Alternatif
Piyasalar
EMTİA
KÖMÜR
8 Mayıs 2014
Kömür Görünüm
Geçtiğimiz senelerde kaya gazı teknolojisindeki gelişmelerle birlikte Kuzey Amerika’da büyük doğal gaz rezervlerinin
bulunması ve yeni petrol/gaz sahalarının geliştirilmesi, doğal gaz fiyatlarını olumsuz etkileyerek 2012 ortalarında
$2’ın altına kadar gerilemesine neden olmuştu. Düşen doğal gaz fiyatları, zaten çevreye verdiği zararlardan ötürü
kullanımı giderek azalan kömürden doğal gaza geçişi daha da hızlandırmış ve kömürde global bazda düşen tüketim
ve artan stoklar arz/talep dengesinde fazlalıklara yol açmıştı. Dolayısıyla geçtiğimiz senelerde kömür fiyatlarının ve
kömür üreten şirketlerin hisselerinin düşüş trendinde olduğunu görmüştük. Bunun yanında dünyanın en büyük
kömür ithalatçısı olan Çin ekonomisindeki yavaşlama ve azalan çelik talebi de fiyatları olumsuz etkileyen başka bir
dinamikti.
Ancak bu kış havaların Kuzey Amerika’da
oldukça soğuk seyretmesi ve kullanımın
günlük
ortalama
90,6
bcf
ile
rekor
seviyelere çıkması, Amerika’da doğal gaz
envanterini 822 bcf ile 5 yıllık ortalamaların
%55 altına indirdi. Bu dönemde doğal gaz
fiyatlarının
seviyelerine
hızla
kadar
yükselerek
çıktığını
$6,50
gördük.
Sonrasında havaların düzelmesiyle fiyatlar $4,50 seviyelerine doğru gerilese de; önümüzdeki yaz aylarında klima
kullanımının başlaması talebi tekrar canlandırarak, fiyatların $4 üzerinde kalmasını sağlayabilir. Yukarıda bahsetmiş
olduğumuz zaten kırılgan durumdaki envanter seviyesi de, fiyatları destekleyecek başka bir unsur olacaktır. Yükselen
doğal gaz fiyatlarıyla beraber alternatif yakıt arayışlarıyla; kömür, nükleer, hidroelektrik gibi diğer kaynakların tekrar
ön plana çıkmaya başladığını göreceğiz. Yüksek doğal gaz fiyatlarının kalıcı olması durumu da, alternatif yakıtlara
geçişi hızlandırarak, kömür talebininin canlanmasında rol oynayacaktır.
Kömürün oluşumu ve kullanımı üzerinden kısaca geçersek; kömür rezervleri yaklaşık 300 milyon yıl önce oluşmaya
başlayan, toprak altında basınç ve sıcaklık ile sıkışan bitki ve organik maddelerin birikiminden oluşuyor. Bu
rezervlerinin kalitesi ise, kömürün oluştuğu organik madde cinsine, ne kadar derinde bulunduğuna, sıcaklık ve basınç
seviyesine ve ne kadar uzun süre toprak altında kaldığına göre değişiyor. Organik maddelerin yer altında kaldıkça
kömürleşmesi ve dolayısıyla kalitesi artıyor ve karbon oranı arttıkça aşağıdaki şemada soldan sağa doğru gösterilen
yüksek kalite kömüre doğru çıkıyor. En değerli kömür antrasit, yaklaşık %95 karbondan oluşuyor ve genellikle
ısınmada kullanılıyor. Bunun arkasından gelen taş kömürü ve linyitin karbon oranları azken, oksijen ve hidrojen
oranları daha fazla.
Şemada da organik olgunluklarına, karbon seviyelerine ve kalitelerine göre kömür cinsleri
linyitten başlayarak, alt bitümlü kömür, bitümlü kömür ve antrasit olarak sıralanmış durumda. Antrasit düşük nem,
yüksek karbon oranı ve daha parlak görüntüsü ile daha sert bir kömür olup, yukarıda bahsettiğimiz kok kömürü veya
metalurjik kömür ise taş kömürünün işlenmesi ve içerisinden bazı gazların çıkartılması ile elde edilen bir kömür cinsi.
Bu kömür, genellikle çelik yapımında kullanıldığı için termal kömüre göre fiyatlama dinamikleri daha farklı.
Hakan Halaç
[email protected]
+90 212 319 79 67
8 Mayıs 2014
Dolayısıyla ekonomik gelişmeler, mevsim şartları, elektrik ihtiyacı, altyapı yatırımları gibi çok çeşitli faktörler değişik
kömür cinslerinin talebini ve fiyat dinamiklerini farklı şekilde etkiliyor. Kömür üreticilerine yatırım yaparken de bu
dinamikleri göz önünde bulundurarak
firmaların hangi tip kömürde rezerv ve üretimlerinin ağırlıkta olduğunu
incelemek gerekiyor.
Kaynak: WCA
Global bazda kömür arz/talebini incelediğimizde, halen dünyada üretilen elektiriğin %41’inin kömürden sağlandığını
görüyoruz. Kömürün ucuz ve kesintisiz bir enerji kaynağı olması, hala tercih sebebi olmasının başka bir sebebi. Uzun
vadede her ne kadar kömür kullanımı giderek azalma eğiliminde olsa da, ülke spesifik baktığımızda halen Amerika
ve Çin’de enerji üretiminin önemli bir kısmında kömür kullanılıyor (Amerika’daki elektrik üretiminin neredeyse yarısı
kömür ile sağlanıyor). Talebin önümüzdeki dönemde de güçlü kalmasını sağlayacak başka bir faktör, gelişmekte olan
ülkelerin sanayileşmesi ve şehirleşmesinde kullanabilecekleri en ucuz ve efektif yakıtlardan birinin hala kömür
olması. (Dünyada halen 3,5 milyar insan yeteri kadar elektrik kullanamıyor) IEA raporlarına baktığımızda kömürün
önümüzdeki üç yıl içerisinde de dünyada kullanılan en büyük enerji kaynağı olacağı öngörülüyor.
Arz tarafına baktığımızda ise; düşen fiyatlarla beraber üreticilerin üretimi düşürmesi ve bazı madenleri kapatması
arz/talep dengesinin tekrar sağlanmasında rol oynayacak bir faktör. Buna karşılık kömür üretici ülkelerin zayıf para
birimleri ve bazı bölgelerdeki düşük maliyetli projeler ise arzdaki ani düşüşleri dengeleyerek üretimin canlı kalmasını
sağlayan dinamikler.
Elektrik kullanımında kömür
2
[email protected]
Hakan Halaç
[email protected]
+90 212 319 79 67
8 Mayıs 2014
Endüstrideki gelişmelere baktığımızda; geçtiğimiz günlerde Consol Energy (NYSE:CSX) üretim projeksiyonlarını 30,1
milyon- 32,1 milyon aralığından 31m-33m aralığına çektiğini ve birinci çeyrekte termal kömür talebinin güçlü
olduğunu ancak metalurjik kömür talebinin özellikle Çin’de zayıf kalmaya devam ettiğini açıkladığını gördük.
Üretiminin önemli bir kısmı kok kömürü olan Walter Energy (NYSE:WLT) de, ilk çeyrekte kok kömürü fiyatlarının %17
düşerek Amerika’da satış fiyatının ortalama $157/ton seviyelerinden gerçekleştiğini açıkladı. (Yukarıda da
bahsettiğimiz gibi, termal kömür enerji üretiminde kullanılırken, metalurjik kömür daha çok çelik üretimi gibi
proseslerde kullanılıyor) Kullanımı incelediğimizde, aşırı soğuklar nedeniyle enerji talebindeki artış ve Çin’de son
zamanlarda gördüğümüz zayıflama dolayısıyla çelik üretimindeki düşüş, şirketin bahsetmiş olduğu trendi doğruluyor
ve önümüzdeki günlerde de bunun devam ettiğini görebiliriz. Burada metalurjik kömür fiyatlarının $150 seviyelerinde
düşüş eğilimde/yatay kaldığını, termal kömürde ise envanterin 5 senelik ortalamaların altına inmesi ve talebin güçlü
kalması ile fiyatların yükselme eğilimine girdiğini görebiliz. Bir başka önemli gelişme James River Coal (NYSE:JRCC)
şirketinin iflasını açıklaması idi ki, zayıf bilançosu ve borç yükü olan şirketlerin düşük fiyatlarda operasyonlarının
karsız hale geldiğini görüyoruz. Fiyatların düşük kalması daha fazla şirketi üretimi azaltmaya veya madenlerini
kapatmaya hatta James River Coal’da olduğu gibi iflasa zorlayabileceğini ve bu dinamiğin önümüzdeki dönemde arzı
azaltarak, fiyatlara destek olabileceğini görüyoruz. Burada dikkat edilmesi gereken bir başka önemli nokta da, yatırım
kararı alırken, fiyatların bir süre daha baskı altında kalabileceğini düşünerek zayıf bilançolu, nakit akışı sıkıntılı ve
borç yükü yüksek olan şirketlerden uzak durmak olacaktır ki, James River bu konuda önemli bir örnekti.
Source: U.S. Energy Information Administration, Electric Power Monthly
Endüstride fiyat dinamiklerini etkileyebilecek başka bir konu da, Amerika’da elektirik üreten enerji üretim tesislerinde
kömür stoklarının bu kış %24 düşmesi idi(Kasım 2013 ile Şubat 2014 arasında 156 milyon tondan 119 milyon ton
seviyesine kadar geriledi). Bu da, Mart 2006’dan bu yana gördüğümüz en düşük seviye. Bu kış elektrik üretimi
geçtiğimiz kışa göre %5,3 artarken, bunun yaklaşık %59’u kömürden sağlandı. İçerisinde bulunduğumuz bahar ayları
genellikle kömür stoklarının arttırılmaya başlandığı aylar, özellikle de elektiriğin yoğun olarak kullanıldığı yaz ayları
öncesinde. Nitekim tren yolu ile taşınılan kömür sevkiyatlarının Şubat ayı ile beraber yükselişe geçtiğini ve son
haftalarda daha da hızlandığını görüyoruz. Önümüzdeki haftalarda da talepte canlanmanın ivmelendiğini görebiliriz.
3
[email protected]
Hakan Halaç
[email protected]
+90 212 319 79 67
8 Mayıs 2014
Sektörde hisse seçimine geldiğimizde, özellikle güçlü bilançosu olan ve fiyatların düşük kaldığı dönemde de
operasyonlarnı devam ettirebilecek ve aynı zamanda global bazda değişik bölgelerde çeşitli kömür cinslerini
üretebilen şirketlerin yatırım için ön plana alınmasının mantıklı olacağını düşünüyoruz.
Peabody Energy (NYSE:BTU) bu anlamda sektörde seçilebilecek en uygun şirketlerden bir tanesi. Sektörde düşük
fiyatlar nedeniyle karların düştüğünü hatta bir çok firmanın son çeyreklerde zarar açıkladığını görüyoruz. Dolayısıyla
değerleme rasyosu olarak Fiyat/Satış oranına baktığımızda Peabody’nin 0,72 ile sektör ortalamasının altında
olduğunu, serbest nakit akışının relatif olarak güçlü olduğunu, EV/EBITDA oranının 10,94 ile sektör ortalaması
seviyelerinde olduğunu ve %1,80 temettü getirisi olduğunu görüyoruz. Şirketin global bazda bir çok kömür madeni
işletmesi ve dolayısıyla değişik cins kömürlerde üretim yapması çeşitlendirme açısından önemli. Aynı zamanda
fiyatların düşük seyrettiği ve şirket bilançolarını en kötü etkileyen kok kömüründe Avustralya’daki madenlerinde
maliyetlerin düşük olması, buradan gelen zararların sınırlı kalması açısından olumlu bir faktör.
Peabody Energy kok kömürünü sadece Avustralya’da üretiyor ve geçtiğimiz sene bu kömür fiyatlarında %17
civarında düşüş gerçekleşti (yukarıda bahsettiğimiz Walter Energy’nin ortalama fiyatlarındaki düşüş ile de paralel).
Ancak Peabody’nin en büyük avantajı kok kömüründen kazanç sağlamadığı dönemlerde, PRB (Powder River Basin)
olarak bilinen, Amerika’nın kömür ihtiyacının yaklaşık %40’ını karşılayan ve Wyoming dolaylarından çıkarılan
kömürden kar elde edebilmesi. Geçtiğimiz seneye göre PRB fiyatları ciddi biçimde artış gösterimesi (özellikle
Amerika’da soğuk geçen kış dolayısıyla) şirket için oldukça olumlu, çünkü bu segment aynı zamanda Peabody’nin
cirosunun %40’ını oluşturuyor. Önümüzdeki günlerde Amerika’da termal kömür fiyatlarının güçlü seyretmesi şirket
için de oldukça olumlu bir dinamik olacaktır.
Peabody Energy - NYSE:BTU (Hafta)
4
[email protected]
Hakan Halaç
[email protected]
+90 212 319 79 67
8 Mayıs 2014
Uygulanabilecek Stratejiler:
Tek yönlü:
Peabody (NYSE:BTU) uzun: Hissesinde uzun pozisyon
Market Vectors Coal ETF: NYSE:KOL uzun: Kömür borsa yatırım fonunda uzun pozisyon
Market Nötr:
Peabody uzun/ KOL kısa pozisyon: Peabody hissesinin kömür hisselerinin genelinden daha iyi performans
göstereceğine yönelik strateji.
KOL uzun/ Direxion Energy Bear 3X – triple leveraged ETF (Enerji 3x kısa ETF) uzun:Kömürün grup olarak
önümüzdeki günlerde diğer enerji hisselerine göre daha iyi performans göstereceğine yönelik strateji
KOL uzun/ UNG kısa: Kömür hisselerinin doğal gaz vadeli kontratlarına göre daha iyi performans göstereceğine
yönelik strateji
Peabody uzun/Alpha Natural Resources kısa: Güçlü bilançolu, çeşitli kömür madenlerine sahip şirketlerin, borç
yükü ağır olan ve belli bölge ve kömür cinslerine yoğunlaşmış şirketlere göre daha iyi performans göstereceğine
yönelik strateji.
[email protected]
5
8 Mayıs 2014
ÇEKİNCE:
Bu rapor, yönlendirici nitelikte işlem ve faaliyetlere ilişkin olmadığı gibi; yorum ve tavsiyeler içermemekte; tarafsız ve dürüst bir bakış açısıyla
düzenlenmiş olup, alıcısının menfaatlerine ve/veya ihtiyaçlarına uygunluğu gözetilmeksizin ve karşılığında maddi menfaat elde etme beklentisi
bulunmaksızın hazırlanmış bir derlemedir. Bu raporda yer alan bilgi ve veriler, araştırma grubumuz tarafından güvenilir olduğuna inanılan
kaynaklardan derlenmiş olup doğrulukları ayrıca araştırılmamıştır. Bu nedenle, bu bilgilerin tam veya doğru olmamasından, kullanılan
kaynaklardaki hata ve eksik bilgilerden dolayı doğabilecek zararlar konusunda Kurumumuz ve Kurumumuz çalışanları herhangi bir sorumluluk
kabul etmez. Bu rapor yatırımcıların genel olarak bilgi edinmeleri amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların bu rapordan etkilenmeyerek kararlarını
vermeleri beklenmektedir. Bu rapor hiçbir şekilde yatırım tavsiyeleri içermediği gibi, bu rapora ilişkin olarak yatırımcılara Kurumca herhangi bir
garanti verilmemektedir. Bu raporun ticari amaçlı kullanımı sonucu oluşabilecek zararlardan dolayı Kurumumuz hiçbir sorumluluk
üstlenmemektedir. Bu rapor hiç bir şekilde dayanak varlığın satın alınması veya satılması için bir teklifi veya aracılık teklifini içermemektedir.
Raporun pair trading için kullanım yöntemleri içermesi halinde; pair trading için kullanılan yöntemlerin her zaman doğru sonuç vermeyeceği göz
önüne alınmalıdır. Bu rapor içerisindeki veriler değişkenlik gösterebilir. Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri Kurumumuzca
yürütmekte olduğumuz yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat
kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum
ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun
olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu
raporun tümü veya bir kısmı Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin yazılı izni olmadan çoğaltılamaz, yayınlanamaz, üçüncü kişilere
gösterilemez veya ileride kullanılmak üzere saklanamaz
[email protected]
6
Download

Kömür - Tradebox