortaklar dahil)
muhtemelen mülklerdeki azınlık haklarının toplam değerini geçecektir. Benzer şekilde, bir
araya gelmiş çeşitli mülkleri temsil eden gayrimenkul yatırım fon ve ortaklıkları portföyünün
değeri, portföydeki mülklerin belli bir biçimde bir araya getirilmeleri ve/veya yönetimine
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
204
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
atfedilebilecek sonuçlardan dolayı bu portföyü oluşturan tüm mülklerin değerlerinin
toplamından farklı olabilir.
Değerleme Uzmanı, ayrılmış veya bölünmüş mülkiyet hakları ile uğraşmadan önce, mülkün
bütününün değerini yahut tüm hakların değerini takdir eder. Finansal haklar ile ilgili
görevlerde Değerleme Uzmanı, değerleme konusu hakkın, şirket veya mülkteki çoğunluk
veya azınlık hakları, sözleşmeden doğan bir hak veya menkul kıymetleştirilmiş
gayrimenkuldeki çoğunluk veya azınlık hakları olmasına bakılmaksızın, değerlenen taşınmaz
mülkiyetini açıkça tanımlamalıdır. Finansal hakkın mülk içinde temsil ettiği yüzde veya payı
doğrulamak için Değerleme Uzmanı taraflar arasındaki sözleşmeye dayalı düzenlemeleri veya
kuruluş tüzüğünü (adi ortaklık sözleşmeleri veya anonim şirket esas sözleşmeleri)
incelemelidir.
Finansal hakların değerlemesi, yüksek düzeyde uzmanlık gerektirir. Bu nedenle Değerleme
Uzmanı değerleme yaklaşımı veya yaklaşımlarını, değerleme konusu finansal hakların
özelliklerine uyarlamalıdır.
Her üç yaklaşım da, bir sınırsız sorumlu ortaklığın sahip olduğu mülkün değerlenmesinde
kullanılabilir. Emsal karşılaştırması yaklaşımında karşılaştırılabilir satışlar analiz edildiğinde,
Değerleme Uzmanı satın alma fiyatına, taşınmaz mal dışındaki kalemlerin dahil edilip
edilmediğini belirler. Eğer taşınmaz mal dışındaki kalemler dahil edilmişse bunları belirtmeli
ve onların değere olan etkileri dikkate alınmalı ve takdir edilmelidir.
Bir sınırsız sorumlu ortağın, satılan ortaklıklar ve sendikasyonlardaki hakları bir sınırlı
ortaklık hakkı olarak edindiği hallerde Değerleme Uzmanı taşınmaz mal dışındaki kalemlerin
bu ticari işlem fiyatı üzerindeki etkilerini göz önüne alır. Bu kalemler özel finansman, gelir
veya işgal garantilerini ve yönetim hizmetlerini kapsayabilir.
Alım opsiyonlarının kullanılması alıcıya olan maliyeti çerçevesinde dikkate alınır. Böylece
kullanılan alım opsiyonunun maliyeti ilgili taşınmaz malın satış fiyatına eklenmelidir.
Değerleme Uzmanı bir mülkün üzerindeki alım opsiyonunun nihai işlem fiyatı üzerindeki
kaldıraç etkisini dikkate almalıdır. Bir kiralamada alım opsiyonu uygulandığında ve geçmişte
yapılan kira ödemeleri satış fiyatına alacak kaydedildiğinde bu ödemeler taksit ödemeleri
olarak kabul edilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
205
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Menkul kıymetleştirilmiş taşınmaz mal yatırımındaki katılma payları ve hisseler bu menkul
kıymetlerin ticaretinin yapıldığı piyasalarda fiyatlandırılır. Yatırım araçları paketinin bir
parçası olarak elde bulundurulan taşınmaz malvarlıklarının, halka ilk defa arz edilmelerinden
önce aracılık yüklenimi veya derecelendirme amacıyla değerlemesinin yapılması gerekebilir.
Bu durumlarda Değerleme Uzmanı gayrimenkulün gelir getirici özelliklerine uygun yaklaşım
ve metotları uygular.
9.1.6. Uluslararası Değerleme Standartlarına Giriş
Değerlemeler, bir varlığın Pazar Değeri veya Pazar Değeri Dışındaki esaslara göre yapılır.
Pazar, fiyat, maliyet ve değer kavramları, tüm değerlemelerin temelinde yer almaktadır. Bu
kavramlar hem pazar değerini esas alan hem de pazar dışındaki kriterleri esas alan
değerlemelerle ilişkilidir. Değerleme Uzmanlarının çalışmaları açısından eşdeğer bir öneme
sahip olan bir diğer unsursa, değerleme sonuçlarının anlaşılır bir şekilde iletilmesi ve bu
sonuçların nasıl elde edildiğinin anlaşılmasıdır. İyi hazırlanmış bir Değerleme Raporu, tüm bu
gereksinimleri karşılar. Bu nedenle Uluslararası Değerleme Standartları’nın Değerlemenin bu
üç temel yönüne de (UDES 1, Pazar Değeri Esaslı Değerleme; UDES 2, Pazar Değeri
Dışındaki Değerleme Esasları; UDES 3, Değerlemenin Raporlanması) hitap etmesi gerekir.
En temel seviyede, değer, herhangi bir ürün, hizmet veya mal ile ilişkili dört etkenin
birbirleriyle olan ilişkisine göre oluşturulur ve sürdürülür. Bu faktörler, fayda, kıtlık, istek ve
satın alma gücüdür.
Ekonomideki arz ve talep ilkesinin işleyişi, bu dört değer etkeninin karmaşık bir etkileşimini
yansıtmaktadır. Bir mal veya hizmetin arzı, sağladığı fayda ve istenilirliğinden
etkilenmektedir. Mal veya hizmetin mevcudiyeti de kıtlığı ve olası tüketicilerin satın alma
gücünün limitleri tarafından sınırlanır. Bir mal veya hizmet için oluşan talep de benzer şekilde
bu mal veya hizmetin sağladığı fayda ile oluşmakta ve kıtlığı ve istenilirliğinden etkilenmekte
ve satın alma gücü üzerindeki limitler nedeniyle de sınırlanmaktadır.
Bir mal veya hizmetin üretilme nedeni olan fayda ile bu mal veya hizmetin kıtlığı veya sınırlı
mevcudiyeti genelde arzla ilgili faktörler olarak göz önünde bulundurulur. Mal veya hizmete
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
206
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
yönelik isteği yansıtan ve mal için ödenebilecek miktarı tanımlayan tüketici tercihleri ve satın
alma gücü ise genelde taleple ilgili faktörler olarak göz önünde bulundurulur.
9.1.6.1. Pazarlar
Bir pazar, içinde malların, hizmetlerin ve emtianın, bir fiyat mekanizması aracılığıyla alıcılar
ve satıcılar arasında alım satımının yapıldığı bir ortamdır. Pazar kavramı, alıcılar ile satıcıların
herhangi bir kısıtlama olmaksızın faaliyetlerini gerçekleştirebilmelerini ifade etmektedir.
Arz ve talep ilkesi, bir malın, hizmetin veya emtianın fiyatının, malın arzı ile ters orantılı ve
malın talebiyle doğru orantılı olarak değiştiğini belirtmektedir.
Mülk pazarlarında arz; işgücü ve üretim maliyetlerinin sabit kaldığı varsayımı altında, belirli
bir dönem içerisinde bir pazarda muhtelif fiyatlar üzerinden satışa veya kiralamaya çıkartılan
mülkiyet haklarını temsil eder.
Talep ise; nüfus, gelir, gelecekteki fiyatlar ve tüketici tercihleri gibi diğer etkenlerin sabit
kaldığı varsayımı altında, belirli bir dönem içerisinde bir pazarda muhtelif fiyatlardan belirli
tipteki mülkiyet hakları için talepte bulunması olası alıcılar veya kiracıların sayısından
oluşmaktadır.
9.1.6.2. Fiyat, Maliyet ve Değer
Fiyat, maliyet ve değer arasındaki farklılıklar daha önce tartışılmıştı. Bu terminolojik
farklılıklar, pazarların işleyişi açısından önemlidir, çünkü bunların her birinin kendisine has
fonksiyonel bir ilişkisi bulunmaktadır. Örneğin, fiyat, mal veya hizmetlerin fiili olarak değiş
tokuşu ile ilişkiliyken, maliyet mal veya hizmetin üretim masraflarını yansıtmakta, değer ise
satın alınmak üzere sunulan bir mal veya hizmetin alıcıları ve satıcıları tarafından
anlaşabilecekleri olası fiyat anlamına gelmektedir.
Fiyat, bir malın, hizmetin veya emtianın değiş tokuşuna ilişkin bir kavramdır. Fiyat, bir mal
için istenen, teklif edilen veya ödenen meblağdır. Değiş tokuş işlemi gerçekleştirildikten
sonra ise, ister açıklansın ister açıklanmasın fiyat artık tarihsel bir gerçek niteliğine
kavuşacaktır. Ödenen fiyat, arz ile talebin kesiştiği noktayı temsil eder.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
207
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Üretimle ilişkili bir kavram olan Maliyet, el değiştirme işleminden farklı olarak, bir emtia,
mal veya hizmeti yaratmak veya üretmek için gerekli olan tutar şeklinde tanımlanır. Mal
tamamlandıktan veya hizmet verildikten sonra maliyet de tarihsel bir gerçek olarak kalacaktır.
Değer kavramı, satın alınmak üzere sunulan bir mal veya hizmetin alıcıları ve satıcıları
tarafından sonuçlandırılması muhtemel fiyat anlamına gelmektedir. Değer, mal veya hizmet
için alıcılar veya satıcıların üzerinde uzlaşmaya varacakları varsayımsal veya hayali fiyatı
temsil etmektedir. Bu nedenle, değer bir gerçeklik değil, belirli bir zaman zarfında satın
alınmak üzere sunulan bir mal veya hizmet için ödenmesi olası bir fiyatın takdiridir.
Pazar katılımcıları tarafından, yani alıcılar ve satıcılar tarafından alınıp satılabilir olmasının
yanı sıra bir mal veya hizmetin değeri, alternatif ekonomik faydasından veya kendisiyle
ilişkili fonksiyonlardan da kaynaklanabilir veya bu değer normal veya tipik olmayan pazar
koşullarını yansıtabilir. Bir şirket veya işletmenin kurulu olduğu bir mülkün sahipleri, bu
mülkün yatırımcıları, sigortacıları, kıymet takdiri yapanlar veya derecelendirme görevlileri,
tasfiye memurları veya kayyumları ve normalin üstünde istekli veya özel alıcıları, rasyonel
açıdan eşit ve geçerli sebeplerle aynı mülke farklı değerler atfedebilirler. Bir mal veya
hizmete verilebilecek alternatif değerlerin bakış açısını yansıtan özel değer tanımları
geliştirilmiştir. Bu nedenle değer terimi, her zaman uygulanabilir belirli bir anlamla birlikte
kullanılmalıdır.
9.1.6.3. Değerin Pazar ve Pazar Dışı Esasları
Pazar Değeri kavramı, pazar katılımcılarının toplu algılamalarına ve davranışlarına bağlıdır.
Bir pazardaki işlemleri etkileyebilen muhtelif faktörleri tanır ve bu faktörleri, değer üzerinde
etkili olan diğer kendine has veya pazar dışı etkenlerden ayırır.
Mülkün pazar değeri esaslı değerlemeleri, işlemlerin gerçekleştiği pazarın, pazar dışı
etkenlerce sınırlandırılmadığını varsayar. Pazar değeri esaslı değerlemelerde, değerlemede
kullanılan Pazar Değeri tanımı belirtilmeli ve değerlemeye dahil edilmelidir. Pazar değeri
esaslı değerlemeler, mülkün en verimli ve en iyi kullanımı veya en olası kullanımını
belirlemelidir; çünkü bu kullanım, mülkün değerinin belirlenmesindeki en önemli etkendir.
Pazar değeri esaslı değerlemeler, ilgili pazarlara özel verilerden ve bu pazarlardaki
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
208
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
katılımcıların tümden gelen süreçlerini yansıtmaya çalışan yöntemler ve prosedürler
vasıtasıyla geliştirilmektedir. Pazar esaslı değerlemeler, değere, emsal karşılaştırma, gelir
indirgeme ve maliyet yaklaşımları uygulanarak gerçekleştirilir. Bu yaklaşımların her birinde
kullanılan veri ve kriterler, pazardan elde edilmelidir.
Mülklerin pazar dışı esaslara göre değerlemesinde, bir varlığın pazar katılımcıları tarafından
alınıp satılabilirliğinden ziyade ekonomik faydaları veya fonksiyonlarını ya da normal veya
tipik olmayan pazar koşullarının etkilerini göz önünde bulunduran yaklaşımlar kullanılır.
Pazar dışı esaslara göre değerlemelerde, değerlemeye uygulanan değerin tanımı yer almalıdır;
örneğin, kullanım değeri, işletme değeri, yatırım değeri, sigortalanabilir değer, hurda değer,
tasfiye değeri veya özel değer. Değerleme raporu, bu tanımlanan değerin, Pazar Değeri gibi
yorumlanmamasını sağlamalıdır. Pazar dışı esaslara göre değerlemelerde, makul ölçülerde bir
değer tahmininde bulunmak için uygun prosedürler kullanılmalı ve yeterli miktarda veri
analiz edilmelidir.
9.1.6.4. Değerleme Sonuçlarının İletilmesi
Değerleme Raporu’nun içeriği ve sunumu; “Değerleme sonucu bulunan değerin, müşterilere
ve değerleme kullanıcılarına iletilmesi ile Değerleme esasının/değer tanımının, değerlemenin
amacının ve değerlemenin esasını oluşturan koşullara dair varsayımların veya sınırlayıcı
etkenlerin teyit edilmesi” bakımından kritik bir öneme sahiptir.
Değerleme yapılırken Değerleme Uzmanı tarafından kullanılan prosedürlerin ve kanıtların
okuyucu tarafından daha iyi anlaşılmasında yardımcı olması açısından, Değerleme Raporu
ayrıca, sonuç olarak elde edilen değere erişmek için kullanılan analitik süreçleri ve ampirik
verileri de sağlayabilir.
Değerleme Raporu’nda yer alması gereken bilgiler arasında şunlar da yer alır:

Değerleme Uzmanının adı ve değer takdirinin hangi tarihten itibaren uygulanabilir
olduğu,

Değerlemeye tabi olan mülk ve mülkiyet hakları veya menfaatleri,

Değerlemenin ve değerleme raporunun tarihleri,
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
209
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Yapılan incelemenin kapsamı,

Bu standartların uygulanabilirliği ve gerekli her tür açıklama.
9.1.7. Uluslararası Değerleme Standardı-Standart 1: Pazar Değeri Esaslı Değerleme
Uluslararası Değerleme Standardı 1’in (UDES 1) amacı, Pazar Değeri’nin ortak bir tanımını
belirlemektir. Bu Standart ayrıca, değerlemenin amacı ve planlanan kullanımı Pazar
Değerinin tahmin edilmesi olduğunda, bu tanımın mülkün değerlemesine uygulanmasıyla
ilişkili genel kriterleri de açıklamaktadır.
Pazar Değeri, Pazar Değeri tanımının gereklerini karşılayan koşullarda değerlemenin
yapıldığı tarihte (açık) piyasada satışa sunulmuş olması durumunda, mülkün el değiştireceği
tutarın bir temsilidir. Pazar Değeri’ni tahmin etmek için bir Değerleme uzmanı ilk olarak en
verimli ve en iyi kullanımı36 veya en olası kullanımı tespit etmelidir. Bu kullanım, bir mülkün
mevcut kullanımının devamı niteliğinde olabileceği gibi bir başka alternatif kullanım da
olabilir. Bu tespitler, pazardaki bulgulardan elde edilir.
Pazar Değeri, mülkün niteliğini ve bu mülkün piyasada işlem görebileceği koşulları yansıtan
değerleme yaklaşımları ve prosedürlerinin uygulanmasıyla tahmin edilir. Pazar Değerini
tahmin etmek amacıyla en sık uygulanan yaklaşımlar arasında “emsal karşılaştırma yaklaşımı,
indirgenmiş nakit analizini de içeren gelir indirgeme yaklaşımı ve maliyet yaklaşımı” yer
almaktadır.
Tüm Pazar Değeri ölçüm yöntemleri, teknikleri ve prosedürleri, uygulanabilir bir yeterlilikte
olmaları ve doğru bir şekilde uygulanmaları halinde piyasadan elde edilen kriterleri esas
aldıklarında Pazar Değeri’nin ortak bir tanımını oluşturacaklardır. Emsal karşılaştırmaları
veya diğer pazar karşılaştırmaları, pazardaki gözlemlerden kaynaklanmalıdır. İndirgenmiş
nakit analizini de içeren gelir indirgeme yaklaşımı piyasanın tespit ettiği nakit akışlarını ve
piyasadan elde edilen geri dönüş oranlarını esas almalıdır. İnşaat maliyetleri ve amortisman,
maliyetler ve birikmiş amortismanın piyasa esaslı tahminleri üzerinden yapılan bir analiz ile
tespit edilmelidir. Her ne kadar veri kullanılabilirliği ve piyasa veya mülkün kendisiyle ilişkili
36
En Verimli ve En İyi Kullanım (EVİK) - Bir mülkün fiziksel olarak mümkün olan, haklılığı kabul edilen, yasal
olarak izin verilmiş, finansal açıdan gerçekleşebilir ve değerlenmekte olan mülkün en iyi değere sahip olmasını
sağlayan, en olası kullanımıdır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
210
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
durumlar hangi değerleme yöntemlerinin en ilgili ve en uygun yöntemler olacağını
belirleyecek olsa da, yukarıdaki prosedürlerden herhangi birinin kullanımından elde edilecek
sonuç, her bir yöntemin piyasadan elde edilen verileri esas alması durumunda Pazar Değeri
olmalıdır.
Mülkün, normalde piyasada hangi şekilde işlem göreceği, Pazar Değerinin tahmini için hangi
yaklaşım veya prosedürlerin kullanılabileceğini belirler. Piyasa bilgilerine dayandığında bu
yaklaşımların her biri, karşılaştırmalı bir yaklaşımdır. Her bir değerleme durumunda, bir veya
daha fazla sayıda yöntem genellikle piyasadaki faaliyetleri en iyi temsil eden yöntemdir.
Değerleme Uzmanı, her bir Pazar Değeri çalışmasında her yöntemi göz önüne alacak ve hangi
yöntemlerin en uygun olduğunu tespit edecektir.
9.1.7.1. Kapsam
UDES 1, mülkün Pazar Değeri’ne, genellikle “gayrimenkuller ve bunlarla ilişkili unsurlara”
uygulanmaktadır. Değerlemesi yapılan mülkün, süreklilik gösteren bir durumun parçası
olarak veya bir başka amaçla değerlendirilmesinden ziyade piyasada satılıyormuş gibi
düşünülmesini gerektirmektedir.
9.1.7.2. Tanımlar
Pazar Değeri, bu Standartlar çerçevesinde şu şekilde tanımlanmaktadır: “Bir mülkün uygun
bir pazarlamanın ardından birbirinden bağımsız istekli bir alıcıyla istekli bir satıcı arasında
herhangi bir zorlama olmaksızın ve tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyeceği şartlar
altında, bilgili, basiretli ve iyi niyetli bir şekilde hareket ettikleri bir anlaşma çerçevesinde
değerleme tarihinde el değiştirmesi gereken tahmini tutardır.”
Mülk teriminin kullanılmasının nedeni, bu Standartların üzerinde odaklandığı noktanın
mülkün değerlendirilmesi olmasıdır. Bu Standartlar, finansal raporlamayı da kapsadığından,
varlık terimi, tanımın genel uygulamasında farklı anlamlar içerebilir. Tanımın her bir
unsurunun kendisine ait bir kavramı vardır:
a) “Tahmini tutar...” tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyecek şartlar altında bir mülk
için ödenecek olan para cinsinden (genelde yerel para biriminden) ifade edilen fiyat
anlamındadır. Pazar Değeri, Pazar Değeri tanımıyla tutarlı olarak değerleme tarihinde
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
211
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
piyasada makul ölçülerde elde edilebilir en olası fiyat olarak ölçülür. Satıcı tarafından makul
ölçüler çerçevesinde elde edilebilecek en iyi fiyattır ve aynı zamanda alıcının da makul
ölçüler çerçevesinde elde edebileceği en avantajlı fiyattır. Bu tahmin, Özel Değer’in veya
herhangi bir unsurunun satışı veya başka herhangi bir özelliği ile ilişkili olarak herhangi biri
tarafından sağlanan tipik olmayan finansman, satış veya geri kiralama anlaşmaları, özel
sınırlamalar veya imtiyazlar gibi özel durumlar veya şartlar nedeniyle artan veya azalan
tahmini fiyatları içermemektedir.
b) “...bir mülkün el değiştirmesi gereken...” ile bir mülkün değerinin önceden belirlenmiş
tutarı veya fiili satış fiyatını değil de tahmini bir tutarı ifade ettiği gerçeğinden bahsedilir.
Pazarın, değerleme tarihinde Pazar Değeri tanımının tüm unsurlarını içeren bir alım satım
işleminin sonuçlanmasını beklediği fiyattır.
c) “...değerleme tarihinde...” tahmini Pazar Değeri’nin belirtilen tarihe özgü olduğunu
göstermektedir. Piyasalar ve piyasa koşulları değişebildiğinden tahmini değer bir başka
zamanda doğru veya uygun olmayabilir. Bu değerleme, ne geçmişteki ne de gelecekteki bir
tarihte değil de etkin değerleme tarihinde fiili pazar durumunu yansıtacaktır. Bu tanımda
ayrıca fiyatta herhangi bir farklılık olmaksızın satış sözleşmesinin eşzamanlı olarak el
değiştirdiği ve tamamlandığı da varsayılmaktadır.
ç) “...istekli bir alıcıyla...” satın alma işlemi için motivasyonu olan ancak bu konuda zorunlu
olmayan birisi anlamına gelmektedir. Bu alıcı, ne herhangi bir fiyatta satın almak için çok
heveslidir ne de hiçbir şekilde satın almamaya kararlıdır. Bu alıcı, aynı zamanda varlığı
kanıtlanamayan veya beklenti dahilinde olmayan hayal ürünü veya bir hipotez niteliğindeki
bir piyasayla ilişkili olarak hareket etmekten ziyade cari piyasanın gerçeklerine bağlı olarak
ve beklentileriyle hareket ederek satın alma işlemini gerçekleştiren kişidir. Bu alıcı, piyasanın
gerektirdiği fiyatlardan daha yüksek bir fiyat ödemeyecektir. Var olan mülkün sahibi de
“piyasa”yı oluşturanlar arasında sayılmaktadır. Bir Değerleme Uzmanı, ne piyasa koşulları
hakkında gerçekçi olmayan varsayımlarda bulunmalı, ne de makul ölçüler çerçevesinde elde
edilebilir durumdaki pazar değeri seviyesinden daha fazlasını varsaymalıdır.
d) “...istekli bir satıcı arasında...” ifadesindeki satıcı ise ne herhangi bir fiyata satmaya hazır
olup satma konusunda çok istekli olan veya satmak zorunda olan ne de cari piyasada makul
kabul edilmeyecek bir fiyattan satış yapmaya hazır olan bir satıcıdır. İstekli satıcı, normal bir
pazarlama faaliyetinin ardından (açık) piyasada elde edilebilir en iyi fiyattan, fiyat ne olursa
olsun, piyasa şartları çerçevesinde mülkünü satmaya motive olmuş olan satıcıdır. Fiili mülk
sahibinin içinde bulunduğu koşullar, bu değerlemenin bir parçası değildir çünkü ‘istekli satıcı’
varsayımsal bir satıcıdır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
212
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
e) “...tarafların herhangi bir ilişkiden etkilenmeyeceği şartlar altında...” fiyat seviyesini
piyasa nitelikleriyle bağdaşmayan veya Özel Değer nedeniyle yükselten özel veya belirli bir
ilişkisi (örneğin, ana ve bağlı ortaklıklar arasındaki veya arazi sahibi ve kiracısı arasındaki
ilişki gibi) olmayan taraflar arasındaki anlaşmadır. Pazar Değeri üzerinden işlem, her biri
bağımsız olarak hareket eden birbirleriyle ilişkisi olmayan taraflar arasında gerçekleştirilmiş
gibi varsayılır.
f) “...uygun bir pazarlamanın ardından...” mülkün Pazar Değeri tanımına uygun olarak makul
ölçüler çerçevesinde elde edilebilecek en iyi fiyat seviyesinden elden çıkarılmasını sağlamak
üzere piyasaya en uygun şekilde sunulması anlamına gelmektedir. Mülkün piyasaya sunulma
süresi, piyasa koşullarına göre farklılık gösterebilir, ancak mülkün uygun sayıda potansiyel
alıcının dikkatine sunulması için yeterli olması gerekir. Piyasaya sunulma süresi, değerleme
tarihinden önce gerçekleşir.
g) “...tarafların bilgili ve basiretli bir şekilde hareket ettikleri...” ifadesiyle de hem istekli
alıcının hem de istekli satıcının mülkün özellikleri ve niteliği, fiili ve potansiyel kullanım
alanları ve değerleme tarihi itibariyle piyasanın durumu hakkında makul ölçüler dahilinde
bilgilendirildiği varsayılmaktadır. Ayrıca, tarafların her birinin bu bilgilerle birlikte kendi
çıkarları doğrultusunda ve işlem dahilindeki kendi pozisyonları için en iyi fiyatı elde etmek
amacıyla da basiretli olarak hareket ettikleri varsayılmaktadır. Bu işlemde gösterilen basiret,
daha sonraki bir tarihte ortaya çıkacak bir gizli çıkar değil de, değerleme tarihinde pazarın
durumu ele alınarak değerlendirilmektedir. Bir satıcı için fiyatların gittikçe düştüğü bir
piyasada daha önceki pazar seviyelerinden daha düşük olan bir fiyattan mülkünü satması
basiretsizlik olarak değerlendirilmez. Değişken fiyatlara sahip olan pazarlardaki diğer satın
alma ve satış örnekleri için bu durum gerçek olsa da, basiretli alıcı veya satıcı, o an için var
olan en iyi pazar bilgilerine göre hareket edeceklerdir.
ğ) “...ve baskı altında olmaksızın...” ise her bir tarafın bu işlemi gerçekleştirmek için yeterli
motivasyona sahip olduklarını ancak bu işlemi tamamlamak için zorlanmadıkları ve gönülsüz
olmadıkları anlamına gelmektedir.
Pazar Değeri, satış veya satın alma maliyetleri ve herhangi bir ilişkili verginin mahsubu göz
önüne alınmaksızın bir varlığın tahmini değeri olarak anlaşılmaktadır.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
213
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
9.1.7.3. Standardın Açıklanması
Değerlemeleri, bu Standartlar ve Genel Kabul Görmüş Değerleme İlkeleri (GKDİ)’ne uygun
olarak yapmak için Değerleme Uzmanlarının Davranış Kuralları’nın Ahlaki İlkeler, Yetkinlik,
Açıklama ve Raporlama ile ilgili tüm bölümlerine uygun hareket etmeleri gerekir.
Bir Pazar Değeri tahmini yürütürken veya raporlandırırken Değerleme Uzmanı,

Değerlemeyi yanlış anlaşılmaya yol açmayacak bir şekilde tam olarak ve anlaşılır bir
tarzda sunacaktır;

Pazar Değeri tahmininin pazardan elde edilen verilere göre yapılmasını sağlayacaktır;

Pazar
Değeri
tahmininin
uygun
yöntemler
ve
teknikler
kullanılarak
gerçekleştirilmesini sağlayacaktır;

Raporu okuyan ve bu rapora güvenerek hareket edenlerin rapordaki verileri, sebepsonuç ilişkilerini, analizleri ve varılan sonuçları eksiksiz olarak anlamalarını
sağlayacak yeterlikte bilgi verecektir; ve Değerlemenin raporlanması aşamasında
UDES 3’ün şartlarına uygun hareket edecektir. Bu doğrultuda Değerleme Uzmanı,
 Tahmin edilmekte olan değeri tanımlayacak ve değerlemenin amacını ve
tasarlanan kullanımını, değerlemenin yürürlük tarihini ve rapor tarihini
belirtecektir;
 Değerlendirilmekte olan mülkü ve mülkiyet haklarını veya menfaatleri açıkça
belirleyecek ve açıklayacaktır;
 Üstlenilen
çalışmanın
kapsamını
ve
hangi
mülklerin
incelendiğini
açıklayacaktır;
 Değerlemenin esas aldığı varsayımları ve sınırlayıcı koşulları belirtecektir;
 Uygulanan değerleme esaslarını/yaklaşımlarını ve bu uygulamaların sebepleri
ile sonuçlarını eksiksiz ve tam olarak açıklayacaktır ve
 Değerleme Uzmanı’nın tarafsızlığına, mesleki katkılarına, ücretler veya
sağlanan diğer faydaların koşullara bağlanmamış olduğuna, değerlemenin
önyargısız olarak yapıldığına ve bunların yanı sıra da Standartların
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
214
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
uygulanabilirliğine ilişkin beyanlarını ve diğer açıklamaları içeren imzalı bir
Uygunluk Beyanını (Değerleme Belgesi) rapora ekleyecektir.
9.1.8. Uluslararası Değerleme Standardı-Standart 2: Pazar Değeri Dışındaki Değerleme
Esasları
Uluslararası Değerleme Standardı 2’nin (UDES 2) iki amacı vardır: ilki, Pazar Değeri
dışındaki değer esaslarını belirlemek ve açıklamak ve bunların uygulanmasına yönelik
standartları tesis etmek; ikincisi ise, bu esasları Pazar Değeri’nden ayırt etmektir.
Profesyonel Değerlemelerin, özellikle de Uluslararası Değerleme Uygulaması 1 (UDU 1),
Finansal Raporlama İçin Değerleme’de bahsedilen varlık değerlemelerinin önemli bir kısmı
Pazar Değeri’ni içerse de Pazar Değeri dışındaki değerlerin gerekli olduğu durumlar da vardır.
Hem Değerleme Uzmanı hem de değerlemelerin kullanıcılarının Pazar Değeri ve Pazar
Değeri Dışı Değer esaslı Değerlemeler arasındaki farkı ve (eğer varsa) bu kavramlar
arasındaki farklılıkların değerlemenin uygulanabilirliği üzerindeki etkilerini açıkça anlamaları
gerekir.
Uluslararası Değerleme Standartları Komitesi (UDSK) pazar değeri dışındaki değerleme
esaslarının kullanılması ve uygulanmasıyla ilgili olarak ülkeler arasındaki uluslararası yanlış
anlamaları ve kavram karmaşalarını önlemeyi amaçlamaktadır. Bu Standartları uygulamaktan
sorumlu olan Değerleme Uzmanları, doğru esasların seçildiğinden, değerlemeyi kullananların
onu daha iyi anlamalarını sağlamak için her tür makul yöntemin kullanıldığından, kamuyu
yanlış yönlendirebilecek durumlardan kaçınıldığından ve tarafsız olarak desteklenen
takdirlerin raporlandığından emin olmalıdır.
9.1.8.1. Kapsam
UDES 2, Pazar Değeri dışındaki Değerleme esaslarını sunmakta ve açıklamaktadır.
9.1.8.2. Tanımlar
Kullanım Değeri - Belirli bir mülkün, belirli bir kullanıcı için, belirli bir kullanıma yönelik
olarak sahip olduğu değerdir ve bu nedenle de pazar ile ilişkili değildir. Bu değer tipi, mülkün
en verimli ve en iyi kullanımına (EVİK) veya mülkün satılması halinde elde edilecek parasal
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
215
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
değere
bakılmaksızın,
bir
parçasını
oluşturduğu
kuruma
yaptığı
katkı
üzerine
odaklanmaktadır. Kullanım Değeri’nin muhasebedeki tanımı bir varlığın süregelen
kullanımından ve kullanım ömrünün sonunda elden çıkartılmasından beklenen gelecekteki
tahmini nakit akışlarının şimdiki değeridir.
Şekil 6: Pazar Değeri Dışı Değeri Oluşturan Unsurlar
Yatırım Değeri - Bir mülkün belirli bir yatırımcı veya yatırımcılar grubu için, belirlenmiş
yatırım hedefleri doğrultusunda ifade ettiği değerdir. Bu sübjektif kavram, bir mülkü,
tanımlanabilir yatırım hedefleri ve/veya kriterleri bulunan belirli bir yatırımcı, yatırımcılar
grubu veya kurumla ilişkilendirir. Bir varlığın yatırım değeri, o varlığın Pazar Değeri’nden
daha fazla veya daha az olabilir. Yatırım Değeri terimi yatırım mülkünün Pazar Değeri ile
karıştırılmamalıdır. Bununla birlikte Pazar Değeri, belirli bir mülke birçok kişi tarafından
atfedilen yatırım değerlerini yansıtabilir. Yatırım değeri, Özel Değer ile ilişkilidir.
Faal İşletme Değeri - Bir işletmenin bir bütün olarak değeridir. Bu kavram, faaliyetlerini
sürdüren bir kuruluşun her biri tek tek ele alındığında Pazar Değeri’ni oluşturan bileşenler
olarak görülmeyen ancak toplam işletme değerinin bölümlerini oluşturan unsurların
değerlemesini içerir. Bu nedenle, “Faal İşletme Değeri” kavramı, sadece bir işin veya
kurumun parçasını oluşturan mülklere uygulanabilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
216
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Sigortalanabilir Değer - Bir mülkün, bir sigorta sözleşmesi veya poliçesinde yer alan
tanımlar çerçevesindeki değeridir.
Vergi Değeri - Bir mülkün vergi değeri, ilgili yasalarda yer alan tanımları esas alan değeridir.
Her ne kadar bazı mevzuatlarda Pazar Değeri, Değerlemenin esası olarak belirtilse de bu
değerin takdiri için kullanılan yaklaşımlar, UDES 1’de tanımlanan Pazar Değeri’nden farklı
sonuçlara neden olabilir. Bu nedenle Vergi değeri, aksi açık bir şekilde belirtilmediği
müddetçe Pazar Değeri ile uyumlu olarak görülemez.
Kurtarılabilir Değer (Hurda Değer) - Arazi dışındaki bir varlığın, özel tamirat veya
uyarlama yaparak kullanmaya devam etmekten çok, içerdiği malzeme için elden çıkarılma
değeridir. Bu değer, elden çıkarma maliyetlerini içeren brüt veya bu maliyetleri içermeyen net
değer olarak verilebilir ve ikinci durumda paraya çevrilebilir net değere eşit olabilir. Her
durumda, değere dahil edilen veya dışında tutulan unsurlar belirtilmelidir.
Tasfiye veya Zorunlu Satış Değeri - Pazar Değeri tanımının gerektirdiği pazarlama süresine
göre çok kısa bir zaman içerisinde bir mülkün satışından makul olarak elde edilebilecek
tutardır. Bazı ülkelerde Zorunlu Satış Değeri, gönülsüz bir satıcı ve satıcının bu dezavantajını
bilen alıcı veya alıcıların bulunduğu durumları da içerebilir.
Özel Değer - Pazar Değeri’nin üzerinde yer alan olağandışı bir değer unsurunu ifade eder.
Özel Değer, örneğin, bir mülkün bitişiğindeki mülk gibi başka bir mülk ile fiziksel, ekonomik
veya fonksiyonel ilişkisinden kaynaklanabilir. Genelde pazardan ziyade bir mülkün özel bir
sahibi veya kullanıcısı ya da potansiyel bir sahibi veya kullanıcıyla ilgili olarak yaşanan bir
değer artışıdır ve bu nedenle de özel değer sadece özel bir çıkarı olan alıcıya uygulanabilir.
Evlilik (birleştirme) değeri, bir mülkteki iki veya daha fazla sayıdaki hakkın birleşmesinden
kaynaklanan değer artışıdır ve özel değerlere bir örnek niteliğindedir. Özel değer, işletme
değeri ve yatırım değeri unsurları ile de ilişkili olabilir. Değerleme Uzmanı, bu tür mülklerin
değerini takdir etmek için kullanılan kriterlerin Pazar Değeri’ni takdir etmek için
kullanılanlardan ayrı olduğunu ve kullanılan her tür özel varsayımı açık bir şekilde
belirtmelidir.
İpotek Teminatlı Kredi Değeri - Değerleme Uzmanı’nın, mülkün uzun vadede
kullanılabilecek özelliklerini, normal ve yerel pazar koşullarını ve mülkün mevcut ve uygun
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
217
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
alternatif kullanımlarını hesaba katarak gelecekteki pazarlanabilirliğini basiretli bir şekilde
değerleyip tespit ettiği değerdir. İpotek teminatlı kredi değerinin takdirinde spekülatif unsurlar
hesaba katılmayabilir. İpotek teminatlı kredi değeri, açık ve şeffaf bir şekilde
belgelendirilmelidir.
Yukarıda belirtilen İpotek Teminatlı Kredi Değeri tanımı, Avrupa Topluluğunun 98/32/EC
sayılı Direktifi ile değiştirilen 89/647/ECC Direktifinde tanımlanmıştır. Bu direktifler
bankacılık düzenlemesi ile ilgili olup gayrimenkul teminatı karşılığı kredi verecekler için
asgari teminat oranlarını belirlemektedir. İpotek Teminatlı Kredi Değeri, söz konusu
direktifler
çerçevesinde
bir
bankanın
aldığı
ipotek
teminatına
ilişkin
risklerin
hesaplanmasında kullanılabilecek muhtelif risk analiz tekniklerinden biridir. Bu, uzun vadeli
bir risk analiz tekniğidir ve zamanın belirli bir noktasındaki değeri belirlemek için uygun bir
yöntem değildir. Bu nedenle, bu standartlarda yer alan diğer yöntemlerden temelli bir şekilde
ayrılır.
Fabrika ve ekipmanlara ve/veya özel durumlara yönelik diğer değer takdirleri, Kılavuz Notu 3
(KN 3), Fabrika ve Ekipman Değerlemesi bölümünde tanımlanmaktadır.
9.1.8.3. Standardın Açıklanması
Değerlemeleri bu Standartlar ve Genel Kabul Görmüş Değerleme İlkeleri (GKDİ)’ne uygun
bir şekilde gerçekleştirmek amacıyla, Değerleme Uzmanları, Davranış Kuralları’nın Ahlaki
İlkeler, Yetkinlik, Açıklama ve Raporlama ile ilgili tüm bölümlerine uygun hareket etmek
zorundadırlar.
Bir Pazar Değeri Dışı Değer takdiri yürütürken veya raporlandırırken Değerleme uzmanı,

Değerlemeyi yanlış yönlendirmeye yol açmayacak şekilde tam ve anlaşılır bir tarzda
gerçekleştirecektir;

Değer tahmininin o işe uygun koşullarda ve uygun verilere dayanılarak yapılmasını
sağlayacaktır;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
218
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Değer tahmininin uygun yaklaşımlar ve teknikler kullanılarak gerçekleştirilmesini
sağlayacaktır;

Raporu okuyan ve bu rapora güvenerek hareket edenlerin rapordaki verileri, sebepsonuç ilişkilerini, analizleri ve varılan sonuçları eksiksiz olarak anlamalarını
sağlayacak yeterlikte bilgi verecektir;

Değerlemeyi raporlarken Uluslararası Değerleme Standardı 3’ün şartlarına uygun
hareket edecektir. Bu doğrultuda Değerleme Uzmanı, takdir edilmekte olan değeri
tanımlayacak; değerlemenin amacını ve öngörülen kullanımını, değerlemenin yürürlük
tarihini ve rapor tarihini belirtecektir. Takdir, Pazar Değeri Dışı bir esasa dayanılarak
yapılmışsa rapor edilen değerlemenin bir Pazar Değeri takdiri olmadığını belirtecektir.
Değerleme konusu mülkü ve mülke ilişkin hakları veya menfaatleri açıkça
belirleyecek ve açıklayacaktır. Üstlenilen çalışmanın kapsamını ve incelemenin hangi
ölçüye kadar gerçekleştirildiğini açıklayacaktır. Değerlemenin esas aldığı varsayımları
ve sınırlayıcı koşulları belirtecektir. Uygulanan değerleme esaslarını/yaklaşımlarını ve
bu uygulamaların sebepleri ile sonuçlarını eksiksiz ve tam olarak açıklayacaktır.
Değerleme Uzmanı’nın tarafsızlığına, mesleki katkılarına, ücretler veya sağlanan diğer
faydaların koşullara bağlanmamış olduğuna, değerlemenin önyargısız olarak
yapıldığına ve bunların yanı sıra da Standartların uygulanabilirliğine ilişkin
beyanlarını ve diğer açıklamaları içeren imzalı bir Uygunluk Beyanını rapora
ekleyecektir.
Pazar değeri dışındaki değerleme esaslarının kullanılması ve uygulanması belirli şartlar
dahilinde uygun olsa da Değerleme Uzmanı, bu değerin bulunması ve rapor edilmesi halinde,
Pazar Değeri’ni temsil eden bir değer olarak yorumlanmamasını sağlayacak tedbirleri
alacaktır.
9.1.9. Uluslararası Değerleme Standardı-Standart 3: Değerlemenin Raporlanması
Değerleme sürecinin en son aşaması olan Değerleme Raporu’nun kritik önemi, elde edilen
nihai değerin iletilmesinden ve değerleme esasının, değerleme amacının ve değerlemenin
altında
yatan
her
tür
varsayımın
veya
sınırlayıcı
koşulun
teyit
edilmesinden
kaynaklanmaktadır. Okuyucuya prosedürler arasında yol göstermek ve değerleme için
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
219
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
kullanıldığını kanıtlamak amacıyla, Değerleme Uzmanının nihai değeri elde etmek için
kullandığı analitik süreçler ve ampirik veriler de Değerleme Raporu’na dahil edilebilir.
Değerleme Raporu, nihai değeri gösterir. Rapor, Değerleme Uzmanının adını ve değerleme
tarihini içerir. Değerlemeye tabi olan mülkü ve mülkiyet haklarını, değerlemenin esasını ve
değerlemenin planlanan kullanım amacını belirtir. Tüm temel varsayımları ve sınırlayıcı
koşulları açıklar, değerleme ve raporlama tarihlerini belirtir, denetlemenin kapsamını belirtir,
bu standartların ve kamuya yapılması zorunlu her tür açıklamanın uygulanabilirliğinden
bahseder ve Değerleme Uzmanının imzasını içerir.
Değerleme sonucunun kullanıcılara ve üçüncü şahıs okuyuculara iletilmesinde Değerleme
Raporu’nun oynadığı anahtar rol nedeniyle bu standart, “Raporlama ilkelerini, en üst mesleki
teamüllerle tutarlı olarak ortaya koymak ve Değerleme Raporlarına dahil edilecek temel
unsurları belirlemek” hususlarını birincil hedefler olarak belirlemiştir.
9.1.9.1. Kapsam
Bu standartta yer alan raporlama ilkeleri, tüm Değerleme Raporu tiplerine uygulanmaktadır.
Hem kurum içi ve hem de kurum dışı Değerleme Uzmanları, bu raporlama ilkelerine uymakla
yükümlüdürler. Örneğin finansal raporlama ve borç verme gibi belirli amaçlar ve mülkiyet
tipleri için gerçekleştirilen değerlemelere yönelik bazı talimatlar, diğer bazı değerlemeler için
verilen
talimatlardan
farklılık
gösterebilir.
Okuyucunun
Uluslararası
Değerleme
Standartları’nın (UDES) bu durumlara yönelik olan bölümlerine yani Uluslararası Değerleme
Uygulaması 1 ve 2’ye (UDU 1 ve UDU 2) başvurması gerekir.
9.1.9.2. Tanımlar
Değerleme Raporu - Değerlemeye ilişkin talimatların, değerlemenin esasının ve amacının ve
nihai değere ulaşılmada kullanılan analiz sonuçlarının kayıt edildiği bir belgedir. Değerleme
Raporu, ayrıca, değerlemeyi gerçekleştirirken başvurulan analiz süreçlerini ve bu analizde
kullanılan anlamlı bilgileri de açıklayabilir. Değerleme Raporları sözlü veya yazılı olabilir.
Bir raporun türü, içeriği ve uzunluğu, raporun verileceği kullanıcıya, yasal şartlara, mülkiyet
türüne ve değerlemenin nitelik ve karmaşıklığına bağlı olarak farklılık gösterebilir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
220
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Değerleme Belgesi ve Değerleme Raporu terimleri bazen birbirleri yerine kullanılmaktadır.
Bazı ülkelerde (örneğin, Birleşik Krallık) kullanıldığı şekliyle Değerleme Belgesi, Değerleme
Uzmanının mülkiyetin değerleme tutarını tasdik ettiği bir belge niteliğindedir. Değerleme
Belgesi genelde kısa bir yazı şeklindedir; ancak, bazen ayrıntılı bir rapor şeklinde de
olabilmektedir. Bu belgede değerleme tarihi, değerlemenin amacı, belge tarihi, değerlemenin
esasını oluşturan varsayımlar ve Değerleme Uzmanının adı, adresi ve vasıfları yer almaktadır.
Diğer bazı ülkelerde (örneğin Amerika Birleşik Devletleri) kullanıldığı şekliyle Değerleme
Raporu ise, Değerleme Uzmanının sunulan gerçeklerin doğru olduğunu, analizlerin sadece
rapor edilen varsayımlarla sınırlı olduğunu, Değerleme Uzmanının ücretinin raporun herhangi
bir yönüne bağlı olmadığını ve Değerleme Uzmanının, değerlemeyi ahlaki ve mesleki
standartlara uygun bir şekilde gerçekleştirdiğini tasdik ettiği bir açıklamadır.
Sözlü Rapor - Bir müşteriye sözlü olarak iletilen ya da bilirkişi ifadesi olarak veya yeminli
ifade olarak bir mahkemeye sözlü bir şekilde sunulan değerleme sonuçlarıdır. Bir müşteriye
sözlü olarak iletilen bir rapor, bir çalışma dosyasıyla desteklenmeli ve en azından
değerlemenin yazılı bir özeti bu sözlü raporla birlikte sunulmalıdır.
Yazılı Rapor - Elektronik iletişim yolları da dahil olmak üzere müşteriye yazılı olarak iletilen
değerleme sonuçlarıdır. Yazılı raporlar, incelenen ilgili tüm materyalleri ve nihai değere
erişmek için gerçekleştirilen analizleri içeren ayrıntılı bir rapor formunda olabileceği gibi,
değerin periyodik güncellemelerini, kamu kurumları ve diğer kurumlarca kullanılan formları
içeren kısaltılmış bir rapor formunda ya da müşterilere iletilen bir mektup şeklinde de olabilir.
Değerleme İşinin Özellikleri - Değerlemenin çerçevesini ve kapsamını belirleyip değerleme
konusu veya sorunu ile ilgili her tür belirsizliği ortadan kaldıran Değerleme Süreci’nin ilk
adımıdır. Bu terim, bazı ülkelerde kullanılmakta olan değerleme özeti terimine
benzemektedir. Bir Değerleme Uzmanı, raporda sunulan analizlerin, bilgilerin ve sonuçların,
değerleme işi için belirlenen şartlara uygun olmasını sağlar. Değerleme işinin özellikleri,
aşağıdaki yedi farklı unsuru içermektedir:

Değerlemeye tabi olan her tür taşınmaz mülkiyetinin, kişisel mülkiyetin (makine ve
teçhizat, mobilya, demirbaş ve ekipman), kurumsal mülkiyet haklarının ve diğer
mülkiyet haklarının ve değerlemeye konu asli mülkiyet hakları ile birlikte değerleme
kapsamına alınan diğer mülkiyet haklarının belirlenmesi;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
221
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI

Değerlemeye tabi mülkiyet haklarının (şahıs işletmesi, ortaklık veya kısmi ortaklıklar)
belirlenmesi;

Değerlemenin planlanan kullanım amacı ve her tür ilgili kısıtlama ile her tür taşeron
veya aracının ve bunların katkılarının belirlenmesi;

Aranan değer esasının veya tipinin tanımlanması;

Nihai değerin hangi tarih itibariyle uygulanabilir olduğu ve planlanan rapor tarihi;

Değerlemenin ve raporun kapsamının belirlenmesi;

Değerlemenin temel aldığı her tür belirsiz ve kısıtlayıcı şartların belirlenmesi
Uygunluk Beyanı - Değerleme Uzmanının işini yaparken UDES Davranış Kuralları’nın
ahlaki ve mesleki gereklerine uygun hareket ettiği gerçeğini tasdik eden taahhüt niteliğinde
bir beyandır. Bazı ülkelerde Uygunluk Beyanı, Değer Tasdiknamesi olarak da bilinir.
Özel, Olağandışı veya Olağanüstü Varsayımlar - Basiretli bir alıcı her zaman, bir mülkün
satın alınması işlemini tamamlamadan önce, mutat araştırma yöntemleri kullanmak suretiyle
mülk hakkında bir araştırma yapar. Bir Değerleme Uzmanının, bu sürecin en olası sonucu
hakkında varsayımlarda bulunması ve müşteri tarafından bildirilen hususlarla ilgili gerçek
bilgilere dayanarak hareket etmesi olağandır. Özel, olağandışı veya olağanüstü varsayımlar,
müşterinin değerlendirme süreci dahilinde bulunan hususlarla ilgili her tür ilave varsayım
niteliğinde olabileceği gibi; alıcının kimliği, mülkün fiziksel durumu, çevreyi kirletici
maddelerin varlığı (örneğin yeraltı sularının kirliliği) veya mülkü yeniden geliştirebilme
olasılığı gibi diğer hususlarla ilgili varsayımlar da olabilir.
9.1.9.3. Standardın Açıklanması
Değerlemeleri bu standartlar ile Genel Kabul Görmüş Değerleme İlkelerine (GKDİ) uygun
olarak yapmak için Değerleme Uzmanlarının, UDES’in Davranış Kuralları Bölümü’nün
Ahlaki İlkeler, Yetkinlik, Açıklama ve Raporlama ile ilgili tüm bölümlerine uygun hareket
etmeleri gerekir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
222
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Her bir Değerleme Raporu,
a) Değerlemenin sonuçlarını yanıltıcı olmayan bir şekilde açıkça ve doğru olarak ortaya
koymalıdır;
b) Müşteriyi, değerlemenin planlanan kullanım amacını ve aşağıdaki ilgili tarihleri
belirtmelidir:
 Ulaşılan nihai değerin hangi tarih itibariyle uygulanabilir olduğu,
 Raporun tarihi, ve
 İncelemenin tarihi;
c) Değerin türü ve tanımı da dahil olmak üzere değerlemenin esasını belirlemelidir;
 Değerlemesi yapılan mülkün herhangi bir kısmı Pazar Değeri dışında bir esas
ile değerlemeye tabi tutulursa, Pazar Değeri ve Pazar Değeri Dışı Değer ayrı
ayrı raporlanmalıdır.
d) Aşağıdaki hususları belirtmeli ve açıklamalıdır:
 Değerlemeye tabi tutulacak mülkiyet haklarını veya paylarını;
 Mülkün fiziksel ve yasal özelliklerini, ve
 Değerlemeye tabi asli mülkiyet hakları haricinde olup değerlemeye dahil
edilen diğer mülkiyet haklarını;
e) Değerlemeyi oluşturmak için kullanılan çalışmanın kapsamını açıklamalıdır;
f) Ulaşılan nihai değerin bağlı olduğu tüm varsayımları ve sınırlayıcı koşulları
belirtmelidir;
g) Özel, olağandışı veya olağanüstü varsayımları belirtmeli ve bu koşulların oluşma
olasılığından bahsetmelidir;
h) İncelenen bilgilerin ve verilerin bir açıklamasını, gerçekleştirilen piyasa analizlerini,
uygulanan değerleme yöntemleri ve prosedürlerini ve rapordaki analizleri, görüşleri ve
sonuçları destekleyen sebepleri içermelidir;
i) Değerleme Uzmanının yazılı onayı olmaksızın herhangi bir şekilde raporun tamamen
veya kısmen yayınlanmasını, raporun veya raporda yer alan değerleme rakamlarının
veya Değerleme Uzmanlarının adlarının ya da mesleki niteliklerinin referans
verilmesini yasaklayan bir madde içermelidir;
j) Değerlemenin UDES’e uygun olarak gerçekleştirildiğine dair bir Uygunluk Beyanı
içermeli, UDES’in özel şartlarının dışına çıkılması durumunda bu durum açıklanmalı
ve UDES Davranış Kuralları’na uygun olarak bu sapmanın nedenine ilişkin
açıklamalara yer verilmelidir;
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
223
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
 Her bir uygunluk beyanında aşağıdaki hususlar teyit edilmelidir:

Raporda sunulan bulgular Değerleme Uzmanının sahip olduğu tüm
bilgiler çerçevesinde doğrudur;

Analizler ve sonuçlar sadece belirtilen varsayımlar ve koşullarla
sınırlıdır;

Değerleme Uzmanının değerleme konusunu oluşturan mülkle herhangi
bir ilgisi yoktur (varsa belirtilmelidir);

Değerleme Uzmanının ücreti raporun herhangi bir bölümüne bağlıdır
veya değildir;

Değerleme
ahlaki
kural
ve
performans
standartlarına
göre
gerçekleştirilmiştir;

Değerleme Uzmanı, mesleki eğitim şartlarını haizdir;

Değerleme Uzmanının değerlemesi yapılan mülkün yeri ve türü
konusunda daha önceden deneyimi vardır;

Değerleme Uzmanı, mülkü kişisel olarak denetlemiştir (veya
denetlememiştir); ve

Raporda belirtilenlerin haricinde hiç kimse bu raporun hazırlanmasında
mesleki bir yardımda bulunmamıştır.
k) Değerleme Uzmanının adını, mesleki niteliklerini ve imzasını içermelidir.
Değerleme Raporları elektronik ortamda gönderildiklerinde Değerleme Uzmanı, bu rapordaki
verilerin/metinlerin bütünlüğünü korumak ve iletim sırasında herhangi bir hatanın meydana
gelmemesini sağlamak için gerekli tüm tedbirleri alacaktır. Kullanılan yazılım iletimin
güvenliğini sağlamalıdır. Bu kapsamda,

Gönderim işleminin kaynağı, tarihi ve saatinin yanı sıra gönderilen adres, teslim alma
tarihi ve saati de belirtilmelidir. Kullanılan yazılım, iletilen ve karşı taraftan alınan
veri/metin miktarının birbirine uygunluğunun karşılaştırmasına imkan tanımalı, veri
miktarıyla aynı olduğunu, tamam olup olmadığını teyit edebilmeli ve raporu, raporu
yazan haricindeki tüm kullanıcılara ‘sadece okumak için’ gönderebilmelidir.

Değerleme Uzmanı, dijital imzanın/imzaların korunmasını ve şifreler (PIN
numaraları), donanım cihazları (güvenlik kartları) veya diğer yöntemler vasıtasıyla
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
224
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
tamamıyla Değerleme Uzmanının kontrolü altında olmasını sağlamalıdır. Bir rapora
elektronik olarak eklenen imza orijinal olarak kabul edilir ve raporun matbu bir
nüshasındaki yazılı imza ile aynı sorumluluk seviyesine sahiptir.

Elektronik ortamda iletilmiş olan bir raporun gerçek bir elektronik ortamdaki ve/veya
matbu nüshası, Değerleme Uzmanı tarafından bulunduğu ülkenin yasalarının zorunlu
kıldığı süre boyunca saklı tutulmalı ve bu süre hiçbir şekilde beş yıldan az
olmamalıdır. Elektronik ortamda iletilmiş olan raporların kayıtlarının dosyaları da
elektronik, manyetik ortamlarda veya diğer araçlar vasıtasıyla tutulmalıdır.
Bir Değerleme Raporu’nun sunum şekli, o çalışma için belirlenmiş talimatlara veya
şartnamelere bağlı olarak Değerleme Uzmanı ve müşteri tarafından belirlenir.
Bir raporun türü, içeriği ve uzunluğu, raporun planlanan kullanım amacına, yasal şartlara,
mülkün türüne ve değerleme konusu veya sorununun niteliğine ve karmaşıklığına bağlıdır.
Tüm Değerleme Raporları için, değerleme sonuçlarını desteklemek amacıyla çalışma
dosyasında yeterli miktarda belge tutulmalıdır ve bu belgeler çalışma tamamlandıktan sonra
en az beş yıl muhafaza edilmelidir.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
225
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
KAYNAKÇA
Erbil TÖRE (Çeviren), Gayrimenkul Değerlemesi, The Appraisal of Real Estate, 12th ed.,
Appraisal Institute, İstanbul Ünivrsitesi Sosyal Bilimler Meslek Yüksekokulu, İstanbul, 2004.
Z. Ergun TÜREOĞLU, Konut Finansmanı Sisteminde Taşınmaz (Gayrimenkul) Değerlemesi,
SPK Yayınları, Yayın No.211, İstanbul, 2009.
Ali ALP, Modern Konut Finansmanı, 2. bs., SPK Yayınları, Yayın No:51, Ankara, Eylül
2000.
İhsan ERSAN, Finansal Türevler, Literatür Yayıncılık, 2. Baskı, 1998.
Nurcan ÖCAL, Türkiye’de Menkul Kıymetleştirme Uygulaması, Etkileri, Sorunlar ve Çözüm
Önerileri, SPK Yayınları, Yayın No.106, Ankara, Kasım 1997.
Orhan GÖKER, Yatırım Projelerinin Değerlendirilmesi Teori ve Uygulama, Atlantis İletişim,
İstanbul, 1996.
Niyazi BERK, Finansal Yönetim, Türkmen Kitapevi, İstanbul, 2002.
Metin Kamil ERCAN, Ünsal BAN, Finansal Yönetim, Gazi Yayınevi, Ankara, 2009.
Richard A. BREALEY, Stewart C. MYERS, Alan J. MARCUS, İşletme Finansının Temelleri,
Çev. Ünal BOZKURT, Türkan ARIKAN, Hatice DOĞUKANLI, Literatür Yayıncılık,
İstanbul, 2007.
Murat KIYILAR, Çözümlü Finans Problemleri, Literatür Yayıncılık, İstanbul, 2008.
Öztin AKGÜÇ, Finansal Yönetim, İ.Ü. İşletme Fakültesi Muhasebe Enstitüsü Yayını,
İstanbul, 1994.
Murat Bahadır TEKER, Sermaye Piyasası Araçları Yoluyla Gayrimenkul Finansmanı ve
Yatırımı, 2.bs., SPK Yayınları, Yayın No.43, Ankara, 2000.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
226
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Ali ALP, M. Ufuk YILMAZ, Gayrimenkul Finansmanı ve Değerlemesi, İMKB Yayınları,
İstanbul, Haziran 2000.
Feyzullah YETGİN, Mortgage Sistemi: Türkiye (Teori-Uygulama), Dünya Yayıncılık A.Ş.,
Birinci Basım, İstanbul, Şubat 2007.
Ali HEPŞEN, Gayrimenkul Piyasaları ve Finansmanı, Literatür Yayınevi, Kitap Yayın
No:600, ISBN 978-975-040-552-5, Birinci Basım, Haziran 2010.
Ali HEPŞEN, Finansal Krizlerde Gayrimenkul Finansman Piyasalarının Rolü ve Gayrimenkul
Fiyat Endekslerinin Önemi, Literatür Yayınevi, Kitap Yayın No:622, ISBN 978-975-040-5815, Birinci Basım, Mayıs 2011.
Frank J. FABOZZI, The Handbook of Mortgage Backed Securities, 4.ed., Probus Publishing
Company, Chicago, 1995.
İlhan ULUDAĞ, Konut Üretiminde Bölgesel Koşullara Uygun Alternatif Finansman
Sistemleri ve Teknikleri, İstanbul Ticaret Odası Yayınları, Yayın No.1997-48, İstanbul,
Kasım 1997.
Mark BOLEAT, National Housing Finance System, Croom Helm, London, 1985.
Kürşat YALÇINER, İpotek Karşılığı Menkulleştirilmiş Krediler, Gazi Kitapevi, 2006.
Osman Remzi GÜNVER, Sermaye Piyasası Aracı Olarak İpotekli Borç Senedi ve İrat Senedi,
Türkiye Bankalar Birliği Yayınları, Yayın No.185, Ankara, 1994.
Recep KELEŞ, Kentleşme Politikası, İmge Kitap Evi, Ankara, 1990.
Eser GÜNGÖR, Gayrimenkul Değerlemesi ve Türkiye’de Sermaye Piyasalarında
Gayrimenkul Ekspertiz Şirketlerine Yönelik Düzenlemeler Yapılmasına İlişkin Öneriler,
Sermaye Piyasası Kurumu Yeterlilik Etüdü, Yayın No.153, Ankara, Ekim 1999.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
227
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
Feyzullah YETGİN, Erhan EROĞLU, Proje Değerleme: Örnek Uygulamalar ile Gayrimenkul
Değerlemesi, Creative Yayıncılık, İstanbul, Ocak 2009.
Can Fuat GÜRLESEL, Gayrimenkul Araştırma Raporu 2: Türkiye’de Konut İhtiyacı ve
Talebine Bağlı Konut Finansman Sisteminin Gelişme Potansiyeli 2015, Gayrimenkul Yatırım
Ortaklığı Derneği, İstanbul, 2006.
European Mortgage Federation (EMF), A Review of Europe’s Mortgage and Housing
Markets Hypostat 2007, EMF Publication, Brussel, November 2008.
Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK), Bina Sayımı İstatistikleri, Ankara, 2000.
Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK), Türkiye Konut Araştırması, Ankara, 1999.
Sermaye Piyasası Lisanslama Gayrimenkul Değerleme Uzmanlığı Gayrimenkul Değerleme
Esasları ve Temel Finans Matematiği Geçmiş Dönem Sınav Soruları.
30.12.2012 tarihinde yayımlanarak yürürlüğe giren 6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu.
06.03.2007 tarih ve 26454 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren 5582 Karar
Sayılı Konut Finansmanı Sistemine İlişkin Çeşitli Kanunlarda Değişiklik Yapılması Hakkında
Kanun.
22.11.2001 tarihinde yayımlanarak yürürlüğe giren 4721 sayılı Türk Medeni Kanunu.
04.01.1961 tarihinde yayımlanarak yürürlüğe giren 213 sayılı Vergi Usul Kanunu.
28.05.2014 tarihinde yayımlanarak yürürlüğe giren 6502 sayılı Tüketicinin Korunması
Hakkındaki Kanun.
05.05.2007 tarih ve 26513 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren 2007/1 sayılı
Değişken Faizli Konut Finansmanı Sözleşmelerinde Kullanılabilecek Referans Faizler ve
Endeksler Tebliği.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
228
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
31.05.2007 tarih 26538 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Değişken Faizi
İçeren Konut Finansmanı Sözleşmelerine Dair Tüketicilerin Bilgilendirilmesi Usul ve Esasları
Hakkında Yönetmelik.
31.05.2007 tarih 26538 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Konut
Finansmanı Sisteminde Erken Ödeme İndirimi ve Yıllık Maliyet Oranı Hesaplama Usul Ve
Esasları Hakkında Yönetmelik.
04.08.2007 tarih 26603 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren İpotek
Teminatlı Menkul Kıymetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ.
04.08.2007 tarih 26603 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Konut
Finansmanı Fonlarına ve İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ.
29.09.2007 tarih 26658 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Konut
Finansmanı Kapsamındaki Kredilerin Yeniden Finansmanına İlişkin Usul ve Esaslar
Hakkında Yönetmelik.
Sermaye Piyasası Mevzuatı Çerçevesinde Değerleme Hizmeti Verecek Şirketlere ve Bu
Şirketlerin Kurulca Listeye Alınmalarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ (Seri: VIII, No: 35).
06.03.2006 tarih ve 26100 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Sermaye
Piyasasında Uluslararası Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ (Seri: VIII, No: 45).
02.08.2007 tarih ve 26601 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Sermaye
Piyasası Mevzuatı Çerçevesinde Değerleme Hizmeti Verecek Şirketlere ve Bu Şirketlerin
Kurulca Listeye Alınmalarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğde Değişiklik Yapılmasına Dair
Tebliğ.
05.07.2013 tarih ve 28698 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Gayrimenkul
Sertifikaları Tebliğ.
03.01.2014 tarih ve 28871 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Gayrimenkul
Yatırım Fonlarına İlişkin Esaslar Tebliğ.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
229
GAYRİMENKUL DEĞERLEME ESASLARI
23.01.2014 tarih ve 28891 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Gayrimenkul
Yatırım Ortaklıklarına İlişkin Esaslar Tebliğinde Değişiklik Yapılmasına Dair Tebliğ.
28.05.2013 tarih ve 28660 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Gayrimenkul
Yatırım Ortaklıklarına İlişkin Esaslar Tebliği.
17.07.2014 tarih ve 29063 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren İpotek
Finansmanı Kuruluşlarına İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ.
02.11.1985 tarih ve 18916 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanarak yürürlüğe giren Planlı
Alanlar Tip İmar Yönetmeliği.
LİSANSLAMA SINAVLARI ÇALIŞMA KİTAPLARI
230
Download

Buradan İndirebilirsiniz