ŞİRKET GÜNCELLEME
TÜRKİYE / SÜT VE SÜT ÜRÜNLERİ
18 Mart 2014
Araştırma
PINAR SÜT
TUT
(Önceki TUT)
Artan çiğ süt fiyatları marjları tehdit ediyor
 Brüt marj beklentileri aşağı yönlü revize edildi. 2014 yılındaki
PNSUT TI
45
19.07/14.02
0.1
1 Ay
3 Ay
6 Ay
YBB
2.2
4.8
2.2
20.9
10.3
30.4
3.4
9.2
Getiri
BIST100 Rölatif getiri
20.00
16.00
12.00
8.00
4.00
Fiyat (TL)
02/14
11/13
08/13
05/13
02/13
11/12
08/12
05/12
02/12
11/11
08/11
0.00
05/11
payı 2013 yılında %11’e yükseldi (2012: %10). Şirket de özellikle
Körfez Ülkeleri’ne olan ihracata daha çok odaklanacağını belirtiyor.
Pınar’ın iç pazarda primli ürün segmentinde kalması sebebiyle pazar
payı kaybettiğini ve bu kaybını ihracata ağırlık vererek kapattığını
düşünüyoruz. Buna paralel 2014 senesi için ihracat büyümesini %20,
2015 için ise yeni fabrikanın devreye girmesi ile %22 olarak alıyoruz.
Fiyat Performansı (%)
02/11
 İhracat satışları destekliyor. İhracatın toplam satışlar içindeki
TRY 18.2
TRY 18.8
TRY 1.07
9.2%
TRY 818 mn/US$368mn
Bloomberg Kodu
Hisse Sayısı (mn)
Son 12 ay Hisse Fiyat Aralığı
3 ay Ortalama Günlük İşlem Hacmi (mn dolar)
11/10
sonunda operasyona başlayacak (önceki beklenti 3.Çeyrekti).
2014’teki düşük GSYH beklentimiz (%2) ile birleşince, bu sene için
satış hacmi büyümesini %1.8 olarak tahmin ediyoruz. Satış
gelirlerinin ise %0.5’lik bir reel fiyat büyümesi tahmini ile (2013: %0.3)
yıllık %10.9 artmasını öngörüyoruz. Ayrıca, 2013 yılında sanayiye
aktarılan çiğ süt oranı yatay kaldı, 2014 senesi için de sokak
sütündeki yukarı yönlü trend devam edebilir. Pınar’ın satış hacminin
2014-16 yılları arası bileşik büyüme oranını %5 olarak alıyoruz.
17 Mart 2014
Mevcut fiyat
Hedef fiyat
Hisse başına temettü
Getiri
Mevcut Piyasa Değeri
08/10
 Yeni fabrikanın açılışı ertelendi. Şanlıurfa fabrikası bu sene
Hisse Verileri
05/10
hava koşulları çiftçileri etkilediği için, çiğ süt fiyatları beklenenden
erken artırılarak Şubat ayında 1.0 TL’den 1.05 TL’ye yükseldi. Ancak,
kuraklık ile ilgili endişelerin devam etmesi sebebiyle bir artış daha
bekleniyor, biz de 1.10 TL’ye çıkacağı beklentimizi modelimize
Temmuz ayı itibariyle yansıtıyoruz. Bu sebeple 2014 brüt kar marjı
beklentimiz yıllık 1.1 puan düşerek %17.5 oluyor.
Rölatif Fiyat (TL)
 1Ç14 görünümü çok olumlu değil.
1Ç14 satış gelirlerinin
ihracat ile desteklenerek 214 milyon TL’ye ulaşmasını bekliyoruz
(yıllık %11 artış). 1Ç14 marjlarında çiğ süt fiyat artışlarının gecikmeli
etkisinden dolayı daha az bir düşüş bekliyor ve brüt karın 38 milyon
TL seviyelerine ulaşacağını öngörüyoruz (yıllık %10 düşüş). FAVÖK
yıllık %15 düşerken, net karın ertelenmiş vergi gelirleri sayesinde
yıllık %10’luk artış ile 17 milyon TL’ye geleceğini düşünüyoruz.
 TUT önerimizi koruyoruz. Hisse için %3.4 yukarı yönlü
potansiyel taşıyan 18.8 TL hedef fiyat ile TUT önerimizi koruyoruz.
Şirket hisse başına 1.07 TL temettü kararıyla beklentimiz 1.22 TL’nin
altında kaldı. Bloomberg çarpanlarına göre, FD/FAVÖK (8.2x) ve
F/K(11.2x) bazında sırasıyla %8 iskontolu ve %3 primli işlem görüyor.
Hisse son üç ayda BIST100’ün %21 üzerinde performans gösterdi.
IFRS
2010
2011
2012
2013T
2014T
Satışlar
651
727
810
898
1,026
VAFÖK
83
63
70
73
95
Net kar
73
55
67
71
84
Hisse başına kar (TL)
1.6
1.2
1.5
1.6
1.9
Hisse başına temettü (TL)
1.5
1.0
1.1
1.1
1.4
F/K (x)
7.0
9.2
13.5
12.4
10.4
9.2
FD/VAFÖK (x)
6.8
8.4
12.0
10.5
Temettü verimi (%)
12.1
9.8
6.2
6.9
8.3
Özkaynak karlılığı (%)
16.3
17.7
12.5
14.0
15.6
Gizem Çelik
[email protected]
+90 212 319 84 35
Akif Moroğlu
[email protected]
+90 212 319 84 29
18 March 2014 – Pinar Sut
2011
2012
2013
2014T
2015T
651
-517
134
-65
83
15
68
2
13
83
-10
0
727
-582
145
-95
63
13
50
3
9
62
-7
0
810
-659
151
-96
70
16
54
4
5
59
8
0
898
-741
157
-102
73
18
55
4
5
64
7
0
1,026
-841
185
-111
95
21
74
8
6
88
-4
0
73
55
67
71
84
Nakit v e nakit benzerleri
Stoklar
Ticari alacaklar
Diğer alacaklar
Dönen Varlıklar
Maddi durna v arlıklar
Finansal y atırımlar
Diğer duran v arlıklar
5
60
102
78
245
277
92
12
5
82
101
36
224
292
98
2
1
95
116
21
233
347
102
1
2
104
128
23
257
375
106
1
7
111
141
27
285
374
110
1
Duran Varlıklar
381
393
450
483
486
Toplam Varlıklar
626
617
683
740
771
20
16
1
1
1
Ticari borçlar
Diğer kısa v adeli y ükümlülükler
Kısa Vadeli Yükümlülükler
Uzun v adeli f inansal borçlar
Diğer uzun v adeli y ükümlülükler
Uzun Vadeli Yükümlülükler
Azınlık Payları
106
9
135
15
36
51
0
115
7
137
0
44
44
0
145
8
154
0
50
50
0
162
9
173
5
56
61
0
173
10
184
4
42
46
0
Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar
439
436
480
506
542
Toplam Kaynaklar
626
617
683
740
771
Vergi öncesi kar
Amortisman
İşletme sermay esinde değişim
Diğer
İşletme faaliyetlerinden sağlanan nakit
Y atırımlar
Varlık satışı v e diğer
Yatırım faaliyetlerinde kullanılan nakit
Borçlarda değişim
Temettü
Diğer
Finansman faaliyetlerinde kullanılan nakit
83
15
-30
-35
33
-18
8
-10
18
-51
-3
-36
62
13
-13
-11
51
-31
67
36
-19
-65
-3
-87
59
16
2
-1
76
-50
29
-21
-10
-46
-2
-58
64
18
-2
5
85
-49
12
-37
5
-51
0
-46
88
21
-9
-16
84
-23
9
-14
-2
-63
0
-65
Toplam nakit hareketi
-12
0
-4
1
5
31
11
1
4
-3
21%
13%
18%
1.1
24
-12%
0.1
0.4
20%
9%
13%
1.2
30
-11%
0.0
0.2
19%
9%
15%
1.2
25
nm
0.0
0.0
18%
8%
14%
1.3
23
nm
0.0
0.1
18%
9%
16%
1.4
23
-5%
nm
nm
Gelir Tablosu
Net satışlar
Satışların maliy eti
Brüt Kar
Faaliy et giderleri
VAFÖK
Amortisman
Faaliyet gelirleri
Finansal gelir/gider
Diğer gelir/gider
Vergi öncesi kar
Vergi
Azınlık hisseleri / diğer
Net kar
Bilanço
Kısa v adeli f inansal borçlar
Yatırım Görüşü
Pınar Süt, süt ve süt ürünleri üretim ve dağıtım
alanında Türkiye’de lider pozisyondadır. Türkiye’de
tüketici ürünleri alanında öncü olan Yaşar Holding,
Pınar Süt’ün %62’sine sahiptir. 2014 yılının süt
sektörü için zorlu bir sene olacağını düşünüyoruz.
Kötü hava koşulları ile Şubat’ta artan çiğ süt
fiyatlarının (1 TL’den 1.05 TL’ye artış) kuraklık
endişelerinin devamı ile yaz ortalarına doğru 1.10
TL seviyelerine çıkacağını düşünüyoruz. Ayrıca,
şirketin Şanlıurfa’daki yeni fabrikası bu sene
sonundan önce faaliyete geçmeyecek. Bu sebeple
2014 yılı için brüt kar marjı beklentimizi düşürerek
geçen yılın 1.1 puan altında %17.5 seviyelerinde
tutuyor ve satış hacmi büyümesininin sınırlı
olmasını bekliyoruz (yıllık %1.8). Yeni fabrikanın
ihracat
merkezlerine
yakınlığı
sebebiyle
marjlardaki iyileşme beklentimizi 2015’e çekiyoruz.
Hisse için beklentiler ve riskler
İçme sütü tüketimi ve ihracat hacmindeki artış
potansiyeli şirket için en büyük yukarı yönlü riskleri
oluşturmaktadır. Ayrıca, 2014 sonu itibariyle
faaliyete geçecek yeni fabrika yüksek vergi
teşvikleri ve düşük personel giderleri sebebiyle
marjları destekleyerek hisse için pozitif katalist
olarak öne çıkmaktadır. Öte yandan, çiğ süt
fiyatlarındaki
beklenenden
yüksek
artışlar,
2014’teki kuraklık beklentileri ve sektördeki artan
rekabet hisse için risk teşkil etmektedir. Ayrıca,
Pınar Süt, Yaşar Holding’in borçlarına (664 milyon
TL, Pınar’ın piyasa değerinin %81’i) holdingin diğer
iştirakleriyle ortak garantör olarak gözükmektedir.
Pınar Süt ortaklık yapısı (2013)
Nakit Akım Tablosu
Net Borç
Halk Açık
38.2%
Yasar Holding
61.8%
Kaynak: Pınar Süt
Dağıtım Kanalları (2013)
İhracat
11%
Rasyolar
Brüt kar marjı
VAFÖK marjı
Özkaynak karlılığı
Aktif devir hızı
İşletme sermayesi (gün)
Effektif vergi oranı
Net Borç / Özkaynaklar (x)
Net Borç / VAFÖK (x)
Kaynak: Pınar Süt, YKY Araştırma tahminleri
2
YBP
85%
Kaynak: Pınar Süt
Direk Satış
4%
ÇEKİNCE:
Bu raporda yer alan bilgi ve veriler, araştırma grubumuz tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan derlenmiş olup doğrulukları ayrıca
araştırılmamıştır. Bu nedenle, bu bilgilerin tam veya doğru olmamasından, kullanılan kaynaklardaki hata ve eksik bilgilerden dolayı doğabilecek
zararlar konusunda kurumumuz ve kurumumuz çalışanları herhangi bir sorumluluk kabul etmez. Bu rapor yatırımcıların bilgi edinmeleri amacıyla
hazırlanmış olup, yatırımcıların yatırıma ilişkin kararlarını verirken bu rapordaki bilgilerden yararlanmaları, ancak bu rapordan etkilenmeyerek
kararlarını vermeleri beklenmektedir. Bu raporun ticari amaçlı kullanımı sonucu oluşabilecek zararlardan dolayı kurumumuz hiçbir sorumluluk
üstlenmemektedir. Bu rapor hiç bir şekilde menkul değerlerin satın alınması veya satılması için bir teklifi veya aracılık teklifini içermemektedir. Bu
raporun tümü veya bir kısmı Yapı Kredi Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin yazılı izni olmadan çoğaltılamaz, yayınlanamaz veya üçüncü kişilere
gösterilemez.
Download

pınar süt - Yapı Kredi Yatırım