OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Analist Raporu
Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş.
Elektrik Üretimi
06 Haziran 2014
Bu rapor, OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, Piramit
Değerler A.Ş.’nin (“Piramit”) Bomonti Elektrik Mühendislik
Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş. (“Bomonti” ya da “Şirket”)
için hazırladığı Halka Arz Değerleme Raporu’na ilişkin analist
raporudur.
Bomonti hakkında özet bilgi
Şirket, 2007 yılında kurulmuş olup, genel yönetim merkezi
İstanbul’da bulunmaktadır. Şirket, Adıyaman Mutlu Köyü’ndeki 6.7
MW kapasiteye sahip Şifrin Regülatörü ve Hidroelektrik
Santrali’ndeki elektrik üretimi ve satış faaliyetlerine 2012 yıl sonu
itibarıyla başlamıştır. Santralin işletme süresi 2012 yılından itibaren
47 yıldır. Şirketin faaliyet konusu elektrik enerjisi üretimi için baraj
kurulması, işletmeye alınması, kiralanması, elektrik üretimi ve satışı
olarak belirtilmiştir.
Halka Arz Bilgileri
Halka arz fiyatı
Halka arz öncesi sermaye
Sermaye artırımı
Halka arz sonrası sermaye
Ortak satışı
Halka açıklık oranı
Halka arz sonrası piyasa değeri
Halka arz büyüklüğü
Talep toplama tarihi
2.05 TL
13,600,000 TL
3,400,000 TL
17,000,000 TL
0 TL
20.0%
34,850,000 TL
6,970,000 TL
9-10 Mayıs 2014
Şifrin HES, her biri 3.372 MW gücündeki iki adet tribüne ve toplam
5,000 m³ su biriktirme alanına sahiptir. Santral bölgedeki akarsular
ve derelerden beslendiği için üretim hacmi yağış rejimine bağlı
olarak değişkenlik göstermektedir. Şirket, ürettiği elektrik enerjisini
Türkiye Elektrik İletim A.Ş. ’ne spot piyasa (DUY) aracılığıyla
satmaktadır. Santrale yapılacak 1.45 milyon TL yatırımla üretim
kapasitesinin 2014 yıl sonuna kadar 2MW artırılması
planlanmaktadır. Şirket ayrıca 1.75 milyon TL’lik yatırımla taşkın
önleme bentleri kurarak sel sularının biriktirilip enerjiye
çevrilmesini ve böylece santralin kapasite kullanımını artırmayı
amaçlamaktadır. Projelere henüz başlanmamış olup tamamının
2015 yıl sonuna kadar bitirilmesi hedeflenmektedir.
Çıkarılmış sermayesi 13.6 milyon TL olan şirketin hissedarları gerçek
kişiler olup, %99.4 hisse Bayram Kınay’a aittir. 9-10 Mayıs
tarihlerinde talep toplanması yapılacak Bomonti’nin halka arzı
sermaye artışı şeklinde olacaktır. Halka arz fiyatına göre, halka arz
edilen kısmın piyasa değerinin 6.97 milyon TL olması
beklenmektedir. Halka arz sonrası şirketin halka açıklık oranı ise
%20 olacaktır.
Lütfen raporun en sonundaki uyarıları okuyunuz.
Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş.
06 Haziran 2014
Bomonti’nin finansalları hakkında özet bilgi
Finansal Göstergeler
(bin TL)
2012
2013
Gelirler
154
2,512
Brüt Kar
-85
673
-55.3%
26.8%
marj %
Şirketin sahip olduğu tek üretim tesisi olan Şifrin HES 2012 yıl
sonunda faaliyete geçmiştir. Bu sebeple şirketin 2012 yılı
finansallarının incelenmesi gerekli görülmemiştir. 2013 yılında ise
santral yıllık ortalama %27 kapasite kullanım oranı ile çalışarak
toplam 15,966 MWs elektrik üretmiştir. Üretilen elektriğin ortalama
satış fiyatı kWs başına 0,155 TL olarak gerçekleşmiştir ve bu fiyat
spot piyasa 2013 yılı referans fiyat ortalaması ile aynı seviyededir.
Esas Faaliyet Karı
marj %
126
5.0%
-81
-5,050
marj %
-52.6%
-201.0%
Bilanço
(bin TL)
2012
2013
139
44
86
65
Net Kar
Nakit ve Nakit Benzerleri
Ticari Alacaklar
2013 yılı ikinci yarısından itibaren yaşanan kuraklık sebebiyle
santralin kapasite kullanım oranının beklenenden düşük
gerçekleştiği belirtilmektedir. Kuraklığın üretim hacmindeki olumsuz
etkisinin 2014 yılında da sürmesi öngörülmektedir. Diğer taraftan,
kuraklık sebebiyle bu yıl geçen yılın ortalamasının üzerinde
seyreden spot piyasa elektrik fiyatlarının şirketin 2014 yıl sonu
cirosunu destekleyeci bir unsur olması beklenebilir.
-150
-97.1%
0
0
Maddi Duran Varlıklar
27,841
33,702
Toplam Varlıklar
34,829
41,162
Stoklar
Kısa Vadeli Finansal Borçlar
Uzun Vadeli Finansal Borçlar
449
4,176
15,938
18,777
503
422
Özsermaye
12,572
14,092
Toplam Kaynaklar
34,829
41,162
Net Borç
16,249
22,909
Geçmiş Yıllar Kar/Zarar
2013 yılı toplam satış geliri 2.5 milyon TL olan Bomonti, satışlardan
672,888 TL brüt kar elde etmiştir. Satışların maliyeti kaleminin
büyük çoğunluğunu amortisman giderleri oluşturmuştur. Şirketin
2013 yılı esas faaliyet karı ise 126,149 TL olurken asas faaliyet kar
marjı %5 olarak hesaplanmaktadır. Yenilenebilir enerji üretimi alanı
için düşük sayılabilecek olan %5’lik kar marjı seviyesinin kuraklık
etkisi ortadan kalktığında ve yeni yatırımlar devreye girdiğinde daha
üst seviyelere çıkması oldukça olasıdır.
Şirket, net finansal giderler sebebiyle 2013 yıl sonunda 5 milyon TL
zarar kaydetmiştir. Net borç tutarının 2012 yılına göre %41 arttığı
görülmektedir. Diğer taraftan şirketin Akedaş’tan 4.75 milyon TL
tutarında ticari olmayan alacağı bulunmaktadır.
Şirketin bilanço yapısında bakıldığında toplam varlık büyüklüğü
2013 yıl sonu itibari ile 41.2 milyon TL olarak gözükmektedir. En
büyük varlık kalemini 33.7 milyon TL ile maddi duran varlıklar
oluşturmaktadır. Şirketin elektrik üretimi faaliyetinde bulunuyor
olması sebebiyle stoğu bulunmamaktadır. Yükümlülükler kısmında
ise yaklaşık 23 milyon TL tutarında uzun ve kısa vadeli finansal borç
bulunmaktadır.
2013 yıl sonu finansallarına göre şirketin dönen varlıklarının kısa
vadeli yükümlülüklerine oranı 0.42 olarak hesaplanmaktadır.
2
Lütfen raporun en sonundaki uyarıları okuyunuz.
Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş.
06 Haziran 2014
Fiyat Tespit Raporuna Yönelik Yorumlar
Bomonti’nin halka arzı için 2.05 TL fiyat belirlenmiş
olup, yayınlanmış olan fiyat tespit raporuna göre
şirketin değerlemesinde İndirgenmiş Nakit Akımı ve
Emsal karşılaştırma yöntemleri eşit ağırlıklarla
kullanılmıştır.
Raporda verilen İNA yöntemli değerlemede
projeksiyon dönemi olarak 2014-2018 arasındaki 5 yıl
alınmıştır. 2013 yılında %27 olarak gerçekleşen
kapasite kullanım oranı (KKO) 2014 yılı için %24 olarak
alınmıştır. KKO’nın 2015’de kuraklığın sona ereceği
varsayımıyla %40’a çıkması öngörülürken 2016’da ise
tamamlanan verimlilik yatırımlarının etkisiyle %46’ya
ulaşacağı varsayılmıştır. Uzun vadeli yağış tahmini
yapmanın olanaksızlığı sebebiyle KKO varsayımlarının
aşağı yönlü risk taşıdığını belirtmekte fayda görüyoruz.
Spot piyasada oluşan ortalama satış fiyatının ise
varsayılan enflasyon oranlarına göre daha hızlı
yükselebileceğini düşünmekteyiz. Bu da şirketin
değerlemesi için yukarı yönlü risk teşkil etmektedir.
Değerlemede kullanılan %2.75’lik terminal büyüme
oranını, uzun dönem enflasyon oranı ve GSMH
büyüme beklentilerimizi (sırasıyla %7 ve %4) göz
önüne alarak makul bulmaktayız. %5 risk primi ve
%10.10 risksiz faiz oranı kullanılarak hesaplanan
%11.25 AOSM’nin de makul olduğunu düşünüyoruz.
AOSM
Sermaye Maliyeti
Öz Kaynak Oranı
Vergi Sonrası Borç Maliyeti
Borç Oranı
11.25%
15.10%
38.04%
8.88%
61.96%
Gösterge Tahvil
Firma Risk Primi
Terminal Büyüme
Beta
10.10%
5.00%
2.75%
1.00
Değerleme Yöntemi
Ağırlık
İNA Analizi
Emsal Karşılaştırma
Toplam
50%
50%
Şirket Değeri
(mn)
30.92 TL
30.71 TL
Halka Arz Sonrası Şirket Değeri (İskontosuz)
Halka Arz Fiyatı (İskontosuz)
Halka Arz İskontosu (%)
Halka Arz İskontosu Sonrası Şirket Değeri
Halka Arz Fiyatı
Ağırlıklandırılmış
Birim Pay Değeri
15.46 TL
15.35 TL
30.81 TL
38,212,719 TL
2.25 TL
8.80%
34,850,000 TL
2.05 TL
Değerleme yöntemi olarak Borsa çarpanlarının
kullanılmamış olması bizce yerindedir. Borsa’da işlem
görmekte olan elektrik şirketlerinin doğal gaz, rüzgar,
kömür gibi farklı kaynaklardan üretim yapıyor olması
ve diğer taraftan bu yıl yaşanan kuraklığın
hidroleketrik üretimindeki olumsuz etkisi göz önüne
alındığında bu şirketlerle karşılaştırma yapmak anlamlı
olmayacaktır. Bunun yerine benzer şekilde sadece
hidroelektrik üretimi yapan şirketlerin MW başına
değerlerinin
ortalaması
kullanılarak
yapılan
değerlemenin daha doğru bir sonuç verdiği
kanısındayız. Kullanılan MW başına değerler ise
Türkiye’deki HES’ler için makul görünmektedir.
Sonuç: Oluşturulan benzer şirket grubunu ve
değerlemede
kullanılan
yöntemleri
uygun
bulmaktayız. Bomonti’nin projeksiyon dönemi için
kabul edilen KKO hedeflerine ulaşacağı varsayımıyla,
%8.8 iskonto ile hesaplanan 2.05 TL halka arz fiyatının
makul olduğunu düşünmekteyiz.
3
Lütfen raporun en sonundaki uyarıları okuyunuz.
Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş.
06 Haziran 2014
Önemli Uyarı
Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin
alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin
ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler,
söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü’ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini te msil
etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir. OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin
hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım
bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.
Download

Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik İnşaat Turizm ve Ticaret A.Ş.